【陆浦投资宏观研究】私募资管机构2024年10/11月信心评级-债券篇

首创证券

重点关注：1）资金面方面，本周央行净投放1871亿元，其中逆回购投放18014亿元，到期843亿元，国库现金定存到期800亿元，MLF到期14500亿元。下周临近税期，叠加大额逆回购到期，同时新一轮化债地方债加速发行，关注其对资金面扰动情况。2）基本面方面，整体上，除消费外，10月经济数据并未有其他亮眼表现，反映出当前经济基本面底色仍然偏弱的现实尚未改变，国内有效需求偏弱，经济持续回升基础仍待巩固。

华鑫证券

上月资金利率先下后上，整体均衡偏宽松，中下旬随着银行融出资金增加、央行逆回购持续净投放、LPR报价下调25bp，资金面整体回归平衡；利率市场各期限国债收益率涨跌互现，当月LPR调降25bp。截至月末，长端利率下行至2.1476%，全月累计下行0.42bp，收益率曲线较上月走平。 

9 月最新经济数据展现出边际复苏趋势，消费投资端都略超预期，但价格方面仍偏弱；金融数据仍然较弱，除季节性因素外也体现了当前内生融资需求仍有待进一步强化。10月官方制造业PMI数10 月政策面依然较为宽松，月内LPR调降25bp，央行继续公开市场国债买卖操作并启用买断式逆回购，10月央行流动性合计净回笼2685亿元；9月末至10月内多次会议均释放积极的政策信号，货币政策仍有进一步宽松配合财政政策的空间。在经济复苏基础依然薄弱、外部环境依然严峻的背景下，货币政策会继续保持宽松，强化“逆周期”调节作用。因此，中长期来看，债市处于较为乐观的市场环境。

西部证券

综上，在政策力度发生明显的变化下，四季度国内经济前景不太明朗，货币政策和流动性环境预计仍比较友好，财政政策力度未知，由此债券面临的形势比较复杂，需要紧密跟踪经济基本面的变化和政策的进一步变化。

世纪证券

纯债固收策略:财政货币携手发力，债市保持多头思维

化债规模基本符合预期，补缺口不新增赤字，收储与消费政策尚未兑现，市场保持期待。10万亿的化债总量符合预期，6+4的结构来看偏弱，但长期来看化债除节省利息之外，还能腾出还债资金用于民生与消费支出。尽管规模更大的城投的经营性债务中期偿付压力还在，但财政同样在”影资平台经营性债务“等方面有一些积极增量表态，预计每年对GDP拉动在0.6%-0.9%。

当前通缩压力不减，外需走弱的趋势不变，经济内生向上的弹性还偏弱。央行“坚定坚持支持性的货币政策”，年内2万亿左右的增量供给扰动可控考虑到政策不确定性下降、岁末年初的配置行情已至，对债市仍保持多头逻辑。从曲线结构来讲，后续牛陡的概率更高。

信达证券

美国大选、美联储议息会议、全国人大常委会会议召开等一系列重大事件相继落地，对债市总体影响偏中性。接下来需持续关注几个方面对债市的影响:一是后续增量财政政策的空间和发力方向，二是经济基本面的修复情况和持续性，三是海外因素对国内基本面的影响及相应政策加码的预期,四是货币政策支持力度。此外近期投资者风险偏好提升带来的股债跷跷板效应、广义基金资金端赎回风险或对债市继续造成扰动。中期来看，债市大环境依然友好，当前经济基本面仍面临有效需求不足和通缩压力，货币政策依然保持“支持性”，降准降息仍有空间，政治局会议要求更大力度降息，债券收益率曲线预计保持中期下行趋势，债市中期慢牛格局未改。

华宝证券

本周经济数据陆续出炉，基本面边际延续小幅修复，政策的冲击渐息，债市整体上涨，随着理财规模恢复，信用利差继续收窄，国债长端受限于对地方债供给和后续政策的忧虑，国债活跃券收益率曲线陡峭化下行。

策略上，从10月金融数据、经济数据等政策出台后的首月情况来看，基本面边际小幅修复，总量和结构上部分呈现改善迹象，房市在价、量上均有所企稳，政策观察期内尚需要更多、更长的数据来进行进一步的验证确认，股市、债市整体仍维持区间震荡。理财规模恢复增长，信用债的一级发行和二级交投情绪持续修复;长端利率债本周下行突破了重要整数但大体尚处震荡状态，强势下行需要基本面数据再度走弱及货币政策进一步宽松的支持。当前基本面整体呈现底部修复，增量政策短期不会集中出台的背景下，继续以战术性的立场运用久期策略，审慎对待长久期资产，结合曲线形态对组合进行久期因子的调整。

财达证券

从央行的政策态度和操作情况来看，维持流动性合理充裕的态度并未发生变化。节后资金利率向政策利率靠拢，本次调整后不论是信用债还是利率债相对价值均得到有效提升。

总体而言，中长期债市的基础仍然是基本面，债市的核心影响因素资金面没有发生变化，预期导致的市场调整，被情绪放大，最终回归基本面。债券调整之后已经逐步具备配置的价值，等待预期差的出现，债市回归。

申港证券

近期，市场受到美国大选、人大常委会召开后发布的财政政策落地预期等影响，波动有所加大。叠加年末或有的理财赎回预期，目前配置的主力集中在波动小、确定性更强的短久期资产，长端利率走势较为纠结，信用利差有所走阔。

乐瑞

中性

目前十年国债收益率相较于潜在的不确定性，仍然具有一定的配置价值。短期内，密切关注改策出台的方向、力度和节奏，并积极做出相关应对。

优美利

本周债市主要围绕增量财政政策博弈，资金面宽松，美国大选结果出炉，特朗普当选，美联储降息25bps，市场对同业活期存款利率下行的预期升温，将带动银行负债成本降低，利好债市做多情绪，周五人大常委会批准了从24年起，未来三到五年内直接增加地方化债资源10万亿，通过地方公开债的方式替换存量隐性债务，直接利好城投债，推动收益率下行，信用债整体修复，中端表现相对更好。各线商品房成交回落，10月商品价格延续下跌，CPI同比涨幅回落PPI同比降幅走扩，低于市场预期。展望后市:10月以来票据利率处于低位，并且一度接近零利率，信贷需求的修复比较有限，同时同业活期存款利率的下行也将进一步利好短债。目前经济仍在低位运行，近期刺激政策的效果有待时间检验，基本面对于债市仍然利多。

5.2 管理人信用债观点汇总

首创证券

本周城投债收益率偏离中债估值成交共1058笔，其中低估值偏离17笔，高估值偏离成交1041笔，低估值偏离成交主要集中在贵州区域，高估值偏离成交主要集中在山东区域；各等级城投债信用利差均有所收窄；各期限城投债信用利差均有所收窄。10万亿规模的化债政策出台后，城投债受市场热捧。近期，城投债收益率整体下行，信用利差修复，化债被认为是城投行情走高的核心动力。本次化债一方面缓释了城投债务压力，另一方面有助于地方政府腾挪出更多精力发展经济，从而实现城投经营的良性循环。

华宝证券

信用债虽延续回暖，但流动性较弱、利差再度收窄，信用债的性价比依然不够高。

财达证券

本周信用债一级市场发行量和偿还量环比均有减少，资金延续净流出，二级市场收益率整体延续下行，城投利差整体收缩。当前信用利差普遍收缩，绝对值处于相对偏高的位置，取向上建议关注边际上化债利好相对较大省份的短久期城投债品种，长久期品种配置仍需谨慎。

申港证券

10月虽有化债行情演绎，但流动性较差的弱资质城投债在赎回扰动下时有大幅度的高估值抛盘，故而全月来看，信用下沉策略的回报率表现相对不佳。时至11月，随着配置盘委外资金抢跑进场，债基规模往往会在年末再度走高。随着后续化债的落实叠加年底抢配行情，相信账户的净值表现将迎来修复。

乐瑞

信用债:中性偏多

目前信用利差处于偏高水平。利率的调整负反馈。但考虑到权益快速上涨阶权益市场的暴涨使得信用市场出现了一定程度的段已经过去，理财等机构的提前应对，预计负馈继续加强的概率很低。

优美利

本次化债政策发布后，地方债务风验和城投企业的偿债压力显著缓解，安全性增强，也会更加利于弱资质和高风险重点区域的城投债，28年前到期的城投情几平没有兑付风险，大规模的债务置换将进一步强化资产荒行情，违约风脸下降的同时预计城投情供给也将更加稀缺，目前城投债信用利差处于较高位，后续有较大利差的下行空间，美联储降息的落地也为国内宽松的货币政策空间提供友好环境，国内市场仍有继续降息的预期。历年从11月下旬起基金和保险会提前布局下一年开门红资产，在化债措施下部分城投债的兑付得以保障，有望推动对城投债的配置行情，关注年底配置上车的机会。

5.3 管理人可转债观点汇总

华宝证券

本周中证转债涨跌幅为-0.91%，日均成交额为802.06亿元。全市场涨/跌只数为114/417;全市场中位数价格为115.6元，较上周下跌1.32%。计算机、石油石化、传媒行业表现最强，国防军工、非银金融、通信行业表现最差;偏债型表现最强。从绝对估值指标来看，可转债ccb模型溢价率为-3.06%，较上周下跌0.24%，自2020年1月以来历史分位为5.43%。最新信用债YTM-转债YTM为2.60%，较上周下跌0.20%，自2020年1月以来历史分位为19.08%。

华金证券

权益市场快速上行，转债市场修复大幅落后，致使转债市场溢价率水平也大幅压缩，特别是偏股型转债溢价率水平压缩厉害，若权益市场继续回升，转债的弹性非常优秀。后续我们将保有对权益市场积极心态及转债估值继续修复回升的信心，更关注权益市场风格分化，在仓位管理、转债品类及行业配置上更积极、细致，也积极在个券估值差异中进行轮动切换，在管控好市场波动风险下积极把握市场机会。

优美利

本周(11月11日-11月15日)权益市场明显回撤，转债跌幅相对小。上证指数收于3330.73点，一周下跌3.52%，而可转债等权指数回调1.06%，本周转债日均成交额有一定增长，为802.06亿元。转债行业层面上，合计仅有2个行业收涨，27个行业收跌。从风格来看，本周纯情表现占优，权益风格偏向价值大盘风格、分价格区间来看，小于90元:90-100元、100-110元和120元以上价格区间转股溢价率估值压缩，而110-120价格区间的溢价率估值走阔，即在正股回调中，较其他品种更具有一定抗跌性，由于此前市场赚钱效应又持续吸引场外新资金入场，市场活跃度和成交量仍然较高，预计转债或随权益市场维持区间震荡，这对于波段增厚带来交易机会。结构上看，低估值、同时具备债性安全边际的弹性转债在信用修复持续效应下或有望更好地发挥跟涨能力。此外，由于上市公司在当前的降息周期下，尤其市场利率的下行，希望能够发行新债或者利率更低的债来替换原有的债务。而这也是促使上市公司提前赎回转债的底层逻辑。提前赎回不仅有利于剩余存量估值的提升，也对吸引市场增量资金强赎博弈带来良性循环，在大量转债临期的当前市场下，公司策略把握强赎条款带来的赚钱效应或将是一大超额收益来源。