30亿市值的公司，IPO退出还是并购退出更合适？

财富 2024-12-15 11:06 北京

如果一家上市公司，目前在A股30亿市值的话，作为公司的大股东，能套现多少钱？

这其实是一个冲击感很大的话题，30亿市值，这在普通人眼里已经是“超级有钱”的象征了，至少在中国能做到30亿的人并不多，算在最有钱的一批人里。这样的人在中国最多也就几千个人。

从面上看，如果作为一个30亿市值企业的大股东，按持股30+%计算，身家接近10个亿人民币，直觉中我们觉得这是个天文数字，但问题是，这是个账面价值。尤其是注册制之后，账面价值和拿到的现金之间，差距正在变得越来越大。

那么按当前A股的实际情况，这10个亿的账面身家，能套现多少钱？

我之前对这个问题还没什么清晰的认识，只是觉得肯定没那么多，但是也没具体算过差多少。直到最近，一个相识多年的上市公司大股东，给我打了个电话，商量减持事宜。

这个公司的大致情况：创业板，医疗行业，上市五年，大股东身居一线，身兼董事长和法人，一心做业务，勤勤恳恳，从未减持，市值从上市时的最高峰150亿，跌到现在只有30亿。

因为疫情业绩受了一点影响，明年净利润不确定，疫情影响也没散去，去年5000万利润左右，静态估值70倍。大股东持股不到30%，现在年纪也大了，因为各种情况，最近终于想明白，希望做一些减持。

我们替老板算算账，看看如今面临的真实环境里，实际能拿到多少钱。算完之后可能你会有另外一种感受。

1、作为一个董监高的大股东，每年能减持的股份数量，非常有限。如果持股30%，董监高每年减持不多于25%，如果当年没有减持，次年减持额度依旧是持有总股份的25%。这意味着30%的股份，每年最多只能减持7.5%的股份。按30亿的总市值计算，7.5%的股权对应2.25亿的市值，意味着最多也就套现2个亿（这里还不算交税），这还是理想情况。想绕开25%的减持限制是否可行？辞去董监高之后再减持行不行？好像也不行，董监高辞职后需要当届董事会任期结束后6个月才能不受25%减持限制，如果刚刚换届，那基本不用想了。

2、如果要完成这2.25亿的7.5%股权的套现，还得受到减持方式的限制。如果走大宗交易，董监高在没有二级市场增持的情况下直接减持，一般要6个月锁定；且每个季度的大宗交易减持比例不能超过总股本的2%（全年加起来不超过8%）。所以，虽然对董监高来说，理论上能通过大宗交易减持刚才假设中的7.5%的股权，但是要锁定6个月。目前的行情下，70倍市盈率的中小市值上市公司，加上明年业绩的不确定性，很多大宗交易方只要一听说要锁定6个月，就直接不谈了，股价9折都没有机构敢接，甚至可能要在9折的基础上再做折扣。如果不做大幅折让，可能根本减持不了。

3、那如果大宗走不了，直接盘面竞价减持行不行？按照刚才情况，集中竞价也有限制，最多可减持总股本的4%（每90天减持不超过1%）。但问题是5%以上股东要减持必须提前公告。更重要的是，一般30亿市值的中小市值公司，每天交易量大概也就4000-5000万人民币，如果碰到市场不好的情况下可能还更低。所以，30亿市值要卖1%，也就是3000万元的现金，且不影响盘面走势，那么当天的减持量不能超过盘面成交额的10-15%，否则盘面可能扛不住。

这也就意味着，正常交易情况下，一天可能也就能卖个大几百万元而已，稍微多一些就得跌，除非只能等哪天碰上行情特好。也就是说，小市值通过集合竞价减持1%，如果不能盘面太难看，可能要1周甚至2周才能卖得完，而且如果碰到运气不好，市场行情下跌，那基本上就别想太多。更关键的是：只要大股东想要出来卖股票，一旦公告，机构们可能就先撤退了，都不愿意给大股东抬轿子。这导致现在市场上都开始出现了代卖服务（真的是无微不至的服务，其实就是比谁敲回车键敲更好）……

所以，持续集合竞价减持，很有可能卖完1%，连锁反应之后，股价可能还得跌个20%，万一股东和机构之间出现“踩踏”就更糟糕。这意味着，可能减持1%的股权，3000万变2000多万（这还没算交税）。如果第二个季度继续减持，说不定市值还得跌。30亿市值下强行集合竞价减持4%，拿到的现金可能远到不了1.2亿。小市值的大股东直接盘面减持，最多可能也就拿个几千万现金，还得承受一堆骂名（尤其是减持公告之后去看看股吧的反应）和市值继续下跌的巨大成本。

4、况且，真要减持了，还会遇到各种窗口期不能减。比如重大事件公告、年报、季报、半年报之前都不能动。把这些时间扣除，每年250个交易日，真正能交易的时间所剩无几。我遇到的真实情况是，很多时候股东知道股价在涨，但是根本没有减持机会；等到了有可以减持的窗口期，盘面也涨不动了。可能散户们从来没想过大股东也会碰到“能卖的时候不涨，涨的时候卖不了”的情况，这种烦恼一般人还体会不了。

5、减持不好做，那股权质押拿一些现金行不行？算个账：大股东持股30%，30亿的小市值，好像有9个亿的身价，但很多券商场内资金不敢接小市值公司的股权质押，就算接了，可能也是3.5折，10+%的资金成本，补仓线可能都得8折，这意味着基本上股权质押不太可能做大比例。

如果考虑到补仓风险，30%的股份可能最多也就质押个三成左右，这意味着9亿的身价真正质押，只能押出3个多亿，再算上只质押3成的股份数量（万一下跌还得补股份，股份不够了还得强平，2018年都把大家吓怕了），真正能质押出来的现金，1个亿都不到，这还得算上每年10+%的利息成本，并且30亿市值股价不下跌。

如果一旦市值下跌，股权质押的资金撬动能力是成倍减少的。关键是这1个亿不到的现金，还只是大股东借的，这个钱是要还的。我经历过最坑的事情就是某大股东质押了大额资金去搞并购最后发现被坑了……脑补一下之后有多难吧。

6、减持不行，质押不行，协议转让行不行？减持老股引入战投行不行？我真实经历过这类情况，只要是短期着急希望寻找战投的，基本都是人为刀俎我为鱼肉。谈判过程相当痛苦，战投方只要够强势，上来直接按总市值的7折起谈，30亿市值秒变20亿市值，“纾困”的另外一层意思，其实就是城下之盟，如果一次接盘5%老股，也就是1个亿现金，还要交税，原始股减持交税20%，又得再8折，算上之前的7折…那就只有盘面价格的一半多一点了。

更关键的是，如果强势二股东来了，一般还会要求大股东扛住经营压力，承诺业绩，说不定还有对赌条款，严重的可能还要私下兜底。如果没有强势二股东，最多也就是买股票买亏了的基金经理甩个脸色，吐槽两句，大不了不接待。但是，如果存在权重持股比例的战略投资者，那可是能要求召开临时股东大会的，大家坐下来讨论讨论为什么业绩不好，是不是可以换几个董事。换言之，中小市值，引入战投，可能拿到部分资金，但也不多，散户不太骂，但是就是压力会很大（也有引进战投之后合作的比较好的，但多数不是小市值纾困的情况）。

直接卖壳行不行？30亿市值想卖壳，还没接洽投行，就能发现想卖壳的有一堆，竞争相当激烈。一边是注册制之后壳价一路往下跌，另一边是现在的上市公司收购的主力买家——各地地方国资，对纯壳的收购越来越谨慎，原则上不考虑，为什么？因为他们也很担心买到了一个烂摊子，一旦追责谁受得了？好不容易买一家上市公司，还得把注册地挪到他们本地，然后再置入资产，重大重组，这么费劲还不如直接注册自己孵化本地的拟上市公司得了。

现在卖壳的生意，其实挺难的，至少我接触下来的情况是这样。有资产有体量有实力有心气的公司，直接注册制了，卖壳的人比买壳的人肯定要多得多。如果考虑到各种约束条款（甚至还有市值跌破多少可以尾款打折的情况），实际上卖壳的真实到手价格，可能5个亿都不到（交完税就是这样的）。

7、啥都搞不了，那向上炒市值行不行？现在各种伪市值管理被严打，基本上能看得到的投机取巧道路都被堵死了。没有个正儿八经的强势产品、强势业务，没有高增长、强势业绩，基本上是没得指望了。只是简单编个故事，明眼的投资机构都知道是怎么回事，像我们之前论过的，30亿市值，可能都不接待，连吹个牛的机会都没有。

8、（第八点，被同事劝阻，还是删了）

9、还有一个更头疼的问题，有些老板在公司上市之后从来没考虑过减持，一心把公司当事业，苦心经营。导致除了上市公司有例行的分红外，老板个人资产与身家，只剩下了上市公司的股权，现金全部都留在了上市公司里。

公司经营多年赚到的现金，上市之后都是专户监管。如前文所述的那家公司，老板多年努力，公司账上超过8个亿现金（嗯，没错，30亿市值，加上再融资，现金可能接近10个亿，还不算没动用的贷款），但老板口袋里有多少现金？这家公司净利润高峰期的时候2亿净利润，几年下来平均每年也有1个多亿，按30%分红率，每年分红4000万，一个身家7-8亿的老板，一年的分红收入也就1000多万。

上市公司账上的现金，只能保证上市公司持续经营，安全稳健，可能足够发50年的工资，但是这个钱不是大股东个人的，是全体股东的。大股东不能占用资金，得专款专户，对上市公司老板来说，这些都是在自己口袋里，但不能动的钱，看得见吃不着，但凡看了想自己吃的，最后都犯错误了。

10、除此之外，还有啥收益？仔细算了算，可能还有工资。上市公司一年薪酬大概几百万；还得交税，还得五险一金，大概也得打七折。

结果当公司市值跌到历史最低位的时候，我们兴致勃勃地跟老板说，小市值历史低位，借机赶紧增持啊！老板恶狠狠的怼了我一句：没钱！

这些算法看上去很不可思议，甚至很搞笑，但是这就是大部分中小市值公司的实际处境。今年1-7月份，整个A股市场，大股东减持总金额超过2000亿人民币，但其中30亿市值以下的公司的大股东减持，金额是110亿左右，留给小市值的减持空间，好像真的不多了。

在我们的历史印象中，上市公司应该过的很好。一旦上市，聚光灯下，巨额融资，财富自由，人生上岸。十年前确实是这样，但是现在实际的情况是，监管越来越严，流动性越来越分化，小市值公司的“大股东红利”，正在快速消失，尤其是大股东减持。

一顿分析完，感觉30亿市值大股东也挺难的。有什么办法呢？好像没办法。尤其是行业赚钱机会已经远不如当年了，市场竞争进一步内卷，老板的精力和体力也不复当年，想要脱手可能还没有合适的接班人，想要减持，卖不出去也不让卖，怎么办？还是得硬着头皮继续经营。

这个账算完了，什么感觉？那些我们印象中的超级富豪，现在也不是想象中那么美好了。这就是当下资本市场正在发生的事实，这就是一个成熟的资本市场本来应该具有的面貌。

之后那个大股东问我：最近听闻某上市公司以10个亿市值，10倍市盈率的价格，收购了一家1个亿净利润的新材料公司，这简直就是贱卖，自己去科创板，一顿操作至少50亿市值起吧，这公司老板怎么这么想不通？也太不懂了吧？

我说，这可能也是和老板的个人选择有关系（也不知道到底是谁真的不懂）。上市是一个看起来市值大，但其实拿不到钱的过程（看得到吃不着）。并购是一个看起来贱卖，但其实大把套现的过程（吃到嘴里才是肉），如人饮水冷暖自知。

更关键的是，A股马上要迎来一批20亿市值的公司，明年会是A股和新三板精选层打通的关键年。精选层中有一批净利润4000万左右，估值30倍不到，但成长性也不错的公司，这些公司都要集合竞价。这意味着对30亿市值的公司来说，还有一帮“小弟”要跟他们抢流动性的饭吃。这些公司和A股中小市值公司有一个显著不同的心态，那些公司是从流动性更加枯竭的地方走来，甚至可能都已经习惯了没什么套利空间，这些公司对资本的理解可能会更加现实，心态也更加成熟。

市场如此，何以解忧？唯有增长，增长可能变成了唯一的出路。这就是一个不断倒逼的过程，注册制，改变的是什么，我发现好像一切都在改变，就像我们之前所说的，注册制后，上市公司的终局在哪里？。

来源 | 曾老师的资本观察

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