信托与财富，四十载岁月浮沉【中篇：2007-2017 十年财富盛宴】

2007年10月16日，上证综指站上了历史最高的6124点，此后，股市进入了长达一年的漫漫熊途，一直跌到了2008年10月的1664点，跌幅高达70%，股市成了无数投资者的梦碎之地，资金纷纷逃离。2008年9月，随着新股发行的暂停，打新理财产品也阶段性的退出了历史舞台。

2008年令人难忘。南方冻雨、汶川地震、北京奥运，紧接着美国次贷危机爆发了，华尔街风暴、全球金融危机、雷曼兄弟、贝尔斯登倒闭、拯救AIG等新闻铺天盖地。国内是外贸承压、纺织业集体亏损、高校毕业生就业形势严峻、股市跌跌不休。

这个时候政府出场了，在2008年的11月份推出了四万亿经济刺激计划。所谓“四万亿”不只是政府财政的钱，而是由政府投资带动民间资金和金融系统的钱共同投资四万亿。于是政府融资平台出现了，基建和地产则成为投资最重要的领域。

银信合作：四万亿时期的“润滑剂”

2009年是信贷投放的狂欢年。当年政府不借钱、银行不贷款就是最大的不讲政治。大家都在捍卫GDP，都在保增长，各地政府纷纷组建了大量的融资平台公司，各种类型的城投公司，划一点土地过来，划点股权资产过来，然后再向银行要贷款。短短一年里，各大银行放出了天量的地产和平台贷款，这很快就引起了监管的注意。

从2010年开始，各地监管局就要求当地的银行/分行严控房地产行业的集中度，严控中长期贷款集中度，严控政府融资平台贷款规模。与此同时，管控银行信贷业务的“三个办法，一个指引”正式出台，对项目贷款在合规要件、贷款用途、还款来源测算以及第二还款来源等方面均提出了更加严格的要求。

为了“改善”信贷结构，满足监管的要求；为了给存在合规瑕疵的地产项目放贷；为了满足所在地地方政府的融资需求、支持重点项目建设，银信合作的结构化融资业务开始大行其道。简单地说，彼时的资产和资金都是银行主导的，风控也由银行来做，信托公司只是提供一个交易结构，让受到严格监管的表内贷款变成表外的对外投资。

在这类业务中，资产是银行的，资金是通过银行理财募集的，信托公司只扮演“通道”的角色。一度被认为是影子银行的信托公司，在时代的大潮中充其量不过是“银行的影子”。用信托通道规避监管，放在当下来看自然是不对的。但在那个特殊的历史时期，这种做法确实让银行的信贷资金更加通畅的进入经济建设领域，对我国的城镇化和基础设施建设起到了正面积极的作用；而信托通道在当时也被认为是具有经济发展“润滑剂”的功能。

虽说“通道”不好听，但通道费是真香，全国的信托公司无一不趋之若鹜、大干特干。只用了两年，2012年底，信托业管理的资产规模达到了7.47万亿，超过了保险业当年的7.35万亿，一跃成为仅次于银行业的第二大金融行业。

见信托业过得如此滋润，其他金融行业不淡定了。证券公司的资产管理业务大松绑，原来只有银信通道或者银行跟北交所的通道，现在银证信合作SOT模式出来了。基金子公司横空出世，整个制度设计就像从信托那里照搬过来，啥都可以干，并且迅速干到了十万亿。

僧多粥少，通道费率一路下行，与此同时，监管政策也在不断出台。从2008年的83号文，到2009年的111号文、2010年的72号文，再到2014年的99号文、2017年的55号文，银信合作的通道业务不断收紧，直至2018年的终极监管政策“资管新规”落地，宣告了上述业务模式的终结。

虽然银信合作的通道业务压根与财富管理不沾边，但在协助银行放表外贷款的同时，信托也找到了新的商机，无意中成为居民财富的重要投资渠道之一，与基金、理财、保险并驾齐驱。

虽然通道费很香，但也香不过银行的息差，两者的区别无非是前者不担责，后者有风险。在那个各地政府大兴土木、房价持续上涨的年代，风险这个词似乎只是一个停留在纸面上的文字概念而已，无法形成真实的体感。

于是信托开始下场做主动管理的项目，主要也是集中在地产和政信两个板块，尤其是那些无法达到银行贷款要求的项目，往往愿意承担更高的融资成本，进而成为信托非标业务的主要客群。

值得一提的是，所谓“不满足银行贷款要求”并不一定是实质风险很高，更多的情况是在2010年银行信贷投放受限后，由于合规要件不齐，或贷款额度不足等原因无法获得银行贷款，自然就只能用更高的成本来融资，信托只是可选的融资渠道之一。

因此，如果银行觉得信托项目的风险可控，或信托公司有实力兜底，也会愿意代销这类产品，扮演信托的资金端，以此赚取中间业务收入，而信托则承担项目的实质风险，赚取类似息差的收益。

但并不是每家信托公司、每个信托项目都能够找到愿意代销的银行；又或者银行代销的合作条件过于苛刻，挤压了信托公司的利润空间，信托公司开始想到应该建立自己的销售队伍，培育自己的客户，在资金来源上摆脱对银行的依赖，信托财富中心应势而生。

自建团队：进军财富市场

2008年前后，信托公司开始自建财富直销队伍，在全国开设财富中心，销售非标集合信托产品，并在之后的十年里培育了大量忠实的高净值客户，在财富管理市场上与银行、证券、保险分庭抗礼。截止2021年末，信托财富从业者接近8000人，头部信托公司已拥有超千人，覆盖全国大中型城市的销售队伍，产品类型不仅限于非标融资类，标债、私募证券、私募股权、雪球等类型的产品也销量可观。

信托产品之所以能够得到高净值客户的青睐，得益于其高收益和刚兑并存的特征。2017年前，主流信托产品多为300万起购、1-2年期、8-10%年化收益，少有逾期和亏损的先例。毫不夸张的说，当年的信托产品可以秒杀全市场所有投资理财类产品，基金、银行理财都无法与之抗衡。

但信托产品高收益和刚兑并存的特征也一直饱受诟病，并为行业后续的发展埋下了重大隐忧。

一个信托计划对应一个基础资产，理论上应该是“卖者尽责、买者自负”。但当项目资产遇到问题时，信托公司要么新发一个项目去替换，要么用资金池承接，或者干脆用固有资金接盘，确保客户能够如约拿到预期收益。

从客户的角度来说这肯定是好事，但风险就此集聚到信托公司体内，或者说不良资产沉淀在资金池里了。当然，刚性兑付的并不只是信托，彼时的银行理财同样也是刚性兑付的资金池模式。

2007-2017年间，风险在金融系统内持续集聚，引起了监管的高度重视。只有打破刚性兑付，整个金融系统的稳定性才会有保障，资管也才能成为真正的资管。这2018年资管新规出台的本心，信托业的底层逻辑也将因此被彻底颠覆，并走上艰辛漫长的回归本源之路。

值得关注的是，自主销售非标产品帮助信托业积累了大量优质客户资源，而这些高净值客户在投资理财需求外，提出了更加复杂多元的非金融需求——财富的保全和传承，直接指向了信托制度本身。于是，一类具有信托本源性质的业务悄然降生。

2012年9月，平安信托成功设立国内首单家族信托，规模5000万、期限50年，标志着家族信托终于漂洋过海来到中国。2013年5月，外贸信托与招行私行合作的境内首单私行家族信托在厦门分行生效，开启了信托与银行合作的新路径，为国内家族信托规模快速增长奠定了展业基础。2014年5月，中信信托联手信诚人寿，推出了国内第一支保险金信托，信托制度敲开了保险的大门。

十二年后的今天，以家族信托为代表的财富管理服务信托全市场规模已近万亿，成为中国财富管理历史上浓墨重彩的一笔。

从信托制度真正走进财富管理市场的那天起，信托财富具有了双重含义。一方面，信托公司自身是财富管理市场重要的参与者，可以直接面向高净值客户提供各类服务。与此同时，信托制度正逐渐成为银行、券商和保险服务高净值客户必不可少的工具，信托公司则积极携手各类金融机构，为客户提供综合性的财富管理服务。

黄金十年弹指挥间，旧日辉煌一如黄昏，前路漫漫道阻且长，后新规时代的信托财富又将面对怎样的挑战和机遇，我们明天继续聊。