那为什么分析万科A呢，还是为了你们分析的，毕竟投资港股的人极少，大多数股民还是投资A股。我去查了一下，万科A的三季报股东人数，高达62.73万人，这说明有茫茫多的散户股民，被套在了万科中。
我盲猜一下，是不是觉得有深圳出手，万科能最终活下来，还能活得很滋润，所以冲进去想要抄底博反弹，结果陷了进去呢？
万科我觉得确实大概率能活下来，但肯定谈不上滋润。很早之前我就有论断，哪怕最终能挺过本轮地产下行周期的房企，未来10年的经营，也都是要替前面的历史还债。
通俗来说，就是企业未来赚的钱，都要填进之前欠下的负债大坑，就这种情况，根本无力为股东创造价值。
很多散户只看股价波动，都忘了股票的本质是什么。股票是公司股权的代表，股票持有人享受分配公司收益的同时，也要承担对应的公司债务。
股价是股权背后公司价值的反映，只有公司价值增长，股价才有上涨动力，如果公司价值随着偿债而不断下降，股权价值自然随之降低。
也就是说，你当了地产公司股东，那它的债务里面，也有你的一份，如果最终公司还不起，就轮到股东还。还债的方式，说白了就是股权价值归零，也就等于投资者的本金打了水漂。
最近万科又陷入了风雨中，万科债价格大跌，甚至还有网络小作文，咱也不知道真假，也无需妄加评论。
Ps：文章是我周末写好的。而今天上午，万科股价一度涨停，“21万科02”债将于1月22日支付利息，由此使得多只万科债券价格大涨。
这正印证了我文章的观点，投资万科只需关注它的生死问题即可，能活下来现在就是低估，活不下来再便宜也是高估。
涨了也不要太乐观，因为基本面没啥变化，一次的付息说明不了什么，身后还有茫茫多债务。
今天文章的核心主题，是研究万科的企业价值与未来变化，下面进入正题。
一、财报数据简表
二、企业质量与财报分析
2.1、房地产行业与公司业务简介
对于房地产行业而言，我相信在座各位都能聊上几句自己独到的见解。在我看来，作为全社会的信用放大工具，房地产行业对过去20年中国经济的飞速发展，起到了至关重要的作用。也可以这么理解，房地产被拿来当作了货币派生工具。
要知道土地是不要钱的，但经过一系列建设与流转过程，zf拿到了土地出让金，房企与施工企业拿到了收入和利润，养活了上上下下几千万人，带动了30%左右的GDP与房地产产业链相关，那么钱是哪来的？
答案是老百姓出的。房子的最终购买人，通过按揭贷款加杠杆的方式，以30%的本金，支付了100%的房款，这多出来的70%现金，就是通过信贷派生出的货币，就是房地产各个环节的收入，甚至是zf非税收入的重要来源。
但要注意，这种发展只有一部分底层原因，是来源于城镇化的内生动力，剩下更大的原因，来源于信贷扩张。现在人口开始负增长，城镇化基本到头，内生动力没了，杠杆也加到了头。
因此情景逆转，老百姓不但不加杠杆，反而开始提前还贷，如果从信贷扩张与收缩的周期角度来看，未来相当长一段时间，房地产行业的主题词只有两个字：还债！
所以说，至少在这几年里，你都要用“还债”的视角，来看待房企的投资价值，这与我们通常分析企业，有着本质区别。
正常来说，我们盯着的，都是企业营收与净利润增长、市场份额提升、竞争力增强等等，但对于房企而言，要盯着它的资产负债表而非利润表，谁先能从债务泥潭脱身，谁才能重获增长动力，在此之前，考虑的都是怎样活着的问题。
从房地产行业的角度来看，行业短期景气度，主要看老百姓对房价未来走势的情绪变化，如果乐观，买房的多，卖房的少，那么房价在短期内就有可能得到支撑。
中期主要受政策面影响，比如房地产调控、财政政策与货币政策等等，目前中期力量在持续发力，就为托底房地产行业。
但咱有一说一，中期力量往往都是逆周期调节的力量体现，当年房价疯涨的时候，中期调控都是限购限售，但也挡不住房价持续上涨，所以现在也很可能阻止不了房价下跌，因为还有个长期力量在潜移默化的影响。
长期主要看人口结构、经济发展增速、收入水平变化等因素，至少截止到目前，都不是很乐观的样子。
所以有人说房地产行业即将迎来反转，我是一千万个不信，政策与市场对抗，貌似最终都是市场的力量更胜一筹。
万科的主要业务包括房地产开发、物业服务、物流仓储、租赁住宅、商业地产开发与运营、酒店度假等，下面我简单分业务板块聊一聊。
万科最重要的房地产开发业务，根据公司24年12月销售简报， 24年实现销售面积1810.7万㎡，销售金额2460.2亿元。我给你们对比一下2020年时的巅峰数据，当年万科销售面积达到4667.5万㎡，销售金额7041.5亿元，可见目前经营数据之惨淡。
要知道地产公司的债务杠杆模型，都是按照当年的经营数据大举借贷发展，现在销售额大幅降低，利润缩水严重，赚的钱还不够还本付息。这也是所有地产企业所面临的困境。
截止到24年上半年，万科在建与规划项目的计容建筑面积尚有8213.5万㎡，其中在建项目5085.1万㎡，规划项目3128.4万㎡，这既是公司存货，也是主要的资产承载来源，能把这些资产变现成现金，并偿还债务，万科才算真正活过来。
万科的第二大业务板块是物业服务，2023年物业实现营收334.2亿元，同比增长了10.2%。万科物业的口碑貌似还可以，未来随着房地产行业进入存量时代，物业做好了的话，算是一门旱涝保收的好生意。未来做高端小区的物业比较好，而低端老旧小区收费低还收不上钱，这种物业公司的投资价值就很低。
万科的其他业务还包括仓储物流，23年营收41.8亿元，同比增长17.2%；租赁住宅业务23年营收34.6亿元，同比增长6.8%；商业地产项目23年营收91.1亿元，同比增长4.6%。但这些业务盘子较小，营收虽在增长但赚钱效应同样一般，根本填不上主营房地产业务的大坑。
下面我结合财报指标，聊聊万科当前的状态。
2.2、业绩点评与财报分析
写在前面，现在房地产企业的财报，我觉得最多只能信一半，里面的内容与数据，大概率都是被粉饰过的，我只能根据财报数据分析，实际情况是啥样，没人知道。
先看资产端，万科2023年底总资产1.5万亿，已经跌回到了2018年的水平，相比2021年的高点减少了4300亿。得益于公司不断偿还负债，资产负债率已经下降到了73.22%，净资产还稍有增长。
到了24年三季度，公司总资产进一步下降到1.35万亿，总负债降低至0.98万亿，归母净资产也下滑至2341亿元，所以未来随着公司偿还债务，收缩规模，公司资产端还会进一步下降。
地产公司最大的困境在于，想要偿还债务，要先把资产变成现金才行，而在这个卖出资产换回现金的过程中，大概率无法按账面价值出售，而债务则是刚性不打折的，一旦公司资产折价较多，无法清偿债务，又或者还债过程中现金流断裂，都会导致公司突然死亡。
哪怕未来公司在偿债的过程中不出问题，那么随着资产缩水，我认为公司净资产，也就是一家千亿级别左右的规模。
债务端是万科现金流压力的直接来源，目前公司短期借款极少（代表借钱很难），截止到23年底，公司一年内到期的非流动负债有650亿，应付债券也有接近600亿，这1250亿是公司最急需面对的困难。
同时公司账面现金有1000亿，看似偿债缺口不大。但房地产公司想要维持经营运转，是需要现金周转的，拿地付工资付工程款都需要钱。并且公司同时还有接近2000亿的长期借款，这合计3236亿的有息负债，假设按照平均年化3%的利率来计算，每年光利息支出就高达97亿。
要知道2023年，公司净利润只有200亿，扣非净利润只有98亿，归母净利润只有121亿，相当于净利润仅够偿还利息的，根本没钱还本金，所以这也是最近万科债价格大幅下跌的原因之一，市场害怕公司未来无力兑付债务，甚至连利息都有可能还不上。
根据市场估算，2025年全年，万科有总额超300亿元的境内外债务到期，需要偿还本金，再加上每年的债务利息，可能需要准备400亿的额外现金才可保证不违约。
而需要注意，公司23年经营活动现金流只有39亿，说白了，公司卖房经营只赚回了这些钱，剩下的净利润都是靠出售资产获取的。因此万科在2025年，也得卖资产卖出近400亿的现金，才够偿还债务。
要知道现在这个环境下，资产没那么好卖，好卖的资产可能也早都卖的差不多了，想筹集这笔钱，要卖多少资产打几折呢？600亿800亿还是1000亿，没人知道。
还不上钱，万科就只能与债务人协商展期，这对公司信用也会产生不良影响，目前有的万科境外美元债，价格已经跌到了50美分以下，这代表市场认为，公司有超过一半的概率，无法偿还债务。
我看了一下公司2024年三季报的数据，目前公司短期借款87亿元，长期借款1773亿，一年内到期的非流动负债1115亿，应付债券334亿，四者之和为3309亿元，比23年末的3236亿元还多了几十亿，说明万科正在借钱还债，并未使得有息债务总额减少。
除了有息负债这个大雷外，万科另一项债务，来源于应付款项，截止到23年底，公司有2216亿元应付账款，这里的大头主要是欠供应商的钱，还有3086亿的合同负债，这部分则是代表公司已经收了房款，但还未交房的预收房款。
由于想把房子建好交付，也是要给施工单位付工程款的，因此我们可以近似的认为，目前公司有接近4000-5000亿的应付款项，是欠供应商的钱。
说个题外话，我们分析了太多的公司，一般来说（应付+预收+合同负债-应收预付）指标越高，说明公司无偿占用了越多的供应商资金，是行业话语权和竞争力强的表现。
但当房地产行业进入下行周期后，这些前期欠下的应付款项，反而就成为了公司债务负担，所以任何事物都有其两面性，爱恨就在一瞬间。
应付账款相比即将到期的有息负债来说，偿还的紧迫性没那么高，但几千亿的应付账款，每年的支付压力依然较大。在保交楼的要求下，公司必须保证工程项目进度不停，特别是那些已经收完钱，但还需要源源不断支付工程款的项目，更是公司的现金流黑洞，这部分资金，大概率公司也得通过卖资产来筹集。
所以想要投资万科，必须持续关注公司有息债务的偿还情况，以及应付款项的变化情况，这两个债务大雷问题什么时候可以得到有效缓解，才能拍胸部的保证，万科将活下来。
公司其他应收款总额高达2500多亿，绝大部分是应收内部子公司的款项，大概率是销售房款，是否在监管账户就不得而知。
其他应收款是账目做手脚的重灾区，如此之高的金额，只能说持续关注吧。
公司没什么无形资产和固定资产，资产大多以存货的形式存在，包括1000亿的完工现房，4893亿的在建房产，以及1000亿的拟开发土地，这也是房地产公司最值钱的部分。
万科能活下来最可能的方式，就是房地产市场回暖，这7000亿存货的价值回升，那么公司直接就活了。反之如果房地产持续低迷，这7000亿也可能变成压死公司的最后一根稻草。
万科营收，算是房企中表现较好的，最近3年下滑幅度相对较低，但有一说一，现在房企的营收，也就只能看看，别当真也别较真儿，房价只要不企稳反弹，房企再高营收都是虚的。
利润情况前面写过了，目前公司ROE已经下滑至4.85%，赚钱能力大大减弱，更致命的是经营活动现金流一直不好，相比巅峰时期减少了9成，赚不回现金，债务的窟窿就肯定堵不上，光还利息都能把房企拖死。
到了24年第三季度，公司营收同比下滑24.25%，净利润已由盈利转为亏损，前三季度亏钱的原因，信用减值损失亏了54.6亿，资产减值损失亏了20亿，资产处置损失亏了25亿，三项加起来亏了近百亿。
估计就在这几天，公司就要发业绩预告，看看24年最终成绩如何，大幅下滑肯定是没跑。
由于现金流吃紧，23年公司停止了分红，每年经营活动现金流极低，投资活动支出也不多，钱都用来还债了，因此筹资现金流大量流出。
只要房价不回暖，公司经营不见明显起色，经营活动现金流不快速回升，那还债的钱终归没有持续性来源，也就解不开这个死结。所以现在的房企，就是拼谁能挺住这轮经济周期与房地产周期，谁就能活下来。
2.3、同行对比
同行方面，我这里只挑A股地产上市公司的市值前四名作比较，许多港股上市地产公司，咱就不做对比了。
目前A股地产上市公司中，保利和招商的市值较高，万科已经落到了第三名的位置，从估值来看，计算滚动市盈率的话，万科已经陷入亏损，净资产也是大幅破净的状态，公司股价表现不好也可以理解。
从资产负债表来看，保利和万科的总资产相差不大，保利的负债总额、资产负债率与有息负债率更高，而招商凭借更低的资产负债率，享受了更高的估值。说白了对于现在的房企而言，谁欠的钱少，谁就活得更滋润，所谓无债一身轻。
从货币资金和现金占比就能看出，万科的现金流更紧张，应付票据与应付账款金额也较高，所以它确实可能会最先顶不住。
从营收规模来看，万科依然排第一，但它的毛利率较低，净利润率更是为负，不是很乐观的样子。
24年前三季度，万科净利润指标开始陷入亏损，经营活动现金流也很差，当然准确的数据，要等年报出来才能知晓，但在现有财务指标的情况下，公司股价很难见到起色。
2.4、后市展望
要我说实话，如果你想投资万科，还不如去买那些万科跌的比较凶的海外债券，用50的价格，就能买到面值100的企业债，未来只要能兑付，就是翻倍式的收益。
而这只需要你来判断，万科到底能不能活，能活就能买，就这么简单。
我不建议投资抄底万科股票的原因在于，哪怕它最终能活下来，不至于价值归零，但看着茫茫多的债务，不知道要还到哪一天，更别提创造价值了。
这个时候买房地产企业的股票，就等于是用自己的钱，帮公司还债，希望等公司挺过这口气后，卖了房子赚了钱，再还给自己。
要真这样，直接去炒房子不好嘛，反正最终解套的方式，还需要房价上涨才行。哪怕未来真不涨了，至少留了套房产，也比无形的股权要好吧。
三、股价走势与技术分析
3.1、股价走势
从这张图我们能发现，其实自2016年房价第三次大规模暴涨后，到2017年底，房地产行业就已经见顶了，现在回头来看，人口结构，城镇化率，特别是居民端的债务收入比（加杠杆的能力），都预示着房地产大周期的终结。
2018年，同样是万科首次高喊“活下去”的年份，这也说明，房企对自身行业的处境，是门清儿的。当时社会还一片哗然，房地产依然火爆，房价依然在上涨，认为万科在危言耸听。
结果7年过去了，首个想要活下去的房企，也陷入了债务的泥潭。所以这事给我的启示是，在股市投资中，在企业的经营过程中，认知和行为往往并不同步。很多事情哪怕你预判了结果，但还是无法控制自己的情绪与行为。
恰好我自己从地产公司离职的年份，就是2018年，至少咱做到了知行合一，提前跳离了房地产这条大船，成功转型投资博主，现在回想，真是万幸！
3.2、长期趋势
长期趋势我看的周K线图，公司股价于2021年3月见顶后，一路向下，这种下跌并不属于波动，也不属于估值回归，而是因行业基本面颠覆性变化，所引起的股价反转。
理论上房地产行业不触底，那么公司股价也很难企稳，这也再次证明，股价是随着基本面而变化的，基本面才是决定股价走势的核心驱动力。
虽说流动性与情绪，在短期内对股价的影响更大，但长期来看还是抵不过基本面的力量。
3.3、中期趋势
中期趋势我看的日K线图，可以看到公司股价多次在6.5元左右的位置，得到有力支撑，应该是有资金赌公司困境反转，但每次股价拉高后，伴随的都是漫漫下跌路。
投机资金只要跑得快，还是能在快速上涨中获利的，但我劝散户不要傻傻入场接盘，被套住一时半会无法解套。
四、估值分析
当前万科的扣非滚动市盈率已经转负，说明公司开始亏损，这是财务恶化的标志，PE估值也失去了参考价值。
公司当前不含商誉PB为0.36倍，处于底部区域。地产公司最大的问题在于，资产大多集中在土地与房产上面，这些资产空有价值，却很难变现，哪怕强行变现，也要给出远低于账面价值的折扣才能出售。
所以当一家公司遇见债务危机，有再多的资产都是杯水车薪，不卖资产可能还有希望，等待房价回升，变卖资产还债的话，可能就什么都剩不下了。
当前的万科已经没钱分红了，别看股息率最高达到过7.5%，但失去了可持续性，股息率指标也就失去了参考价值。
所以提醒一下，我的“两低一高”投资方法，不适用于基本面发生剧烈变化的企业，千万不要乱用。
对于万科，我现在无法给出它的合理估值，本着看不懂就不买的原则，我不建议投资它。
但我会把它加入观察池，毕竟作为中国房地产的代表企业，万科的变化，也能反映出行业的变化。持续观察万科的未来，相信会有许多收获。
