2025年1月17日，国家统计局公布2024年国民经济运行情况，统计数据显示，2024年预期增长目标顺利达成，其中四季度经济运行显著回升。结合主要经济统计指标来看，本文认为2024年中国经济运行有五大特征值得关注。
第一，从经济运行节奏来看，四季度经济运行显著回升。通过对主要经济指标进行拆解与对比，可以看到“财富效应”和“补贴效应”推动了居民部门的信心好转与消费增长，这也是四季度经济运行显著回升的主要支撑。
第二，从生产端来看，工业与服务业生产保持较强韧性，高技术制造业与高技术服务业是重要拉动。在生产保持韧性以及高技术相关生产较高增长的背后，是高技术制造与高技术服务的固定资产投资增速较高。
第三，从需求端来看，制造业投资的增长对房地产投资的下行进行了较好的对冲，“两重”项目和新基建项目对于基建投资回升形成了一定支撑，社会消费品零售总额增长边际好转但仍有提升空间。
第四，从价格端来看，价格水平总体依然偏低，但剔除了供给因素的核心CPI提示内需正在改善，而终端消费需求的改善有助于带动PPI价格继续趋稳回升。
第五，从收入端来看，经济回升带动了企业、居民、政府三大主体收入状况的改善，收入端的改善有助于推动经济供需良性循环提速。
正文
在外部地缘形势日益复杂多变，内部经济结构与新旧动能持续调整的背景下，2024年中国经济运行稳中有进，顺利实现年度预期增长目标，GDP总量突破130万亿，其中，四季度GDP同比增长5.4%，相较三季度加快了0.8个百分点。结合主要经济统计指标来看，2024年宏观经济运行在生产、需求、价格、收入以及经济运行节奏五个方面呈现出突出特征。
一、经济运行节奏：四季度显著回升，居民部门的好转是主要支撑
从经济运行节奏来看，四季度经济运行显著回升。在2024年9月底以来的一揽子增量政策推动下，四季度GDP同比增速达5.4%，相较三季度加快0.8个百分点，回升幅度较大，是推动实现全年经济增长目标的重要原因。从主要经济指标的累计同比增速来看，相较三季度，四季度社会消费品零售总额增速回升0.2个百分点（由3.3%升至3.5%），工业增加值增速持平（为5.8%），服务业生产指数增速回升0.3个百分点（由4.9%升至5.2%），固定资产投资增速下行了0.2个百分点（由3.4%下行至3.2%）。与三季度的当季同比增速对比来看，四季度规模以上工业增加值、服务业增加值、社会消费品零售总额的增速分别加快0.7、1.0和1.1个百分点。考虑到服务业生产指数的变化与居民部门的消费支出变化密切相关，可以看到，居民部门的信心好转与消费增长是四季度经济运行显著回升的重要原因。2024年9月政治局会议以来实施的调降存量房贷利率稳定楼市、创新货币政策工具稳定股市，以及加快推进消费品以旧换新等政策措施，形成了一定的“财富效应”和“补贴效应”，推动消费者信心指数由9月的85.7上升至11月的86.2，终端消费支出也加快增长。消费需求的改善也为服务业生产的改善以及制造业投资的改善提供了支撑。中央经济工作会议指出，2025年将以提振消费作为扩大内需的首要抓手，这意味着消费和生产之间的良性循环或将在今年有所加快。此外，在国内“抢出口”以及海外“抢进口”的扰动下，全年出口同比（美元计价）实现了5.9%的较高增长，相较前三季度提升了1.5个百分点，也是四季度国民经济回升向好的重要补充。
图1：四季度居民消费支出相关的指标改善幅度更大（单位：累计同比，%）
二、经济生产端：工业与服务业保持韧性，高技术相关的生产增速较高
从生产端来看，工业与服务业生产延续较强韧性，高技术制造业与高技术服务业是重要支撑。2024年高技术制造业增加值同比增长8.9%，比制造业整体增加值增速高出2.8个百分点。2024年我国工业结构持续优化升级，规模以上高技术制造业、装备制造业增加值占规模以上工业增加值的比重分别升到16.3%、34.6%，比上年分别提高了0.6和1.0个百分点，此外工业智能化、绿色化发展也不断取得新成效。高技术制造业生产较快增长的背后，是高技术制造相关投资的较快增长，在“设备更新”政策支撑以及出口的拉动下，2024年设备工器具购置投资同比增长15.7%，比上年加快9.1个百分点，拉动全部投资增长2.2个百分点。从高技术服务业生产来看，2024年1-11月信息传输、软件和信息技术服务业固定资产投资增速为7.1%，推动其四季度生产指数同比增长超过9%。此外，产能利用状况的边际改善也值得关注，四季度规模以上工业产能利用率76.2%，比三季度提高1.1个百分点，这说明生产端的改善受到了需求端改善的支撑，第二、三季度出现的终端消费需求偏弱拖累生产下行的问题得到了缓解。
图2：工业生产与服务业生产保持稳健和韧性（单位：累计同比，%）
三、经济需求端：固定资产投资内部分化，终端消费的增长空间仍大
第三，从需求端来看，制造业投资的增长对房地产投资的下行进行了较好的对冲，“两重”项目对于基建投资回升形成了一定支撑，社会消费品零售总额增长边际好转但仍有提升空间。从固定资产投资来看，2024年制造业投资同比增长6.1%，约与2019年的增速水平持平，特别是高技术制造业投资实现了接近9%的增长，对于房地产投资的下行形成了较好的对冲。虽然2024年房地产开发投资跌幅相较2023年扩大一个百分点至-10.6%，但是房地产市场也已经呈现出好转的迹象，特别是房价跌幅最大的阶段已经过去，10月份以来70大中城市的新建商品住宅与二手住宅的价格同比降幅皆在收窄，商品房销售额和销售面积同比的跌幅也在收窄。其中，从监测的40个重点城市销售情况看，12月当月新建商品房销售面积、销售额同比分别增长了0.3%、4.1%。销售和价格的边际好转为房地产投资的好转提供了基础和条件。但是，房地产投资和房地产价格水平的下行依然是宏观经济运行的拖累因素，2025年稳地产的政策措施依然“在路上”。从基建投资来看，2024年基建投资（不含电力）同比增长4.4%，但是包含电力的广义基建投资同比增速则高达9.2%，这说明以电力为代表的新基建设施增长较快。另外一方面，水利、航空等领域的“两重”相关项目投资增速也较高。从消费来看，如前所述，消费需求的好转是四季度经济增长回暖的重要支撑因素，但是从社会消费品零售总额的历史同比增长数据来看，不足4%的增速水平依然偏低，特别是服务零售额的累计同比增速依然在边际下行，2025年提振服务消费依然有较大空间。从出口来看，2024年出口金额的较高增长对于国内制造业投资和生产提供了有力支撑，但是随着外部国际经贸形势的不确定性抬升，内需对于国内经济循环的重要性在2025年将进一步强化。
图3：制造业投资的增长对于房地产投资的下行形成了对冲（单位：累计同比，%）
四、经济价格端：价格水平总体偏低，但核心CPI好转提示出内需的改善
从价格端来看，价格水平总体依然偏低，但剔除了供给因素的核心CPI提示内需正在改善。价格水平能够反映宏观经济运行供需匹配的总体状况，2024年1-12月CPI同比为0.2%，PPI同比为-2.2%，整体来看处在低位运行。但是在CPI中，食品和能源主要受供给因素影响，比如猪肉供给偏多会拉低食品价格，因此一般以剔除食品和能源后的核心CPI来体现消费需求的状况，12月核心CPI环比上涨0.2%，结束了连续4个月的环比负增长局面，同比增速也回到了0.4%，这与终端消费增长的好转是一致的。从工业品价格看，工业产销改善也带动价格回稳，11月和12月PPI降幅连续收窄，分别比上月收窄0.4和0.2个百分点。从2025年的价格运行来看，考虑到稳楼市、稳股市延续，居民消费预期可能进一步改善，加上财政资金可能会更大规模地通过以旧换新以及定向补贴等形式直接进入居民部门，核心CPI的上行动力或更有支撑。那么，终端消费需求的改善将有助于减轻工业消费品的压价压力，从而带动PPI价格继续趋稳回升。
图4：核心CPI稳定且边际回升，指示终端消费需求有所好转（单位：累计同比，%）
五、经济收入端：企业、居民、政府三大主体收入状况皆有一定好转
从收入端来看，经济回升带动了企业、居民、政府三大主体收入状况的改善。首先，居民部门的收入状况有所好转，2024年全国居民人均可支配收入比上年实际增长5.1%，比前三季度加快0.2个百分点。其中，四季度居民人均可支配收入中的财产净收入、转移净收入累计同比相较三季度提升1.0和0.4个百分点，体现出了本文第一节所提到的“财富效应”和“补贴效应”。其次，企业效益也在边际改善，2024年1-11月规模以上工业企业利润累计同比为-4.7%，盈利依然处于收缩区间，但是10月、11月规模以上工业企业利润总额同比降幅连续收窄，分别比上月收窄17.1和2.7个百分点。最后，财政收入也在逐步好转，2024年1-11月全国一般公共预算累计同比-0.6%，9月以来财政收入增速当月实现转正，10月、11月逐月向好，分别增长2.5%、5.5%与11.0%，再考虑到债务置换政策对于地方收支压力的减轻，政府收入状况的好转也具有较强的可持续性。
图5：居民财产净收入和转移净收入增速边际好转（单位：累计同比，%）
资料来源：Wind资讯，远东资信整理
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