作者 | 王兰「重庆工商大学金融学院（重庆金融学院）院长、教授」
文章 |《西部金融中心》2024年第3期
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随着《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》《国家发展改革委关于进一步抓好抓实促进民间投资工作、努力调动民间投资积极性的通知》《国家发展改革委等部门关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知》《中国人民银行等部门关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大的通知》等政策文件的印发，形成了民营企业发展的“窗口期”。同时，陆续推出科创债券、集合债券、商业房地产抵押贷款支持证券（CMBS）、供应链资产支持证券（ABS）等创新债券品种，以及“债券/ABS +信用保护工具”，多维度支持民营企业债券融资。
近日，中国银行间市场交易商协会宣布，创新推出民营企业资产担保债务融资工具。民营企业资产担保债务融资工具具有将主体信用与资产担保有机结合的“双重增信”优势，可提升民企资产信用融资能力。其中，增信的抵质押资产包括不动产、土地使用权等“硬资产”，以及股权、应收账款、知识产权等“软资产”，可有效降低民企融资门槛与成本，其发行人行业包括科技创新、医药流通、医药制造、信息软件等国民经济发展的重点领域。据了解，科伦药业、九州通、豫园股份、齐碳科技作为首批4单试点项目已正式注册发行。
据Wind数据统计，截至2024年6月底，民营企业存量债券[1] 3262只，余额19856.92亿元。其中，2024年上半年新发行690只，融资3071.22亿元。整体来看，呈现三个趋势：( [1]民营企业债券数据剔除同业存单、金融债。)
一是发行数量及融资规模呈下降趋势。近年来，民营企业新发行债券数量及规模逐年下降，从2021年的2032只、10491.26亿元下降至2023年的1484只、6745.16亿元，而2024年上半年新发行数量及规模占2023年的46.50%、45.53%（见表1）。存量债券数量、规模持续下降，2024年6月底较上年末分别减少13只、362.24亿元（见表2）。
二是优质主体占比多。截至2023年末，AAA级民营企业发债占当年民企新发行债券的比例近90%，新发行债券的民营企业向优质主体集中，“马太效应”凸显。
三是债券呈净偿还状态。2024年上半年，民营企业债券净融资额为-423.13亿元（见表3），债券净融资额度为负，表明民营企业债券归还大于发行，仍处于净偿还状态。
民营企业债券发行是供需双方共同作用的结果。当前，民营企业债券发行规模缩小，主要是由于需求方存在自身能力不足、供给方投资意愿下降的双重因素。
从需求方看，民营企业自身经营能力不足。当前，民营企业面临较大的经营压力，抗风险能力相对有限，部分民营企业存在内部控制不严、财务报告信息披露不完善、财务报表真实度存疑等问题，且民营企业在外部融资收缩下资金周转压力增加，风险有所上升，导致其信用评级低；同时，第三方担保不足。数据显示，发行债券的民营企业中，能获得担保公司担保增信的企业约占3%。多重因素导致民营企业不能发行债券或债券发行后市场认可度低、投资信心不足、债券融资成本高。以2024年上半年新发行的三年期中期票据为例，其最高利率较国有企业高0.5%。
从供给方看，投资意愿不足且受限。债券市场投资者主要为国有持牌金融机构，如银行、证券公司、公募基金等，其风险偏好同质化程度高，对收益要求不敏感，在一定程度上放大了市场对民营企业债券的避险情绪；同时，部分券商、银行在承销民营企业融资项目中曾因民营企业债券违约获得监管处罚，导致大中型承销机构普遍对承销民营企业债券设置了较高门槛，上游委托人普遍要求投资机构审慎投资民营企业债券，在金融机构风控要求不断提高，决策主体面临追责风险的背景下，民营企业债券的投资意愿不足。此外，地方金融机构因监管限制导致买债权限不足，非银资管机构普遍因合同条款限制只能投资于国企，这类投资人受到较大的限制。
6月25日，全国人大常委会第十次会议上，《国务院关于促进民营经济发展情况的报告》显示，将着力加大民营经济发展要素支持，健全风险分担和补偿机制，支持符合条件的民营企业融资。结合民营企业债券发行供需两端的问题，建议：
一是针对需求方“不能发”、成本高的问题：首先，完善信息披露机制。可搭建民营企业信息共享平台，纳入企业的生产经营、涉税信息、人才及技术、水电气、不动产等相关信息，并赋予承销机构、债券受托管理人、监管银行等中介机构信息查阅权限。同时，强化信息披露违规的问责，加大对虚假披露、误导陈述等违规行为导致投资者利益损失的惩罚力度，加强投资者保护。其次，提供更多信用增进支持。针对民企担保不足的问题，可引入外部信用，包括加大金融机构专项支持民企的力度，适当降低担保资质要求，综合运用信用风险缓释凭证（CRMW）、信用联结票据（CLN）、供应链核心风险主体担保等多种方式增信，深入推进“央地合作增信”模式，或发展带有转股条款类信用产品，降低企业融资成本，助力民营企业债券“能发”。最后，推动完善多层次市场建设。建设专门服务民营企业融资的市场，建立专门的发行承销、上市监管、债券交易、投资者适当性管理等制度，打通民营企业债券融资的服务链条，并适当降低民营企业债券准入标准、提供更契合民营企业的创新债券品种，形成服务民营企业高质量发展的新模式；探索建设与民营企业融资特点适配的高收益债券市场，利用信用违约互换（CDS）等风险管理工具为高收益债市场的风险定价提供支撑，推动民营企业债券融资。
二是针对供给方“不敢买”、投资意愿不高的问题：首先，培育多元化投资者结构。撬动投资者投资热情，提升投资者入市意愿是推动民营企业债券发行的重要一环。应持续优化投资者结构，提升专业机构投资者的风险识别能力和风险研判意愿，积极鼓励各类资金入市投资民营企业；适度放宽对合格机构投资者的投资限制要求，在风控、问责机制上适当加大对民企的容忍度，以制度化的条例免除投资主体后顾之忧，以监管评级加分等方式鼓励金融机构积极参与民企债券承销、投资。其次，保持政策的连续性。阶段性的政策松解将导致民营企业债券一窝蜂“上马”、后续集中清偿债务，进而带来再融资压力和流动性危机。因此，保持政策的可持续性，有利于企业形成稳定预期，增加发行的积极性。最后，强化投资者适当性管理。稳定投资者对债券市场的预期管理，培育勤勉尽责的债券投资文化，避免因过度避险情绪影响民营企业债券的市场信心，采取多种方式和途径开展投资者教育，帮助投资者熟悉民营企业债券产品情况，提示参与民营企业债券认购及交易可能面临的风险。
来源：《西部金融中心》杂志
编辑：袁梅
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