《英国上市规则》（新规）迎来了近30年来最广泛和深入修订，并已于2024年7月29日生效。我们认为这将重塑赴伦敦证券交易所（伦交所）上市的发行人的上市格局，特别是对于中资发行人海外上市而言，这可能会成为美国和香港特区上市路径外的一个新选择。
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吸引中资发行人的亮点
灵活的双重股权架构设置：拥有双重股权架构的发行人可以在上市后保留双重股权架构，除了允许自然人拥有无限期的超级投票权外，商业公司股权板块还允许首次公开发行前的机构投资者持有最长10年的超级投票权。鉴于中国《公司法》（2023年修订）新设类别股制度，拥有双重股权架构的中资企业未来在伦交所上市可能会减少很多阻力。此外，采用VIE架构的中资企业也可探索在美国和香港特区之外伦交所上市的可能性。
发行人独立于控股股东：在新规出台前，发行人与控股股东签订书面的关系协议是高级板块上市的必要条件（标准板块下则未作要求）。英国金融行为监管局（FCA）认为关系协议在实践中缺乏可执行性，保留该要求可能会给许多本可以在英国上市的公司增加困难。因此，新规删去了该条件，这意味着伦交所为希望把境外资产单独上市的中资企业打开了一个新的窗口。如果一家拥有境外资产的中资企业已在中国内地的证券交易所上市，而海外二次上市较难落地时，他们可以考虑通过分拆境外资产单独在伦交所上市的路径。在这种上市安排下，发行人仅需披露境外资产与境内控股股东之间的关系，由投资者根据自身风险偏好作出投资决策。
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接纳多元化的企业类型
放宽商业公司股权板块上市条件意味着伦交所这一领先的英国市场可吸纳更大范围的发行人。新规不再要求提供过往三年营收记录，使得处于成长周期初期的发行人也可以被吸纳进来。此外，新规对双重股权架构展现的宽容监管立场也有助于吸引更多由创始人主导的发行人。
新规并未针对特定行业作出专项规定；因此需要立足具体场景、进行个案分析才可评估哪些行业或企业类别获益最大。尽管如此，可以预见的是，具有双重股权架构或者高增长的中资企业（例如科技、人工智能、生命科学和医疗健康等企业）可能会有所受益，因为它们往往无法提供具体的盈利时间表且需要持续性获取投资。为了在融资期间保持对公司的控制权，企业创始人更钟情于维持双重股权架构。如果出于地缘政治或其他原因使得赴美上市充满挑战，而英国金融行为监管局的新规又恰好对双重股权架构设置和营收记录提供了可与美国市场相比拟的灵活性，那么伦交所可能成为他们更好的选择。
03
以披露为基础的模式
过去三年营收记录和出具“标准无保留意见”的运营资本表不再作为上市要求，但招股说明书仍需要披露过往财务信息；
允许自然人和机构投资者在双重股权架构下持有超级投票权；及
取消某些重大交易和关联方交易须经股东批准的要求。
英国金融行为监管局致力于“让投资者掌握信息，从而做出明智的决定”，而非由“监管机构做出指令性的、一刀切的决定”。美国长期信奉以信息披露为基础的监管理念，随着新规的发布，伦交所正在更多地向美国上市交易实践看齐。
04
英国资本市场的监管改革
不论是对已上市的公司还是正在谋求上市的公司，崭新的商业公司股权板块用更宽松的要求和对不同类型公司的开放姿态，增强了伦交所作为上市地的吸引力。在开放的同时，监管机构也在积极寻求平衡，使投资者仍能得到来自监管机构的保护。例如，尽管超级投票权已有所放宽，但仍受制于针对某些关键治理决策的例外规定。关于重大交易和关联方交易须经股东批准的规定曾被视为英国上市公司的竞争力障碍，虽然这项要求已被取消，但新规要求上市公司对此进行更详尽的公开披露。这样做是为了确保投资者仍能获得所需的信息，以便与上市公司就其决策和战略进行有效沟通。调整后的新监管模式尽管可能无法独自支撑起英国市场的长期竞争力，但它仍然是英国对其市场采取崭新措施最明显的标志。
英国金融行为监管局正在继续推进资本市场改革计划，并已提出了关于改革招股说明书制度的建议。具体包括：允许已上市的发行人在不提供招股说明书的情况下进行更大规模的增发；对招股说明书的内容进行改革；以及建立新的责任制度鼓励发行人发布更多对投资者有价值的前瞻性信息。
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主要联系人：
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合伙人（年利达有限责任合伙律师事务所 , 英格兰及威尔士），注册外地律师（纽约州）, 香港特别行政区
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