红筹or VIE？境外发行上市选择指南！

职场 2024-08-11 16:13 山东

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2023年3月31日，证监会公告[2023]43号《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》正式实施，从此，境内企业境外上市进入全面备案制时代。

在《办法》第二条提到，境外上市分为直接上市和间接上市。直接境外发行上市，是指在境内登记设立的股份有限公司境外发行上市。间接境外发行上市，是指主要经营活动在境内的企业，以在境外注册的企业的名义，基于境内企业的股权、资产、收益或其他类似权益境外发行上市。

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间接发行的两种模式

这个间接境外发行上市模式，也就是我们常说的红筹架构和VIE架构这两种模式。

红筹架构是境内企业通过设立境外控股公司，由该控股公司间接或直接持股控制境内公司。这种架构适用于一般行业。

VIE架构（Variable Interest Entity）即可变利益实体结构，其实是红筹架构的变种。它是指外国投资者通过一系列协议安排，无须收购境内运营实体股权，而能够实际控制和合并中国境内公司的财务报表。这种架构一般适用于一些对外国投资者限制或禁入的行业领域。

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VIE架构的由来

20世纪90年代以来，我国对互联网、新闻媒体、教育、医疗等特定的一些行业，在政策上对引进外国投资者还是存在一定的限制或禁止。而从事这些业务的企业需要发展，急需大量的资金，但由于业绩等各方面的因素不符合国内上市条件，只好把目标转向国际市场。

VIE架构在法律形式上将企业的控股权保留在中国本土的创业者或投资者手上，利用境内VIE实体获得经营牌照，用境外壳公司获得外资控股，再通过协议控制的形式将二者联接起来，通过VIE协议，既满足了国内监管的要求，又满足了境外上市的要求，可谓是一举两得。

这种方式得到了美国和香港等证券交易所的认可，在相当长的时间内中国监管方对VIE构架也保持了默许的态度。2000年4月，新浪采用VIE架构于美国纳斯达克证券交易所成功上市，由此，VIE架构成为了相关企业赴海外上市的重要途径。

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境外间接发行股权架构的构成

（一）VIE架构

VIE架构一般由三部分架构组成，境外特殊目的公司（SPV）、境内返程投资企业（WFOE）和境内可变利益实体（VIE）。比较常见的具体架构是：大股东-->BVI公司A(SPV)-->开曼公司(SPV)-->BVI公司B((SPV))-->香港公司(SPV)-->外商独资企业（WFOE）-->VIE实体。

BVI公司（A）的主要职能是持有开曼公司100%的股权，大股东处置上市公司的股权时，只需要转让BVI(A)的股权就行了，由于BVI公司保密又快捷，处置起来最方便。

由于全球主要的证券交易所通常不接受BVI公司直接上市，所以需要在股权架构第二层设立开曼公司，作为上市主体。

为便于资本运作和资产重组，还可以在开曼公司下再另设一层或更多BVI（B）公司，使从事不同业务的公司彼此独立。

同时，在转让香港公司或境内公司股权时，可直接转让BVI公司的股权，以降低税负、保密快捷。

如果想在香港上市，可以用BVI（B）公司对香港公司100%控股，以香港公司的名义在香港申请上市。

（二）红筹架构

红筹架构与VIE架构大体相同，区别仅在于境内的外商独资企业是通过股权控制实体运营企业，而不是通过协议控制。

关于不同注册地SPV公司的优势，大家可以看我上一篇文章，就不在这里占用篇幅了。

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控制协议

一揽子控制协议通常需要WFOE、VIE公司以及VIE公司的全体股东共同签署，包括但不限于以下几种：

1、独家业务咨询和服务协议

将VIE公司实现的利润转移至WOFE；

2、独家购买权协议

赋予WFOE以名义价格购买VIE公司股权的权利；

3、业务经营协议

VIE公司的股东授权WFOE委派董监高，及其他公司治理事项；

4、股权质押协议

创始人所持VIE主体股权向WFOE质押；

5、配偶同意函等。

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VIE架构面临的挑战

（一）备案通过率低，耗时长

自2023年3月31日《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》实施以来，相对于直接发行和红筹架构（股权）来说， VIE架构通过备案的项目数量最少，耗时最长。截至目前，仅有嘀嗒出行、极兔速递、云学堂、一品威客等7个VIE架构境外上市项目通过备案。在119家已经完成备案的境外上市申请人中，“红筹架构”企业备案平均耗时136天，而“H股架构”企业的备案平均耗时较前者缩短26天。

VIE项目备案通过率低、耗时长的原因，一般都涉及外资准入负面清单，中国证监会需视情况征求发改委、商务部及有关行业主管部门的意见，备案耗时也更长。

（二）VIE架构的稳定性与潜在风险

备案新规首次将VIE架构纳入境内监管范围，通过备案的企业，政策性风险将大大降低，但同时也应关注到VIE企业的协议控制风险。一旦发生VIE合同对手违约，上市主体将会丧失对境内营运实体的控制权，对上市公司的股东构成重大不利影响。

（三）外资准入政策的变化

工业和信息化部日前发布了《关于创新信息通信行业管理优化营商环境的意见》。意见要求，进一步试点扩大增值电信业务向外资开放。随着我国外资准入政策的逐步放开，一些业务从外资受限业务变为非外资受限业务，这部分业务就没必要再采用VIE架构了。

（四）海外上市吸引力下降

随着国内创业板、科创板的推出，我国多层次资本市场体系越来越完善，对部分企业而言，在境内进行人民币融资更具吸引力了。

总体而言，VIE因其特殊性而在备案过程中面临一些挑战，随着形势的变化，已经有些企业选择剥离VIE架构直接在境外发行上市，或者考虑拆除VIE架构并回归境内上市，如何稳妥的拆除VIE架构又是这些企业需要面临的一个问题。

以上就是今天给大家分享的内容。

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