一文透析氧化铝：翻越山丘，砥砺前行

财富 2024-11-12 17:00 天津

作者：王伟伟/F0257412、Z0001897/

一德期货有色金属分析师

要点速览版

全球去库周期、国内铝土矿资源萎缩以及一些结构性矛盾，氧化铝在2024年成为了期货市场的明星品种。当下的氧化铝正如攀登者一样，将迎来最筋疲力尽的时刻，越过山丘将迎来砥砺前行，更健康的发展期。

从供需的角度，在2025年2月之前海外氧化铝紧缺格局将维持，3月开始供需平衡将打破。国内在此之前依然会有一定量的氧化铝出口以弥补海外的不足。因此，海外氧化铝价格将是中短期内国内氧化铝现货和期货的重要支撑因素。

2025年一季度，国内市场随着沿海氧化铝新产能的逐步投放，生产工艺的制约将打破，供需也将逐步改善。中期受到出口需求的影响，国内2025年供需略有改善，流通货源依然不足。从远期的供需情况，无论国内还是海外，翻越山丘之后都会有顺畅的下山之路。

一、连年亏损之后，全球氧化铝开启去库周期

国内氧化铝期货2023年6月19日起在上期所正式挂牌交易，成为了2024年的明星品种。对近年国际铝业协会（IAI）的数据跟踪（见表1），可以发现全球冶金级氧化铝2020、2021年经历了两年的增库（能源危机，高成本海外电解铝企业减/停产）以后，2022年开启了去库周期。截止到2024年三季度，去库依然在延续，持续去库叠加结构性问题加剧了氧化铝市场的供需矛盾。

表1：全球冶金级氧化铝供需平衡表（万吨）

数据来源：IAI、SMM、一德期货

关键点：全球去库周期下，叠加低库存加剧了2024年氧化铝供需矛盾和价格波动。

二、国内铝土矿资源枯竭，品位下降，开采政策限制趋严

上海有色数据显示，国产铝土矿产量呈连年下降趋势，其中山西、河南铝土矿产量下滑造成全国铝土矿产量减少。中国国产矿分省新增铝土矿项目——主要集中于贵州省。

从2016到2025年铝土矿储量年复合增长率预计为-3%。国产矿品位下滑，氧化铝生产矿耗提高，生产单吨氧化铝需求增加以及国产铝土矿产量呈连年下降趋势等因素的综合影响下，中国对铝土矿的需求呈现连年增长的态势。国内铝土矿日益短缺，海外铝土矿供应过剩，大量流入国内市场。2024年中国进口矿依存度2024年超过70%。

图1：国产铝土矿递减，进口矿依存度提升

数据来源：SMM、一德期货

关键点：

① 国内铝土矿储备枯竭，2016到2025年铝土矿储量年复合增长率预计为-3%；

② 国内铝土矿产量持续萎缩，2023年同比下滑3.4%、2024年1-10月同比下滑14.4%；

③ 铝土矿进口依存度不断提升，中短期紧张/远期过剩。

三、海外氧化铝减/停产、国内新增产能向沿海转移，等待释放

3.1 2024年海外氧化铝供应扰动加剧，无法覆盖消费增长

据世界铝业协会（IAI）数据显示，2024年1-9月，海外氧化铝产量为4209万吨，同比增加95万吨；同期海外电解铝产量增加2194万吨，按1.93吨氧化铝生产1吨电解铝折算，需要4234万吨氧化铝。海外二季度开始，需要从中国进口氧化铝补足海外的供需缺口。氧化铝从传统进口品种演化为出口品种（备注：海外氧化铝供需改善之前，海外氧化铝报价构成了国内氧化铝的重要价格支撑）。

表2：海外冶金级氧化铝供需平衡表（万吨）

数据来源：IAI、SMM、一德期货

2024年1月，由于矿石品位下滑及设备老旧成本高企等问题，美铝宣布二季度全面削减其在澳大利亚的氧化铝厂Kwinana，影响达170万～180万吨产能；

2024年3月，澳大利亚昆士兰州天然气管道发生火灾，工业用气受到影响，力拓旗下两家氧化铝厂Yarwun、Queensland被迫减产120万吨，计划复产时间从最初6月推迟到年底；

2024年4月，Nalco旗下位于印度的Damanjodi氧化铝厂焙烧产能受限，影响50万吨左右产能；

2024年7月，牙买加世纪铝业遭受飓风影响，企业生产正常但发运受到限制；

2024年9月，印度暴雨导致韦丹塔氧化铝厂的赤泥库泄漏而遭到当地村民抗议，企业表示目前生产正常，但市场对后续表示担忧；

2024年10月，EGA在几内亚矿山GAC出口受阻，若短期未能顺利解决，则其中东地区的氧化铝厂Al Taweelah存在减产风险，加重了市场对后续供应紧张的担忧。

3.2 氧化铝国内新增产能向沿海、港口转移，等待释放

由于山西、河南等地国产矿石资源枯竭，后续矿石增量十分有限，近年来新投的产能更加倾向于具备港口优势的山东、河北、广西以及重庆等地。产能分布的新格局开始演化。

同时，由于国内矿石与进口矿石在铝硅比上的差异，导致了生产工艺的不同，外矿资源并不能完全替代内矿，国内生产线的产能受限。面对丰厚的生产利润，继续提产会碰到产成品质量下降、生产不稳定等问题，所以进一步增产的可能性不大。在现有产能和产线背景下，只能期待沿海新产能的释放和技改。

图2：国内氧化铝产量与开工率

数据来源：SMM、一德期货

图3：国内电解铝厂氧化铝库存和天数

数据来源：SMM、一德期货

关键点：

① 海外：氧化铝供应扰动加剧，无法覆盖消费增长；

② 国内：生产工艺的不同，外矿资源并不能完全替代内矿，国内生产线的产能受限；

③ 国内：沿海新增产能投放向沿海转移，等待释放。

四、当下翻越脚下的山丘，迎接未来的坦途

在前文中，从不同的角度透析了2024年氧化铝影响供需和价格的关键点，汇总如下：

表3：2024年氧化铝年度关键点

资料来源：一德期货

如果把当下氧化铝所处的周期理解为一次爬山。由于新增产能投放和海外铝土矿进一步释放产量需要等到2025年，那么现在所处的阶段正好就是即将攀升山顶，越过山丘的阶段。

图4：氧化铝：翻越山丘，砥砺前行

资料来源：一德期货

五、2025年及远期新增产能：铝土矿和氧化铝

5.1 铝土矿：海外进口替代、供需紧张逐步转向过剩

国产矿：政策收紧叠加资源相对枯竭，2025年供应量或有一定的下滑；

进口矿：据SMM预测，海外铝土矿产量逐年增长，2025年产量或增加3100万吨，主要出现在几内亚海外铝土矿方面。几内亚矿山增量的预测来看，预计2025年产量或同比增加2400万吨湿吨。爱择咨询预计，2025年几内亚将有3150-3750万吨矿山新投，但根据矿山实际运行情况测算2025年矿石增量或在2500万吨左右。

5.2 2025年氧化铝新增产能1630万吨（国内1120万吨+海外510万吨）

国内：氧化铝2025年及远期国内氧化铝新增产能

表4：中国氧化铝2024年及远期新增产能明细

资料来源：SMM、一德期货

2024年新增产能集中于下半年投产，新投氧化铝产能合计160万吨，其中企业A通过技改扩建60万吨氧化铝产能，目前技改工作已全部完成。企业B的200万吨新增产能计划于2024年12月投产100万吨，2025年1月投产100万吨。

2025年，据SMM统计预计将有1170万吨新增氧化铝产能投产。其中：

企业C项目于2023年底动工，预计2025年中期投产；

企业D环评通过，一期200万吨于2023年2月10日开始动工，计划于2025年二季度投产；

企业E项目一期240万吨于2023年7月12日开始动工，计划于2025年10月投产；

企业F项目总规划产能480万吨，目前已在建设当中，计划分别于2025年上半年及下半年各投产120万吨；

企业G的100万吨新增产能计划于2025年二季度投产。

此外，2026年及远期拟建的新增产能仍有680万吨。

海外：2025年及远期氧化铝新增产能

表5：海外氧化铝2024年及远期新增产能明细

资料来源：SMM、一德期货

六、总结

全球去库周期、国内铝土矿资源萎缩以及一些结构性矛盾，氧化铝在2024年成为了期货市场的明星品种。当下的氧化铝正如攀登者一样，将迎来最筋疲力尽的时刻，越过山丘将迎来砥砺前行，更健康的发展期。

从供需的角度，在2025年2月之前海外氧化铝紧缺格局将维持，3月开始供需平衡将打破。国内在此之前依然会有一定量的氧化铝出口以弥补海外的不足。因此，海外氧化铝价格将是中短期内国内氧化铝现货和期货的重要支撑因素。

2025年一季度，国内市场随着沿海氧化铝新产能的逐步投放，生产工艺的制约将打破，供需也将逐步改善。中期受到出口需求的影响，国内2025年供需略有改善，流通货源依然不足。从远期的供需情况，无论国内还是海外，翻越山丘之后都会有顺畅的下山之路。

编辑：王琰

审核：吴玉新/F0272619、Z0002861/

复核：何牧

报告制作日期：2024年11月12日

交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号

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本研究报告由一德期货有限公司（以下简称“一德期货”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货交易咨询业务资格（证监许可〔2012〕38号）。

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