本文节选自仲量联行与清华大学房地产研究中心联合发布的《2024中国地产行业趋势与展望》第三部分——零售地产，以下简称：报告。
该部分分四个板块对中国零售地产现状进行审视剖析，并总结出需求侧发展的四个发展趋势。
报告认为，对零售地产来说，中国消费的结构性转型，将重塑零售地产供需新平衡；场景、内容、触点的消费三要素，将重新定义商业新逻辑；通过服务消费、高端消费、国货消费、精神消费，新零售将在实践中推动供给侧变革；零售资产活化与商业运管能力“轻重”并举的输出，将带领行业穿越周期。
规模提升
在过去三十年间，中国零售地产的开发规模与增速引人注目。
自2005年开始，中国零售地产的存量规模呈几何级数增长。
仲量联行统计的中国21个代表性重点城市数据显示，优质零售地产市场总存量从2005年初的1,500万平方米，预计将增长至2024年末的1.5亿平方米以上，规模增长超过9倍。如果把监测城市数量扩容至全部直辖市、副省级城市、省会（首府）城市、经济特区等中国内地40个主要城市，优质零售地产市场总存量更是突破2亿平方米规模。在2014-2018年五年间，增量供应达到峰值，重点城市每年的新增供应总量均超过千万平方米，2017年增量更是创下1,358万平方米的历史纪录。
形态转变
在地产开发端，零售地产与办公楼、酒店、住宅等其他业态相比，其开发并无绝对之章法可循。中国内地零售商业从百货商场、小商品市场等早期商业形态发展而起，逐步出现具备空间规模的购物中心，为商业资源进驻提供了载体基础，从百货商场主打“购物”到购物中心“衣食游购娱”多元消费的大融合，购物中心开始重塑普通消费者对“商场”和“逛街”的全新认知，不断挖掘消费需求、拓展消费模式。在过去二十年，中国八成以上的统一业权零售地产新项目均为购物中心，也让现代商业模式从联营主导逐步过渡至以商业租赁运营为底层逻辑的复合模式。伴随城市更新、以公共交通为导向的发展模式（TOD）、社会商业、非标商业等时代消费新场景大量涌现，商业形态正在进一步多样化。
品质飞跃
中国零售地产开发的时代跃进离不开外资和港资开发商的助力。他们在过去三十年间迅速进入内地市场，开启多轮次的投资热潮，带来对标世界水准的城市地标级商业综合体，使之成为各城市零售商业“品质”的代名词。从地域上看，东部沿海地区相较于内陆地区的外资聚集度更高，西北地区多个省会城市尚未录得外资优质项目开业。从产业链上看，外资和港资企业将开发、招商、运营、资管等一系列先进经验带给内地商业地产行业，推动业界发展、加速人才培养，为城市可持续发展贡献力量。与此同时，内资企业在开发过程中也大力推动 “投融管退”复合能力建设，市场培育出的一批内资头部商业开发商和商业运营管理公司，这些企业已成为市场份额具备相当规模、可决定部分板块市场走向的中坚力量。在各类开发企业的共同助力下，中国商业地产品质的跃升，既让城市总体面貌焕然一新，也推动了城市配套设施的建设和城市经济社会活力的提升。
回顾三十年中国商业地产发展史，零售地产的供给侧已然发生翻天覆地的变化，以“量”的累积为始，历经“形”的变化，最终实现“质”的飞跃，并从早期优质供应不足的短缺困境，转为需正视阶段性、区域性供应过剩的发展现状。在中国零售地产资源头部化、集中化的驱使下，头部企业已成为主导市场未来走向的决定性力量。
在中国经济高速增长的年代，居民收入同步增长，消费力显著提升。随着城市化进程提速、城市人口大量涌入，中国城市的商业开发迎来历史性的发展新机遇。“满铺”开业成为当时优质商业体的新常态，市场在收获高人气、高客流、高销售亮眼业绩的同时，也让这一波时代红利惠及更多试图进军商业地产开发的市场主体，并通过零售地产的增量供应为商业资源导入创造了更好的硬件条件。
零售地产供应端高速发展的背后是需求端跨时代的增长，而需求的本源归根结底是中国庞大的消费群体基数和潜在的消费能力。中国消费者不仅撑起了国内零售商业的发展，甚至跨出国门、走向世界，成为全世界零售商业重要的购买力。
商业主力店历经时代变迁，背后是决定商业成败的消费引流模式的更迭。在20世纪资源相对稀缺的年代和“纯购物”时代，百货商场陈设的“商品”自身便足以吸引消费客流。伴随着居民收入增长、购物中心规模化开发，消费需求逐步扩容至服务消费业态，影院、KTV等娱乐业态同步崛起，成为购物中心主力店的新生力量，与百货、超市等商品零售主力店一道，构筑起中国商业地产的“大主力店”时代。
进入21世纪后，消费需求的迭代速度远超过往，商业引流的模式随之做出适应性调整。在21世纪前十五年，商品的“品牌”属性被消费者愈发看重，也成为当时消费引流的重中之重。相应地，各大高端品牌、快时尚品牌化身“小主力店”，一度成为购物中心的标配和夯实客流的底气。彼时商品的“品牌”效应能够实现对等的市场溢价，消费者愿意为品牌买单，品牌的价值甚至超过质量、用料、设计等商品其他属性的价值。可以说，消费的“品牌”时代，也造就了中国商业地产的“小主力店”时代。
此后，伴随着消费逐步走到线上和新世代消费者的崛起，传统主力店的引流效率下降、单位租金较低等问题，使百货、超市等大主力店开始逐步退出购物中心的历史舞台。“购物”作为单一要素拉动客流、主力店吸引客流的能力均有下降，商业地产或已进入“去主力店”时代。
如今，消费变得更为多元、无界，愈发难以被定义，首店经济、首发经济、时尚大秀、文化展演、明星到访、IP跨界……都可以成为购物中心吸引客流的新招。伴随着商品零售告别高速增长时代、消费者对性价比和成本抱持审慎态度，商品的“品牌”属性在新经济周期中明显弱化，“性价比”、“个性化”、“社群化”、“专业度”等都可以成为消费者在“品牌”之外更看重的商品属性。当然，商品的“品牌”属性与其他多重属性并非对立，而有可能兼得，因此我们讨论的是商品和消费的“后品牌”时代，而非“去品牌”时代：消费者更为看重品牌的实际价值，而非品牌无基础的溢价。
从“主力店”时代迈向“去主力店”时代，从“品牌”时代进入“后品牌”时代，中国商业地产在巨变洪流中，不断探索适应本国国情的发展模式，中国消费者也从全球时尚潮流的跟随者，变为个性化流行趋势的引领者，并反向输出影响全世界。三十年间，中国商业地产的规模、品质及发展趋势开始在全球范围内形成具有中国特色的影响力，并逐步引领世界零售消费与商业地产的发展潮流。
我们认为，中国商业地产出现远快于世界平均水平的变化的底层逻辑是消费群体的代际更迭。从千禧一代到Z世代、后Z世代，家庭结构从 “倒三角”变为“哑铃型”，中国社会的变化正深刻影响商业地产的发展进程，重新定义零售商业动态适配消费趋势的新需求。
2017年起，官方对中国社会主要矛盾的论述从“人民日益增长的物质文化需求与落后的社会生产之间的矛盾”调整为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”，对需求的描述也从“物质文化”上升至“美好生活”。可以说，“消费升级”正是贯穿社会经济发展始终的长期趋势。
回顾过去三十年，中国消费需求整体呈现出“消费升级”的大趋势，在代际更迭和经济短周期中，“消费降级”阶段性发生，带来结构性调整。消费者主导的消费端新趋势正从需求侧反哺供给侧，商业开发不可墨守成规，破局方能求新，及时的“响应式调整”已是必然，以紧跟时代发展与消费之变，在内容、场景等多个方面探索新模式，以在严峻的竞争环境中立足且行稳。
2013年以前，中国零售地产的开发主要集中在以一线城市为主力的高线城市，空置率在多数情况下控制在8%以下，2007年末更是达到历史最低值的4.8%。2014至2019年，与住宅开发提速相伴，商业地产开发和商业资源开始大规模下沉。尽管新增供应高企，不断创历史新高，但需求同步增长，平均空置率在2016年达到9.1%的新高后，于2019年末回落至7.5%的良性水平。2020年开始空置率再度攀升，2022年收至11.2%，较2019年末上升3.7个百分点。2023年至今，市场基本面持续修复，空置率持续回落，2024年上半年平均空置率改善至10.3%，相比2022年末回落0.9个百分点，但与2019年末的7.5%仍有差距。可以说，中国零售地产市场仍在新经济周期中缓慢修复。
在城市层面上，从截面数据来看，北上广深四大一线城市的零售地产市场空置率显著较低。从时序走势来看，一线城市的空置率从2023年开始明显回落，降幅高于非一线城市，但大部分城市空置率与2019年末相比仍有所提高。总体来看，低线城市面临人口外流、消费力外溢的挑战；相较而言，一线城市的消费基本盘更加稳健，市场韧性和修复力更强。
总体而言，中国零售地产市场正在重建新均衡，未来三五年内全国平均空置率总体企稳在10-11%区间范围的可能性较大，同时新增供应也将回归一线城市和强二线城市，空置率上行压力仍存，而需求侧基本面在短期仍不会实现根本性扭转。在这一预期下，零售商业地产中的老旧物业、传统载体或面临经营压力，须尽早调整、防范风险。
消费触点、消费场景、消费内容：决定现代零售地产的“三要素”
依据仲量联行“消费循环系统”模型，宏微观两大循环共同影响零售地产市场走势。在宏观层面，消费支出的最终形成是拉动经济增长的重要动力，并通过对就业、收入、社会保障等方面的影响反过来提升消费者的消费能力和消费倾向；在微观层面，消费形成对消费者个体产生的效用，能够提升个体满足感、获得感、幸福感，进而激发下一轮消费意愿，以此实现良性循环。
从零售地产视角来看，在两大循环系统中，宏观经济因素往往属于外生变量，在零售地产市场可控范围之外；而消费触点、消费场景、消费内容作为循环中的内生因素，则是决定零售地产基 本面的核心“三要素”。
无论是线上或线下、虚拟场景或实体场景，场景都是消费的载体基础。消费场景营造（retail place making）是全球零售商业市场千禧年以来的主旋律，当中的焦点仍是实体场景。从实体消费场景营造来看，消费扩容须突破“时间”与“空间”的既有约束：在“时间”维度，营造新场景，延长消费闲时段、加密消费忙时段，创造消费支出的可能性；在“空间”维度，清除限制消费的既有载体盲区，让消费者在新空间、新区位、新场景中释放消费潜能。
首先，激活消费潜能，现阶段中国式消费场景营造的首要发力点在于突破“时间”约束。在经济调整周期中，普遍趋于审慎的消费观减缓消费基本盘增速，并带来各行业参差不齐的结构性调整。零售地产对经济面变化的响应式调整，其中一个关键路径便在于延长消费时段，以打破既有时间维度的约束。在年消费时段上，节假日经济成为激活消费者“闲时”消费的有效措施，变波谷为波峰。各大城市营造出节假日消费的良好氛围和友好场景，广揽外地客，留住本地人。在日消费时段上，夜经济依托夜间消费场景营造，有效激活消费新需求，变废时为效时。夜游、夜秀、夜演、夜食、夜娱……都在努力挖掘消费者的潜在需求。“十四五”规划中已明确节假日经济与夜间经济的重要性，并提出发展目标。从政策实施的效果来看，节假日经济和夜间经济对地方经济的拉动作用十分显著，南方城市和中西部城市表现尤为亮眼。
其次，中国零售消费已从1.0时期的“纯购物”消费，历经2.0时期的“一站式”消费，走向3.0时期的“无界性”消费，消费场景营造正全面打破既有“空间”范式，增加城市商业密度，但商业运营的营利性与可持续性仍存考验。如今，各种载体在运营过程中，都伴有消费职能空间的打造。载体本身已不再局限于传统类型的商业空间，二次利用的厂房、体育场馆的周边、公园绿道的动线、老旧社区的街铺……都可以在地产创新中，再次焕发商业新机。多元载体所营造出的消费新场景从地理区位角度看，是对“城市级—区域级—社区级”三级商业体系的有效补足与完善，解决了“去哪里消费”的问题。中国各大城市大量涌现“非标”商业新空间、新载体，已从供给端说明载体创新的必要性。但从运营角度来思考，项目的营利性和可持续发展却一直是此类商业地产现阶段面临的难题。相较于传统购物中心，非标商业可租赁商业面积与公区面积的比例往往不对等，而对公区的打造和维护往往又对资金提出了相当高的要求，这是中国非标商业如雨后春笋般涌现后即将面临的行业大考，场景的创新拓展也将在经历市场整合与优胜劣汰后进一步回归商业逻辑的理性。
消费内容天然地随着时代变迁而变化。经济发展水平、代际变化等因素都对每一个社会阶段的消费内容具有决定性影响。消费内容的“广度”、“深度”和“新奇度”都催生出消费新趋势的内核。“广度”囊括消费多样性，“深度”探索消费细分领域，“新奇度”催生消费新品类和新方向。例如，衣食住行游购娱的多样性体现出消费“广度”的扩容；冬奥会后，冰雪运动相关产业链消费的大幅增长，体现出体育运动和相关消费在细分赛道的“深度”下潜；二次元经济则是一种“新奇度”的具象表现。零售地产运营招商往往围绕着消费内容的“广度”、“深度”和“新奇度”探索可能性，首店经济、名店经济就是对三大维度挖掘的最佳案例。
从消费者视角出发，消费内容被赋予新一层内涵，即对商品的买单意愿，这便是商品价值“货币化”。在今天中国的消费市场，消费者愿意为之买单的逻辑具有鲜明的时代特征和世代共性，不同消费群体在有限的预算约束下所产生的消费效用也呈现出代际差异、社群差异、家庭差异和个体差异。尤其在强预算约束下，消费的收入效应更体现出消费群体对商品消费和服务消费内容的认同差异。因此，宏观消费数据对于零售地产运营无疑具有前瞻性启示。
统计数据显示，2024年前8个月，相比时尚零售类业态消费的承压态势，体育娱乐业态、通讯商品业态、饮品类消费走势平稳甚至增势强劲。零售地产需求端数据的态势大体也跟随宏观消费数据变动而行：服务消费逐步承接商品零售，跑赢了服饰、鞋包、珠宝、配饰、化妆品等昔日购物中心营收主力的表现。总体而言，零售商业增量需求从零售等高租金业态转向由体验等低租金业态承接，这一业态结构调整在一定程度上拉低了零售地产空置率正向修复的含金量，因此运营方应关注中国零售地产平均空置率正向修复过程中租金收益修复斜率的不对等性。
中国强大的物流基础设施建设和低廉的物流成本，让线上消费的渗透率和增速在世界保持领先。近年来，随着短视频平台的兴起，如何引爆更多的消费热点、将流量转化为销量，成为整个零售行业的核心议题和实体零售面对的全新课题。“消费触点”作为信息流触达消费者的第一步，是激发消费意愿、将消费力最终转化为消费支出的起始点。消费触点难以穷尽，且在不同的消费群体间存在异质性。直播行业的快速崛起正在悄然改变消费信息流的传导机制，重新构建消费形成机制的底层逻辑。
过去的商品流始于工厂，再到品牌，途经多级经销商，最终在终端门店完成对消费者的销售。这一传导机制为商品带来了强“品牌”效应，消费者对商品的喜好离不开对品牌的认同。直播电商从根本上改变了这一传导机制，大流量主播对粉丝的影响力深远，在一定程度上已成为品牌价值的直接“替代品”，或使消费者将其对“品牌”的信任让渡于对主播的信任。直播带货的商品流始于直播推介，消费者下单后，订单信息反馈至工厂，工厂生产发货，最后直达消费者。消费者与品牌之间形成的传统纽带，正被消费者与主播之间的信任关系部分替代，而品牌从工厂出厂价到消费者的零售价之间的价差利润，即过去品牌以及经销商的分成基础，也已部分被主播及其所在企业分获。换言之，品牌价值的货币化溢价正在被主播价值的货币化溢价部分所替代。
直播电商凭借其供应链成本优势，往往能够为消费者供给更低的商品价格。因此，在消费结构性调整的过程中，如果消费者更为青睐平价或高性价比商品，直播电商将持续削弱传统零售业的品牌价值。越接近于完全竞争市场特征、客单价越低的商品，越有望发挥直播电商的价值。但在现实中，大品牌、大企业的渠道已感受到头部主播的影响力，也不得不将直播电商作为全渠道战略的重点发力方向。
实体零售商业本就是品牌组合的博弈，消费者对品牌价值认同度的下降会减弱其对品牌价值溢价的买单意愿，有可能给本就不占供应链优势的实体零售带来更大压力。正因如此，越来越多的卖场开始请主播到门店做直播，努力将线下生意重新做回线上。
聚焦零售地产需求侧的变化，分别以一线和非一线城市中最具代表性的两大商业城市上海和成都为例，两座城市购物中心的业态组合时点存量数据折射出消费内容的多元性，而增量需求则反映出消费内容的最新趋势。对比两市数据可以看出，零售地产需求侧结构性调整趋势大体保持一致。总体而言，零售业态的占比未来还将进一步降低至五成及以下，餐饮和体验业态的占比随之提高，上海的餐饮业态占比高于体验业态，成都则相反；百货、超市等主力店的面积将进一步收缩。在零售细分业态中，新能源汽车扩张势头明显。在餐饮中，前两年受挫的正餐正着力挽回丢失的市场，咖啡饮品的扩张动能领先其他餐饮业态。在体验中，医疗美容与儿童娱乐、服务的占比提升幅度较大。
报告总结出以下四大数据趋势，能够代表未来中国零售地产需求侧的发展动能，后文将逐一对四大趋势进行详解。
1.服务消费增速超商品零售，构筑实体商业需求增量的基本盘；
2.奢侈品消费回归理性，中端品牌承压，“平价”经济受追捧；
3.量质齐升，国货品牌在购物中心的存量占比高达3/4；
4.宠物经济、二次元等主打情绪价值的业态强势扩张，增量规模可期。
2024年前8个月，中国社会消费品零售总额同比增长3.4%，服务零售额同比增速为6.9%，明显快于商品零售增速。在购物中心，服饰鞋包等零售业态的增量持续下降，而与服务消费相关的餐饮、服务、娱乐等业态的总增量已超过零售业态。相应地，服饰品牌扩张趋于审慎，并持续优化零售门店网络布局，以提升经营效率，而服务零售因其相对较大的承租面积，已成为新开业商业项目招商的主要抓手和解决商业中高区面积的重要需求来源。
在实操层面，服务消费业态作为成本敏感型业态，更为重视单位面积成本节省，且服务消费业态对门店的昭示性、进深比等建筑形态和空间要求低于传统零售业态，是购物中心“边角余料”和弱动线空间去化的主要抓手。非标商业可将服务消费业态的比例提升至八成以上，小体量项目甚至可实现100%“去零售化”，改以餐饮、服务、娱乐代之。因此，服务消费业态的增量在更广义的零售地产中的占比有望达到2/3或更高水平。在有限的消费预算约束下，预计商品零售业态部分需求已被服务消费业态承接，短期内市场增量也将由后者主导。
作为购物中心主力消费人群的中等收入人群消费的降频、降标、降价，让不少定位中端市场的服饰、鞋包、化妆品品牌面临挑战，部分客单价在千元以上的中端品牌销售承压，尤其是商场中区的服装品牌压力较为明显。奢侈品消费头部化现象在2024年进一步强化，二线高端品牌、轻奢品牌探索布局下沉市场的可能性。对轻奢或中端品牌而言，如果能在品牌价值、设计认同、IP跨界、社群打造等主流策略上有所建树，可有望拉长品牌的生命周期。
中国消费市场在2024年真正体现出“大众消费”（ mass market）的显著特征，低单价品牌和品类也在一段时期内主导零售消费市场。折扣店、平价日用品、平价餐饮、平价超市等业态，成功为零售地产项目引流，非核心区位商场的一楼已出现折扣店。同时，部分零售地产项目主动接洽奥莱运营商，考虑转做城市奥特莱斯，即折扣店集合卖场。
中国各个城市正充分调动深厚的历史人文底蕴，结合场景营造，拓展零售叠加服务的消费产业，努力为城市基底的“现代商业表达”以及商业空间、运营的适配性问题交出满意的答卷。以西安“长安十二时辰”为例，大唐盛世般的消费场景营造吸引各年龄层观众，展现中华历史人文风采的消费场景与兼具现代商业特质的消费内容。
与传统文化回潮相伴，国货品牌迅速崛起，在潮流服饰、化妆品、新能源汽车、咖啡茶饮等各大领域大放异彩。仲量联行数据显示，以成都为例，国货品牌与国外品牌在购物中心的占比达到3:1，而这一比例在中国主要一二线城市的差异并不显著。在“量”的突破之外，“质”的飞跃更是国货品牌角逐国际市场的立足之本。越来越多国货品牌凭借出彩的设计、稳定的品质和出圈的品牌感受，收获并不低于同等国外品牌的商品溢价。近期的消费类品牌融资结构表明，在社会资本推动下，以食品餐饮、生活方式为主的国货品牌将成为未来一两年内零售地产增量需求的重要来源。
中国消费者的消费逻辑正逐步从商品功能用途演变为消费催生的情绪价值，近期热门的宠物经济与二次元经济便是最好例证。宠物经济在“个体化”时代和单身经济中快速成长，宠物带来的陪伴型情绪价值受到市场认同。在实体商业方面，宠物友好型商场已成为商业运营破局消费增量的有效尝试，越来越多的商场引入大量宠物服务类业态，收获爱宠类消费者青睐。据媒体报道，2024年1至7月，国内新注册94.5万家宠物行业相关企业；2023年，中国城镇宠物消费市场规模达2,793亿元，预计到2026年将跃升至3,613亿元。中国宠物经济的市场发展潜力巨大，未来的零售招商、业态创新以及消费场景营造都应重点关注。
伴随Z世代消费群体逐步进入市场视野，盲盒经济、二次元经济等典型案例向市场传递出“精神类”消费强势崛起的信号，且此类消费具有强代际特征。年轻一代消费群体愈发重视消费的情绪价值，愿意为“喜欢”买单。精神类消费商品的价格更接近于艺术品的定价逻辑，与社会群体的综合购买力高度相关。2017年开始，中国泛二次元经济以年均50%以上速度增长；2020年进入稳定发展期后增速仍稳定在30%左右的高位。各类“谷子（Goods）店”高速扩张，为商业项目招商注入新动能。
面对承压的零售商业大环境，投资方对零售资产的投资更趋严谨，风险溢价推高投资回报率的目标设定。仲量联行在2024年6月进行的调研结果显示，目前投资机构对一线城市零售资产的投资回报率普遍要求在5.5-6.5%以上；非一线城市则更高，达到6.5-7.5%以上。地处高线城市核心区位、土地年限不低于25年、具有稳定现金流的大体量零售资产更受青睐，且要求在周边三五公里范围内尽量避免出现直接竞品项目。由于大部分投资机构目前尚不具备零售商业运管能力，多数受访企业表示会考虑与轻资产商管公司合作，委托运营。此外，市场上存在部分投资者搜寻压力资产乃至不良资产的投资机会，其交易价格的心理预期远低于市场平均水平。
2023年3月，消费基础设施纳入中国REITs试点范围。在中国目前已发行的公募REITs项目中，消费类REITs约占一成左右，其主要资产标的物均为头部企业的优质零售资产。基于公募REITs对底层资产经营状况的基础性条件设定，目前中资企业所开发或持有的零售资产中，仍有相当大比例的资产在通过REITs进行融资或阶段性退出的路径上，面临一定困难。但消费类REITs上马对于零售资产退出路径探索、资产流动性提升等方面具有示范效应，正向提升市场投资意愿，对零售地产市场发展具有跨时代意义。
现阶段，大多数零售资产在实操层面上仍需解决现金流问题；而从长远来看，开发企业从即售型物业转向经营性物业，实乃大势所趋。头部开发商的转型具有市场引领性、示范性，已有少数开发企业的经营性收益开始占据主导地位，其中零售消费类资产的良性运营是关键。
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来源：仲量联行《三十而立，向光而行 | 中国地产行业趋势与展望》零售地产部分，版权归原作者所有，转载仅为行业分享，不作商用。
