沙特证券市场研究报告

沙特证券市场研究报告

作者：李一冰 文森律师事务所（沙特）合伙人

指导：盖  森  文森律师事务所创始人

目录

一、沙特证券交易市场概述：市值庞大，交易活跃

二、中国企业赴沙上市的前景与趋势：前途光明，道路曲折

三、沙特上市的要求及流程

（一）监管框架

（二）主要市场上市的要求、流程、时间与费用

（三）交叉上市

四、 持续披露及合规义务

（一）财务报告

（二）董事会报告

（三）重大信息披露

（四）持续合规要求

五、 暂停交易及退市规定

（一） 暂停情况的相关规定

（二） 退出上市的相关规定

六、 总结

沙特交易所（Saudi Exchange）是沙特Tadawul¹集团的全资子公司，也是沙特主要证券交易市场，其交易范围包括股票、债券及伊斯兰债券、ETF、REIT、CEF 和衍生品等各种证券的交易。就职能而言，沙特交易所主要进行证券的上市和交易，以及交易证券的存管、转让、清算、结算和所有权登记。

就市值而言，沙特交易所位列全球第九位²。其是中东和北非地区主要股票市场，也是海湾合作委员会（GCC）的主导市场、新兴市场同行中第三大股票市场，是国际证监会组织 （IOSCO）、世界交易所联合会 （WFE） 和阿拉伯交易所联合会 （AFE）的成员。

作为沙特阿拉伯的专门证券交易所和中东最大的证券交易所，沙特交易所为本地和国际投资者进行证券上市和交易。沙特交易所致力于实现长期增长，并为市场参与者提供有吸引力的多元化投资机会。截至2024年5月底，沙特交易所市值达10.24万亿里亚尔，其中3011.4亿里亚尔的价值被合格境外投资者（QFI）³持有，上市公司数量236家，流通伊斯兰债券和一般债券总规模（Total Size of Sukuk & Bonds）达5639亿，交易股数（Volume Of Traded Shares）82亿，日均交易额为92.36亿沙特里亚尔。目前，共14家公司即将在沙特交易所完成上市，其中8家公司即将在主要市场上市。⁴

沙特交易所不仅市场规模庞大、交易活跃，近年来其市值也取得令人瞩目的增长。2021 年末，Tadawul 全股票指数（TASI）收于11,281.71点，较上年的8,689.53点上涨2,592.18点，涨幅为29.83%。2022年年末TASI下跌7.12%，报收10,478.46点，而2023年再度上涨14.21%，收于11,967.39点。

图1：2021年以来TASI指数变动情况

沙特证券市场的监管机构是资本市场管理局（CMA）。2003 年 6 月 16 日，沙特颁布《资本市场法》，赋予资本市场管理局（CMA）以资本市场监管权力，负责监督资本市场，监管证券发行和交易，并保护投资者、主要参与者和利益相关者免受非法行为的侵害。

具体而言，其职责包括：颁布规则和条例以制定、规范、控制和监督资本市场以及所有参与者的证券交易；监督市场交易活动，批准证券上市、暂停上市和注销；监督交易所、存管中心⁵和清算中心的所有活动；批准交易所、存管中心和清算中心提出的立法；创造适当的投资环境，提振信心，并加强所有上市公司的透明度和披露标准；对市场参与者进行授权和许可；保护投资者和交易商免受非法行为的侵害；确定经纪商收取的佣金，并批准交易所、存管中心和清算中心收取的费用；对违反资本市场管理相关的违法行为进行调查。

2016年启动“2030愿景”规划以来，沙特正处于全面、重大、意义深远的经济转型进程之中。减少对石油的依赖，实现经济资源多元化并提高增长前景，成为沙特近年来政府工作的主旋律和经济发展主线。在这一背景下，沙特积极推动证券交易市场基础设施建设，加强与中东地区和世界各地其他金融市场的互联互通，适应并融入不断变化的全球和本地市场趋势，这些因素叠加沙特雄厚资金实力、广阔市场潜力和稳定政治环境，使其金融部门和资本市场取得了快速、长足的发展，沙特市场愈发受到成为全球投资者与融资者瞩目的热土。

随着中沙交往日趋密切，双方在金融和资本市场领域的合作愈发深入，对中国公司而言，沙特证券交易市场市值高、流动性强、发展潜力大，是企业理想的出海上市目的地。不仅如此，沙特还主动向中国抛来橄榄枝，致力于加快推进与中国的产业和金融互相融合的进程。沙特交易所行政总裁Mohammed Al-Rumaih称愿意多方面加强与中国市场合作，欢迎中国投资者通过交叉上市、双重上市等模式赴沙上市。为此，沙特交易所于2023年2月、9月和12月，分别与香港交易所、上海证交所、深交所签署了合作备忘录，不仅提出在ESG、金融科技等多领域开展经验交流互鉴，更倡导研究探索互挂上市或交叉上市机制，从而深入推动中沙资本市场互联互融。这无疑进一步利好中国企业赴沙上市进程。

（一）监管框架

中国企业赴沙上市，首先在宏观层面受到其《资本市场法》的规制，根据该法建立了资本市场管理局（CMA），以及交易所、存管中心、清算中心、证券纠纷解决委员会、证券纠纷解决申诉委员会等实体机构，并规定了招股说明书中的披露要求、禁止欺诈与内幕交易的原则，以及违反法律规定导致的处罚等。

其次，在具体操作层面，《上市规则》（Listing Rules）和《证券发行和持续义务规则》（Rules on the Offer of Securities and Continuing Obligations）对上市发行做出明确、具体规定，包括对公司形式、股东数量、发行比例、债务工具规模等具体问题的规定。

而《首次公开募股簿记建档流程及分配方式说明》（Instructions for Book Building Process and Allocation Method in Initial Public Offerings）和《价格稳定机制说明》（Instructions on the Price Stabilisation Mechanism）则从技术层面对上市发行提供指引，具体而言，《簿记建档流程及配售办法指引》规范了承销商金融机构对首次公开发行股票进行定价并向投资者配售的流程，《价格稳定机制指引》则规定了承销商对IPO股票进行定价和配售的方式。

除此之外，中资企业赴沙上市还会受到我国《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》的监管，需按该办法要求向主管机构履行备案和重大事项报告等义务。

（二）主要市场上市的要求、流程、时间与费用

沙特交易所下共有四个市场，分别是主要市场（TASI）、平行市场（NomuC）、衍生品市场（MT30）和伊斯兰债券市场（Sukuk）。本文将着重介绍中国企业在其主要市场上市的相关规定。

1、主要市场上市要求

（1） 证券上市的一般条件：

a. 符合法律和公司章程相关规定；

b. 根据发行人章程或任何其他适用的章程文件的要求正式发行；

c. 可自由转让和交易。

（2） 股票上市的条件：

a. 发行人必须是股份公司。

b. 申请上市的股票必须有足够的流动性市场，如下：

i. 公众股东数量不少于200人；

ii. 至少30%的申请标的股票将由公众拥有。

iii. 经主管机构批准后，上述股东数量或持股比例可以降低。

c. 前款的要求应构成发行人的持续义务，发行人需持续满足公众股东数量和公众持有股票比例。如不再满足这一要求，必须立刻通知主管机构并采取相应补救行动。

d. 如果某一特定类别的股票没有上市，则上市申请必须涉及该类别的所有已发行或拟发行的股票。如果该类别的股票已经上市，则申请必须包括拟发行的该类别的所有其他股票。

e. 除同类股票已上市外，在上市之日，所有拟上市股票的预期总市值必须至少为 3 亿里亚尔。在获得主管机构批准后，如果确信有关股份将有足够的流动性市场，则可以允许总市值较低的股份公司上市。

（3） 提交股票注册和发行申请时，还需满足以下要求：

a. 发行人必须至少在提交证券注册和发行的申请前三年内，自身或通过其一家或多家子公司，从事相同的主要活动。

b. 发行人必须具有涵盖至少前三个财政年度的审计财务报表，并且这些报表必须按照沙特注册会计师协会采纳的会计准则编制。

c. 向主管机构提交的最新审计财务报表所涵盖的期间不得超过离批准证券注册和发行的申请日期不到（6）个月。如果发行人最近一份审计财务报表覆盖期间的结束时间距离预计批准证券注册和发行的日期超过六个月，则应向主管机构提交涵盖该期间的最新审计财务报表。

d. 证券发行必须由一个或多个有资格进行承销活动的资本市场机构全额承销，并且该资本市场机构必须遵守审慎规则。

2、主要市场上市流程

（1） 申请上市

发行人按照其章程、公司法及其实施条例的规定，获得所有证券上市的相关批准后，应当向沙特交易所提出申请，提交《上市规则》规定的资料和文件（参见《上市规则》附录1），并按照《上市规则》第四条的规定缴纳上市费用。除法律另有规定外，还需附有招股说明书草案。

招股说明书草案需以阿拉伯语写就，载明以下信息：

a. 发行人的名称、成立日期和商业登记号码；

b. 资本和股票数量；

c. 发行概述，包括股票类别和权利；

d. 主要股东；

e. 目标投资者类型；

f. 发行期限和条件；

g. 法律规定的其他声明和风险提示

（2） 委任代表

发行人必须就与《上市规则》有关的所有目的在沙特交易所委任两名代表，其中一名必须是董事，另一名必须是高级管理人员。发行人以书面形式提供上述委任代表的详细信息，包括其办公室和手机号码、电子邮件地址和邮政地址。同时，发行人还需委任财务顾问和法律顾问。

（3） 沙特交易所审批

沙特交易所将对发行人提交的上市材料进行审批，在收到《上市规则》要求的所有信息和文件后十天内审核上市申请，并书面做出有条件批准或驳回申请的决定。

（4） 资本市场管理局审批

获得沙特交易所“有条件批准”的结果后，发行人根据应当向沙特资本市场管理局提交申请。资本市场管理局将审查申请。在此期间，发行人需要将以下信息及时通知沙特交易所：

a. 任何与提交给交易所的上市申请信息（包括其支持文件）相关的事件或变更；

b. 任何其他可能与交易所有关或可能导致发行人证券根据本规则变得不符合上市条件的重大事实。

如果沙特交易所认为发行人已不再符合上市资格，可随时撤销有条件批准。发行人必须在沙特交易所有条件批准上市申请后十二个月内获得资本市场管理局的股票发行批准。如果在该期间内未获得主管机关的批准，则沙特交易所做出的有条件批准将被取消。

发行人应当根据《证券发行和持续义务规则》的规定，向资本市场管理局提交相应文件和资料：

a. 财务顾问、法律顾问的任命信；

b. 代表发行人签署招股说明书或股东通函（视情况而定）的授权书或授权委托书；

c. 发行人员工的联系方式清单，以及财务顾问和法律顾问的详细信息；

d. 董事及其亲属、高级管理人员及其亲属以及股东的名单和身份证号码（非沙特国民则提供等同的信息）；

e. 由发行人代表签署的正式注册和发行申请信，包含《证券发行和持续义务规则》附件（9）规定的适用信息；

f. 发行人的声明，按照《证券发行和持续义务规则》附录（10）的格式；

g. 按照附件《证券发行和持续义务规则》附录（11）的格式，由发行人的董事及拟任董事签署的声明和承诺；

h. 相关政府机构的批准（如适用）；

i. 发行人获得公开发行其证券所需批准的证明；

j. 招股说明书或股东通函（视情况而定）的阿拉伯文草案；

k. 发行人的商业注册证或同等文件；

l. 发行人的公司章程及所有修正案；

m. 发行人在提交申请的前三个财年的审计年度财务报表；

n. 自最近的审计年度财务报表以来的最新中期财务报表；

o. 法律顾问出具的关于申请的法律尽职调查报告；

p. 关于申请的财务尽职调查报告；

q. 详细说明发行人及其子公司结构的报告，以及发行人最近重组的详细说明（如适用）；

r. 所有顾问同意使用其名字、标志和声明于招股说明书的同意书；

s. 认购申请表的副本；

t. 财务顾问和发行人的信函，如果没有适用披露要求，对其进行说明；

u. 发行人的财务顾问和法律顾问出具的法定格式信函；

v. 发行人的内部治理规定，包括利益冲突政策、董事会成员的标准和程序以及审计委员会和提名与薪酬委员会的章程；

w. 所有承销承诺函；

x. 主管机关可能要求的其他文件。

沙特市场管理局将对上述文件和资料进行审核，审批通过后，发行人还需要沙特交易所最终批准。

（5） 沙特交易所最终批准

获得沙特资本市场管理局对股票注册和发行的批准后，发行人应当立即向沙特交易所提供以下信息：

a. 发行人的主要业务；

b. 发行人的标识；

c. 发行人的授权资本；

d. 发行人的主要联系方式；

e. 发行人的财政年度结束日期；及

f. 收款银行、发行人的承销商（如有）、主承销商的基本情况。

如果前述信息核实无误，相关程序顺利完成，沙特交易所将根据《上市规则》第十九条规定，将“有条件批准”变为“最终和无条件批准”，至此，发行人的发行及上市正式完成。

3、上市时间表

公司在沙特交易所主要市场上市所需的时间取决于诸多因素，例如公司内部记录的质量、尽职调查流程以及是否已获得或已获得所有必要的文件和批准。一般而言，假设不存在重大基础性问题，主要市场上市申请大约需要六个月时间完成相关文件准备后，才能向主管机构提交，然后再需要最多六个月的时间处理申请并最终获批。但是，根据实务中发行人的具体情况，这个过程花费更长时间的情形并不罕见。

表1：沙特交易所主要市场上市预估时间表

注：本表时间进度仅供参考，具体以个案实践情况为准

4、主要市场上市费用

进行 IPO 的公司必须向 CMA 缴纳证券注册费用。在主要市场上市需向 CMA 缴纳的费用如下：

（1） 提交证券注册申请时需缴纳 30000 沙特里亚尔。

（2） 10000 沙特里亚尔用于审查 IPO 申请。

（3） 登记股份价值的0.25%，最高金额为 225,000 沙特里亚尔。

（4） 一旦公司上市，它还必须向Tadawul 缴纳年费。这些费用分为固定费用（取决于 Tadawul 为公司提供的服务）和可变费用（取决于上市公司的股票数量）。

（5） 其他费用，包括财务顾问费、法律顾问费、会计师费、承销费以及印刷费。

（三）交叉上市

1、交叉上市的依据

《上市规则》第十条为交叉上市提供了法律依据。根据本条，在其他受监管的交易所上市股票的外国发行人可以申请将这些股票在沙特主要市场上市。经与资本市场管理局协商并获得其同意后，如果外国发行人股票所在国家的标准至少与主管机关和交易所适用的标准相似，沙特交易所可以批准此类股票在沙上市。

沙特交易所与港交所、上交所、深交所签署的合作备忘录中，均有提及探索建立交叉上市机制，可见通过交叉上市方式实现中国企业在沙上市，有相关政策支持，具有一定可行性。

2、交叉上市要求

（1） 资料提交要求

申请其股票在主要市场上市的外国发行人必须向交易所提交包含《上市规则》附录1（a）和附录10所列信息和文件的申请。具体而言，包括以下内容：

a. 发行人的名称、注册国家和地址。

b. 发行人的活动和所属行业。

c. 发行人在其他市场的上市名称及上市日期以及股票上市的证明（如有）。

d. 股票：

i. 已发行股票；

ii. 数量；

iii. 类别；

iv. 每股面值；

v. 每股已支付金额；

vi. 已支付的已发行股票总金额；

vii. 可在沙特市场和外国市场交易的股票数量及其百分比；

viii. 限制股票自由流通或转让的声明（如有）；以及

ix. 申请提交日期的股票收盘价。

e. 发行人董事会的组成，注明董事会任期的开始和结束日期。

f. 提交申请之日的股票持有情况：

i. 持股人数；

ii. 大股东；

iii. 员工持有的股票；

iv. 董事持有的股票；

v. 公众持有的股票数量及其百分比。

g. 说明已获得有关主管部门及其他批准，并附上这些批准的副本（如有）。

h. 法律规定的授权与声明

（2） 流动性要求

外国发行人在提交申请时必须已经满足法定流动性要求，也即除非主管机构特别批准，否则其公众股东数量不得少于200人；将由公众持有的申请标的股票比例不得少于30%。

（3） 顾问要求

申请交叉上市的外国发行人必须任命一位符合《证券发行和持续义务规则》规定的财务顾问，向其提供有关《资本市场法》及其实施细则、以及沙特交易所规则（如适用）的财务合规建议。并按照《上市规则》要求的格式，向沙特交易所提交信函。

（4） 合规要求

在主要市场上市的外国发行人需遵守《上市规则》、《证券发行和持续义务规则》以及主管机关和交易所不时确定的任何其他适用规则和法规。资本市场管理局和沙特交易所可以根据相关法律规定，酌情批准或拒绝外国发行人在主要市场交叉上市的申请。

（5） 前置批准要求

一般股票的发行需要获得其公司章程、《公司法》及其实施条例的所有批准，但该规定对申请交叉上市的外国发行人不适用。相应地，外国发行人则必须向沙特交易所提供其已获得其股票上市的外国市场所有必要的批准。

3、交叉上市流程

（1） 申请与批准

外国交叉上市发行人按照前述要求准备材料，向沙特交易所提交材料并提起交叉上市的申请，沙特交易所将在45日内审批该申请。交易所批准交叉上市股票的申请后，将公布其关于该申请批准的决定。

（2） 信息发布与公开

对于交叉上市的股票，外国发行人必须在获得交易所对交叉上市申请的批准后，在公布交叉上市申请批准之日起三个交易日内发布交叉上市文件。交叉上市文件必须在发行人、交易所和财务顾问的网站上公开，且必须在上市日期前不少于十个交易日内供公众查阅。

（3） 上市时限要求

外国发行人必须在交易所批准交叉上市申请后的六个月内上市其股票。如果外国发行人的股票在此期间内未上市，交易所的批准将被视为取消，外国发行人若希望其股票上市，必须重新提交新申请。交易所可以根据外国发行人的请求，按照沙特交易所确定的资格标准延长该上市期限。