从国家发展和改革委员会(下称"国家发改委”)2021年6月29日发布《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点工作的通知》(发改投资〔2021〕958号,下称“958号文”)，到2024年7月26日发布《国家发展改革委关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》(发改投资〔2024〕1014号,下称“1014号文”)，我国基础设施公募REITs市场历经了从无到有，从摸索前行的试点发行，迈向了规范、有序、持续的常态化发行。
1014号文秉持了958号文及《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》(发改投资〔2023〕236号,下称“236号文”，958号文和236号文，下合称“原规定”)对于资产准入的方向要求（符合宏观政策）、核心门槛（权属清晰）、合规重点（固定资产投资管理手续完备、手续缺失应补尽补）、住宅业务隔离（原始权益人不得从事商品住宅开发业务）等；同时，1014号文也在958号文及236号文的基础上，有如下重大突破：
一、行业范围扩容
在原规定基础上，1014号文新增了养老项目，并在原规定既有的行业范围之内新增纳入了部分细项，参见下图：
1.能源基础设施
在原规定基础上，1014号文新增纳入了储能设施项目、清洁低碳、灵活高效的燃煤发电(含热电联产煤电)项目。其中，燃煤发电项目应具备以下一项或多项条件：纯凝工况最小发电出力在30%额定负荷及以下；掺烧生物质、氢、氨等低碳燃料,掺烧热量比例不低于10%；配备大规模碳捕集利用与封存(CCUS)设备。
2.园区基础设施
根据1014号文，若纳入项目底层资产的单体建筑中包含物理上不可分割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的酒店和配套底商，且占同一单体建筑面积比例不超过30%的，可纳入项目底层资产。
3.租赁住房
在原规定“各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目”基础上纳入公共租赁住房项目，由专业机构自持、不分拆单独出售且长期用于出租的市场化租赁住房项目，以及专门为园区入驻企业提供配套服务的租赁住房项目。前述园区范围与1014号文项下“园区基础设施”的范围要求一致。
4.文化旅游基础设施
在原规定“自然文化遗产、国家AAAAA级旅游景区”基础上，新增扩容国家级AAAA级旅游景区项目。进而，在景区规划范围内、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的配套旅游酒店可纳入项目底层资产。
5.消费基础设施
如笔者此前《消费基础设施REITs项目尽调难点》（点击查看）一文中所述，实操中，部分百货商场、购物中心甚或为高层建筑之裙楼，作为非单一建筑体与高楼层所在的办公、酒店等，共同登记在同一不动产权证书之上。根据原规定，酒店、办公商业用房尚不属于消费基础设施范畴，还须先行剥离，以期满足资产范围明确、权属清晰之合规要求。
此次，1014号文对于消费基础设施范围的“扩大解释”，解决了“综合体项目”申报这一大难题，其明确规定与消费基础设施物理上不可分割、产权上归属于同一发起人(原始权益人)的酒店和商业办公用房，可纳入项目底层资产，其建筑面积占底层资产总建筑面积比例合计原则上不得超过30%，特殊情况下最高不得超过50%。
6.养老设施
依法登记并在民政部门备案的养老项目被1014号文首次纳入的行业范围，就具体细则规定尚未明确，有待进一步实操观察。
二、合规要求细化
1.关于资产完整
1014号文首次明确，项目底层资产应确保完整性，项目原则上应将实现资产功能作用所必需的、不可分割的各组成部分完整纳入底层资产范围；特殊情况下无法全部纳入底层资产的,应采取有力举措保障底层资产运营管理的稳定性。对于园区基础设施等项目，鼓励将资产所属同一建筑物全部纳入底层资产，特殊情况下未纳入部分资产占单体建筑的面积原则上不得超过30%，最高不得超过50%。
2.关于集体土地
原规定未就集体土地使用作出细则规定，此次1014号文提出如使用集体土地，应说明集体土地产权人与项目公司之间的关系，提供相关协议文件，以及订立该等协议经相关有权主体同意情况。如存在外部租赁用地，租赁期限不得超过20年。如项目公司使用土地的剩余年限少于基金存续期限，应说明相关情况。
3.关于转让限制
诸如土地使用权、项目公司股权、经营收益权、建筑物及构筑物转让或相关资产处置涉及转让限制待解除的问题，依据不同的限制来源，一分为二讨论。
如转让限制来源于：
1)国家和地方有关法规制度及政策文件；
2)项目审批、核准或备案手续；
3)土地出让合同(或土地租赁协议)；
4)特许经营协议或PPP合同及园区入园协议(如有)等。
则须由相关有权部门或协议签署机构应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REIT无异议。
如转让限制来源于：
1)企业内部决策；
2)国资转让；
3)分拆上市；
4)融资限制条件等。
则由发起人(原始权益人)按照法规制度、监管要求、公司章程等自行办理，发展改革部门不予判断。
4.关于PPP项目
根据1014号文，PPP项目按照新老划断，按照实施时间在2014年9月之前、2014年9月至2023年2月、2023年2月之后，分为三个不同阶段，并明确适用该等阶段当时的合规性要求。1014号文对此新老划断适用规定阐述较为详尽，笔者不再赘述，惟提示不论其属于哪一阶段的PPP项目，均须满足项目收入来源以使用者付费、项目运营稳健正常这两大基本要求。
5.关于政府补贴
1014号文首次明确，项目收入来源中包含政府补贴的，应为按行业统一规定提供的补贴、不得为针对特定项目的专门补贴。这一规定也与8月1日即将施行的《公平竞争审查条例》禁止给予特定经营者选择性、差异化的财政奖励或者补贴的要求一脉相承。
三、摒弃收益背书
根据原规定，申报发行基础设施REITs的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来3年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%。
前述收益率要求之规定，因其实质地违背了REITs的权益投资属性，此前常常被业内诟病。而1014号文摒弃了对基础设施公募REITs产品现金流分派率或内部收益率等指标的统一规定。如此，便对投资人准确评估其投资价值，独立作出投资决策提出了更高要求，突出了监管部门要求投资人不但须有价值判断的能力，同时亦须有“买者自负”的担当。
四、放宽扩募要求
1014号文秉持了原规定关于首发规模的要求，而在扩募规模要求上适当有所放宽，减轻了原始权益人扩募的压力。针对因行业共性原因导致确实缺乏其他可扩募资产的项目，以及首次发行规模超50亿元的项目，1014号文规定可以适当放宽可扩募资产规模要求，但未就放宽的具体标准及幅度进一步说明，有待实践观察。此外，对于已发行基础设施REITs新购入项目，1014号文亦不作规模要求。
五、松绑回收资金
从最开始的严苛规定，回收资金应当“明确具体用途”、“90%净回收资金用于在建项目或前期工作成熟的新项目”“以资本金方式注入”[1] ；到236号文适度放宽至允许不超过30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目，不超过10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人（原始权益人）流动资金等；再到1014号文提出原始权益人应将净回收资金主要用于在建项目、前期工作成熟的新建(含改扩建)项目和存量资产收购；用于补充发起人(原始权益人)流动资金等用途的净回收资金比例不超过15%。如此松绑之下，原始权益人被赋予了更多地经营自主权，调动了原始权益人通过基础设施公募REITs市场融资的积极性，这也将为我国基础设施公募REITs市场注入更多优质资产。
与此同时，1014号文也秉持了原规定关于回收资金使用效率、回收资金禁止流入住宅项目、回收资金直报制度等规定，旨在鼓励回收资金尽快地回流基础设施项目建设。
六、压实各方责任
压实各方责任不仅体现在惩戒机制，同时也落实于在申报推荐制度。如徐成彬先生在《从试点到常态化发行，基础设施REITs变与不变》一文中所述，以“退回”机制和问题清单压实各方责任。1014号文，通过优化了申报推荐制度流程，新增了“退回”制度，以明确压实各方责任：
1.省级发改委“退回”
对于明显不符合申报条件或材料短缺严重不具备评估条件的项目，应在10个工作日内退回，未退回的项目即正式受理；
2.咨询评估机构“退回”
国家发改委收到省级发改委报送项目后，将按照咨询评估管理有关规定，及时选取咨询评估机构。咨询评估机构初步核对项目申报材料，对于明显不符合申报条件或材料短缺严重不具备评估条件的项目，应当在收到材料后10个工作日内出具建议不予受理的书面意见。
在评估过程中，咨询评估机构可以采用问题清单方式请项目发起人(原始权益人)、基金管理人等补充材料或说明情况，应在收到问题清单后15个工作日内完成答复；答复补正原则上不超过2次，特殊情况可申请延期1次，延期时长不超过10个工作日。若未按时完成答复或2次答复后仍无法清晰说明有关情况，咨询评估机构应按规定出具不建议推荐的评估意见。
3.国家发改委“退回”
国家发改委根据咨询评估机构意见，对项目进行“退回”处理。初步核对不存在明显问题的项目，由国家发改委委托咨询评估机构对项目开展正式评估。
此外，1014号文还明确指出了，关于在申报发行过程中敷衍塞责、隐瞒事实、弄虚作假等情况，将加大惩戒力度，梳理如下表：
作为从业者，笔者亲历了中国基础设施公募REITs市场这个市场从无到有、从摸索前行到逐渐规范、有序、持续。1014号文的发布，不仅标志着中国基础设施REITs市场进入了一个更成熟的发展阶段，也为我们这些从业人员带来了新的机遇和挑战。
站在新的起点上，深感荣幸；展望未来，期待能够进一步深入市场，运用我们的专业能力和经验，助力原始权益人实现开拓多层次资本市场融资渠道。愿我们与市场共同成长，为推动中国基础设施公募REITs市场的繁荣发展贡献自己的力量，共同迎接更加广阔的发展前景。
[1] 参见958号附件基础设施领域不动产投资信托基金(REITS)试点项目申报要求，第五项项目审查内容第(九)条。
作者简介
刘唯翔
大成上海 合伙人
ericliu@dentons.cn
刘唯翔律师是能提供中英双语服务的大成上海不动产与建设工程专业组合伙人，其在房地产并购、商业地产运营、基础设施与能源投融资、资本市场等领域具有20年的丰富经验。
刘律师服务过的客户包括凯雷、高富诺、摩根斯坦利、麦格理、合众集团、丰树、基汇资本、KKR、CPPIB、ING、Hines、中信资本、光大安石、平安保险、中宏保险、友邦保险、新鸿基地产、恒隆地产、瑞安房地产、香格里拉集团、半岛酒店等一线外资基金及境内外头部房地产企业。
陆 颖
大成上海 律师
ying.lu@dentons.cn
陆颖律师在加入大成上海不动产与建设工程专业组之前，曾供职于国有四大银行、全国性股份制银行等大型金融机构多年，熟悉金融、房地产领域的法律及实务运作。
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