“我们强调‘经济未必好，市场未必差’的观点。前者的概念是总量的边际增长，后者的概念是预期的边际变化。”
问题1
反弹和反转的区别其实很难定义，持续时间足够久，上涨幅度够大，即使震荡但不破新低，叫反弹还是反转呢。我们更倾向于这样表达对当前市场的看法：市场大概率已经确认了一个大级别的底部。
这意味着我们认为未来的市场走势可能有两种画面，乐观的情形类似1999年或2014年，市场底领先经济底出现，风险偏好随预期改善持续提升，成为市场上涨的核心驱动。
悲观的情形类似2016年或2019年，虽然震荡分化，但估值保护和预期反转构筑了一个坚实的底部，股价由基本面的逐步兑现驱动，未必市场普涨但个股的投资机会并不少。
作为以自下而上精选个股为核心投资策略的资产管理人，这两种情形其实都是我们乐于见到的。
只要投资人不再一味沉迷于悲观叙事，风险偏好得以修复，至少不会忽视很多公司还在持续兑现成长。市场的价值发现功能恢复正常的环境下，基本面投资将大有可为。
问题2
9月24日的三部门发布会显示出很强的诚意，随后跟上了一揽子增量政策，对市场的信心修复起了很大帮助。
互联网时代的快速传播也造成了情绪的放大。市场上涨并不意外，但上涨的速度和幅度确实超出想象。
虽然上涨之后但整体估值水平也并不高，我们认为市场横向和纵向的比较仍然处在一个较为低估的状态，但以这种亢奋情绪持续上涨是不现实的。
震荡分化是一个很正常并且健康的状态。
问题3
我们对市场保持积极，很大程度并不是因为我们对市场和经济周期有什么特别独到的解读和预测，而是从自下而上的角度，很多中国公司的竞争壁垒足够深厚，市场的定价忽视了他们依靠自身能力在复杂环境下实现持续增长的可能性。而我们认为这种可能性并不小。
问题4
另一方面，经济结构转型本就需要时间，当前的政策导向似乎对于阵痛式的转型路径有所修正，一旦有了稳定预期，对市场的影响将不至于过分消极。风险偏好的改善不一定要走向极端的亢奋，只要从极端的低落修正到正常就好。
我们还是强调“经济未必好，市场未必差”的观点。前者的概念是总量的边际增长，后者的概念是预期的边际变化。这其中有很大不同。
问题5
但本质上我们只需要做好自己的核心策略，在整个公司的能力建设和价值理念都基于选股的前提下，我们没有能力也没有意愿大仓位交易板块热点的轮动。
问题6
从基本面的角度，外部环境的变化对我们选股确实会产生思路上的影响。以前的一些经济增长和商业模式的假设变得不够确定了，那就需要我们在新的约束条件下优化股票池和投资组合，这也是我们过去几年一直在做的。
比如在投资驱动转为消费驱动的经济结构转型背景下，我们开始更加关注很多品牌驱动型的公司。
在总量增长放缓，但同时竞争趋缓格局优化成为行业趋势的背景下，很多公司的业绩增长并非由收入增长驱动，而是由利润率提升驱动。
在国内需求不振的状态下，很多公司并非仅依赖国内的总量增长，而是在海外或国内细分市场寻找需求。等等。
这样的变化并非是一个自上而下的主动调整，而是在自下而上选股的过程中结合环境的变化做决策优化的结果。
在任何的外部环境下都有增长的公司和上涨的股票，而任何的外部环境也都有投资中需要承担和管理的风险对价，对我们的投资策略而言本质上并无不同。
问题7
估值不继续拖后腿是我们基本面投资者希望看到的，而现在的估值水平甚至有不小的提升空间。我们认为在市场预期正常化之后，基本面投资大有可为。
问题8
问题9
但我们认为判断beta是很难的。主动投资更纯粹地基于对alpha的判断，虽然也有难度但总体有迹可循，方法论可积累可复现，投资结论也有较长的保质期。
但做被动投资，要判断的beta并不是一个简单的因子，而是一群相互竞争、多层博弈的公司的组合，落实到市场表现上还会叠加很多情绪因素，投资结论很可能是高频变化的。
我们还是建议普通投资者选择自己认同和信任的专业资产管理人，敬畏市场，相信专业。
投资没有捷径，可能有少量极具天赋的个人投资者，但大多数时候良好的投资结果是长时间的付出和大量案例经验积累的结果。
问题10
结合近两年的市场，我认为投资者最需要避免的是情绪的波动。如果你认为投资本质上还是基于理性而非感性的，是基于投资学而非基于传播学的，“情绪稳定”就是投资中非常难能可贵的品质。
人云亦云是一种最安全的做法，同时也意味着平庸。人弃我取是一种承担风险的策略，但所承担的风险也与可预期的回报相称。
市场上有大量的标的因偏见而低估，有的偏见需要大量的研究才能得以纠正，而有的偏见只需要具备常识且情绪稳定即可辨识。
近两年的市场显然受情绪影响很大，时间也很长，长到很多投资者以为追逐情绪走向是一种主要的投资模式，把“市场怎么看”置于“我怎么认为”之前，我认为这是舍本逐末、且不可能做出超额收益的。
投资更应该是投资者与投资标的之间的契约，市场只是一个出价方而已。
编辑：伊娜
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