指数基金的六步估值法（原创）

人类所能做的最好的事情就是帮助另一个人更多地了解世界。—查理·芒格

2025年第2个问题来自网友何景杰，以下是他通过公众号私信的提问：

你问

何景杰：胡博士好，看了你的视频和文章，指出来业界内和大V们都在使用的指数估值百分位的不合理。那除此之外，还有哪些你觉得更科学的指标和方法呢（例如股债利差）？

我答

谢谢你的提问，关于如何给指数科学估值的问题，过去10年，我带领团队做过许多探索，今天我会分享一下我的见解，并教给大家一套六步指数估值法，希望通过教会大家方法来帮大家提升指数投资的能力。

下面这个某券商App中的特色指数估值工具，就是我前两年带领团队开发出来的。

相比市面上的指数估值工具，虽然这个工具要全面、准确许多，但仍不是最科学的指数估值工具，因为它仍是基于相对估值指标（市盈率、市净率、股息率）等的估值方法。

最科学的估值方法

那么怎样评估指数估值才最科学呢？

要想找到指数估值的科学方法，我们必须回到指数的本质上。

指数的本质是什么呢？

指数的本质就是一组股票，背后是一组公司，而且不同的公司会有不同的权重。

因此，要想对指数进行最科学的估值，唯一的办法就是对指数中的每一家公司进行科学估值，然后按照各自权重加权得到整个指数的估值。

可惜的是，这种做法基本上是不可能的，因为给一家公司准确估值是很难的，更不要说对指数的几百家成分股公司都准确估值了，因此这是个不可能完成的任务！Mission Impossible！

八九年前，我曾经创办过一个名为挖优狗的股票、指数基本面分析网站，期间尝试过用绝对估值的方式来对指数进行科学估值，并提供过一个名为指数价值线的产品。

但无奈底层股票的估值无法做到每一个都准确，因此整个指数的估值结果也只能仅供参考。

一种妥协但更好的评估方法

既然完美方案不可行，那么有没有比估值百分位更好的方法来评估指数估值高低呢？

我的答案是：有，接下来我以沪深300为例来分享一下我的方法。

第一步，将沪深300指数看作一个集团公司，旗下有300家大小不同的子公司；

第二步，找到沪深300包含股息的全收益指数最新、5年前、10年前、15年前、20年前的指数点位，并计算出累计涨跌幅和年化涨跌幅，推荐使用Wind数据，相对准确一些；

第三步，找到沪深300包含股息的全收益指数最新、5年前、10年前、15年前、20年前的指数市盈率，并计算出累计涨跌幅和年化涨跌幅，推荐使用Wind数据，相对准确一些；

第四步，根据第二、三步数据，倒推出指数每股净利润（EPS）过去5年、10年、15年、20年的涨跌幅和年化涨跌幅；

倒推依据的原理是：指数点位涨跌幅=指数市盈率涨跌幅*指数每股净利润涨跌幅，这里因为使用的是包含股息的全收益指数，因此倒推出来的指数每股净利润涨跌幅包含了红利再买入的效果。

第五步，查看过去5年、10年、15年、20年的年化回报，及其主要驱动因素

通过观察该表格，我们可以看出以下几个现象：

1. 长期看，指数的回报主要取决于每股净利润涨跌，而与指数市盈率关系不大；
2. 每股净利润增长速度在过去20年呈现明显下降趋势：最近5年仅有不足1%，这一方面跟公司竞争日趋激烈导致净利润增速放缓甚至下降有关，另一方面又跟经常高买低卖的指数调仓规则有关；
3. 从后视镜的指数回报率看，5年前、10年前、15年前的市盈率（分别是12.48倍、12.91倍、28.49倍）估值都偏高，否则收益率不会如此之低；
4. 过去20年里，沪深300每股净利润增长最快、回报最高的10年都在前10年（2004-2014），上涨了4倍、年化回报15%，站在2014年看着后视镜投资的人，如果觉得接下来10年沪深300的表现会跟过去10年一样的话，那么他们将大失所望，因为2014-2024年的真实回报只有年化3.2%；

第六步，评估指数未来潜在回报及估值高低

既然指数回报主要取决于每股净利润增长，因此我们这就是我们重点评估的对象。

考虑到指数调仓规则没什么变化，即仍可能会继续高买低卖，因此决定沪深300这样的宽基指数每股净利润的关键就是中国经济整体情况了。

我们分三种场景分析：

• 中性场景：中国经济增速跟过去10年类似，如果市盈率维持12～13倍，那么分红再买入的每股净利润增速也就是3～4%之间，如果你期待8～10%的回报，那么这个估值是偏贵的，只有指数市盈率进一步降低才能通过分红再买入提升每股净利润增速；
• 乐观场景：中国经济跨过困境进入高质量增长状态，指数成分股公司的每股净利润都快速增长，比如增速都在5～6%之间，加上红利再投资的作用，指数每股净利润增速达到7～8%，那么此时12～13倍的估值就是相对合理的；
• 悲观场景：中国经济持续下滑，这种情况下估值显然更是贵了，只有不断降低指数市盈率才能提高投资者回报。

小结

指数的估值并不容易，以上是我在经过近十年对指数问题的思考后，形成的一套分析指数估值的方法，我个人认为比单一指标的百分位体系要有价值得多，也希望能够帮助到你。

以上分析方法使用到的数据都是公开的，大家使用excel或numbers就可以很快搭建出一个分析模版出来，通过这个方法就能对各种指数进行分析，形成科学、理性的结论出来，而不是被别人的观点牵着鼻子走。

这是本公众号蛇年春节前最后一篇文章了，忙碌了一整年，也要把时间留给最亲近的家人了，也提前祝愿各位公众号的读者朋友们，蛇年新春快乐，财源滚滚！

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