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2023年以来，一揽子化债方案落地实施，新一轮地方政府债务风险化解徐徐拉开。本文在回顾地方政府债务风险化解的相关政策及发展历程的基础上，对当前形势下地方政府化债路径进行了分析。地方政府债务是指由地方政府或其附属机构为提供公共产品或服务而产生的债务。地方政府适度举债能为地方经济发展提供资金支持，解决地方财政吃紧的问题，但持续扩大的债务规模则可能对当地经济发展和金融市场产生了较大的影响和威胁。从根源来看，我国地方政府债务风险源自地方政府财权和事权不匹配以及地方政府投融资体制不健全下的地方政府变相举债，以及新型城镇化发展过程中地方政府对于不可持续的土地财政的过度依赖。
自新《预算法》实施以来，中央层面已经主导实施了三次地方债务风险防范化解行动，其中债务置换是隐性债务化解的重要手段。狭义的化债指的是化解地方政府隐性债务，2018年《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发〔2018〕27号）对地方政府隐性债务进行了规范化定义，指地方政府在法定债务预算之外，直接或间接以财政资金偿还，以及违法提供担保等方式举借的债务。从广义上来说，纳入全口径监管的地方政府债务包括政府法定债务、隐性债务以及地方国有企业（包括城投公司）债务。
虽然我国对地方政府债务的管理逐渐规范，并对隐性债务实施了系列的整顿及严监管政策，但出于地方经济发展需要、宏观经济下行压力以及地方政府债务管理不规范等原因，我国地方债务水平一直都处于持续增长的态势。根据2024年9月10日发布的《国务院关于2023年度政府债务管理情况的报告》，截至2023年末，我国地方政府债务余额总额约40.74万亿元，较2022年增长16.17%，其中专项债余额增长20%，这是导致地方政府余额总规模上升的主要原因。居高不下的地方政府债务一方面不利于我国金融安全及经济发展，另一方面也会导致地方政府功能失调，并最终导致政府信用危机。从全国看，地方债务分布不均匀，部分地区仍面临较大还本付息压力，风险依然不容忽视。
2009年地方融资平台大举扩张，在为地方经济发展提供了大量建设资金的同时，也导致了地方政府隐性债务激增、融资成本高企及债务风险防控缺乏长效机制等问题。2010年底，中央经济工作会议正式提出“加强地方政府性债务管理”，2011年和2013年审计署先后对地方政府债务进行了两轮审计。从2014年起，我国出台一系列政策措施，不断健全完善地方政府性债务管理，积极稳妥防范化解地方债务风险。回顾政策，我国地方政府债务防范化解主要经历四个阶段。
2014年至2018年：地方政府债务规范整顿，置换债开启首轮化债
2014年9月，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）发布，地方融资平台公司正式剥离政府融资职能，从此全国各地拉开了对政府性债务控制的大幕。此后，财政部发布《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》（财预〔2014〕351号），部署各地清理存量债务，甄别政府债务，并要求地方各级政府及时将政府存量债务分类纳入预算管理。2015年新修订的《预算法》实施，正式赋予地方政府在国务院确定的限额内通过发行地方政府债券举借债务的权利。
此轮政府债务化解以发行地方政府债券置换到期债务为主，通过加长还款期限，降低利率，缓解地方政府的偿债压力，同时鼓励通过政府和社会资本合作模式（PPP）化解部分存量债务。截至2014年年底，地方政府存量债务余额为15.40万亿元，其中通过银行贷款、融资平台等非债券方式举借的存量债务约14.34万亿元。截至2018年底，非政府债券形式存量政府债务仅余3151亿元，基本完成了财政部“三年左右完成置换”的目标。此轮化债奠定了我国地方债规范管理的基础，推动了地方政府债务改革进程。2018年至2020年：隐债防范化解全面推进，建制县隐债化解试点推出
2017年7月24日，中央政治局会议第一次提出隐性债务概念，强调要积极稳妥化解积累的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量。2018年《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发〔2018〕27号）下发，要求地方政府在5-10年内化解隐性债务。财政部随即下发《地方政府债务统计监测工作方案》、《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》、《政府隐性债务认定细则》等，要求各地政府依规将截至2018年8月31日的隐性债务余额、资产等数据，填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。自2018年7月出台《地方政府隐性债务问责办法》（中发〔2018〕46号）起，便逐步将对地方政府举债“终身问责、倒查责任”的要求落到实处。
为进一步规范地方政府举债融资行为，防范地方政府隐性债务，2017年至2018年，财预〔2017〕50号文、财预〔2017〕87号文以及财金〔2018〕23号分别对政府、平台公司、政府购买服务以及金融企业对地方政府和国企投融资行为进行了全面规范。与此同时，为防止PPP异化为新的融资平台，防范隐性债务风险，财办金〔2017〕92号、财金〔2019〕10号文等相关文件出台，对PPP项目进行了规范整顿。2019年银保监会发布《关于配合做好防范化解融资平台到期存量政府隐性债务风险工作的通知》（银保监发〔2019〕45号），要求规范隐性债务置换，防止置换过程中产生新的隐性债务或虚假置换。
第二轮政府债务化解主要集中在一些弱区县隐性债务。2019年12月，首批建制县（区）隐性债务化解试点推出，地方纳入试点后可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区）的部分县市。2020年，建制县（区）隐性债务风险化解试点扩容，天津、山东、重庆、宁夏、河南等地陆续均有化债试点。根据统计，2019年发行置换债规模达1579.24亿元，其中建制县发行1429.24亿元，占总规模的比重超九成。
2020年至2022年：特殊再融资债券拉开序幕，全域无隐性债务试点推行
2021年4月，《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号），明确“坚决遏制隐性债务增量，妥善处理和化解隐性债务存量”的总基调。同年7月9日，银保监会发布《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（银保监发〔2021〕15号），要求银行保险机构不得对承担地方隐性债务的客户提供流动资金贷款或流动性贷款性质的融资，不得为其参与地方政府专项债券项目提供配套融资。2022年3月14日，财政部公开《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》，对地方债务继续保持监管高压态势，支持地方有序化解存量隐性债务，防范“处置风险的风险”。2022年5月、7月财政部监督评价局先后二次通报共16起地方政府隐性债务问责典型案例，严肃查处新增隐性债务等违法违规行为。
第三轮化债以再融资债券置换隐性债务为主。2020年11月30日，江苏省发布《2020年江苏省地方政府再融资专项债券（四期）信息披露文件》，开启特殊再融资债券发行序幕。从本轮化债脉络看，特殊再融资债券除了大量用于建制县（区）化债试点外，还用于存量隐债规模较小、财政实力较强的全域无隐债试点。2021年10月，经国务院批准，广东省、上海市先后宣布启动全域无隐性债务试点；2022年1月，北京启动全域无隐债试点。2021年1月20日，广东省十三届人大五次会议提交大会审议的政府工作报告表示，广东省如期实现清零目标。截至 2022 年末，全国各区域共计发行10730亿元特殊再融资债。此轮债务化解区域相对集中，通过债务置换降低短期债务偿还压力，一定程度上缓解了部分地区的债务风险和城投信用风险。
2023年至今：地方债务持续高压监管，一揽子化债方案落地实施
2023年以来，土地市场低迷、财政支出与收入失衡使得地方政府债务风险高企，债务问题又一次变得严峻。2023年11月6日、2024年9月19日财政局分别对2022年以来查处的8起隐性债务问责典型案例以及2023年财会监督专项行动查处的8起隐性债务问责典型案例进行了通报。
2023年7月24日的中央政治局会议首次提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，新一轮化债工作全面展开。随后，作为一揽子化债方案具体落实体现，国办发〔2023〕35号文、国办发〔2023〕47号文、国办发〔2024〕14号文、国办发〔2024〕134号文及国办发〔2024〕150号文（均未公开）相继出台。国办发〔2023〕35号文要求支持重点省份融资平台今明两年债务存量化解；严控融资平台各类债务规模新增，引导债务规模与地方经济发展和地方财力匹配。国办发〔2023〕47号文作为35号文的配套文件，严控新建政府投资项目，严格清理规范在建政府投资项目，防止边化债边新增。国办发〔2024〕14号文及国办发〔2024〕134号文则是对35号文内容的扩围和补充，将化债区域扩展至非重点省份，且将退平台期限延至2027年6月。2024年8月27日，央行、财政部、发改委、证监会联合发布150号文，明确提到地方退平台不晚于2027年6月末，重点指出退出平台应征得2/3债权人同意（不同意需举证）。
新一轮化债的总基调为省总负责，地方各负其责，中央适度帮助。与以往化债政策相比，此轮化债体现了长短期债政策结合、中央和地方共同发力以及不同地区、不同国有企业分类施策的特点。与此同时，此次地方债务风险防控实施严格的全口径管理，地方融资平台债务化解提上日程。2024年上半年财政政策执行报告要求“落实一揽子化债举措，稳妥化解存量隐性债务”，10月12日，财政部部长蓝佛安在国新办新闻发布会上表示，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，这些信息表明新一轮化债工作将持续保持高压监管态势。
我国地方政府债务风险来源于融资平台公司承担的隐性债务，政府法定债务的风险总体可控，因此融资平台债务化解成为地方当前债务化解的重点内容。从我国地方政府近十年的化债历程来看，债务置换、债务重组是地方债务（包括隐性债务和融资平台债务）化解的基本途径和重要手段。在“一揽子化债”的总体监管框架下，除了依赖地方政府财政资金（包括出让国有股权和经营性资产收益）和依靠融资平台自身业务收入偿还外，目前地方债务风险化解的主要路径如下：
从我国化债历程来看，严格限制和压降信托、资管计划、融资租赁等非标融资，通过债券市场、银行贷款来置换高成本的非标融资、降低地方政府的债务融资成本是短期债务风险化解的普遍选择。债务置换主要是将短期债务置换成政策性银行的低息长期债务、将非标融资置换成低成本的债券融资和银行贷款融资。国办发〔2023〕35号文对于12个省份融资平台化债的支持政策明确今明两年到期的融资平台债务，无法偿还的，金融机构通过债务重组、债务置换等方式化解。
1. 再融资债券置换
再融资债券是地方政府债券的一种类型，早前主要用于偿还到期的地方政府债券本金，近年来募资用途笼统表述为用于偿还存量债务的债券被归类为特殊再融资债（简称“特殊债”）。此次一揽子化债措施中特殊债使用范围和规模进一步扩大，政策表明除之前明确的1-1.5万亿元特殊再融资券正常发行外，再发行万亿规模地方政府债券用于偿还工程款等。2024年2月2日，贵州发行约325亿元特殊债用于偿还存量债务，拉开2024年特殊再融资债发行大幕。截至6月24日，重点省份发行特殊再融资债券1.10万亿元，其中天津（1749亿元）和贵州（2888.8亿元）发行额度靠前。特殊再融资债券置换存量债务有助于隐性债务显性化，优化地方债务结构，因此发行特殊债仍是此次化债的主要路径之一。从实施效果来看，重点省份城投融资成本显著下行，债务风险逐渐缓释。
2. 银行贷款置换
一揽子化债措施提出的金融机构化债要求包括重点省份非标融资配合展期降息（其他省份建议协商展期降息）、“紧急贷款”以及“银团贷款”等。2023年12月8日，农行渝北支行牵头的首笔5000万元置换存量非标债务“银团贷款”，在渝北区属国有公司重庆空港经济开发建设有限公司投放落地，成为重庆市完成的首笔银团贷款置换非标债务业务。银行贷款置换存量债务依然是短期债务化解的重要方式。
债务重组可以降低城投平台公司短期偿债压力，是化债主要方式之一。2022年年末，作为遵义市规模最大的城投平台，遵义道桥对155.94亿元银行贷款进行了债务重组，根据重组协议，银行贷款期限调整为20年，利率相应降低至3%/年-4.5%，还款计划调整为前十年只需付利息，后十年分期偿还本金，债务重组能够显著缓解城投公司短期偿债压力和优化债务结构。
新一轮化债政策支持年度债券发行额度内“统借统还”，支持资质较好融资平台承接弱资质融资平台借新还旧债券发行额度，允许省级城投发债偿还区县级平台的债券。2024年2月27日，贵州宏应达建筑工程管理有限责任公司“成功发行的“24宏建01”募集资金将全部用于偿还其他两家无股权关系的贵州城投平台债，是“一揽子化债”方案后首笔“统借统还”的案例。区域内某家资质较好融资平台发行债券用于偿还同区域内另外融资平台的债务，该案例的做法在缓释待偿债城投企业信用风险的同时也有利于降低该区域城投企业整体融资成本。从化债路径来看，“统借统还”仍然属于债务置换的一种，但是它是在更大范围内债务责任的再分配，是实现“区域一盘棋”的重要抓手与实操表现，有助于控制区域债务风险蔓延。
存量资产盘活可以通过一次性筹集大量偿债资金，集中化解债务偿债压力。存量资产盘活可以采用存量资产TOT、资产证券化、金融资产管理公司不良资产收购处置、实质性重组、市场化债转股以及引入战略投资者盘活运作等，通过盘活国有经营性资产获取资金用于国有企业存量隐性债务化解。镇江市是最早提出化债方案的城市之一，早在2019年，该市通过盘活存量资产、加快平台公司转型、存量债务置换等方式积极化债，成为全国的典范，其中盘活存量资产包括土地出让、房产变现以及股权变现等方式，通过处置存量资产，增加了市属产业集团现金流，避免流动性危机。
央行应急流动性金融工具（SPV）是由央行设立的一种金融工具，旨在通过主要银行参与，为地方城投提供利率较低、期限较长（最长24个月）的流动性支持。由于资源统筹的主体层级可由省级上升到中央，所以对城投债务缓释和流动性支撑力度更强。作为现有化债政策落地的补充，央行通过设立流动性工具（SPV）来支持城投平台偿付标债，要求由省级政府向央行申请SPV资金，并由省级政府提供抵押物。2024年1季度广西（柳州）落地央行应急流动性支持（SPV）资金，为首笔央行SPV化债资金落地。本次SPV通过抵质押省级未来转移支付实现，由央行SPV提供的200亿元2年期贷款主要用于解决柳州部分非银债务的接续，对区域城投流动性紧张起到极大的缓释作用。此外，央行设立“紧急贷款”，对地方政府暂难偿还的债务（含公开债券及非标贷款）进行“紧急性”的流动性支持，但最长期限不得超过两年，仅可用于“紧急”事项。
省级应急周转资金是各地探索“政府+市场”协同化债的新路子，也是精准化债，“一地一策”下各地差异化化债措施的具体体现。为确保融资平台公开债券的兑付，甘肃、重庆、吉林、陕西等省份在省级层面设立了应急周转金或者类似基金，由省级财政出资，同时可引入金融机构资金和社会资本，采取“过桥”方式提供贷款，重点用于辖区内融资平台偿还到期债务资金的周转。
2019年茅台集团将其持有的贵州茅台4%股份无偿划转至贵州省国有资本运营有限公司，开创了优质金融资产出售化解隐性债务路径。因此，经济实力较强的地区还可以通过当地优质国企支持化债方式来筹资资金，如2020年12月，衡水市财政局将老白干集团10%的股权划转至河北省财政厅用于债务偿还和化解。
一揽子化债措施实施以来，大力缓解地方短期债务风险，成效显著，但从本质上来看，债务风险并未消失，为深入实施地方债务风险化解，稳定地方经济发展，结合国家政策文件要求，本文对地方政府债务风险化解提出以下建议。
《2024年政府工作报告》明确要求“进一步落实一揽子化债方案”。目前地方政府化债已进入关键时期，展期、降息、债务置换等化债方式仍有较大空间，当前形势下地方政府要读懂用好中央化债政策，持续推动一揽子化债方案落地实施，充分运用化债工具组合拳，探索创新融资工具，根据地区资源禀赋推出差异化的化债方式，不断促进地方综合融资成本稳中有降，整体债务风险可控。
一是着力解决地方债务结构和支出结构不匹配的问题，要加快向服务型政府职能转变，财政支出要从基建投资转向满足社会公共服务上来，更多投向劳动就业、公共教育、医疗卫生等公共领域，减轻地方政府支出责任，缩小地方政府财权事权不均，从根源上防范地方政府债务规模扩大。二是要进一步深化政府投融资体制改革，创新投融资模式，防止边化债边新增，严格区分政府投资与企业自主投资，以专项债、新机制下PPP模式等作为政府投资主要方式，建立完善企业自主投资决策机制，保障企业自主经营。
在土地财政难以为继和产业竞争加剧的双重挑战下，地方国有企业肩负着化债和发展平衡的双重使命，城投公司市场化转型势在必行。首先，通过整合重组可以实现资源有效融合及优化调整，有利于城投公司集中优势资产资源、盘活存量资产，推动建设现代产业体系。因此，国企资产整合重组是改善和优化城投债务结构的重要途径，也是城投公司市场化转型的必要保障。其次，市场化转型离不开现代化企业制度的建立和市场化运营机制的构建。城投公司需要顺应国企改革发展方向，进一步完善公司法人治理结构、组织架构以及形成有效的内部管控体系和决策机制、推动全员薪酬绩效改革，激发企业内生动力，为其市场化转型提供制度保障。最后，无论是融资平台公司，还是类平台公司的国有企业，都需要通过产业化运作、实体化经营增强造血能力，以推动地方债务良性循环。产业化转型应以“335指标”为方向指引，进一步降低非经营性资产（城建类资产）占总资产比重，非经营性收入（城建类收入）占总收入比重以及财政补贴占净利润比重，稳步推进融资平台公司产业化转型。
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