分析师：张菁

登记编号：S0890519100001

分析师：冯思诗

登记编号：S0890524070001

2024年12月12日，五部委联合印发《关于全面实施个人养老金制度的通知》（以下简称《通知》），个人养老金制度将于12月15日起推广至全国。《通知》的重点变化在于产品范围纳入国债、特定养老储蓄、指数基金等金融产品，以及增加了参加人患重大疾病、领取失业保险金达到一定条件或者正在领取最低生活保障金等提前领取情形。

变化一：全国范围推广，完善领取条件和方法。在实施范围方面，将个人养老金制度从试点推广至全国。自2024年12月15日起，在中国境内参加基本养老保险的劳动者均可以参加个人养老金制度。在领取条件方面，除了前期提及的达到领取基本养老金年龄、完全丧失劳动能力、出国（境）定居等领取条件外，添加了患重大疾病、领取失业保险金达到一定条件或者正在领取最低生活保障金的等情形。在领取方法方面，参加人可以选择按月、分次或者一次性领取个人养老金，并可以灵活变更领取方式。

变化二：扩充投资品类，丰富产品矩阵。《通知》在现有养老理财、养老储蓄、养老保险、养老基金四类金融产品的基础上，将国债、特定养老储蓄产品和指数基金纳入可投范围。指数基金的纳入补充了个人养老金在高风险投资的选项，而国债、特定养老储蓄则补充了低风险偏好的选项，使得个人养老金产品逐步形成从低风险等级到高风险等级较完备的产品矩阵。对于低风险偏好的投资者，可以考虑配置国债、养老储蓄和养老保险；中等及以下风险偏好的投资者，可以进一步考虑稳健型养老理财和养老基金；而对于更高风险偏好的投资者，可关注高权益中枢的养老基金和指数基金。

变化三：探索开展默认投资服务，开展个人养老金投资咨询服务，满足不同养老投资需求。《通知》提到“金融机构依法依规开展个人养老金投资咨询服务，根据个人投资风险偏好和年龄等特点，推荐适当的个人养老金产品。”对于投资者来说，产品投资范围扩容前，投资策略由产品提供，需要识别产品的投资风格与投资策略与自身是否匹配，而将国债和指数基金纳入后，则将投资选择权交还给投资者，投资者可以根据自身的投资习惯或投资顾问的投资建议，通过配置不同比例国债和指数型基金的组合构建，生成“千人十面”、“千人百面”直至“千人千面”的投资方案，更好地满足不同年龄和投资风险偏好的投资者的投资需求。与此同时，《通知》提到“鼓励金融机构在与参加人协商一致的情况下，探索开展默认投资服务。”参考海外经验，开展默认投资服务可以降低投资者的决策成本和资金闲置风险，帮助投资者克服人性惰性，引导将养老资金投资于适合的、长期的退休储蓄产品。

构建更加均衡的养老三支柱体系，提升居民养老保障水平。我国老龄化进程加速，目前采取现收现付制的第一支柱基本养老金的可持续性受到严峻挑战，覆盖面较小的第二支柱难以支撑大局，加快发展第三支柱个人养老金成为必然选择。具体来看：一支柱覆盖面广，但其储备积累规模与潜在支出需求仍有一定差距。基本养老保险参保率超95%，全国社保基金理事会副会长武建力在10月19日举办的2024金融街论坛年会发言称，广义的口径约10万亿人民币，如以储备基金规模占养老金支出的比例衡量，全国社保基金仅够支付养老基金7个月左右的支出。随着人口老龄化程度加深，基本养老金的可持续性将面临挑战。而第二支柱企业年金和职业年金的覆盖面仍较小。当前企业年金覆盖人数只相当于城镇职工基本养老保险的6%左右。因此，通过全面推进个人养老金制度，构建发展均衡的养老三支柱体系，对居民养老保障具有重要作用。当前我国第三支柱个人养老金仍然处于起步阶段。根据人社部数据显示，截止2023年底，个人养老金开户数超5000万人。但实际缴费人数约1000万人左右，且账户平均缴费额较低，人均缴费2000元，仅占1.2万额度上限的1/6，仍有较大的发展空间。

推动中长期资金入市，构建长钱长投的投资氛围。近年来，国务院发布的新“国九条”、证监会、金融办印发的《关于推动中长期资金入市的指导意见》旨在建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度，构建支持“长钱长投”的政策体系。此前，《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》、《关于引导保险资金长期稳健投资、调整国有商业保险公司绩效评价相关指标的通知》布局引导保险公司支持资本市场平稳健康发展。此次，将指数基金纳入个人养老金的投资范围，拓宽了养老金的入市渠道，进一步构筑“中长期资金入市-稳定权益市场-居民财富保值增值”的良性循环。

美国养老金体系由联邦社保基金、雇主养老计划和个人养老金账户三大支柱构成。三大支柱中，雇主发起式养老金计划（又分为DC和DB计划）和个人养老金账户（IRA）占据主导地位。根据ICI数据，截止2023年底，美国第一支柱（OASDI资金）规模为2.79万亿美元，美国第二、三支柱养老金规模合计达38.4万亿美元，其中第二支柱（DC与DB计划合计）为22.4万亿美元，第三支柱（IRA和年金合计）为16万亿美元，占比分别为54.4%和38.8%。美国养老金规模的发展壮大离不开2006年美国颁布的《养老金保护法案》，法案对企业年金即第二支柱的自动加入机制和投资选择做出了革命性的制度改革，允许雇主自动为雇员注册401(k)储蓄计划，并将目标日期基金作为合格默认选择之一，其后DC计划和IRA的规模迅速增长，在美国养老金体系中逐渐占据主导地位。

资产配置结构方面，美国养老金配置在储蓄存款的比例逐渐下降，在共同基金中的占比显著提升。1980 年之前，IRA 主要投资于银行存款等低风险产品；2000 年以来，随着银行利率的下滑、美国资本市场的发展和机构投资者的壮大，IRA 配置银行存款的比例大幅下降，投资于共同基金、股票和债券等其他资产的比例趋于上升。

美国退休资产约1/3的比重配置于共同基金，二三支柱配置于共同基金的占比更高，IRA配置的共同基金中权益基金的占比过半。根据ICI数据，截至2023年末，美国退休资产中有近36%配置于共同基金，规模达13.8万亿美元。DC和IRA合计有约49%资产由共同基金管理，共同基金在美国家庭基于个人账户的退休储蓄中扮演着关键角色，但在传统的DB计划中则不那么重要。401(K)计划中，配置于共同基金的占比达65%，规模达4.8万亿美元。IRA中，配置于共同基金的占比为43%，规模达5.8万亿美元，其中权益基金的占比达56%。

美国养老金对共同基金的发展产生了深远的影响。美国退休资产配置于共同基金的规模达13.8万亿美元，占全部共同基金的47%，可以说养老金资产配置是推动共同基金规模提升的重要因素。DC和IRA配置共同基金的规模达11.9万亿美元，其中2.6万亿配置于指数基金，虽然退休资产配置于指数基金的占比仅为6.8%，但是对于指数基金而言，却占到了全部指数基金规模的45%，成为推动指数基金发展的重要力量。结合本次《通知》中指数基金纳入个人养老金可投范围后，预计未来个人养老金规模的增长将推动我国指数基金规模再度提升。

他山之石，可以攻玉。当前，我国二三支柱养老金规模较小，且更多投资于风险等级较低的养老储蓄、养老理财、养老保险产品，投资于公募基金的比例较低、投资品类有限，相较美国二三支柱养老金的规模和权益投资比例的提升空间均较大。因此，在中国个人养老金制度正式全面推行的当下，参考美国养老金制度发展历程，我们认为以下几点或对我国个人养老金制度发展有借鉴意义：

一、探索个人养老金的默认投资机制。参考美国个人养老金的发展历程，开展默认投资服务可以帮助投资者克服人性惰性，引导将养老资金投资于适合的、长期的退休储蓄产品，最终促进个人养老金规模的持续增长。实际上，除了默认产品选择以外，对于养老金的默认缴存金额、默认缴存频率等流程方面的优化设置也有望便捷居民的个人养老金投资，减低决策成本。目前，默认投资服务暂未明确是由养老金账户开立机构还是由产品管理方提供若是由养老金账户开立机构即银行提供，那么目前部分银行已有的银行理财定投功能或许可以迁移至个人养老金默认投资流程之中。

二、完善领取条件，减轻居民配置顾虑。相较当前我国的个人养老金提前领取的制度，美国个人养老金在提前领取方面有一套更加灵活完备的制度，可以通过缴纳罚金实现提前领取，以及设置了更多免责提前领取的场景条件。举例来说，传统IRA可从59.5岁开始领取，提前支取需缴纳10%的罚金。罗斯IRA领取规则相比传统IRA更为灵活，本金可随时支取，投资收益领取则要求参保者年龄达59.5岁且持有账户至少5年。如果参保人提取资金时未满59.5岁，会处以10%的罚款；如果参保人满59.5岁，账户未满5年，会对收益征税，但不罚款。对未报销的医疗费超过调整后总收入的7.5%，或购买、建造、重建首套房，或完全永久性残疾等情况，IRA提前领取不用缴纳罚金。

展望未来，个人养老金建设发展需要制度、居民和金融机构多方的共同推进。目前，我国个人养老金制度全面实施，政策体系基本完备且持续优化。而居民则需要增强对个人养老金的认知，提升养老保障规划意识、逐步接受无风险收益率下行的客观事实，养老金融方面的投资者教育仍然道阻且长。对于金融机构而言，美国FOF基金的发展有其特有的历史背景，在当下探索个人养老金投资咨询服务的具体开展方案，用好手头的养老产品工具构建投资组合，打造更加适配投资者的的养老投资方案已是一条近在眼前的道路。金融机构在财富管理转型的过程中，要不以规模追求为导向，真正从投资者的角度出发，正如《通知》所提，“研究和开发符合长期养老需求的个人养老储蓄、中低波动型或绝对收益策略基金产品等金融产品”，充分满足个人资产保值增值和养老保障需求，长此以往，我国三支柱发展未来可期。

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本文来自：华宝证券2024年12月16日发布的证券研究报告《个人养老金的过去、现在与未来——个人养老金系列报告（一）》