来源 | WIN商业地产头条（ID：Dtoutiao）
作者 | 赢商研究中心首席行业分析师 苏珊
图片来源 | 官方渠道
中国国贸，北京CBD地主，时下A股稀缺的“现金牛”企业。
公开数据显示，截至2024年10月23日，中国国贸今年股价涨幅为24.21%，上涨明显。上扬的股价，对应着向好的业绩。今年上半年，其营业收入19.65亿元，同比增长1.39%；归属于上市公司股东的净利润6.88亿元，同比增长5.18%。
在资本圈稀缺的中国国贸，亦是商业地产圈的一股清流。坐拥北京CBD多个核心项目的它，深谙资管之道，多年潜心经营资产而不盲目扩张，形成了目前上市公司中最类似于 REITs 资产的标的，为商业地产行业发展提供了一个另类样本。
1984年11月17日，合资建造和经营国贸中心的合同和章程在人民大会堂签署。1985年2月，中国国际贸易中心有限公司经国务院批准正式成立。1990年8月30日，总投资额5.2亿美元、建筑规模42万平方米的国贸一期全面开业。
![]()
![]()
1990年8月，即将全面开业的国贸中心外景
图片来源：中国国际贸易中心公众号
1999年，国贸有限公司独家发起设立的中国国际贸易中心股份有限公司在上海证券交易所挂牌交易上市，股票简称“中国国贸”，股票代码为600007。同年，为满足市场需求，国贸二期建成投入运营，国贸中心总建筑规模达到56万平方米，服务设施和管理水平得到进一步提升。
随着国贸三期A阶段于2010年8月、国贸三期B阶段于2017年4月全面建成并投入运营，以及2018年国贸中心东楼改造竣工用于出租、国贸公寓装修改造重新投入运营，国贸中心步入新的发展阶段，且构筑了独家的竞争优势。
目前，国贸中心包括5 栋写字楼、3 家酒店、2 栋公寓、购物商城、会展设施、3 个地下停车场及 3 个地面停车场，运营资产品类丰富，是目前中国乃至全球规模最大、功能最齐全的高档商务服务综合体之一。
国贸中心与北京CBD核心区仅隔东三环中路，同时是北京国贸地铁站上盖TOD项目，国贸站为1号线八通线及10号线交汇站，共 7 个出口，直接联通中国国际贸易中心、中国大饭店、国贸商城等位置，交通便利。1号线八通线途径东单、西单、王府井、天安门等热门站点，10 号线是北京第二条环形地铁线路，也是北京地铁系统中客运量最大的线路，因此国贸站所处地理位置客流量充裕。再看国贸中心所处的CBD商圈，位列赢商tech 2023《中国商圈商业力指数TOP30》榜单首位。该商圈因国贸起步，1990年国贸一期开业，率先从低矮的厂房和居民楼中拔地而起，引入跨国企业集聚，商圈商业氛围初具雏形。1993年，北京开始规划CBD区域，并在西单商圈、王府井商圈之外，形成了CBD商圈，正式拉开北京“多中心化”的格局序幕。近年来，CBD商圈进一步扩展高端商业空间，引导现代新型业态和国内外顶级品牌聚集，鼓励业态融合跨界创新，重点发展各类中高端商业和娱乐服务业设施，打造北京东部知名商业品牌集聚的24小时中高档消费区，商圈的竞争力与吸附力日趋强势。作为A股里非常特别的存在，中国国贸收入来源于两类业务：物业租赁及管理、酒店运营，其中前者贡献了超80%营业收入。![]()
写字楼、购物中心、酒店，是承载实体经济的主体，反映着B端企业的活跃度和C端居民的消费能力。透过中国国贸的业绩，可从小切口一窥中国顶级商圈的繁荣之道。// 国贸商城：客流上涨、出租率平稳、租金水平不断提升在赢商网调研的全国超310家商场的2021年度销售额（不完全统计）中，年销售额100亿元以上的商场共有6个，其中北京SKP、北京国贸商城、南京德基广场首入“200亿俱乐部”。国贸商城和北京SKP直线距离不到2公里，两者共同构成了北京CBD重奢商圈。1990年国贸商城正式开业时，其作为国贸中心配套的一个小规模购物商场，经营面积仅1万多平方米，但已具备中国现代购物中心的雏形，零售、餐饮、服务等多元化业态齐备。随着城市居民生活水平不断提高，中高端消费群体壮大，与之匹配的高端消费市场上行，高端商场蓬勃生长，国贸商城在1999年进行了关键转型。这年夏天，国贸商城总营业面积增加至3万平方米，共容纳了185家品牌专卖店，包括LV、GUCCI、CARTIER等40余家国际一线品牌。成为北京第二家引入路易威登专卖店的商场，国贸商城由此成为国内高端精品购物中心的代名词，立稳在中国富人心中的品牌形象。同年，国贸商城还引入了中国大陆第一家星巴克咖啡，轰动业界，各大媒体争相报道。同时，国贸溜冰场Le Cool Ice Rink也正式开业，使国贸商城成为国内首家拥有室内真冰冰场的购物中心。一期与二期大为成功，着眼于长远发展的国贸中心开始投资建设国贸三期A/B阶段。2010年，国贸三期A阶段开业，国贸商城经营面积增加至5万平方米，项目英文名精炼为China World Mall，先后引入了百丽宫影院、Ole超市、Pageone书店、Joyce、Tiffany等主力大店。2017年，国贸三期B阶段开业，国贸商城北区以餐饮、娱乐为亮点的新楼正式亮相。在此次项目扩容中，国贸商城深入考虑办公客群的日常消费需求，大幅度增加了美食和体验业态，辅以性价比、消费频次更高的时尚和运动品牌。 2019年9月，国贸商城南区东楼新精品区亮相，这个新区是南区（原一期）国际精品区的延伸与扩充，临东三环路的展面出现了众多国际奢侈品牌双层旗舰店。随着国贸中心一期、二期、三期A/B阶段的改造和扩建，如今的国贸商城已经成长为体量23万平米的全客层、全业态、全天候购物中心，商场客流持续向上提升。期间，虽出租率因项目改建稍有波动，但整体维持在高位水平，且平均租金整体上扬。![]()
![]()
在客流上涨、出租率平稳、租金水平不断提升的情况下，商城的营业收入一直稳步提高。由2013年的刚过4亿元，至2023年超10亿元。今年上半年，营业收入已超6亿元。// 写字楼：出租率在90%以上，平均租金为北京平均水平2倍多国贸中心写字楼共5栋，包括国贸写字楼 1 座（37 层）、国贸写字楼2座（37 层）、国贸大厦A座（81 层）、国贸大厦B座（63 层）及西楼（6层），总建筑面积39.3万方，其租户由金融机构、银行、能源公司、律师事务所等跨国企业和国内外知名公司组成。国贸写字楼租金水平在北京的优质写字楼市场中一直在高位水平，同时出租率较高。CBRE世邦魏理仕数据显示2024Q1北京优质写字楼市场平均成交租金为283.3元/平米/月，空置率为22.0%，而国贸写字楼 2024 年一季度平均租金达到649元/平米/月，是北京写字楼平均水平的2倍以上。自2013年以来，国贸写字楼的租金水平仅在疫情中的2020-2022年出现下降，2024年上半年平均租金为648元/平米/月，同比增加11元/平米/月，其出租率亦一直维持在90%以上。因此，国贸写字楼是北京写字楼中的核心优质资产，当前的写字楼承压环境下，仍然有着更为突出的表现。据财通证券，国贸在2018年4月-2020年8月期间在对公寓进行改造升级，并于2020年9月重新投入运营。改造前2013年-2017年的5年平均租金水平为235元/平米/月，改造完成后2020 年-2023 年的4年平均租金水平为389元/平米/月，提升了65.7%。国贸公寓改造后居住品质提升，同时位于核心 CBD 区域，依托于国贸中心写字楼、商场、酒店等配套设施，是周边高收入群体的首选租住地点，租金提升潜力大。从出租率来看，2023 年公寓的平均出租率达到 85.9%，2024Q1为89.7%，基本恢复至开始改造前运营的成熟期2015年水平。在成熟运营期2013-2016年，国贸公寓的出租率均维持在85%以上，而改造后由于设施品质提升，相比于之前出租率仍有进一步提升的可能性。随着租金及出租率的上涨，公寓板块的营收也将有望继续增长。综上可知，中国国贸穿越数个周期的秘诀之一是：稳健经营，不盲目扩张，稳扎稳打保证资产正向增值。在当前的A股市场中，中国国贸收入以租赁为主要收入来源，是最类似REITs资产的标的，且维持稳定的高分红比例，是稀缺的“现金牛”企业。稳定的现金流给稳定的高分红比例提供了有效支撑，公司的分红比例维持在较高的水平，并且从2019年开始逐年提升，2022全年现金分红7.05亿元，分红比例达到63.2%。另据2023年报披露，期内公司现金分红占比为 64%，特别现金分红占比为40%，两项合计现金分红比例达到104%。稳定的现金流与高分红的背后，是核心资产的质量与经营能力。购物中心不是赢者通吃的生意，是实体资产与能力边界的生意。从实体资产质量来看，国贸商场是最早期的重奢商场，在当前重奢商场已经进入寡头竞争局面的阶段，先发优势极其明显。此外，与大多数REITs不同，消费REITs的本质不仅是买资产，更要买能力。这种能力，就是对线下商业的判断、实践，不断变化调整的能力。在2014年左右，国贸商城的客流数据呈现出了一个有趣现象：周末平均客流远远低于全场日均客流，这为国贸商城敲响了警钟。对此，项目团队有了强烈的共识，要在经营方向做出战略调整，满足不同客群的多样需求，激活周末时段的客流和消费力。2017年国贸三期B阶段开业后，国贸商城一改往日高冷形象，打破了公众对高端购物中心的固有认知。在北区新购物空间引入了莆田等80多家人气餐饮品牌，一时间“吃在国贸”成为了北京新的潮流。同时，国贸商城也引入了纯k、健身房等体验业态，提升业态丰富度，产生了强劲的客流拉动力，促使中产家庭和白领在周末回归到国贸商城，也吸引了都市远端消费客群。此后，国贸商城周末客流不断攀升。在曾经的年轻客群成家立业后，发展家庭亲子相关业态便成为了国贸商城业态调改的全新方向。国贸商城针对北京中产家庭的实际需求，新增了儿童服装、玩具、剪发、早教等丰富业态。在2020年，国贸商城提升了六层户外露台的夜景灯饰，使之成为北京夜经济打卡地之一。同时，商场对项目北区的餐饮区域进行了改造提升，发挥夜间经济的活力。国贸在高端购物中心的传统定位上寻求多元化发展，集吃喝玩购娱为一体，逐渐形成了独一无二的商业风格。拥有着由商务、家庭组成的高品质都市客群，7天24小时交互活跃的特质，这是真正的底气。一个成功的购物中心不仅是“建出来”的，也是“养出来”的，更是不断适应生活方式、客群变化“调出来”的。商业地产的经营逻辑是，实体资产运营良好后提供源源不断的现金流，通过资产证券化等方式放大经营能力。当前公募REITs发展迅速，规模不断扩大，但机构投资者占比极高，暂时还没被个人投资者熟悉。在更活跃的股票投资市场，能像REITs稳定分红的企业是很少见的。这也是今年波动行情中，中国国贸备受关注的逻辑。但除去市场的交易声音外，回归商业本质，更好地服务实体消费者，才是行业的未来。
