本报告分析师：
于婧 分析师 SAC编号：S1130519020003
张剑辉 分析师 SAC编号：S1130519100003
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量化策略运作方面，近期不稳定因子数量持续维持在历史低位，意味着时序层面因子收益率稳定性较高，短期内对于量化选股策略的运行有一定利好；流动性层面，9月以来两市日均成交额继续有所下降，不过月末的几个交易日在市场反弹带动下大幅放量，重要指数换手水平均有不同幅度的回升，对于冲击成本、交易摩擦的负面影响或有减弱；市场风格层面，近期仍然是以沪深300为代表的大盘股跑赢中小盘股，除7月小盘股短暂跌幅收窄以外，大强小弱已从4月延续至今；波动率方面，近期各重要指数平均时序波动水平略有下降，不过个股截面波动水平回升至近一年中位水平；行业轮动角度，9月以来行业轮动速度下降至历史平均水平之下，对于超额表现的负面影响减弱。对冲成本层面，近期IF、IC、IM平均跨期年化基差均有下降，其中IM年化综合对冲成本降幅显著。从当前股票量化策略运行环境分析，多数影响因素在近期有边际回暖的趋势，综合评估来看量化策略的短期运作环境或有走出阴霾的迹象。对于指数增强及量化选股等量化多头策略而言，中证500指数风险溢价水平持续优于其他指数，并且持续维持在历史极高水平，目前仍有较高的配置价值，另外，中证1000指数也已连续几个月处在高风险溢价区间，可适度关注相关指增策略的底部机会。对于中性策略而言，目前年化对冲成本整体走低，其中IM的综合年化对冲成本大幅下降至5%-8%的区间，结合多头端超额环境边际回暖的趋势，中性策略的配置性价比较前期明显提升，并且近期或有较好的配置窗口期使得空头端可锁定一定的升水收益。2024年8月A股市场全面下挫，风格重回大强小弱，以沪深300为代表的大盘股显著跑赢中小盘股，交投活跃度继续回落，截面及时序波动水平均维持低位，量化策略运作环境友好度并不算高。据我们本次重点统计的234只（相同公司同一策略选取一只产品）股票量化策略产品显示，8月各子策略涨跌互现，不过指增策略超额收益整体回暖。具体来看，中高频策略中，三类指增策略绝对收益表现分化，超额整体为正且相较7月明显回暖。沪深300指数增强策略8月平均来看在指增策略中绝对收益及超额表现均不及其他两类指增策略，超额收益中位数为0.60%。中证500指数增强策略8月绝对收益及超额表现在指增策略中居中，超额收益中位数为0.90%。中证1000指数增强策略8月平均来看在指增策略中绝对收益及超额表现最佳，超额中位数为1.65%。市场中性策略方面，8月股指期货基差呈现在波动中收敛的趋势，阶段性给运作中的产品带来了一定的浮亏，因此虽然现货端超额表现不错，但中性策略8月仍以回撤为主。
风险提示
策略拥挤度上升、对冲成本增加带来的策略收益不及预期、波动加大的风险。基金相关信息及数据仅作为研究使用，不作为募集材料或者宣传材料；本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现。
2024年8月A股全面下挫，全月来看，上证指数下跌3.28%，沪深300指数下跌3.51%，中证500指数下跌5.06%，中证1000指数下跌5.31%，创业板指数下跌6.38%，小盘股跌幅显著高于大盘股。行业方面，根据申万一级行业分类，8月各行业板块尽数下跌，国防军工、农林牧渔、美容护理、建筑材料、钢铁、计算机、建筑装饰、通信、环保、汽车、电子板块跌幅均超过5%。
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通过对因子收益不稳定程度的追踪指标，衡量因子的稳定程度或对刻化量化策略运作的市场环境具有一定的意义。追踪范围选取成长、动量、价值、情绪、质量、收益及风险等类别下的37个三级因子：1）评估单个因子收益序列时序稳定程度（滚动60个交易日的标准差），2）每个交易日将单个因子的滚动标准差与回看60日滚动标准差的90分位数进行对比，3）统计样本因子中每个交易日滚动标准差大于自身回看60日滚动标准差的90分位数的因子个数。当多数因子收益波动同时加大时，可以合理推测市场或进入风格切换频繁、紊乱的市场环境中。从2021年以来的两次市场风格切换来看，约有超过40%的因子出现较大波动时，指数增强策略的超额稳定性可能会受到影响。2021年春节后随抱团股瓦解，不稳定因子数量快速上升并达到峰值，从同区间指数增强策略超额（以中证500指增策略行业超额表现为代表）表现来看，2021年2-4月虽仍有超额，但整体表现平平，如果以周为单位来看，期间超额波动明显加大。2021年9月开始，6-8月大幅上涨的周期股随着“碳中和”政策的逐步纠偏开启回调，不稳定因子数量在9-10月末这一期间持续维持在临界值上方，对应了同阶段连续的超额回撤表现。从上述历史观测经验来看，因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，反之亦然。2024年9月以来该指标持续维持在历史极低水平，短期内对于量化选股策略运行的负面影响较小。![]()
流动性和市场活跃度方面，截至9月24日，9月以来两市日均成交额5800亿左右，已连续6个月下降，目前成交水平持续维持在低位。各大指数换手水平在9月以来整体小幅回升，平均来看大盘股换手水平回升幅度较高，从日均换手率来看，上证50、沪深300、中证500、中证1000换手率环比分别上涨10.29%、5.70%、5.54%和7.69%。交投活跃度维持在低位或显著增加冲击成本、交易摩擦，对量化策略有一定负面影响。
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市场风格上，截至2024年9月24日，近一年来大盘股相对上证指数收益-2.75%，中小盘股相对上证指数收益-15.72%，9月以来沪深300指数跑赢中证1000指数0.63%，4月至今仅7月全月小盘股小幅跑赢大盘股，其余时间均维持大强小弱风格。从主要指数成分股成交额占全市场比例来看，9月以来中证2000成分股成交占比有明显下行趋势，平均占比回落到四大指数第二位，而沪深300成分股成交占比则有所回升，再度回到首位。![]()
从主要指数时序波动水平来看，除中证1000指数外，各指数时序波动水平在9月以来持续走低，观察窗口期最后一个交易日出现飙升迹象，不过平均来看仍处在相对低位。从近期个股（以沪深300、中证500和中证1000所包含成分股为样本股票池）收益率离散程度来看，9月以来个股收益分化相较前期小幅回升，平均来看和近一年中位水平持平。![]()
从近期行业轮动速度来看（以申万一级行业分类为标准），9月以来行业轮动速度下降至历史平均水平下方，短期来看对超额的负面影响有所下降。从指数成分股内外板块的涨跌表现来看，9月以来仅个别行业下跌，分行业来看中证500成分股外个股平均表现占压倒性优势，或一定程度上利好现货端获取超额。![]()
从远近月基差实时走势来看，9月以来市场先抑后扬，IF、IC、IM三大股指期货基差贴水走势较为一致。截至9月25日与8月末相比来看，IF、IC、IM各期限合约实时基差贴水幅度基本均呈现明显收敛趋势。从跨期年化基差来看，截至2024年9月25日，IF跨期年化基差为-0.48%，9月以来平均为-1.38%，8月平均为-1.63%；IC跨期年化基差为-2.97%，9月以来平均为-5.17%，8月平均为-5.81%；IM跨期年化基差为-5.67%，9月以来平均为-8.57%，8月平均为-10.69%。相比于8月，9月以来使用IF、IC、IM三大股指期货对冲所需承担的平均年化贴水成本均有不同幅度的下降，其中IM的综合年化对冲成本下降幅度显著。从持仓量来看，9月以来，IC及IM平均持仓量均有小幅上升，IM总持仓量仍然高于IC。![]()
从股票市场风险溢价来看（自2011年以来沪深300与中证500回报率与10年期国债到期收入率之差，自2014年10月以来中证1000回报率与10年期国债到期收入率之差），截至2024年9月25日，当前沪深300风险溢价率6.52%，目前处在历史86.10%分位值水平，相比8月末有小幅下降，不过仍在高风险溢价区间；中证500风险溢价率2.80%，与8月末相比变化不大，处在历史98.90%分位值水平，已接近一年处在高风险溢价区间；中证1000风险溢价率1.23%，处在历史97.90%分位值水平，已接近4个月处在高风险溢价区间。![]()
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整体来看，国金策略团队认为，美联储超预期的货币行为及纪要，均暗示美国“硬着陆”风险正在增大。基于9月美联储议息纪要，一方面，美国经济放缓压力正在加大，失业率上行趋势及动力较强；另一方面，通胀对于货币政策的掣肘影响则呈现边际走弱。基于对美国经济“硬着陆”可能性的研判框架，认为2024Q4 4.4%的失业率目标或可被视为一个重要阈值，一旦突破继续上行，将可能指引年内美联储再降50bps。国内9月降息并未兑现，市场波动率或再度趋于上行。预计“盈利底”或将进一步被延后最快2025Q3出现，当前通过降低负债端成本，来对冲资产端下行压力或是当下最直接有效的激活经济活动回暖、信用回升的手段。量化策略运作方面，近期不稳定因子数量持续维持在历史低位，意味着时序层面因子收益率稳定性较高，短期内对于量化选股策略的运行有一定利好；流动性层面，9月以来两市日均成交额继续有所下降，不过月末的几个交易日在市场反弹带动下大幅放量，重要指数换手水平均有不同幅度的回升，对于冲击成本、交易摩擦的负面影响或有减弱；市场风格层面，近期仍然是以沪深300为代表的大盘股跑赢中小盘股，除7月小盘股短暂跌幅收窄以外，大强小弱已从4月延续至今；波动率方面，近期各重要指数平均时序波动水平略有下降，不过个股截面波动水平回升至近一年中位水平；行业轮动角度，9月以来行业轮动速度下降至历史平均水平之下，对于超额表现的负面影响减弱。对冲成本层面，近期IF、IC、IM平均跨期年化基差均有下降，其中IM年化综合对冲成本降幅显著。从当前股票量化策略运行环境分析，多数影响因素在近期有边际回暖的趋势，综合评估来看量化策略的短期运作环境或有走出阴霾的迹象。对于指数增强及量化选股等量化多头策略而言，中证500指数风险溢价水平持续优于其他指数，并且持续维持在历史极高水平，目前仍有较高的配置价值，另外，中证1000指数也已连续几个月处在高风险溢价区间，可适度关注相关指增策略的底部机会。对于中性策略而言，目前年化对冲成本整体走低，其中IM的综合年化对冲成本大幅下降至5%-8%的区间，结合多头端超额环境边际回暖的趋势，中性策略的配置性价比较前期明显提升，并且近期或有较好的配置窗口期使得空头端可锁定一定的升水收益。
我们以国金研究覆盖的私募基金为基础，选取其中采取股票量化策略的私募管理人的对应策略产品，从量化选股（无清晰参考基准指数）、沪深300指数增强、中证500指数增强、中证1000指数增强、市场中性中分别选取具有代表性的产品进行统计和业绩展示。整体来看，2024年8月A股市场全面下挫，风格重回大强小弱，以沪深300为代表的大盘股显著跑赢中小盘股，交投活跃度继续回落，截面及时序波动水平均维持低位，量化策略运作环境友好度并不算高。据我们本次重点统计的234只（相同公司同一策略选取一只产品）股票量化策略产品显示，8月各子策略涨跌互现，不过指增策略超额收益整体回暖。![]()
具体来看，量化选股策略（中高频）产品中，19只产品8月平均收益0.25%，11只产品实现正收益；沪深300指数增强策略（中高频）产品中，21只产品8月平均收益-1.93%，全部产品均未实现正收益，18只产品超越同期沪深300指数表现，平均超额0.65%；中证500指数增强策略（中高频）产品中，57只产品8月平均收益-1.06%，仅5只产品实现正收益，53只产品超越同期中证500指数表现，平均超额1.00%；中证1000指数增强策略（中高频）产品中，48只产品8月平均收益0.11%，25只产品实现正收益，全部产品均超越同期中证1000指数表现，平均超额1.66%；市场中性策略（中高频）产品中，88只产品8月平均收益-0.50%，18只产品实现正收益。![]()
综合市场行情来分析各策略的表现，8月以来市场再度大幅回撤，全月两市日均成交额下落到5900亿左右，数个交易日两市成交额不足5000亿元，交投活跃度持续有所走低。时序波动水平平均来看在8月小幅回升，但截面波动水平则有所回落。全月大盘股以较低的跌幅显著跑赢中小盘股，风格再度回到大强小弱，不过分行业来看，8月中证500成分股外个股平均表现显著优于成分股内个股平均表现，给多头端获取超额带来了一定的正面影响。目前来看，现货端的alpha表现已经连续四个月为正，空头端三大股指期货各期限合约基差贴水在波动中收敛，对运作中的产品而言，基差收敛或带来一定的浮亏。整体来看8月全月影响股票量化策略的因素变化方向利弊参半，但较弱的beta表现则降低了选股模型获取超额收益的难度。
在这样的行情下，中高频策略中，三类指增策略绝对收益表现分化，超额整体为正且相较7月明显回暖。具体来看，沪深300指数增强策略8月平均来看在指增策略中绝对收益及超额表现均不及其他两类指增策略，超额收益中位数为0.60%。中证500指数增强策略8月绝对收益及超额表现在指增策略中居中，超额收益中位数为0.90%。中证1000指数增强策略8月平均来看在指增策略中绝对收益及超额表现最佳，超额中位数为1.65%。市场中性策略方面，8月股指期货基差呈现在波动中收敛的趋势，阶段性给运作中的产品带来了一定的浮亏，因此虽然现货端超额表现不错，但中性策略8月仍以回撤为主。
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1、策略拥挤度提升：随量化投资行业拥挤度的提升，同质化加剧的策略或导致部分因子/数据失真，给策略的运作带来额外的难度，影响超额端收益表现。
2、对冲成本增加：股指期货基差贴水幅度加深导致未来对冲成本上升，对冲类策略收益不及预期。
3、基金相关信息及数据仅作为研究使用，不作为募集材料或者宣传材料。
4、本文涉及所有基金历史业绩均不代表未来表现。
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