个体审计合伙人质量的重要性对企业不言而喻，来自现俄克拉荷马大学的C. S. Agnes Cheng、清华大学的王琨、暨南大学的徐艳萍、加拿大女王大学的张宁于2020年在国际会计学顶刊《Review of Accounting Studies》上正式发表文章“The impact of revealing auditor partner quality: evidence from a long panel”，文章通过对中国的长面板数据进行实证发现，受影响的公司在合伙人被揭露为低质量后，会显著降低权益融资水平。
Title: The impact of revealing auditor partner quality: evidence from a long panel
披露审计合伙人质量的影响: 来自长面板数据的证据
C. S. Agnes Cheng
香港理工大学（现俄克拉荷马大学）
王琨
清华大学
徐艳萍
暨南大学
张宁
加拿大女王大学
We examine whether the revelation of individual audit partner reputation affects client firms’ external financing choice. Specifically, we investigate whether a firm switches its financing choices once its auditor partner is perceived to be a low-quality partner, captured by whether one of the audit partner’s other clients is sanctioned for financial misreporting. We identify firms audited by a low-quality partner as the treatment firms and designate firms audited by other audit partners from the same audit office as the control firms. Using a long panel of data with audit partner identity, we find that, on average, the treatment firm switches from equity financing to credit financing after the discovery of individual audit partner quality. In addition, reduced equity financing is primarily concentrated among firms that choose to keep low-quality partners. By building an implicit link between the non-sanctioned firm and the sanctioned firm through a common audit partner, we show that investors can infer the quality of external audits using the auditor-level information, thus empirically supporting to the new PCAOB rule that requires disclosure of the partner-level information.
本文检验个体审计合伙人声誉的揭示是否影响客户公司的外部融资选择。具体来说，本文调查一旦公司的审计合伙人被认为质量低下，公司是否会改变其融资选择，这一点通过审计合伙人的其他客户是否因财务错报受到制裁来捕捉。本文将由低质量合伙人审计的公司识别为处理组公司，并将由同一审计办公室的其他审计合伙人审计的公司指定为对照组公司。利用包含审计合伙人身份的长期面板数据，本文发现，平均而言，处理组公司在发现个体审计合伙人质量后，会从股权融资转向信贷融资。此外，减少的股权融资主要集中在选择保留低质量合伙人的公司中。通过共同的审计合伙人，本文在未受制裁的公司和受制裁的公司之间建立了隐含的联系，表明投资者可以使用审计师层面的信息推断外部审计的质量，从而实证支持PCAOB新规则，该规则要求披露合伙人层面的信息。
文章检验了个体审计合伙人声誉的披露是否会对其客户公司的外部融资选择产生影响。具体来说，如果一家公司因为财务错报而受到处罚，那么对应的审计合伙人则会被认为审计质量不佳，审计师的声誉也将受到损害。文章则研究了被这类审计师审计的客户公司是否会改变其融资选择。相比于内部融资，考虑到外部融资对企业至关重要且成本高昂，文章重点强调了外部审计合伙人质量对企业融资决策的影响。
文章的研究动机来自于学术界和实务界的共同推动。近年来，越来越多的学者开始关注个体审计师层面的特征对资本市场的影响（Gual et al., 2013; Abodia et al., 2015; Li et al., 2017）。此外，经过多年的广泛讨论，美国上市公司会计监督委员会（PCAOB）于2016年5月10日颁布了一项新规，要求在AP表格中披露参与审计的合伙人和其他事务所，进而提高财务报告的透明度与可靠程度。随着个体审计合伙人姓名的披露，投资者将有更大的能力以追踪其审计质量。利用长面板数据，文章通过提供不同类型的资本提供者能否识别个体审计合伙人的质量的证据来说明这一政策的经济含义。
文章使用来自中国的长面板数据进行检验，这样的设定存在以下几方面原因。首先，中国是少数几个在相当长的时间内均要求披露审计合伙人姓名的国家之一。其次，许多审计合伙人层面的研究都使用了中国数据（Chen et al., 2010; Gul et al., 2013; Wang et al., 2015; Li et al., 2017），使用类似的设定会更有助于将文章的结论与以往研究进行比较与扩充。第三，随着中国证券监督管理委员会（CSRC）公开发布监管制裁，涉及财务误报的公司可以被明确识别。
文章的研究存在以下几点贡献。首先，文章探究了个体审计合伙人对融资决策的影响。其次，文章的研究设计突出了利益相关者和（个体）审计师之间的信息不对称问题。第三，文章探究的是审计质量的溢出影响，丰富了现有的相关研究。最后，文章还对管理可信度、声誉和声誉溢出进行了研究。
文章统计了因为客户公司财务错报而受到监管处罚的审计合伙人名单。当一家公司因为错报而被处罚，那么相关的审计合伙人的声誉也会因为这一处罚事件而受到影响。如果某位审计合伙人存在（至少）一个客户公司被处罚，那么文章则将该合伙人识别为低质量合伙人（LQP），进而研究LQP的非处罚公司（即未实际受到处罚的“无辜”公司）是否会改变其融资选择。之所以有这样的假设，是因为文章认为由于权益投资者主要利用公开披露的财报来理解运营和协商投资（Leuz & Verrecchia, 2004; Kedia et al., 2018），因此如果某公司的审计合伙人被识别为低质量，那么权益投资者可能会认为经其审计的财务报告具有更加严重的信息不对称问题，进而评估了更高的权益资本成本。相反，债权投资者往往可以通过一些私人沟通渠道，以补充公开披露的财报中的信息，因此其信息不对称程度较低（Diamond, 1991），投资决策受到LQP的影响程度也较小。综上，文章认为，当公司认为其审计合伙人质量较低时，其更有可能通过更多地使用债务融资而不是股权融资来修正其外部融资。
此外，除了上述渠道以外，上市公司的关联方也可以提供资金。这些内部人士可以绕过公开披露的财务报告，利用自己的方式来了解公司的情况。当外部权益投资者了解到公司的审计合伙人质量较差并开始对管理层失去信心时，通过关联方进行融资的渠道也会替代权益资本的不足。
当然，出于以下两点原因，处罚也未必一定会对LQP审计的公司带来影响。首先，投资者有可能将处罚的原因归咎于被处罚的公司，而不是为其进行审计的审计合伙人。其次，即使有合伙人层面的信息，权益投资者可能更关心的是分所层面的审计质量。因此，审计合伙人质量的（溢出）影响是一个值得研究的实证问题。
基于以上分析，文章作出假设：
H1：单个审计合伙人的质量是决定外部融资的一个驱动因素。
文章在1998-2015年上海和深圳证券交易所的主板中选取样本公司。同时，文章从中国证监会、两个证券交易所的网站上收集了2001-2012年受到处罚的公司名单。其中，有361个与财务报告欺诈相关。具体的处罚事件的年份与行业分布如表1 Panel A和Panel B所示。文章指定处罚日期为触发事件，被处罚公司的审计合伙人为LQP。接着，文章在样本中剔除了所有受到处罚的公司。在剩下的样本中，文章定义，如果一家公司的两个审计合伙人中，至少有一位是LQP，那么这家公司即为处理组，反之则为对照组。
文章还区分了个体审计合伙人的质量和分所层面的质量。具体来说，对于每个处理组，文章都指定了那些来自同一分所、未经LQP审计的客户公司作为对照组。举例来说，假设A公司在2008年因为2006年的错报而受到证监会的处罚，而A公司在2006年是由事务所M的审计合伙人X和Y进行审计的。那么，所有在2007年接受X或Y合伙人审计的客户公司均将被确认为处理组，而2007年由事务所M中非X或Y合伙人审计的客户公司为对照组。考虑到合伙人5年需要强制轮换，因此为了形成一个平衡的面板，文章使用（t-3，t+3）作为研究的窗口期，其中t年即为处罚事件发生的年份。
文章从CAMSR中获取财务数据和审计师信息。在剔除了时间前后无法获得外部融资的样本、金融行业的样本、关键变量缺失的样本后，文章的最终样本包括1998-2015年的6874个“公司-年”观测值，共包含407家处理公司和731家对照公司。样本筛选过程如表1 Panel C和 Panel D所示。
为了衡量外部融资的组合，文章分别使用从权益和债务两种途径获得的外部融资的百分比作为因变量（Chen et al., 2013）。此外，文章将Other定义为从其他途径获得的融资比例（例如从关联方处获得）。上述变量使用现金流量表中的数据进行计算。
基于以上分析，文章建立模型：
除了上述变量外，文章还加入了一系列控制变量。变量的定义如附录所示。变量的描述性统计情况如表2 Panel A所示。表2 Panel B报告了样本在事件发生前后7年的融资模式。在处理组中，相比于事件发生的前三年，后四年中股权融资的比重大幅下降（从t-1年的8.79%下降到t+1年的5.60%），而股权融资的下降主要被其他融资所替代，其增幅约为2.90%。
图1绘制了各种类型的融资在时间轴上的动态变化。图a显示，在事件发生之前，处理组与对照组的权益融资比例差异较小，但在t年这一差异明显扩大。总的来看，图1的结果初步显示，如果审计合伙人是LQP，那么处理组公司会由股权融资转向债务融资。
表3报告了使用权益资本融资比例作为被解释变量的回归结果。第（1）列的结果显示，Treat*Post的回归系数显著为负，证明当公司经LQP审计后，其权益融资程度会显著降低（约58%）。第（2）列中，文章研究了这一影响的持续时间。回归结果显示，在t=0、t=1和t≥2的情况下，交乘项均显著为负，证明该影响的持续时间约为两年左右。
表4报告了使用债务融资作为被解释变量的回归结果。回归结果显示，在使用Other作为被解释变量时，Treat*Post的回归系数显著为正，证明企业会更加依赖于关联方提供的债务融资，以满足融资需求、弥补权益资本比重的下降。
除了上述主回归以外，文章还进行了一系列的稳健性检验。表5 Panel A和Panel B分别报告了使用Logit模型和OLS模型的回归结果，Panel C报告了使用总资产作为计算融资比重的分母的回归结果，Panel D报告了使用融资绝对值进行回归的结果。总的来看，文章上述结果未发生显著变化，证明文章的结果具有较强的稳健性。
除了公司的融资决策以外，文章还预期投资者会对这一处罚事件作出负面反应。具体来说，文章使用事件研究法，使用CAR[-1,+1]作为研究的窗口期（第0天即为处罚发生日）进行回归。表6 Panel A报告了回归结果。考虑到一家公司的两位审计合伙人在一年内可能不止收到一份处罚，因此第（1）列报告了所有处罚对应窗口期内的异常回报率之和，而第（2）列近包括审计合伙人收到第一份处罚时的异常回报率。结果显示，在两列中Treat的回归系数均显著为负。有趣的是，第（2）列Treat的回归系数甚至大于第（1）列，说明反而是第一次的处罚包含更多关于审计质量的信息。
文章在前文中预测，当审计合伙人被处罚后，由于获取信息的渠道不同，权益投资者和债务投资者的反应是不同的。换言之，文章假设，在处罚事件发生后，外部融资成本发生了变化。为了直接验证这一假设，文章建立以下模型：
其中，Cost of capital包括权益成本（CoE）和债务成本（CoD）。CoE按经行业调整后的市盈率增长率的倒数的平方根来计算，而CoD为企业的利息支出与有息未偿债务的比率。回归结果如表6 Panel B所示。只有在使用CoE作为解释变量时，Treat*Post的回归系数显著为正，说明当审计合伙人被认为审计质量较差时，权益投资者会收取更高的权益资本成本，而债务投资者则没有那么敏感。
文章接下来研究了如果客户公司对处罚事件采取应对策略，能否重建投资的信任。具体来说，文章研究如果公司管理层意识到LQP会对其融资决策产生影响，并选择更换审计合伙人，是否能降低上述负面影响。为了检验这一预测，文章首先检查了在处罚事件发生后很快被解雇的LQP的比例。在文章的样本中，2123家公司中有670家（即31.56%）公司放弃了LQP，并在之后立即转向高质量的审计合伙人。然而，有296家公司用另一LQP取代了原来的LQP，还有1157家公司保留了LQP。文章构建了以下变量来检验上述假设。如果一家公司在处罚后仍雇佣至少一名LQP（包括保留现有LQP或雇佣新的LQP），则TreatStill LQP取1，否则取0。如果一家公司在 处罚后更换了非LQP的新审计合伙人，则TreatDismiss LQP取1，否则取0。表7第（1）列的结果显示，TreatStill LQP*Post的回归系数显著为负，而TreatDismiss LQP*Post则不显著，说明如果公司在处罚事件后对审计合伙人进行更换，其权益融资则不会受到显著的负面影响。
由于保留LQP包括保留原LQP和更换一位新LQP两种决策，因此文章再次将两类样本区分开。如果一家公司在处罚事件后仍保留原有的LQP，则TreatRetain LQP取1，否则取0。如果一家公司在处罚事件后更换了一位新的LQP，则TreatAnother LQP取1，否则取0。表7第（2）列的结果显示，TreatRetain LQP*Post和TreatAnother LQP*Post的回归系数均显著为负，证明无论是保留原LQP还是更换一位新的LQP，均会带来权益融资的减少。相反，TreatDismiss LQP*Post的回归系数不显著，说明只有当公司更换一位非LQP的审计合伙人才能重建投资者信任，进而有效缓解处罚事件对公司带来的溢出负面影响。
最后，文章进行了一系列附加测试。首先，文章将模型中的对照组改为由同一LQP审计的所有公司，不必再局限于是否在同一分所。其次，文章再次将对照组改为未经LQP审计的公司。表8的回归结果显示，Treat*Post的回归系数的符号在两种情况下均与主回归保持一致。
可以解释文章上述结果的另一种可能性是，在发现自己雇佣了LQP前，管理层就已经在LQP的帮助下从权益融资中筹集了足够的资金。那么在处罚事件后，这部分公司自然不需要权益融资。为了排除这种假设对文章结论的影响，参考Chen et al.（2013），文章分别在样本中剔除处罚事件的前一年（t-1）和处罚事件的前两年（t-1和t-2），因为这两年是最有可能受到管理层盈余管理诱导的权益融资影响的年份。表9的回归结果显示，Treat*Post的回归系数的符号在两种情况下仍然与主回归保持一致，证明文章的结论不受权益融资时机的驱动。
文章研究了个体审计合伙人质量的揭示是否会影响客户公司的外部融资选择。如果合伙人的客户之一因财务错报而受到监管处罚，文章将认定该审计合伙人质量低下。文章将未受到处罚但由低质量合伙人审计的公司指定为受影响的公司。文章通过实证研究发现，受影响的公司在合伙人被揭露为低质量后，会显著降低权益融资水平。这部分公司会通过提高债务融资的方式来弥补权益融资的缺失，且这一债务融资主要来自于关联方。此外，文章还发现在处罚事件发生后，受到影响的公司权益成本显著提高，而债务成本则没有显著变化。额外分析表明，权益融资减少主要出现在保留原低质量审计师的公司或使用另一个新的低质量审计师取代原低质量审计师的企业中。
文章的研究结果表明了个体审计合伙人的质量的重要性。文章认为，监管处罚揭示了审计合伙人的质量，而投资者则可以借此推断出外部审计的质量，并在外部融资的方面作出回应。
撰稿：金泽宇
编排：经管小黄
排版：高也茹
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