麻绎文：军工板块投资机会解读

直播时间：

2024-11-12  10:00-11:00

直播嘉宾：

麻绎文 国泰量化投资部基金经理

麻绎文： 近期发生了很多大事，美联储本月降息25个基点，美联储降息周期的确定性相对还是比较强的，今年12月的议息会议大概率还会降息25个基点。从海外流动性和环境的角度来看对宏观环境也较为利好，A股市场以及科技成长板块的表现可能都会受益于流动性环境的宽松。

上周五国内人大常委会落地，推出了一系列化债相关措施，其中包含新增6万亿地方政府债务上限，以及未来新增4万亿专项债额度用于化债，总体包括超过10万亿的化债举措，未来有望通过这些化债政策来促使地方政府有更多的财力去推动经济基本面的企稳回升。

上周市场上一些宏观事件逐步落地，近期的市场情绪也处在相对比较积极的状态，特别是对于军工板块而言。这一方面是因为流动性环境相对比较宽松，并且国内的宏观政策积极发力带来了积极的市场情绪；另一方面是因为特朗普胜选，从他未来的执政理念来看，中美对抗的大逻辑不会变化。参考他的上一个任期，我们觉得特朗普上台会推动全球各国的军费增速开支的快速增长。并且特朗普的政策也是偏向于美国优先，会限制中国高科技产品发展的路径，军工板块作为高科技产业，就会有一定的自主可控需求。

地缘政治来看，近几年中国台湾、南海地区的地缘紧张局势仍在持续，未来国内的军工产业持续发展还是非常重要的长期趋势。从市场表现来看，在这周的珠海航展之前军工板块也有一轮上涨，大家对于航展事件的催化有一定的提前预期。

接下来，给大家介绍一下珠海航展的情况。珠海航展是全球五大航展之一，是国际性的专业航展，包括军工的实物装备展示、贸易洽谈、学术交流、飞行表演等环节。珠海航展于1996年首次举办，现在2024年11月12日到17日举行的这一届已经是第15届航展，总体而言经历了比较长的周期，当前航展也处在一个比较成熟的状态。

1、新式武器装备

在本次珠海航展上，36型装备将参加空中飞行展示和地面静态展示。这次航展就有大家非常关注的国内新装备，包含首次展示的中型隐身多用途战斗机歼-35A、红旗-19的地空导弹，特别是歼-35A，这可能是广大军迷朋友比较关注的新式装备，相比于强调对空作战的重型隐身战斗机歼-20，歼-35A的体型会相对更小，在设计的时候会强调多用途作战，突出对海、对地的作战用途。另外，歼-35A属于中型的战斗机，相比歼-20的装备单价会更低一些，所以理论上歼-35A批量生产的速度会相对更快，它的零部件、发动机产业链的放量速度也会更快一些。

对于歼-20自身来讲，这次航展也会展示歼-20S。歼-20S是双座版的，可以操作无人机，未来歼-20S作为重型双座多用途的隐身战斗机，有希望使得五代机进入到有无人机僚机的发展阶段，所以我们觉得歼-20S也是本次航展非常重要的展示装备。

在这次航展当中，无人机装备也有非常重要的展示，包括首次亮相的基于先进的气动隐身技术的彩虹无人机真机，它的最大的起飞重量达到了8吨。另外，成本比较低的翼龙-6无人机也可以实现察打一体的功能。

总体来讲，本次航展中展示的国内装备既包括新型的隐身五代机，又包括了新式的无人机装备，展示的装备种类比较丰富。

另外，本次航展中的一些海外装备也备受大家关注，特别是俄罗斯的新型隐身战机苏-57，也会在本次航展上进行首次亮相。苏-57战机是俄罗斯空天军装备的第一款隐身战机，2020年,首架量产苏-57战机正式列装。这两天大家在一些视频平台上可能也会看到苏-57在航展上面的相关展示，我们觉得航展的新式武器装备展示也会带来一些新的催化。

2、军贸

除此之外，大家关注航展的一个非常重要的原因就是军贸，军贸对于历次珠海航展来讲是非常重要的。过去几年国内的武器装备始终坚持自主生产、自力更生的原则，但是从军贸的角度来讲，我国在尖端武器装备的装备质量、客户覆盖程度以及价格竞争力方面，和欧美国家相比都存在一定的差距。

从历史的军贸数据来看，国内的军贸从2014年到2023年这十年的出口相比上一个十年的同比增速达到64.6%，可以看出过去十年的军贸领域也是迎来了一轮快速的发展。从具体装备类型来讲，飞机、防空武器装备、舰船、装甲车、海军武器装备、导弹等这些装备的出口趋势过去几年增长是非常明显的。

从地缘政治角度看，2022年以来由于俄乌冲突的爆发，包括近两年的巴以冲突日趋紧张，全球的军贸需求相对还是比较迫切的。随着俄乌冲突的爆发，俄罗斯的军贸出口呈现出了一定的缩减趋势，而国内的军工体系则逐步完善，国产替代能力不断提升，我国的军贸出口数量就有了比较大的增长空间。

我们看上一届的航展，各类会议论坛、签约等等活动超过了200场，其中签约仪式差不多占了13%，签订的总值是超过398亿美元的合作协议书，成交各种型号的飞机是达到了549架，所以军贸在上一届航展看到了比较丰富的成果。

本次航展参展的展品数量呈现出大幅的增长，体系也呈现出比较大的升级，在一些飞行演示的活动中也出现了显著的进步。我们预计本届航展军贸订单的签订数量、签订金额有希望呈现比较快速的增长，本次航展的影响力也有希望进一步提升。

从本次航展的参展国家和单位来看，可以看到中东的沙特军事产业总局、沙特国防发展总局以及沙特国家机械系统公司等等这些军事工业单位集体参展。一方面它们带来了新的技术，另一方面中东这些国家的参展也有希望释放一个信号，也就是未来国内和中东地区的军贸合作有希望更加紧密，包括沙特的军贸需求也有希望在本次航展上面得到快速的响应。

为什么我们这么重视军贸的情况？其实非常重要的原因是武器装备的军贸价格要显著高于内需价格。参考美国，无论是F-35战斗机，还是黑鹰直升机、MQ-9无人机，这些装备的军贸价格都普遍高于美国军方采购的内需价格，军贸的普遍溢价甚至能够达到50%以上。所以军贸市场相比国内的内需市场的利润空间就会更大。因为从过去十几年国内的军工行业企业财报来看，利润率还是相对较低，这也是受到了国内内需价格相对较低的影响。未来随着海外军贸的空间逐步打开，军工企业的利润率长期也将具备一定的提升空间。

近年来国内像枭龙、歼-10C、彩虹和翼龙系列无人机都已经成为了军贸市场的主力军，未来像FC-31战斗机也有可能会逐步走向军贸市场。另外像导弹、远程火箭炮这样一些装备未来也会成为市场的关注点，有可能会形成逐步放量的效应。

3、低空经济

本次航展还有一个非常重要的看点就是低空经济。去年以来，低空经济政策陆续推出，不管是顶层设计，还是地方政府层面的一些产业政策都在陆续推出。本次航展其实也是首次设立了低空经济馆，会集中展示一些低空经济发展的新方向，包括低空经济的新成果、新业态，有希望推动低空经济产业的进一步规模化发展。本次航展中小鹏汇天、联合飞机集团研制的一些新式飞行器、无人机会进行全球首次亮相。随着这些新式无人飞行装备的登场，我们觉得未来低空经济产业也有希望进入比较快速的发展阶段。

政策面看，11月以来，低空经济产业也出现了比较多的政策催化。11月5日，低空经济基础设施高质量建设启动会在深圳召开，会上提出到2026年预计要建成1200个以上的低空起降点，目前大概建成了249个。从这个角度来看，未来深圳的低空基础设施建设将会加速。除了低空起降点之外，深圳也提出未来将会新建超过8000个5G-A基站，重点加强600米以下的低空网络覆盖，逐步形成以5G-A网络为主，卫星网络和民航专网为辅的通信网络体系。这样一个体系未来也有希望帮助低空经济产业更快速地进行渗透率的提升。

除此之外，近期工信部也召开了低空产业发展领导小组的第一次全体会议，提出要多方面推动产业加速，研究部署了推动低空产业高质量发展的重点任务。结合低空经济产业的变化，包括本次航展实际展出的一些新式装备的催化，我们觉得未来低空经济产业也有可能会进入到一个比较快速发展的阶段。

这些是本次航展看到的非常重要的催化因素，包括新式武器装备的展示，未来潜在的军贸增长空间以及这次非常重要的新增设立的低空经济馆。总体来讲，军工产业在本次航展上还是有比较多的催化因素。

军工行业是受到军费支出增速支撑的长期稳健发展产业。从2024年的军费开支增速来看，2024年全国财政安排的国防支出预算同比增幅达7.2%，基本维持在相比GDP增速更快的状态。相比于海外各个国家的国防支出占GDP的占比，目前国内相比海外美国、日本等国家还是有比较大的发展空间。近期的俄乌冲突、巴以冲突都带来了比较大的军费开支需求增长，未来在全球进入到“百年未有之大变局”的情况之下，国内军费开支占GDP的占比还有比较大的成长空间。

对应到军工板块今年的投资机会上，我们觉得最重要的一点还是当前来到了“十四五”规划的中后期。复盘历史，军工行业有五年规划的周期，军工订单或者军工企业的业绩兑现，往往呈现出在五年规划的周期中前低后高的规律。从“十四五”周期的情况来讲，当前逐步进入了五年规划的尾声，我们预期在今年随着中期调整、人事任免以及军工行业反腐等事件逐步落地之后，行业的订单和业绩会逐步进入到释放的阶段。从去年年底开始，我们看到军工集团的相关企业逐步在公告订单情况，像武器装备的一些采购也进入到了恢复的阶段，所以我们觉得未来军工行业的基本面情况已经进入到逐步企稳修复的状态。

从政策的催化角度来讲，过去几年军工的资产证券化、企业改革事件也是比较多的，过去几年军工的一些公司并购重组等等事件呈现出了比较明显的增长。另外，股权激励的事件2024年至今也出现了比较明显的增长，已经差不多有超过10家的军工企业发布了股权激励的计划。股权激励其实会对上市公司的业绩形成正面激励的作用，也会受到资本市场的认可。随着资产证券化、并购重组、股权激励的事件逐步增加，军工产业的事件催化和基本面预期也会逐步改善。

另外，过去几年非常重要的军工产业发展驱动力也来自于民用领域，一方面是低空经济产业，今年3月份四部门联合印发了《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030）》，这个政策提到到2027年以无人化、电动化、智能化为技术特征的一些新型通用航空装备将在城市空运、物流配送、应急救援等一些领域去实现商业化应用。从政策层面的目标来讲，到2027年，低空经济产业会逐步进入到商业化应用的阶段，它的商业化模式也会更加清晰。政策规划还提到了到2030年提出以高端化、智能化、绿色化为特征的通用航空产业发展新模式基本建立，通用航空装备将全面融入到人民生活的各个领域，成为低空经济的强大推动力，并形成万亿级的市场规模。

在顶层设计角度来看，低空经济到2027年以及2030年的发展目标也是相对比较清晰了。低空经济产业中上游包括原材料，比如碳纤维复合材料、铝合金金属材料以及元器件、零部件，中游包括分系统、总装集成、动力系统、航电系统、地面系统等等细分领域，下游包括运营保障、运营维修、技术保障、行业应用等等细分方向。总体来讲，这些产业和传统的航空装备还是有一定的重合，低空经济的发展也会利好军工产业的表现。

在民用领域，有一个非常重要的关注点就是C-919民用大飞机的发展。C-919在2023年5月投入了商业飞行，C-919的订单也是不断加速，今年东航、国航、南航三大航司都已经分别订购了100架的C-919飞机，海航旗下的乌鲁木齐航空、西藏航空等也都已经订购了几十架的C-919飞机，未来我们觉得C-919也会即将进入到批量生产以及交付的阶段。根据中国商飞的报道，在2017年的时候C-919的国产化率差不多是50%，未来我们觉得产业链的技术层面自主可控、国产替代也会有比较大的空间，相关企业也会受益于C-919的订单放量和产业链的国产化率提升。

从军工产业的业绩角度来看，因为去年军工行业受到了很多人事任免、行业反腐的影响，所以去年到今年的前三季度军工行业的业绩还是承担了比较大的压力。往后看，一方面短期军贸会有情绪层面的催化，另一方面基本面角度军工产业的订单也在逐步释放。随着中期调整、人事任免、军工反腐这些事件逐步落地之后，军工产业的采购或者订单也会逐步恢复常态化，叠加十四五末期这一因素，参考历史前低后高的节奏，我们觉得军工产业在2024年到2025年有希望进入到业绩加速释放的阶段。所以从基本面角度来看，我们当前也是比较看好军工产业的投资机会。

从当前的市场环境来讲，随着海外进入到降息周期，国内政策逐步发力，不管是货币政策降息，还是产业政策端化债这些举措逐步落地，未来12月还会有中央经济工作会议以及政治局会议这些重要的政策观察点，我们预期这些都会使得市场情绪和市场成交活跃度在比较积极和比较高的位置。所以我们觉得当前市场还是在积极做多、看多的状态，军工产业作为一个有科技属性的板块也会受益于流动性的宽松。

总体来讲，我们还是比较看好军工板块的投资机会，短期板块确实在航展的催化之下积累了一定的涨幅，后续我们建议投资者可以采取逢低分批的操作方式关注军工ETF（512660），板块如果出现调整之后可能会迎来新一轮的布局机会。