嘉实基金吴越
最新观点：
嘉实基金吴越：越过山丘 属于消费的中长期机遇正在启动
7月24日，国家发改委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知；
9月24日，央行宣布降准、降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例；
创设新的货币政策工具——互换便利，用于支持股票市场稳定发展；
9月26日，重要会议表态“加大财政政策力度，保证必要财政支出”；
9月27日，央行宣布降息，下调幅度为近4年最大；
10月12日，财政部表态“近期将陆续推出一揽子有针对性财政增量政策举措”；
10月17日，住建部公布“四个取消、四个降低、两个增加”地产政策；
11月，“中国国际消费中心城市精品消费月”正式启动。
…
伴随着政策“组合拳”的持续加码，配合政策宽松以提振内需的政策大幅转向已经明确，内需顺周期复苏可期，消费市场的新一轮浪潮正在酝酿，大消费的春天或已在途，逢低布局的机遇正在来临。
1、经济增长重要抓手，“牛市”不缺席
在市场的众多板块之中，消费是相对特殊的一个。
一方面它包罗万象，衣食住行、文旅家电等许多领域的行业都在其中，在GDP构成中更是扮演着举足轻重的作用，并且仍在一个占比持续提升的进程之中。2023年，消费在GDP的构成中占比达55.6%，对GDP增长贡献率更是高达82.5%。因此，在多项政策中，促消费也被视为是经济增长的重要抓手，24年初，商务部更是将24年定义为“消费促进年”，将以此为主线推动消费持续扩大。
消费占GDP比重常年高于50%
当前消费对经济增长贡献率高于60%
数据来源：Wind
另一方面，消费板块也是资本市场中长期牛股的“摇篮”，且在众多国家资本市场的不同时期得到过反复验证。之所以形成这一特征，一是因为消费是天然的长久期“时间的朋友”类资产，具备一定类债属性，其核心竞争驱动优势是品牌与人心的联接，伴随时间流逝可以进一步加强；二是因为消费处于宏观经济传导的偏下游位置，其景气度提升的根本来自于居民收入的提升及财富效应的形成，而这两者在每一轮宏观经济的增长期中都会受到直观提振。
2、投资价值显著——估值在低位，边际在改善
从投资的角度而言，消费板块目前已来到黄金布局期。
从板块方位看，尽管市场已经经过一轮普涨，消费板块目前仍处于相对低位估值。截至9月30日收盘，以5年维度看，大消费中的家用电器、食品饮料、纺织服饰、社会服务等行业PE-TTM估值分位仍处于20%以下；而即使我们拉长到10年维度看，也有多个行业估值仍处于30%分位以下。
消费行业5年估值水位
消费行业10年估值水位
数据来源：Wind，截至20240930。
从边际的角度看，伴随着政策“组合拳”的持续加码，政府部门配合政策宽松以提振内需的政策大幅转向已经明确，我们可以从高频数据中观察到，政策的积极效果已开始展现。一方面是房价的止跌回稳，十一期间地产数据显著改善，各线城市成交面积同比转正。地产止跌企稳有望逐步扭转居民家庭财富效应的预期，进而提振消费意愿。
国庆期间新房&二手房成交面积均明显提升
数据来源：Wind，嘉实基金
而从国庆期间旅游、餐饮消费数据来观察，市场也已出现积极的信号。24年中秋国庆期间国内旅游收入较19年增长8%，其中旅游人次较19年增长6%，人均消费额较19年同比增长2%。
24年中秋国庆期间旅游收入、人次、人均消费额
三指标较19年均实现增长
数据来源：Wind，嘉实基金
3、立足产业，重点关注消费四大方向
第一是港股消费，乳制品、娱乐潮玩、餐饮博彩、运动服饰等多个细分行业都具备良好的投资价值。其中格局改善、原材料奶周期带来的农业化拖累由负转正、个股经营周期兑现度良好的乳制品方向值得重点关注。
第二是家电。一方面，空调、冰箱、洗衣机等主要家电的渗透率仍在加速提升，2023年城镇/农村每百户空调保有量各提升了8.2/13.5台；另一方面，根据国家发改委数据，每年我国汽车、家电换代需求在万亿元以上级别，通过更新周期测算，今年市场预计有大量的更新需求释放，在“以旧换新”系列政策的提振下，相关更新需求有望得到进一步的放大。
第三是大众品。经过几年的演进，大众品中的啤酒/饮料等行业竞争格局均有程度不同的改善，企业供给不过剩，利润弹性正逐渐释放。此外，牛奶、调味品等韧性强、客单价低、频次高、不挂钩场景、无情感溢价的必选消费品也是较好的投资方向。
第四是白酒。经过3年多的调整，白酒当前估值处于历史相对低位，即使经历了一轮上涨，截至10月13日，中证白酒近3年PE估值分位仍在10%以下。与此同时，尽管短期需求层面仍然承压，但优质企业在品牌/渠道/产品端构建的壁垒依然存在，现金流良好，“喝好酒”和“头部集中”的趋势持续演绎，16-23年间上市公司收入占比从20%提升至54%，其中龙头公司收入增速尤为显著。
4、消费投资的“道”与“谋”
消费是天然的长久期的“时间的朋友”类资产，具备类债属性，其资产的固定资产和研发等资本开支都相对其他行业较低，具备更强的分红的意愿与能力，只会输时间，不会输空间，只要宏观环境企稳，其中的优质公司就能脱颖而出，并在较长的时间维度中通过品牌与人心的联接不断加强，因而非常适合作为长期家庭资产配置中的底仓。
从投资的层面而言，消费的细分赛道很多、很丰富，囊括了市场中大量不同的资产类别，因此需要我们去做更多的甄别与平衡，是非常适合主动权益类基金的舞台。我们希望能够通过多样化的线索与机会发掘，经过优中选优达成相对稳健的资产组合配置，从而力求使投资者在长期“拿得住”、“赚得到”。
总的来说，在政策催化下，中国经济的新周期、新范式正在到来。在供给端，各行各业的竞争格局正迎来改善，前期的降本增效也正逐渐为优质企业释放利润弹性；而在需求端，政策“组合拳”带来的效应正逐渐释放，内需有望持续扩大。此外，在政策端对于上市公司分红的鼓励引导下，股东回报也有望迎来提升，多重利好下，消费板块或有望实现业绩、估值、分红提升的共振。
站在当前时点，大消费也许已然“越过山丘”。我们将怀着勤勉与谨慎，持续前行，期待能与各位投资者一同，在未来的消费投资中有所收获。
富国基金张圣贤
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【富国基金张圣贤】主线模式or轮动模式？
昨天市场早盘一度跳水，尤其是大金融方向再度调整，唯有科技线最强。科技线这块我们大概是10月回来之后，就反复跟大家一直提，周末因为海外对华制裁的催化，昨天科技线表现强势，这个是属于预期之内的，但后续的持续性，就还要继续观察。因为昨天午后，其实是有一些滞涨的迹象。
假如科技继续走趋势性上攻，而整体大盘走震荡，那么就很符合昨天我们说的结构性行情里的主线模式。当然最近耀眼的不止科技，还有军工。军工板块也是延续上攻的态势，变盘节点是这周珠海航展催化之后，假如还能继续保持强势，那么又要届时再分析了。至少目前从基本面的角度来看，没有太多超预期的因素，所以催化事件落地后，预期可能会被兑现。
因此现在还没有这些品种，想要布局这些方向的朋友，还是要选择合适的时点，择机逢低去考虑布局，看到涨得很好就盲目进攻的思路或不可取。主线模式方向选对，自然可能获得大肉，但万一是轮动模式，盲目追高岂不是又可能要阶段性在山顶受凉？
对于整体市场而言，目前海外的预期大部分落地，国内的阶段性政策催化也有所显现，后面的重要节点，是12月中的中央经济工作会议，这个会议的政策预期可能会更高，所以不排除资金可能会在这之前开始动手博弈。至于未来的这两周走哪种模式，还是要仔细观察市场，随时做好应对。
海外方面，新官上任之后的火，仍会冷不丁的就蔓延到我们这边，所以从某些角度来说，国产替代、自主可控、扩大内需，这些催化也可能会源源不断，但我们昨天已经说过，有些东西长期方向大概率是没问题的，但短期假如和基本面差异太大，还是要适度规避调整的风险。
总而言之，大家可以自己把控，好的应对策略，还是控制好一定的仓位，攻守兼备，这个我们也反复提，现在市场的成交量还是不错的，在成交量不错的前提下，是可以根据自身情况，考虑适度逢低试错博弈的。
华安基金许之彦
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黄金回落的原因是什么？后市怎么看？
上周金价下跌，海外黄金价格在2700美元水位线附近震荡。十年期美债利率下行至4.3%附近。
随着美国大选落地，特朗普当选后黄金出现明显回调。特朗普政策核心在于关税和美国优先，由此导致了黄金在面临当前强美元的背景下出现了回调。但其实在10月份，当时黄金是顶住美元和美债利率走高的压力，实现逆势上涨，因此更多的原因还是要归结于短期的避险需求。大选结果落地，不确定性消退，前期部分避险资金，会流向新的交易方向。10月国内黄金单月涨幅超过6.5%，处在历史上的极高水平，因此当前的回调是大选落地后一次理性的修正。
中长期看，我们认为四大逻辑支持黄金表现。一是关税会导致经济增速放缓而通胀压力加大，美联储降息周期仍在进行中，黄金抗通胀。二是关税政策加剧逆全球化，削弱美元储备占比，促使全球央行购金。三是债务压力扩大，影响美元信用，也倒逼美联储降息。四是去中心化货币地位抬升。
此外，地缘风险等也促使投资者将黄金纳入投资组合。俄罗斯央行最新数据显示，截至10月底，俄罗斯的黄金储备价值攀升至2077亿美元，有史以来首次超过2000亿美元；与9月相比，增长近4％。
本周重点关注：（1）美国10月通胀CPI；（2）美国10月零售销售。
国寿安保基金
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国寿安保基金：宏观不确定性落地
债市方面，债券市场收益率震荡下行，和股票相关性减弱，多个交易日同时上涨。海外方面，美国大选结果出炉，特朗普赢得选举，美元指数和美债收益率短时间大幅上行。国内方面，央行维持净回笼，但资金面保持平稳。自律机制稳定同业负债成本，对于资金面形成利好。出口数据好于预期，但是并没有对债券形成扰动。
基本面方面，10月出口同比增长12.7%，前值增长2.4%，进口下降2.3%，前值增0.3%。出口数据好于市场预期，主要原因可能是9月台风天气影响出口，导致部分出口后置到10月，带来数据9月差、10月好。抢出口现象并不明显，对美出口一般。欧美制造业周期转弱，预计外需仍有走弱风险。后续来看，随着特朗普上台，出口关税压力可能凸显，一方面将带来短期内的抢出口动力，另一方面给中期出口带来压力。
流动性和政策方面，人大常委会审议置换债券额度问题，但其他增量财政政策尚未出台。流动性方面，自律机制稳定同业负债成本，要求银行不得以显著高于政策利率的水平吸收同业资金。前期部分银行头寸充裕，但核心存款缺乏，不得不以较高成本吸收同业负债，导致短端利率和存单利率下行缓慢。同业负债自律机制的出台有助于降低银行综合负债成本，利好短端资产。
国寿安保基金认为，整体来看，利率债方面，受到政策预期的压制，债券收益率呈现窄幅震荡的局面，随着政策进一步明朗，债券市场可能震荡偏强运行。即使考虑到2万亿的发行量，年内财政因素也未必是利空，一是年末财政将加快支出进度，使用存量的财政存款，二是货币政策配合态度明确，有望对冲。从政策利率定价、交易情绪和利差分位数来看，当前长端性价比占优，可以在年内积极参与。
股市方面，上周三大指数冲高后小幅回落，均大幅收涨，创业板指涨近10%。全A日均成交放量超三千亿，回升至2.4万亿水平，宏观一揽子政策与市场赚钱效应带来的风险偏好改善仍在持续。重要指数整体上涨，北证50反弹领涨、涨超21%，双创、小微盘涨幅靠前。本周先后经历大选、议息、人大会议等重要宏观事件，大盘放量上涨，走势较为超预期。部分高标出现负反馈，但两融资金稳健增长，资金风险偏好较高位置运行。板块方面，商贸零售、食饮地产等顺周期反弹，信创、网安、数据要素、芯片制造产业链、国产算力等自主可控和自主泛科技风格板块领涨，银行、贵金属相对弱势，川普上台后可能导致强美元以及全球地缘风险下修，金价调整。题材方面，军机、金融科技、机器人、卫星通讯，上海国资以及海南自贸等题材表现活跃。具体来看，计算机、国防军工、非银金融、商贸零售、电子等领涨，银行、公用事业、煤炭、家用电器、有色金属等行业跌幅居前。
上周宏观不确定性落地，虽然存在边际利空，但资金风险偏好超出预期，市场情绪依然活跃。虽然短期外部地缘政治存在悲观预期，内部政策预期有所降温，但我们认为国内政策转向以及摆脱通缩的政策决心十分明确，即使短期面临调整，仍需保持多头思维。从国内来看，10月我国出口同比增长12.7%，彭博一致预期5.1%，前值2.4%，两年复合增速为2.6%，前值-2.3%，两种口径下同比增速均出现大幅改善，低基数、台风影响缓解等是主要原因，需求也存在一定改善。我国10月CPI、PPI同比均超预期下行，但核心CPI开始改善，PPI环比降幅也有所收窄，仍需关注政策落地对物价提振效果。此外，全国人大常委会批准增加6万亿元专项债限额，同时财政部部长宣布从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元化债，以及2万亿元棚改隐债偿还。从海外来看，11月美联储议息会议如期降息25BP，但随着特朗普的再次当选，其竞选承诺或将引致美国二次通胀风险，从而导致市场2025年降息预期有所降温，叠加中美贸易摩擦风险，对我国经济与外部环境造成较大扰动。
（END）
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