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作者 | 弘文 陈嘉懿
编辑 | 袁畅
2024年8月，中国平安发布半年报，归母净利润同比增长6.8%，年化营运净资产收益率达到16.4%，中期派息保持稳定。在上半年挑战而复杂多变的宏观环境下，这个业绩的取得并不容易。
与此同时，投资业务再次成为其中 “亮点”之一。凭借稳健的资产配置战略，前瞻性拉长久期缺口、择机抢配长久期债券等一系列操作，中国平安超5万亿的保险资金投资组合在上半年实现了年化4.2%的综合投资收益率，同比逆势提高了0.1%。
这样的投资业绩是如何取得的？
背后是怎样的投资方法和理念？
下阶段平安集团的投资战略和配置目标又是什么？
这成为我们对话中国平安总经理助理、首席投资官邓斌的源起。
问：平安集团今年的投资业绩相当出色，收益率逆势上升，在做具体投资布局的时候，你们是依据怎样的投资原则？
邓斌：我们投资的原则叫做“战略定力、穿越周期；战术机动、未雨绸缪；配置均衡、分散风险”。最重要的是前面八个字“战略定力，穿越周期”。战略资产配置是价值链配置中最核心的环节，其次才是战术配置，再次是择券。
我们坚定地从穿越周期的角度出发构建战略资产配置，这意味着我们要对所有的大类资产十年以上的投资收益特征做好分析假设和测算。这包括大类资产的长期表现和互相之间的相关性，而这些资产的波动率和相关性也决定了整个组合风险的大小，把这些加总在一起和负债状况做结合，就形成了平安的长期资产配置战略。
在长期资产配置的形成过程中，我们最核心的风险偏好指标就是偿付能力。偿付能力包含了资产、负债、运营等等各种风险因子，它是最综合的风险指标，比任何一个单独风险指标，都更全面，也更有指导意义。我们构建的组合要达到在压力测试下，偿付能力指标高于内部标准，而这个内部标准又应高于监管底线标准的要求。
有了战略资产配置的指引后，它就会成为整个组合的“强牵引”。平安的大类资产配置比例一定是沿着战略资产配置的中性配置水平附近运动的，这个运动的幅度也是由风险偏好决定的。最大的波动幅度能到多大，一切都是科学计算的过程。哪怕是十年、二十年，我们在某个大类资产的配置比例不会因为突然之间某个市场的牛熊切换而发生应激式的变化。
问：具体到战术层面，平安今年做对了什么？又克服了怎样的考验？
邓斌：在组合管理的长期过程中，要不要做更多的战术性判断，这点也非常的重要。我们今年的战术性判断，是根据我们近年对经济周期、市场周期的中长期判断来制定的。
我们在几年前就判断，随着老龄化的进一步加深，随着中国经济新旧动能的转换，必然会出现市场利率下行的过程。
所以，平安从几年前开始，每年都是超预算的配置长久期利率债，当年我们出手配置的债券利率比现在高很多，这给我们打下了丰厚的“家底”。
当我们预判到利率下行后，我们也看到中国经济独特的优势，就有很多大型的央国企分红非常好。这些大型企业的底层现金流非常的稳定，它的业务也非常的好，而且它的市场估值PE、PB都非常低，这里就出现了一个结果，它的股息率非常高，股价潜在的抗跌性就很好。
所以我们在多年以前就是许多大型银行股的长期持有者。从去年开始，我们更是开始布局各种央国企，把高股息的红利型的价值股，不只是银行，还有能源、电信行业的央国企股票予以布局。这样的布局基本会占到我们权益类资产的一半左右。这使得最近连续三年，我们的权益投资表现远远高过沪深300全收益指数。以我们这么大的资金体量而言，这样的收益回报还是令人满意的。
投资上我一直喜欢两句古话，一句是《孙子兵法》里的“以正合，以奇胜”。另一句是岳飞的话“阵而后战，兵法之常；运用之妙，存乎一心”。联系到投资上，就是我们要前瞻预判宏观走向，不是等政策发布后再反应。
当我们能够一方面谨守投资纪律和均衡配置，另一方面在一定程度上预判宏观，我们就有机会做好逆周期的投资配置，并取得一个战术性的超额收益。这就是我们投资在战术配置层面的特点。
问：保险资金的负债周期决定了它是一种长期资本和耐心资本，平安如何看待耐心资本这个角色？又如何在战略和战术上充分发挥长期资本的优势？
邓斌：从资产负债表的角度来看，保险资金尤其是寿险资金的负债久期大致在15年到20年之间，具备典型的长期资金特征。
而且，平安有大量传统的终身寿险的资产，这些资产的负债成本和现金流都是长期确定的，这对投资来说是一个比较“完美”的状态和条件。
但从投资端考虑，我们面临的任务就是要在“不确定的市场环境”下找到“确定性的收益”，并进而实现这种“确定性的收益”，这有相当的难度。
所以，配置战略上，我们会尽可能的多配置有确定性现金流的长久期资产，包括长久期利率债、确定性收益的长期资产等（在合适的回报率），这样可以使得我们的资产久期尽量的靠近负债久期。
这个目标也就定义了我们保险资金作为长期资金、耐心资本的三个投资特征：
第一，我们投资的稳定性非常强。我们投资一个东西，不会整天想着炒资产，炒股票，我们的目标更多是实现配置。在我们的投资收益里，长期而言，80%以上的投资收益的变化是由资产配置来解释的，剩下的才是择时、择券的贡献。任何时候，挖掘到一个好股票，对平安的收益大盘子来说只是沧海一粟，我们最主要的投资收益来源还是大类资产配置。
第二，我们的投资是逆周期的。因为长久期资产和配置的强稳定性，所以平安的组合是可以穿越周期的。我们不惧怕短期内部分资产出现周期性的波动，甚至可以逆周期配置我的资产。我们不会因为市场跌下来了就赶紧止损，做短期的追涨杀跌，相反，我们把握这种波动实现逆周期的低买高卖。
第三，我们不追求极端的高收益。作为投资者，我们会阶段性的发现部分资产的短期收益率明显高于我们保单的收益率需求。但我们不会就此大幅增配这类资产。投资是风险与收益的平衡点，收益越大往往也风险越大。我们还是会重点配置确定性强、可预期性强的长久期资产，把握它们给出的长期稳定的、可预期的，同时是相对比较合理的收益。
问：保险资金作为长期资本和耐心资本，在实际投资中还有面临哪些“堵点”和“痛点”？平安自身做了怎样的调整和应对，又期待哪些突破？
邓斌：我们认识到保险资金的投资特点，也要尊重它的基本规律。
在当下环境，如何实现长期、稳定的收益回报率，让资产负债表和利润表产生更大的稳定性，很大程度上就是我们现在面临的最大痛点之一。
权益投资上，比如说我们投资的一些高股息股票，不只是银行股，还包括能源股、电力股、航运股、通讯股。我们会尽量保持着组合的适度分散，分散其中的风险。其中一些大型企业的市值很大，但交易量比较小，它的价格很容易偏离企业的实际价值。如何公正、准确地计量这些资产的价值，或许不仅是市值法，这是我们期待未来去探索的。
投资组合上，如何使得我们的负债和资产都产生稳定性，并在会计上体现出稳定性，也是我们面临的挑战之一。我们对客户的负债，很多是终身的，所以我们在配置资产时也会从“终身”的角度去配置一些二十年、三十年的债券，通常这部分资产也不会卖出。但如果这类资产出现市价的大幅波动，我们是否就要因此而做组合的大幅调整，以平滑我们净资产端的收益波动？还是可以在会计处理上更“稳”些，更能反映我们组合强稳定性的特征和需求，这也是我们期待的突破。
问：平安的可投资资产已经超过5万亿了，众所周知资产规模是收益率的“天敌”。平安如何克服资产规模扩张对投资收益率可能的影响？
邓斌：保险资金规模越来越大是既定的趋势。2018年我回国工作时，中国保险业的可投资资产是18万亿，现在已经将近30万亿了。可投资的钱越来越多，而整个市场的品种收益率在下行，这推动我们去做更积极的调整和战略部署。
过去，保险资金的配置策略可能比较简单，通过配置一些国债、非标债，再配点股票、不动产，就基本能覆盖保单的内含价值回报假设了。
但面临全球百年未有之大变局，全球的经济结构正急剧改变。过去旧的经济结构正在向以人工智能AI推动的新的经济结构转型，这是康德拉季耶夫周期的转折点。
在这个转折点的时候，很多事情是剧烈变化的。在这样的大环境下去寻找出新的增长点，做出合理的长期配置，是我们面临的巨大挑战。
平安为了寻找新的投资目标，满足再投资的切实需求，正在对新质生产力做非常深入广泛的调研分析，来寻找确定性的增长点，匹配我们的投资寻求。
在和新质生产力产业进行广泛接触后，也显著增强了我们对中国经济的信心。当我们和这些领域的科学家、专业技术人员、各层面人士一起交流的时候，你能感觉到他们的信心，他们对产业发展的热情和对市场空间乐观的展望。和他们坐在一起，你会感觉到一个新的世界正在打开。这是我们在未来投资上重点研究的方向，我们相信，未来中国的GDP，满满都是机会，而如果能抓住这部分上升的产业，那就是我们的机遇。
问：近期，国家召开了多个重要会议并为短期和中长期的政策走向定下了基调。您从中有没有观察到新的投资机会？在这些领域中，平安是否已有所布局？
邓斌：新的投资机会，在权益方面更有确定性的就是新质生产力的方向。新质生产力方面我们做了大量的研究和投资工作。具体来讲，包括清洁能源、低空经济、突破短板的硬科技等等。储能、风能、光能、水能这些个股上的配置我们也都在积极参与。
历史上的公开信息可以看到，平安在长江电力等水电股上有成功的配置，也取得了相当丰厚的回报。
我们预计，新质生产力在将来中国GDP应该至少占到15%以上的比重，由此衍生出的社会的变化，生活形态的变化和投资机会非常更多。
同时，当中国从高速发展转向高质量发展的阶段，在固定收益产品市场里面，也会出现很多重要变化。
过去中国的企业债、信用债市场并不发达，很少有优质的企业发长期的信用债。但这一点在海外固收市场上是常见的。我们可以看到百年以上的老企业，大企业，动辄可以发三十年的企业信用债，或者五十年的信用债。
我们相信从现在到未来十年，我们会看到中国的优秀企业，它在公司治理上和经营能力上会有质的飞跃。这样一批具有长期存续能力的企业，会带来中国信用债市场的明显变化，也会拉开不同债券的信用利差，这些变化都是保险这样的长期资金所欢迎的。
同时，随着更多中资企业持续提升“出海”的业务规模，全球化的投资机遇也会出现在资本市场。未来我们可以想像，随着中国经济的发展，上市公司治理的发展，以及人民币国际化的进展，中国公司在海外的战略性布局一定会扩大的。这样也会给我们提供更多的投资选项。
问：中国平安以及旗下子公司在年内多次买入港股银行股，背后的考虑是什么？后续平安在权益投资方面的主要策略是什么？
邓斌：权益投资是战略资产配置中非常关键的一部分。因为一个保险企业投资的最终目标是要满足负债的需求。这仅仅靠债券投资是完全不够的。所以一定要有成长性的资产。
平安的资产配置可以看做是“双哑铃型”的均衡配置。
第一个“哑铃”是整个组合配置，一端是长久期的利率债，一端是风险资产。
风险资产项下又有一个小“哑铃”。一端是成长型的股票，例如平安在加大研究配置新质生产力；另一端是高股息的价值型股票。
至于为什么投港股，因为港股的相对价格和股息率更有吸引力，但我们的股票投资A股H股是均衡的，不偏颇。
问：债券市场今年上涨了很多，各方讨论也很多，平安未来在债券方面的投资布局原则是什么？
邓斌：平安在前一段时间里，债券利率比较高的时候，是大规模、超预算配置了长久期的债券。现在随着利率持续下行，验证了当时判断的正确性。
现在这个阶段，需要更有耐心的投资。我们倾向“按部就班”的按照我们的长期配置的计划去配。但不需要那么超规模，超预算的去配。
在配置策略上，有两种错误，一个是股票高、利率上行环境下高配股票不重视债券配置，另一个是利率低的时候大规模锁定长久期资产。过犹不及，两个都是错误的，要避免。
从现在往后看，利率还有机会下行吗？我认为概率是有的，下行多少见仁见智，但方向还是比较明确。
同时，我们坚定的不认为中国会走向零利率，也不认为中国会重复日本30年低利率的道路。中国经济的深度更深，复杂程度更高，同时中央政府的政策执行力更强。各种原因加在一起，又有日本前车之鉴所在，相信我们能够找出自己独特的发展道路。
本期责任编辑 倪静
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