世辉观点｜出海阿联酋：阿联酋投资及合资的实操要点

作者｜姜灵皓、赵培植

随着全球地缘政治环境愈加复杂，一些国家和企业开始寻求多元化的供应链，以减少对单一地区的依赖，该等趋势促使了中国主动谋求在全球制造业中的地位和角色的转变。这一转变的形象描述即为由“Made in China”转变为“Made by Chinese”。

而近年来，阿联酋凭借其稳定的政治局势以及辐射亚非欧大陆贸易的独特地理位置，正日益成为中国投资者关注的焦点。在传统能源领域之外，阿联酋也积极推动经济多元化发展战略，如人工智能、虚拟货币、电子竞技、高科技、电子商务等，该等举措正吸引着越来越多的热钱涌入。

然而，进入一个新市场并非易事，本文将从投资者的角度，探讨中国投资机构及产业投资者在阿联酋投资、合资时所将面临的主要机遇与挑战，分析过往的所谓“惯例”与“常识”在阿联酋这片热土上如何进行针对性调整。

阿联酋境内商业活动应遵守的监管要求会随着公司^[1]注册地点的不同而有所变化，在法律适用上相较于其他国家和地区而言会更加复杂。

阿联酋是一个由七个酋长国组成的联邦国家，这些酋长国包括阿布扎比（Abu Dhabi）、迪拜（Dubai）、阿吉曼（Ajman）、沙迦（Sharjah）、乌姆盖万（Umm al-Quwain）、拉斯海马（Ras al-Khaimah）和富查伊拉（Fujairah）。注册在阿联酋内地（即下文提到的自由区以外的区域）的公司将同时受到阿联酋联邦及所在酋长国本地法律法规的规制。而与此同时，各酋长国境内又存在众多的“自由区”，这些自由区主要可分为两类：

(1) 经济自由区：如迪拜的杰布阿里自由区（Jebel Ali Free Zone）、迪拜机场自由区（Dubai Airport Free Zone）等，该等经济自由区与阿联酋内地一样均属于民法法系，但其在商业活动方面可制订不同于阿联酋内地法律法规的专门规则和制度。因此，注册在该等经济自由区的公司将特别适用该等专门规则和制度。然而，在经济自由区未规定的部分，仍将适用阿联酋联邦及相应酋长国的法律法规；

(2) 金融自由区：目前，阿联酋境内仅有两个获批设立的金融自由区，即阿布扎比全球市场（Abu Dhabi Global Market，“ADGM”）和迪拜国际金融中心（Dubai International Financial Centre，“DIFC”）。该等金融自由区在民商事活动方面拥有完全独立于阿联酋内地的法律体系^[2]，且属于普通法法系。因此，注册在该等金融自由区的公司的商业活动将完全适用其区域内的独立法律规则。

不难看出，无论是财务投资机构还是产业投资者，首要需要理解并评估的是被投公司或拟设立的合资公司的设立地及该等地区适用的法律体系。不同的法律体系将不同程度地影响投资合作中的股东权利安排。

对PE/VC项目而言，其要求被投公司向其发行的股份通常为优先股（Preferred Shares），并享有诸如回购权、共同出售权、拖售权、优先清算权等优先于普通股（Ordinary Shares）的权利；同时，其亦会对被投公司创始团队存在较强的限制性安排，例如股份的解禁和离职回购安排等。

而对于合资项目而言，虽然合资各方通常会持有同一类别的股份，但为实现“利益绑定、共进退”以及为未来产业整合做铺垫之目的，亦经常出现特殊的股权权利安排，例如卖出权（Put Option）或买入权（Call Option），以及与PE/VC项目类似的共同出售权和拖售权。

上述特殊权利安排的需求，使得阿联酋内地及经济自由区并非财务投资机构或产业投资者首选的投资地区或合资企业设立地，主要原因如下：

(1) 阿联酋内地适用的《商业公司法》（Federal Decree Law no. (32) of 2021 on Commercial  Companies，“阿联酋联邦公司法”）及部分经济自由区^[3]的公司条例不支持公司发行多种类别的股份；并且，特别是阿联酋内地，受限于阿联酋联邦公司法的规定，公司章程可定制化修改的自由度并不高；

(2) 阿联酋内地和经济自由区均属于民法法系，当地法院对于特殊股东权利的实际执行抱有不确定的态度，特别是与强制股权转让相关的条款，例如拖售权、共同出售权、创始团队离职回购、卖出/买入权等，其往往更倾向于以损失赔偿作为救济手段。

而与此不同的是，ADGM及DIFC作为目前阿联酋境内唯二的两个金融自由区，在民商事领域拥有完全独立的法律法规体系且属于普通法法系，在股东权利和公司治理的规则方面与投资者所熟知的开曼群岛、英属维尔京群岛（“BVI”）法律更为相近。在该两个金融自由区内，定制化的特殊股权权利安排通常会被予以认可和执行。

因此，上述因素决定了多数投资者会选择注册在ADGM或DIFC的公司作为其投资或合资的目的地。特别在PE/VC项目中，对于原本注册在阿联酋内地的投资标的，投资者还需特别考虑是否要求其在交割前进行股权重组，并直接投资于其重组后的金融自由区融资平台，以保障交割后股权特殊权利的可执行性。

与中国境内不同的是，如果一家阿联酋公司注册在自由区内，则该等企业通常仅能在自由区内从事经营活动（当然，部分自由区亦支持公司申请特别的“双重许可（Dual License）”，以使得该等公司可同时在自由区内及阿联酋内地开展经营活动），且需受限于该等自由区允许的经营活动清单，而阿联酋内地公司则无此经营地域限制（但外国投资者所能参与的行业仍需受限于下文所述的外资准入政策）。

因此，特别对于合资项目而言，在选择合资项目运营实体的注册地时，还需特别将其拟从事的业务形态和拟触达的地域纳入考量因素之中。

有鉴于上述，实操中拟进行资本运作或存在合资安排的阿联酋公司一般会采取“双层结构”，即在金融自由区（ADGM 或 DIFC）设立控股公司，并以该控股公司作为融资、合资的平台，相关的特殊权利、合作条款均在该等控股公司的股东协议、合资协议和/或公司章程中体现。

其次，为了实现灵活的业务地域范围，再由该等金融自由区控股公司在阿联酋内地下设子公司，作为运营实体从事实际经营活动。

下图即为常见的“双层架构”的示例：

近年来，阿联酋采取大力吸引外资以求多元化产业发展的政策，其多次修订了相关法律法规，以减少外资准入限制。

截至目前，按照最新的阿联酋联邦公司法，除“战略影响活动”以外，外国投资者持有阿联酋内地公司的股比均可以达到100%而不受限制。

阿联酋内阁颁布的2021年第55号决议规定了战略影响活动清单（List of Activities with Strategic Impact）的内容（具体总结如下表）。根据该等清单，除渔业相关服务完全禁止外商投资外，外国投资者如拟投资于其余列明的活动事项，均需相应主管部门的事前审批，以确定“本地参与度”要求（即外资股比限制、外国投资者委派董事比例限制等）。

部分酋长国的经济发展部亦在上述基础上进一步发布了各自的外资准入正面绿色清单，例如迪拜和阿布扎比的经济发展部各自均发布了包含数千项允许外资100%持有的经济活动事项清单，包含了绝大部分的常规商贸、制造产业。

而在自由区内，只要是在其允许的经营活动清单内，则外国投资者均可100%控股，不存在外资准入限制。

如阿联酋内地公司拟从事的业务属于上述存在外资限制的行业，但其实际的外资权益比例又不符合相关规定，则在过往阿联酋的商业实践中，逐渐形成了若干种“曲线救国”的路径（但该等做法在阿联酋不同地区的司法体系下的认可和执行程度可能不同），例如：

(1) 引入阿联酋本地居民或企业作为“本地名义股东”，与阿联酋内地公司的外资股东签署代持协议，代为持有阿联酋内地公司对应的股权，且不享有阿联酋内地公司的任何控制权、经济权益（类似于我们所熟知的VIE安排）；该等做法亦催生了一批专门的当地“服务商”，收取一定金额的服务费以提供该等代持服务；

(2) 在合资项目中，与阿联酋本地居民或企业进行真实合资，但在股东协议中约定多倍投票权、非等比例分红等特殊安排，以实质上实现对阿联酋内地公司经济权益和控制权的重新分配。

但如上文所述，随着阿联酋内地外资准入政策的放开，常规行业目前已不存在外资准入限制，因此特别对于PE/VC项目而言，投资者在尽职调查过程中亦需特别注意被投公司或其内地子公司是否仍存在上述为规避外资准入限制而设计的特殊安排或架构，如有，则需要考虑予以拆除和取消，以确保整体股权结构的稳定和清晰。

除前文提到的要点外，阿联酋的投资、合资项目中还存在其他可能与所谓“常识”、“惯例”不一致之处，在规划项目结构、权利义务安排时需予以特别注意，我们以股权转让及争议解决约定为例稍作探讨。

取决于不同的注册地，阿联酋公司的股权转让将受到不同的限制（甚至可能涉及政府部门的审批）且生效条件亦不相同，下文以阿联酋内地、金融自由区DIFC为例。

1. 阿联酋内地

(1) 转股限制

按照阿联酋联邦公司法的规定，有限责任公司股东向股东以外的第三方转让其所持公司股权将受限于其他股东优先购买权^[4]。

同时，由于阿联酋内地有限责任公司章程要求记载全体股东的出资信息，其股东转让股权可能将同时涉及修改公司章程，从而需经股东会批准方可通过^[5]。

(2) 生效条件

与中国境内或常见的开曼群岛、BVI不同的是，按照阿联酋联邦公司法的规定，有限责任公司股东转让股权的生效时点为在相应酋长国的公司事务主管部门登记之日起生效^[6]，而非自行变更股东名册即可生效。

这同样给投资者在以收购股权方式进行阿联酋内地投资或合资时予以重要启示，即股权的所有权仅在相关政府手续完成时才发生转移，投资者应据此合理安排交割机制和付款节奏，以平衡交易效率和双方的信任风险。

2. DIFC

(1) 转股限制

与阿联酋内地不同的是，按照DIFC公司法及其条例以及DIFC私人公司（即类似有限责任公司）标准章程模板，DIFC的私人公司转股不存在特别的限制，除设立者的事实情况外，其标准章程模板中一般也无需记载各股东的实时出资情况并随转股交易而进行不断修订。

(2) 生效条件

同样与阿联酋内地不同，DIFC采取了和开曼群岛、BVI类似的股权所有权转移规则，即受让方在被登记在股东名册上时即被视为转让完成（但公司需向DIFC公司注册处就该等变更进行备案）^[7]。

3. 其他实操要点

需特别注意的是，尽管阿联酋部分地区与DIFC一样，采取了股东转股无需其他股东事前认可或豁免的规定，但实操中在相关地区公司注册处办理变更手续时，可能仍需公司其他股东在相应的申请文件中签字，如该等股东不配合签字，则可能在实际上造成转股的部分程序无法完成。

而为解决上述实操问题，投资者需注意在相应的投资、合资协议中明确约定转股限制/自由转股条款，以及其他股东配合转股手续的义务；甚至可考虑通过开曼群岛/BVI持股平台间接持有阿联酋公司股权，并在极端情况下考虑转让中间层持股平台股份以实现间接退出。

最后值得一提的是，在投资或合作初期，合作共赢通常是各方的主旋律，然而，如果后续遇到争议，争议解决机制的效率和可接受性将直接影响到投资者能否迅速解决问题，最大限度地减少损失。

虽然阿联酋内地和自由区都拥有成熟的法院和司法制度，但外国投资者通常并不愿意将自己置于一个完全陌生的法律环境和程序中。在这种情况下，仲裁基于其保密性、专业性，就成为了外国投资者在进行跨国投资和合作时的首选方式。自2018年阿联酋颁布联邦仲裁法以来（DIFC及ADGM亦制订有自己的仲裁法），阿联酋的仲裁环境正在变得愈加友好，仲裁也逐渐成为阿联酋商业活动中较为热门和常见的争议解决方式。

但需注意的是，与常规中国境内或开曼群岛、BVI投资实践中简单约定仲裁条款不同，对于涉及阿联酋相对方的投资、合资项目中涉及的仲裁条款，投资者需特别注意核查相关形式要件是否满足，否则可能导致该等仲裁条款无法执行。例如，根据阿联酋联邦公司法的规定，未经公司章程明确授权或经股东会特别决议，董事不得代表公司同意仲裁条款^[8]。并且根据阿联酋联邦仲裁法的规定，仲裁协议仅可由经授权的人士签署，否则协议无效^[9]。

因此如投资项目或合资项目的相对方系注册在阿联酋内地或系未排除适用阿联酋联邦公司法的经济自由区，则当地市场的通行做法即为在签约前审查相对方公司章程中是否有明确约定董事有权代表公司签署仲裁条款的规定，或在批准交易的相关股东会决议中，明确将批准仲裁条款作为单独的审议批准事项（而非以整体批准包含仲裁条款的交易文件的方式代替）。

总体而言，阿联酋作为热门的出海目的地，正吸引众多国际投资者的目光。然而，投资阿联酋并非没有挑战，其也伴随着一系列独特的法律风险，需要投资者们给予足够的重视。在阿联酋，传统的资本运作经验以及“常识”可能并不完全适用，投资者更需要与具有全球架构视野和丰富经验的法律顾问充分沟通，识别、规避“本地特有风险”，以促成项目的平稳落地。

注：

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姜灵皓律师的主要业务领域包括风险投资、私募股权投资、并购、企业境内外上市及合规。姜律师曾经主办众多投资机构的投融资项目、企业的并购重组及资本市场项目，涉及的行业包括TMT、医疗健康、清洁能源、人工智能、智能制造、金融、零售、人力资源、教育等诸多领域。代表性客户包括赋远投资、源码资本、软银亚洲、德福资本、本草资本、华映资本、蓝驰创投、清新资本等。

姜律师非常熟悉投融资及企业并购重组交易中的各类难点，尤其能够结合其在资本市场领域的丰富知识储备，为客户提供全方位且多领域无缝衔接的法律服务。姜律师在境内外资本市场方面亦拥有丰富的实操经验，并致力于为客户提供从投融资到登陆资本市场的一站式法律服务。

姜律师曾被知名法律评级机构LEGALBAND评为2023年度中国律界俊杰榜三十强。

赵培植律师的主要业务领域包括基金设立、私募股权投资及资产管理。

赵律师在基金设立、私募投融资及资产管理领域有着丰富的法律服务经验，曾主办过诸多有影响力的项目。在基金设立领域，曾代表中国人寿、中金资本、CBRE、Blackstone、联新资本、华兴资本、中芯聚源等国内外知名私募管理机构发起设立上百支投资基金，投资领域涵盖生物医药、地产、保险、高端制造、人工智能等。在私募股权投资领域，曾代表中金资本、华兴资本、软银亚洲、中国人寿、本草资本、华映资本等知名机构旗下的多支基金参与涵盖TMT、医疗、高端制造等领域企业的私募融资；在资产管理领域，曾代表意大利圣保罗银行就其在华开展资产管理业务提供法律咨询服务。

赵律师连续多年被The Legal 500亚太地区榜单评为年度重点推荐律师（2021-2024）；被IFLR1000评为2024年度私募股权领域“高度评价”律师；被《商法》评为年度中国业务法律新星；连续多年入选LEGALBAND年度投资基金领域中国顶级律师排行榜（2020-2024），并获评LEGALBAND 2021年度资产管理领域中国律师特别推荐15强；入选DAWKINS资本市场客户指南2022年度基金设立与合规领域中国顶级律师排行榜；并被界面新闻评为2020年度“界面金榜100强”新锐律师。