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对于生物制药公司的股价来说，很少有事件比管线的临床试验结果更重要了。
2024年，我们已见证诸多Biotech从平地骤然跃起，当然也不乏暴跌到关门的案例。基于二级市场的表现，说一家Biotech命运系之于一款新药成败，好像一点也不为过。
那么，家大业大的MNC呢？
以营收排进全球前十的拜耳为例，2023年11月20日，其股价一度下跌20%——倒退至2009年的表现——创下该公司有史以来的最大跌幅，市值蒸发约76亿欧元。此次被抛售前，由于无法跟对照组拉开差距，拜耳叫停旗下心血管药物Asundexian的III期临床。
拜耳的阵痛延续到2024年。去年第一季度，拜耳裁掉1500人，约三分之二是管理者。无独有偶，“宇宙大药厂”辉瑞的高层，也在2024年砍掉两款并购而得的产品后，一度传出“宫变危机”。
制药巨头的资金储备，确实能让其有更多试错成本，不必计较每一项资产的得失。但也正因为“船大难掉头”，一旦关键临床项目失败，任何微小的波动都是影响广泛的。
以此来看，2025年，跨国药企们同样难言轻松，尤其是考虑到更加迫近专利悬崖的现实。
正值一年一度的JPM大会，以强生为代表，MNC纷纷吹响并购的冲锋号。不过，交易最终是以临床结果见真章。2025年，无论备受关注的减肥药领域，抑或肿瘤学、阿尔茨海默病、疫苗和其他赛道，都有巨头药企即将公布重要数据，继而引起公司股价的飙升或暴跌。
几乎没有人怀疑，礼来会成为第一家市值突破万亿美元的药企，问题仿佛只剩下：它什么时候实现？2024年是礼来股价高歌猛进的一年，最大涨幅超过60%，市值一度跨过9000亿美元大关。如果说阿尔茨海默病新药给了礼来近年第一波推动力，那么，降糖减重产品矩阵则正在提供第二波。全球首个且目前唯一获批用于T2DM和长期体重管理的GLP-1/GIP受体激动剂替尔泊肽，是礼来期待的王牌。2024年前三季度，替尔泊肽减重版（Zepound）营收30.18亿美元，降替尔泊肽糖版（Mounjaro）营收80.1亿美元，合计110.28亿美元销售额占礼来同期总收入约34%。礼来也在考虑其他创新机会，例如，自2023年以14亿美元并购正式涉足放射性药物市场以来，2024年继续表现出浓厚的兴趣，多次下注，特别是在靶点技术方面，以此提高成功抢滩的概率。不过，相较而言，降糖减重仍是礼来较长时间里的创收主力军，也是股价或涨或跌的关键。GLP-1激动剂Orforglipron有望在下一代产品竞争中脱颖而出——它是一种口服版本，而目前获批的其他减肥药都是注射剂。分析师认为，有效的口服减肥药更易于使用，或成最后赢家。根据Orforglipron的II期临床，每日一次服用45mg最高剂量的患者，在36周内减重14.7%，而安慰剂组仅减重2.3%。如果这种效果随着时间放大，Orforglipron将进一步巩固礼来的统治版图。Orforglipron的III期临床预计在2025年8月结束，顶线数据会在不久后公布。有意思的是，Orforglipron的试验结果可能还会影响罗氏，因为该药是礼来从罗氏子公司中外制药（Chugai）引进。罗氏旗下还有另一款口服减肥药处于早期试验阶段。跟礼来相比，同样在降糖减重市场深度布局的诺和诺德，2024年过得并不怎么安稳——上半年的股价涨幅，又被下半年的下滑拖累，特别是年底公布的一项临床结果。去年12月，诺和诺德透露，旗下新一代减肥药CagriSema在III期临床中达到主要终点，受试者在接受治疗达68周时，体重平均减轻达22.7%，与安慰剂相比具有统计学显著性和优效性。尽管如此，诺和诺德的股价还是出现跳水。投资者的反应很大程度跟预期有关。此前，CagriSema顺利完成II期临床进入III期开发，诺和诺德对外放出的目标是，该款升级的复方疗法至少能够减重25%。25%这一数字，由此成为同行的生死线。2024年11月，安进披露MariTide的II期结果，最高减重20%，虽然高于I期临床减重16%的数据，公司股价不升反降。诺和诺德也画地为牢。CagriSema的最新数据不仅拉低了诺和诺德的股价，同时促使礼来股价走高。2025年上半年，CagriSema第二项关键性III期试验（REDEFINE 2，针对T2DM的肥胖或超重成人患者）结果将对外公布。此外，该公司预计进行新的III期试验，以更好地确定药物最佳剂量。当然，除了降糖减肥市场，CagriSema与诺和诺德现有的司美格鲁肽等GLP-1药物一样目标远大。例如，Wegovy已被批准用于一些心脏相关疾病。诺和诺德正在进行两项临床试验，探索Ozempic对早期阿尔茨海默病患者的疗效，它们都将在2025年产生数据。至于跟礼来的剂型之争，诺和诺德早在2019年就推出一款可口服的GLP-1药物Rybelsus，适应症为糖尿病。2023年11月公布的数据显示，该药可减重13.6%，而安慰剂组仅减重2.2%，但还未见其递交相关上市申请。曾开发出COVID-19疫苗被外界熟知的BioNTech，也陷入预期下滑的阵痛。2021年，随着大流行的蔓延，BioNTech的市值突破千亿美元——超过吉利德，是拜耳的两倍。但时至今日，这家mRNA巨头的体量仅剩不到300亿美元。后COVID-19时代，BioNTech没有自甘沉沦，一条破局之路是开发各种传染病联合疫苗，可考虑到技术路线的红利期消退，商业化周期不确定性陡然上升；另一个出口则在市场更大的抗肿瘤产品。据报道，这家德国药企有40多种候选药物正在研发，其中4种正处于后期试验阶段，不乏表现积极的。2024年7月，BioNTech宣布，mRNA疫苗BNT111在一项跟PD-1抑制剂（再生元旗下Libtayo）联用的II期临床中达到主要终点，显著改善无法切除的晚期黑色素瘤患者的总缓解率。按计划，2025年，BioNTech将继续报告BNT111与Libtayo联用的其他成熟数据。同年稍晚或者2026年，BioNTech还会披露与基因泰克共同开发的Cevumeran（BNT122/RO7198457）II期试验中期数据，该疗法拟用于II期高风险和III期循环肿瘤DNA+（ctDNA）辅助CRC。不过，这些产品上市仍需要漫长的等待。而作为老对手，Moderna正在联合默沙东研发的mRNA-4157，可能2025年就会先一步来到监管机构跟前。或许部分考虑到时间差，BioNTech早将触角延伸到其他赛道，例如双抗。2024年11月，BioNTech以近10亿美元的对价收购普米斯生物，获得后者核心管线PD-L1/VEGF双抗（BNT327）完整权益。根据Ib/IIa期临床结果，该药在联合疗法中，18个月总生存率达到72.2%。得益于PD-L1/VEGF双抗Ivonescimab与Keytruda相比的积极数据，2024年9月，跟康方生物合作的Summit接连几天出现股价大幅上涨。如果BNT327如期在2025年底上市，BioNTech很可能也会迎来自己的上升期。伴随COVID-19产品式微，2023年辉瑞营收缩水至585亿美元，同比下滑41%。2024年前三季度，相关产品的需求增加协同其他板块，令辉瑞提高2024年营收指引，但不可否认，投资者仍对这家巨头的未来表示担忧。相较于COVID-19时期的股价峰值，现阶段，辉瑞二级市场的表现很难令人满意，股价跌去约50%，市值蒸发1800亿美元左右。2024年10月，对冲基金Starboard Value将矛头直指辉瑞首席执行官Albert Bourla。经过此前几个月的增持，该基金持有辉瑞10亿美元的股份，然后试图联合辉瑞的前高层进行“逼宫”，要求采取更为有效的重组变革。在一些细分领域，比如疫苗，辉瑞仍然具备领先优势。某种程度可以说，辉瑞是“疫苗四巨头”里唯一靠着COVID-19疫苗高歌继续猛进的。而Prevnar系列产品，长期占据肺炎球菌结合疫苗市场主导地位。2023年，该系列产品营收64.40亿美元。不过，挑战并不遥远。一方面，是辉瑞的老对手在步步紧逼。2024年6月，默沙东旗下21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive获批上市，是首款专为成人设计的产品。结合早前进入市场的15价疫苗Vaxneuvance，以及正在I期临床的儿童疫苗V117，默沙东来势汹汹。另外两家巨头赛诺菲、GSK，同样各有布局。其中，2024年底，赛诺菲启动了21价肺炎结合疫苗III期临床，预计2027年提交上市申请。Biotech也不容小觑。2024年9月，Vaxcyte公布31价肺炎球菌疫苗VAX-31的I/II期临床数据，安全性与Prevnar 20相当，免疫原性也表现不俗，随后公司股价大涨45%，市值超过130亿美元。Vaxcyte曾透露，VAX-31关键III期临床将在2025年中期开始。辉瑞需要实打实的下一代产品，才能巩固其地位。Prevnar 25正在开展II期临床，而另一种更先进的版本正处于临床前阶段。分析师表示，市场可以期待，Prevnar系列产品在2025年下半年得到更新。2025年JPM大会上，Bourla表示，辉瑞对近期推出和正在研发的产品充满信心，比如CDK4抑制剂Atirmociclib，该药物正处于乳腺癌二线治疗的后期测试阶段。
艾伯维似乎是一个反例。如果说，诺和诺德由于此前期待过高而造成落差，那么，艾伯维就像长期被看低后反而因为成绩中规中矩而并未出现什么波动。2023年被默沙东的Keytruda反超前，Humira是否会失去“药王”的桂冠讨论就一直没有停歇。这款在自身免疫疾病领域大杀四方的产品，2002年上市以来，用10年时间超越辉瑞开发的Lipitor，又在专利丛林保护下，将“药王”名头占据10余年。质言之，20多年里，Humira为艾伯维带来超过2000亿美元的销售额。而市场担心，失去这款一度占据营收半壁江山的单品，艾伯维是否能够消化负面影响。出乎预料的是，Humira的红利仍在发挥影响。2023年，超过90%美国参保患者选择Humira，而非转向更便宜的仿制药。根据2024年前三季度财报，艾伯维在自身免疫疾病板块营收193.88亿美元，稳居赛道王座。其中，Humira同比下滑了37.2%%，但总量有22.27亿美元。Skyrizi、Rinvoq等新一代产品，则以较高的增速填补Humira的收入缺口。所以，在Humira销售额继续回落的背景下，艾伯维的未来将会更加依赖后续的管线开发。艾伯维多年前就在筹划新旧交替的第一步，目前看上去还不错，却不代表下一步就能平稳落地。Rinvoq用于治疗非节段型白癜风患者正处于后期试验阶段，预计2025年将公布结果。艾伯维首席医学官Roopal Thakkar曾指出，该白癜风领域尚无系统性治疗方案获得批准，暗示Rinvoq存在巨大增长机会。可倘若临床数据不及预期，艾伯维最终恐怕也难以逃脱股价下滑的命运。1、Drug-Trial Results Could Shake Up Pharma Stocks in 2025. Watch Eli Lilly, Pfizer, and More.![]()
