发布机构：国金证券研究所
本报告分析师：
刘梦婷 分析师 SAC编号：S1130524090001
张剑辉 分析师 SAC编号：S1130519100003
基本结论
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深耕基金研究十余年，从业经历丰富。基金经理孙志远先生，曾任华宝信托企业年金中心受托经理，长江养老保险业务支持部企业年金受托经理，海通证券研究所金融产品研究中心基金分析师，平安证券基金评价与顾问部执行副总经理，华创证券FOF/MOM投资管理中心部门总经理、FOF投资经理，2020年8月加入华商基金，现任资产配置部总经理，具有超12年证券投研与证券投资基金研究分析经历。
稳守反击型投资风格，在合适的时点选合适的人。孙志远先生擅长稳守反击型投资风格，长期服务机构资金，对绝对收益理念理解深入，擅长绝对收益和相对收益的结合；投资目标追求在既定的回撤约束内，在不同的市场环境中均大概率实现Calmar高于2的风险调整后收益；以基金经理为评价对象，结合“量化分析+定性调研”，挖掘每个基金经理最适合的市场环境，并与资产配置相结合，在合适的时点选合适的人。在投资过程中，孙志远先生采取“战略资产配置——战术资产调整——基金经理风格”三步走的步骤来构建组合。在具体基金经理选择时，采用2步量化筛选+1步定性调研验证的方式，将全市场的基金经理划分到不同的风格属性库中。
华商嘉悦平衡养老FOF是孙志远先生在管产品中成立时间最早、管理时间最长的一只，基金采用目标风险策略，通过控制各类资产的投资比例，将风险等级限制在平衡级，并力争在此风险等级约束下取得最大收益回报，实现基金资产的长期稳健增值。基金投资于权益类资产的比例为45%-60%，权益类资产的战略资产配置比例中枢为55%。
华商嘉悦平衡养老FOF持仓基金数量呈逐渐上升趋势，相应地基金持仓集中度有所下降。从持仓基金类型来看，基金经理侧重配置主动权益基金，各期持仓占比均超过50%；2023年以来基金经理认为债券资产赔率下滑，基于纯债替代的视角，提高了固收+基金的配置占比；基金经理对于被动指数型基金和纯债基金的配置比例相对较低。
华商嘉悦平衡养老FOF基金采用定量与定性分析相结合的方法优选基金。从持仓主动权益基金穿透到底仓资产后的行业分布情况来看，基金经理在行业配置上较为分散且均衡，但在不同时间根据市场风格的不同各有侧重。基金经理孙志远先生善于挖掘基金经理，且持仓周期较长，与基金经理共同成长。
正文
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基金经理孙志远先生，曾任华宝信托企业年金中心受托经理，长江养老保险业务支持部企业年金受托经理，海通证券研究所金融产品研究中心基金分析师，平安证券基金评价与顾问部执行副总经理，华创证券FOF/MOM投资管理中心部门总经理、FOF投资经理，2020年8月加入华商基金，现任资产配置部总经理，具有超12年证券投研与证券投资基金研究分析经历。
目前孙志远先生在管公募基金养老FOF基金和普通FOF基金共计6只，从在管产品的细分类型来看，1只为平衡混合型FOF，3只为偏债混合型FOF，2只为目标日期型养老FOF，目标权益仓位配置比例涵盖低仓位、高仓位和阶梯式下降型产品，产品线布局较为齐全。
稳守反击型投资风格，在合适的时点选合适的人
在投资过程中，孙志远先生采取“战略资产配置——战术资产调整——基金经理风格”三步走的步骤来构建组合。其中战略资产配置是指在中长期确定相对收益策略中各大类资产的配置中枢，即根据投资者需求确定中长期的业绩基准；战术资产调整是指根据短期市场判断，在战略配置中枢的基础上，适度提升看好的资产类别配置比例，在修平波动率的同时，提升整体风险调整后收益。
另外，团队开发了一套基于基本面指标的资产配置体系，能够以较高的胜率适度预判市场风格。当有较高的胜率预判到市场风格后，只要在事先划分好的基金经理风格池中，找到最适合每种风格的基金经理和产品，即可完成组合的构建。基金经理兼具相对收益与绝对收益的投资视角，将独创的绝对收益FOF管理体系融入在组合构建当中，采用3大绝对收益子策略搭配，分别是债券底仓+打新策略、量化对冲策略和逆向择时策略，有望进一步增强产品回报。
在具体基金经理选择时，采用2步量化筛选+1步定性调研验证的方式，将全市场的基金经理划分到不同的风格属性库中。量化筛选包括基于业绩的风格分析（RBSA分析）和基于持仓的风格分析（PBSA分析），其中RBSA分析从业绩的角度出发，考察基金经理职业生涯中在哪种市场风格下相对业绩排名更加靠前，排名越靠前则意味着基金经理可能越擅长这种风格。PBSA分析从实际持仓的角度，考察基金经理是否确实持有该类风格的个券，对RBSA分析结果起到验证作用。当确定好战略—战术资产配置比例后，从基金经理风格属性库中挑选最擅长该类风格的基金经理和所管产品，即可利用其风格业绩延续性，发挥基金经理的比较优势，赚取超额收益。
在基金池的构建过程中，对进入业绩初选池的基金，基于业绩归因判断每只基金业绩的驱动因子，分析基金风格特征及其稳定性，将选股能力持续超越同风格基准、具备稳定alpha收益的基金在结合定性分析后纳入核心基金池。
华商嘉悦平衡养老FOF将90%以上的仓位投资于基金资产，剩余部分通过现金资产保持流动性，不直接投资于权益资产或债券资产，基金仓位各季度相对稳定。根据华商嘉悦平衡养老FOF年报/半年报披露的全部持仓计算穿透底层后的资产配置，股票资产围绕55%的战略资产配置中枢上下调整，2022年中时穿透后股票仓位相对偏低，债券仓位相对偏高，此后逐渐抬升权益持仓占比，相应债券持仓占比有所下降。
华商嘉悦平衡养老FOF全部持仓的基金数量呈逐渐上升趋势，截至2024半年报，共计持有47只子基金，相应地基金持仓集中度有所下降，前十大重仓基金占基金净值比为37%，为应对快速轮动的市场风格，基金经理在基金配置方面的分散度逐渐提高。从持仓基金类型来看，基金经理侧重配置主动权益基金，各期持仓占比均超过50%；2023年以来基金经理认为债券资产赔率下滑，基于纯债替代的视角，提高了固收+基金的配置占比；基金经理对于被动指数型基金和纯债基金的配置比例相对较低。
华商嘉悦平衡养老FOF基金采用定量与定性分析相结合的方法优选基金。首先，根据事先设定的定量指标，分析所有适选基金在不同市场下的历史业绩表现，形成备选基金的初选评价结果，构建初选基金池。随后，在初选基金池中，针对各基金类型，分别采用不同的基金优选策略和基金调研，构建核心基金池。对于主动管理型基金，主要采用风格归因及基金经理属性库构建策略，对进入业绩初选池的基金，采取基于业绩归因判断每只基金业绩的驱动因子，分析基金风格特征及其稳定性，将选股能力持续超越同风格基准、具备稳定alpha收益的基金在结合定性分析后纳入核心基金池。
从华商嘉悦平衡养老FOF持仓的主动权益基金穿透到底仓资产后的行业分布情况来看，基金经理在行业配置上较为分散且均衡，但在不同时间根据市场风格的不同各有侧重。2022年提高了深度价值风格基金的配置，因此持仓中周期板块占比相对较高；2023年转向均衡偏成长风格，持仓中科技板块的占比上升；今年以来，随着市场风格轮动速度加快，因此倾向于保持更加均衡的配置，根据赔率和胜率体系进行小幅调整。
统计华商嘉悦平衡养老FOF基金2022年以来年报/半年报披露的全部持仓，持有期数5期的基金共计7只，分别为安信目标收益、万家品质生活、财通成长优选、广发行业领先、工银双利、中庚价值领航和中泰玉衡价值优选。华商嘉悦平衡养老FOF持有4期的基金共计8只，其中包括鲍无可管理的景顺长城价值边际、胡宜斌管理的华安媒体互联网等产品。对于这些当前市场广泛认可的基金经理和基金产品，孙志远先生较早挖掘并重仓，与基金经理共同成长。
举例来看，对于主动权益基金，2021年底，孙志远线上对风险资产较为谨慎，部分板块持续处于历史顶部区域，赔率偏低，因此坚持低估值风格。中泰资管姜诚是一位非常典型的价值派基金经理，以尽可能低的价格买到尽可能好的资产是他的终极目标，姜诚管理的中泰玉衡价值优选持仓风格稳定，擅长左侧布局、行业分散均衡、选股能力突出，华商嘉悦平衡养老FOF自2021年三季度开始重仓中泰玉衡价值优选至今，当时基金规模仅4.47亿元，而最新规模已达到21.29亿元。对于固收+基金，华商嘉悦平衡养老FOF自2021年三季度开始重仓安信目标收益（750002.OF）至今，基金经理张翼飞坚守绝对收益策略，呈现一定程度的逆向风格，在股市震荡与下行环境中防御能力突出。股票部分以低估值、高股息的大盘价值标的投资为主，转债则基于期权定价模型优选低估标的，相对集中配置在偏债性大盘转债上。张翼飞团队管理的基金规模在2022年股市大幅震荡的环境下逆势大增，受到资金青睐。
可以看出，基金经理孙志远先生善于挖掘基金经理，且持仓周期较长，与基金经理共同成长。
华商基金管理有限公司是一家经中国证监会批准设立、为客户提供专业理财服务的资产管理机构，于2005年12月20日于北京注册成立。公司注册资本为人民币1亿元，华商基金股东分别为华龙证券股份有限公司、深圳市五洲协和投资有限公司与济钢集团有限公司，持股比例分别为46%、34%和20%。
华商基金历经多年的实践探索，已经形成基于自身特点的成熟投资理念，即投资决策基于基础研究，投资业绩源自规范管理。华商基金认为，基础研究过程贯穿于整个投资管理，扎实的基础研究是连续、良好的投资业绩的基础；规范的投资与风险管理作为投资品质的保证，是客户赖以信任的基石。
1、政策不确定性：财政政策及货币政策超预期影响股债市场；
2、海外政策与经济走势不确定性：海外政策扰动或经济超预期衰退带来股票市场大幅波动风险；
3、黑天鹅事件冲击风险偏好：海外政治摩擦及地缘冲突影响全球风险偏好等；
4、基金投资风险：基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或者宣传材料；本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现。
