前言：
1）“听其言而观其行”，美联储6月暂停加息，后续美国经济下行压力之下，美联储政策继续宽松是大势所趋。在此背景下，美元指数和美债利率大概率同步下行，进而以美股为代表的全球风险资产或迎来新一轮反弹。
2）对A股而言，低预期迎来积极变化。经济修复预期低，但近期央行降息和国常会提出研究出台一揽子政策带来积极变化。外围环境预期低，但近期美国外长访华，中国总理访问德法，中美和中欧加强沟通有望带来新的积极变化。担心资金压力，增量资金预期低。后续打开封闭的基金规模明显下降，同时私募保险等绝对收益投资者仓位较低，这都是资金面的积极信号。
一、美元和美债利率下行驱动全球风险资产上行
6月美联储暂停加息，但其相对鹰派的发言，让市场对其后续加息节奏的不确定性增加。因此，从大类资产的表现来看，市场定价不温不火。“听其言而观其行”，不要只看他怎么说，要看他怎么做。美联储为何6月暂停加息，而又对后续加息保留预期空间呢？
当前美联储政策是典型的数据依赖。6月暂停加息是出于近期通胀、就业数据回落的考虑。而美联储出于预期管理的目标，为了应对后续通胀和就业数据的不确定性，所以发言表态中又保持鹰派。那么美国经济后续走势到底如何？
我们认为经济硬着陆风险仍在，四季度需要重视美国经济衰退的冲击。当前美国制造业PMI和非制造业PMI都持续下行，但劳动力市场和服务业表现初一定的韧性。一方面是因为服务业是经济后周期部门，另一方面是因为新冠疫情后美国劳动生产率下降明显（缺勤率高、到岗率低）。当前美国制造业PMI略低于荣枯线，上市公司资本开支增速刚回落2-3个季度，资本开支周期和库存周期下行压力之下，劳动力市场和服务业韧性难以为继。此外，在如此低迷的消费信心之下，历史上美国经济都呈现较大的下行压力。
后续经济下行压力之下，美联储政策继续宽松是大势所趋。在此背景下，美元指数和美债利率大概率同步下行，进而以美股为代表的全球风险资产或迎来新一轮反弹。2022年以来，全球市场的核心矛盾聚焦在美联储政策上，因此我们看到，随着高频数据的披露，美联储政策预期变化直接导致债券价格和股票价格同向波动。
二、对A股而言，预期低点，破局点接踵而来
A股市场投资者市场情绪正在回暖，此前压低市场预期的事件都呈现积极变化。总体而言，投资者预期较低主要体现在经济修复、外围环境和增量资金等三大方面。
经济弱复苏背景下，经济修复预期低，但近期央行降息和国常会提出研究出台一揽子政策带来积极变化。5月社融和经济数据显示经济复苏势头有所减弱，央行也及时降低MLF利率，同时国常会明确提出研究出台一揽子政策。目前政策层面的积极变化在提振市场信心方面会发挥一定作用。
今年以来经历中美气球事件和新制裁事件，投资者对外围环境预期低，但近期美国外长访华，中国总理访问德法，中美和中欧加强沟通有望带来新的积极变化。中美关系一直是全球市场聚焦的话题，近期无论是商业界还是政界，都明显加强沟通，这都有利于稳定中美关系。
自去年以来，市场赚钱效应一直较弱，外资流入也在降温，市场担心资金压力，增量资金预期低。首先，我们一直强调，市场指数上台阶不一定要增量资金，只要投资者信心提升，情绪乐观起来，股价自然会上涨。但是，存量投资者的乐观程度毕竟有限，因此要市场大幅上行，需要有更乐观的资金进入。短期来看，后续打开封闭的基金规模明显下降，同时私募保险等绝对收益投资者仓位较低，这都是资金面的积极信号。
三、市场观点：行情更上一层楼，TMT崛起
方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变。1）海外出清之年，美国经济周期向下，劳动生产率明显下降，看似紧张劳动力市场在经济持续下行后大概率反转，美联储紧缩缓和趋势明显；2）国内过渡之年，经济趋势向上，但弹性有限，产业政策或进一步提升市场风险偏好。
位置：行情刚至中段。大股东增减持规模、指数换手率等市场结构指标来看,当前市场处在上行中段。私募仓位处在历史中位数以下，大股东净减持规模处在历史较低位，指数换手率也没有出现和指数走势明显背离的情形。
风格：进击中小成长。经济弱复苏的情况下，TMT为代表的科技成长将是超额收益核心主线。TMT具备了成为未来2-3年投资新主线的所有特征。也就是“基本面见底回升、机构配置低位”的必要条件，“长期逻辑在短期业绩上持续验证”的充分条件。参考历史上2-3年主线短期明显调整的特征，本轮TMT主线的短期明显调整或同样跟随市场调整而调整，也就是宏观因素对整体市场的冲击或是TMT主线最大的风险。
去年10月底A股二次探底后市场进入反弹阶段，以史为鉴，历史上二次探底后市场要么演绎短期小牛市,要么演绎中期慢牛。本轮大概率是短期小牛市，当前并不具备类似2013-2015年中期慢牛的产业趋势(移动互联网浪潮)和2016-2017年中期慢牛的经济基础(经济高弹性恢复)。当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的短期小牛市行情。也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温。但当前市场一致预期并没有很强，叠加市场赚钱效应不明显，当前市场行情或相对2019年和2020年的反转行情节奏较慢。
四、行业配置：TMT以及“黄金、券商”
布局产业政策和产业趋势共振的机会，以TMT为代表,同时重视贵金属板块投资机会，提前布局券商板块。
主线1：TMT崛起，计算机、通信、传媒、半导体
计算机：政策持续加码，AI等新产业趋势明显，业绩持续验证，toC端应用确定性高。
通信：运营商云业务重估，大算力新需求下光通信新技术迭代，低估值安全垫，业绩在持续改善。
传媒：行业基本面和政策面均呈现积极向上变化，叠加AI新技术带来应用层落地，特别是游戏出海等领域。
半导体：短期beta行情仍有待观察，但去库周期临近尾声，产业政策持续支持。
主线2：黄金、券商
贵金属板：美国经济下行，美元实际利率下行支撑贵金属价格。此外，美联储紧缩预期缓和是大趋势。
券商：指数有望再上台阶，在市场向上阶段有望演绎beta性行情。
重要事件前瞻
风险提示：全球经济下行超预期（国内经济超预期下行、海外经济下行风险）、宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表）、海外黑天鹅事件（俄乌局势、地缘政治风险）
