近期黄金又创下了历史新高，震荡加剧，金价因何而动？新高后的金价去向何处？
回望历史，每一次黄金的大行情都对应着货币体系的深刻变化，站在百年视角下来看黄金或许有新的启发。
01
长期视角：百年“炼”金
一、金本位制：纸币与黄金的第一次挂钩
17世纪中叶，英国的货币也是以银币为主。老年的牛顿当年就在英格兰央行负责铸币工作。但由于官方金银定价问题（银价低而金价高），导致很多人拿着白银去国外换成黄金，然后再拿到国内赚差价。随着黄金不断流入、白银不断流失，国内黄金越来越多。1717年通过了使用黄金铸币的议案，黄金和英镑关系每盎司3英镑17先令1/2便士，开启了央行的货币金本位时代。
金本位制下，央行发行的纸币必须要能够兑换成黄金，对流通的纸币量有严格的限制——央行黄金储备量决定了纸币发行量。央行无法自主发行货币，黄金储量决定货币价值，因此货币无法超发，黄金价格也长期处于稳定。
①本国内部，货币与黄金固定比例挂钩 → ②国际层面，黄金是各国公认的货币 → ③两国之间的外汇汇率由此固定。
图解金本位制：
资料来源：华安基金整理
金价的第一次跳升：
1930s金本位解体
第一次世界大战爆发后，黄金禁运，英镑刚兑黄金信心下降，英国财政赤字严重，一度金本位暂停，之后重启，但1931年宣布放弃金本位。随着1929年大萧条来临，金本位制度问题出现，黄金纷纷提取，政府收购黄金，私人藏有黄金属于违法。
1934年出台《黄金储备法案》，黄金价格从20美元跳升到每盎司35美金，并扩大了美元发行量。
金价的第一次跳升
二、布雷顿森林体系：黄金与美元的挂钩
二战后美国拥有全球黄金的75%。1944年7月，44个国家的代表在美国新罕布什尔州“布雷顿森林公园”召开联合国和盟国货币金融会议，建立了以美元为中心的国际货币体系：美元与黄金直接挂钩，其他货币与美元挂钩，实行固定汇率制度。三十五美元兑换一盎司黄金（美元被称为美金的由来）。
但这一体系天然存在着一种矛盾，美国经济学家罗伯特·特里芬在其《黄金与美元危机--自由兑换的未来》中指出，美元作为全球贸易结算和储备货币的一个不可调和的矛盾：
① 美元持续外流来支撑全球贸易结算，即美国国际收支长期逆差（进口>出口，美元流出）；
② 美元作为国际结算货币需维持币值稳定，又需长期顺差维持稳定（出口>进口，美元流入）。
黄金的第一轮大行情（1971.8~1980.1）
布雷顿森林体系解体
上世纪60年代，越战失败后，各国抛售美元，换汇黄金，美国黄金储备量迅速下降，美元难以兑换到原本规定的黄金量。1971年8月美国停止兑换黄金，1973年布雷顿森林体系解体。
黄金价格从1971 年的 42 美元/盎司一路飙升至 1980 年 1 月的 850 美元/盎司，价格翻了约20倍。
黄金的第一轮大行情
三、美元主导的货币体系建立：
黄金开启长期对冲货币超发之路
布雷顿森林体系崩溃后，国际金融形势更加不安，各国都在探寻货币制度改革的新方案。1976年1月，在牙买加首都金斯顿签署了一个协议，称为《牙买加协议》。同年4月，IMF理事会通过了IMF协议的第二次修订案，从此国际货币银行体系进入了一个新的阶段——牙买加体系。
体系最重要的两条就是：①美元和黄金不挂钩了，印多印少全看货币当局；②浮动汇率，各国与美元的兑换看市场需求。自此全球开始了无“锚”印钞之路。
从美元的长期购买力可以看出，一个世纪以来，美元贬值了97%。这是近100年来黄金长期增值的深层逻辑。
货币超发情况下，美元购买力长期下降
资料来源：wind，华安基金
黄金的第二轮大行情（2001.3~2011.9）
互联网泡沫与08年全球金融危机
2001年，黄金开启了第二轮牛市。在这期间发生了互联网泡沫、911事件、伊拉克战争以及全球金融危机爆发，大家为了避险疯狂买入黄金，黄金开始疯涨，全球央行量化宽松大量撒钱以及止不住的通胀预期也给黄金推波助澜。在央行狂买黄金和珠宝需求的双重加持下，黄金于2011年9月6日创下了1920美元当时的历史新高。
风险事件频发，全球避险需求陡增
黄金的第三轮大行情（2018.8~至今）
经济弱增长、货币超发与债务扩张
第三轮黄金牛市从2018年启动，背景是全球经济增长放缓以及逆全球化大潮。
随着2019年美联储开启降息，以及疫情之后全球央行开启了天量放水，黄金在当年站上了2000美元关口。
2022年，俄乌冲突又使得黄金站上了2000美元，虽然随着美联储taper和加息黄金一度回落至1618美元。但2023年后，随着经济衰退和加息周期的逆转，以及各国央行买买买剁手黄金，黄金一口气冲上了2400美元/盎司的历史关口。
本轮黄金行情：全球经济增长放缓以及逆全球化大潮下，黄金一路上冲破2400美元整数关口
从长周期的历史视角我们可以看出，黄金的大级别行情产生根本原因是货币因素，但中短期的波动来看，金融与货币因素也紧密相关。我们总结了黄金的分析框架，一句话就是：
长期看货币、中期看金融、短期看交易。
黄金分析框架
资料来源：wind，华安基金
02
中期视角：通胀与反抗
黄金作为一种实物资产是不会产生利息的，而货币是有息资产（如：存银行、买债券...）。所以你持有黄金的机会成本即等价于真实利率：实际利率=名义利率-通胀预期。
当对标美元时，剔除通胀因素的美元实际利率（TIPS）才是持有黄金的机会成本。
我们可以看到07年以来，金价的表现与美联储货币政策行为的一致性较高（利率负相关），这即是黄金的金融属性。
美股通胀指数国债(TIPS)10y&Au9999黄金现货
来源：wind，华安基金
按照上述结论美债利率作为持有黄金的机会成本，通常情况下与金价应是负相关。但本轮黄金上涨的特殊之处在于，金价大涨的同时，还伴随着美债利率的大幅抬升。
美股通胀指数国债(TIPS)10y&comex黄金期货
从供给看：
黄金供给稳定，属于供给紧平衡资产。
黄金供给稳定在4300-4800吨，年化增长1%，较为稳定。供给结构也十分稳定：75%金矿+25%回收。所以从供给端看，黄金并没有太大的变化。
数据来源：世界黄金协会，2023
从需求看：
央行是黄金的“边际定价者”。
需求端的变化，会导致需求曲线的平移，从而导致供需曲线的重新平衡定价。
在2022和2023年，央行购金创下了有记录以来的最高峰。其中，我国央行买买买的势头最猛，从2022年四季度开始连续18个月购买黄金，并且眼光也十分毒辣，每次买金都买在了黄金向上的拐点上。
中国央行连续购金
数据来源：wind，华安基金
央行购金，需求曲线向上平移
数据来源：国金证券
03
短期视角：进击的黄金
若中长期视角是以年为标尺，那么对于一些交易型的投资者来说，如何判断短期的走势呢？
短期层面来看，黄金更多的是受到交易因素影响，如：投资者情绪、避险因素......
人们常说“乱世买黄金”即是对黄金避险属性的偏好。08年以来，风险事件频发，每次风险事件后，金价皆有不俗的表现，其中不乏短线资金的博弈，随之而来的就是震荡加剧。
风险事件发生后金价均有所表现
数据来源：wind，华安基金
每次高位后，短线资金博弈震荡加剧
数据来源：Bloomberg，华安基金，2024/7/19
如何看待本轮黄金表现呢？
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尾声
上周黄金冲高再度创出历史新高。在冲高回落后的黄金又将何去何从？
后市展望
我们对三季度黄金行情维持相对乐观。当前伦敦金价格在2400美元关键点位企稳。近期美国衰退信号加强，PMI景气度和非农就业数据均不及预期，通胀明显下行，强化了市场对于下半年降息的信心。
中长期看，全球央行去美元化进程加速，央行购金需求超预期，支撑了黄金的表现。此外，地缘冲突仍有不确定性，黄金配置价值凸显。
本周黄金重点关注信号：
（1）美国PCE通胀；
（2）密歇根大学消费者信心指数。
影响金价的核心因素每周观察
资料来源：华安基金
本周全球宏观投资日历
资料来源:Wind，华安基金（标红数据对黄金影响较大）
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END
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以下 不是黄金的属性？
A. 抗通胀 B.避险 C.生息
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