李荣凯
宏观经济与国债期货分析师
期货从业资格：F3012937
交易咨询从业证书号：Z0015266
正文
宏观金融
李荣凯（从业资格：F3012937；交易咨询从业证书号：Z0015266）
宏观数据与逻辑：11月第二周，国内公布了10月份出口和通胀数据。出口数据方面，回顾对比韩国近期出口增速持续回落，国内10月份出口同比增速扩大10个百分点，超预期5个点可以说非常亮眼。出口反映了外需比较强，进口反映了内需偏弱的问题。另外，10月出口同比数据的大幅上升可能受到了政策预期的影响，即未来特朗普贸易保护主义情景下，当前存在阶段性抢出口补库存的可能性。如果这一逻辑证实，那么11-12月份出口增速可能仍然偏强。通胀数据方面，消费和工业通胀均超预期走弱，一方面可能受到了去年高基数的影响，另一方面反应政策落地后对于国内经济的传导较预期偏弱和滞后。政策方面，人大常委会结束，财政刺激政策落地。本次会议围绕化债展开，我们总结为3年6万亿限额增量+5年4万亿专项债用于化债+2万亿棚改隐债化解期限不提前至2028年底。此外，财政部长还就下一步财政政策进行了简单预告，主要包括房地产税收支持措施，财政赤字的扩大，专项债补充国有大行一级核心资本以及专项债用于房地产收储。整体来看10-12万亿的数字大致符合预期，但是逻辑跟市场预期有区别。化债方向是大纲，并非强刺激。
海外方面，美国ISM非制造业大幅超出市场预期，欧元区零售也明显好于市场预期，这也指向国内10月份出口数据有较大程度的海外需求因素推动。11月美联储议息会议落地，如期降息25bp，鲍威尔对于美国经济乐观并称飓风和罢工影响了近期劳动市场是阶段性的，对于通胀表述则较此前谨慎。对于特朗普当选以及后续影响，鲍威尔并没有表达鲜明观点。截止周五收盘，市场对于12月暂停降息的概率上升至35%。美国大选方面，特朗普赢得选举，共和党横扫两院，可以说是大胜，哈里斯承认选举失败消除潜在的不确定性。美国经济数据强势+特朗普主张推升美元资产，但其政策可能在美国国内推升通胀，后者暂未成为市场交易主线，后续需跟踪。但是无论是从增长还是通胀角度来，都利多美元。
资金面：本周为11月第2周，跨月后OMO大额净回笼超过万亿元，但是资金面期初明显转松，后半周有所收敛。下周央行公开市场将有843亿元逆回购到期，下周五还有14500亿元MLF及800亿元国库现金定存到期。关于化债方案公布对未来资金面影响方面，目前市场普遍担忧会对资金面构成一定的压力。这一点主要来源于2023年10月份超过万亿的特殊再融资债对资金面的扰动。我们认为，今年情况未必。目前央行对于流动性调控的工具更为丰富，买断式回购以及净买入债券均会对资金面形成呵护。另外，央行行长此前预告，Q4将根据情况降准。因此未来1-2月资金需求比较大，但是并不必然导致资金面的偏紧，关键还是要看央行对冲情况。我们认为偏宽松的概率较大。
观点与策略：海内外政策周结束，落地结果与市场此前预期偏离不大或在预期范围内。基本面方面，财新PMI和外贸数据市场已经消化，周末公布的10月份通胀数据超预期走弱对于债市可能有一定推动，关注国内10月份宏观数据发布。政策方面，化债方案公布，我们总结为3年6万亿限额增量+5年4万亿专项债用于化债+2万亿棚改隐债化解期限不提前至2028年底。政策以化债为纲未有强刺激。此前市场预期受到情绪扰动有一定偏离，可能需要纠正。但是中长期看，化债方案能够及时解决地方政府时下资金和债务困境，对项目资金三角债产生积极影响，应该积极看待。资金方面，货币市场资金跨月后明显转松是推动近期短债上升的重要因素，本周后半周有所收敛，观察持续性。往前看，债券增发预期可能在情绪上对资金面产生影响，但实际结果未必一定会造成资金面的持续收敛，需要进一步看央行对冲情况。策略方面，预期落地市场担忧缓解，债市可考虑回归做多思路，期限方面10债收益率下行在2.1%位置阻力较强，资金面如果能够回归转松趋势中短端可能表现更好，关注TS/TF以及弹性较大的TL品种。套利方面，中长期保持做陡收益率曲线观点不变。
（风险提示：汇率走弱超预期。）
有色金属
刘同欢（期货从业资格：F0301207；交易咨询从业证书号：Z0021123）
近期工业硅现货价格稳定，期货价格震荡偏弱运行。工业硅现货价格稳定，贸易商采购量相对有限，市场情绪谨慎为主。宏观情绪降温，工业硅的交易逻辑逐渐回归基本面。供应端，进入11月西南地区开始减产，开工率下降。据百川，11月西南地区电价上调至0.43-0.5元/度左右，上周云南部分企业停炉，本周亦有少量企业停炉，四川地区本周停炉数量较多，西北地区开工率变化不大。2024年10月中国工业硅整体产量44.61万吨，同比上涨12.53%。需求端，近期下游整体需求偏弱。光伏终端需求未见明显好转，产业链价格仍处于低迷状态。枯水期来临，西南地区电价上涨，部分多晶硅产能在11月初开始减产，对工业硅消耗减少。近期有机硅市场价格下跌，亏损加重。有机硅单体企业16家，本周国内总体开工率在78%左右，鲁西化工等多家企业维持降负生产状态。有机硅行业利润尚未修复，对工业硅需求有限。铝合金对工业硅消费保持稳定，下游订单无明显增量预期，生产厂商按需采购工业硅。库存端，近期工业硅库存呈现持续累积的趋势，当前高库存已成为压制工业硅价格的重要因素。据SMM统计，SMM统计11月8日工业硅全国社会库存共计49.9万吨，较上周环比减少0.3万吨。
整体看来，转入11月，宏观情绪降温，工业硅的交易逻辑逐渐回归基本面。进入枯水期，西南地区电价成本抬升致使产量降低，但西北新增产能逐步释放将弥补部分西南地区减量，供强需弱格局犹存，且总库存和仓单压力较大，硅价易跌难涨。预计硅价维持低位震荡，涨幅空间有限。
（风险提示：宏观风险、西南地区丰枯水期产量波动、下游新增产能释放不及预期）
能源化工
娄载亮（期货从业资格：F0278872；交易咨询从业证书号：Z0010402）
美国大选结束，特朗普当选，市场反应相对冷静。一是11月初OPEC+宣布将减产延长至12月底，这一消息仍对市场有一定的支撑作用。二是特朗普的能源政策虽然利空原油但属于长期利空，短期不会对供需带来太大影响。三是国内大规模的提振经济的财政政策以及美联储降息等宏观利好对市场情绪层面也带来支撑。
不过，随着OPEC+延长减产的利好逐步被消化以及国内外宏观利好的落地，市场短期利多出尽，原油未来供给增加的预期叠加特朗普打压能源价格的担忧使得原油价格走低。
尽管以色列和哈马斯谈判暂停，但在市场本就对短期内达成协议没有太高期待的情况下，这一消息对原油价格的影响有限。近期油价重心料再次走低，操作上建议以逢高试空为主。
（风险提示：地缘政治不确定性引发大幅波动）
刘田莉（期货从业资格号：F03091763，交易咨询从业证书号：Z0019907）
纯碱：周五市场预期的财政政策落地，由于市场已经提前进行了反应，且本次政策没有超预期的刺激出现，商品市场情绪有所走弱。后续市场焦点或将重回基本面逻辑。纯碱基本面表现偏弱，虽然个别碱厂降负，开工率降低，但供给压力改善有限，下游刚性需求仍在走弱，纯碱过剩格局不变，价格受到压制。短期来看，政策落地后暂无利多提振，叠加纯碱基本面偏弱，价格或弱势运行。后续关注玻璃对纯碱的支撑，以及当下部分碱厂仍处于亏损中，注意是否有其他碱厂降负提振价格。
玻璃：玻璃同样受政策落地后商品市场情绪走弱的影响，期货价格表现下行。但现货价格表现坚挺，部分玻璃企业仍上调报价。从基本面来看，玻璃并没有特别悲观，主要是近期玻璃冷修产线较多，供给压力得到一定缓解，需求受赶工期以及家装订单好转影响，表现尚可，玻璃厂库存自国庆之后持续下降。短期来看，缺乏政策提振后，贸易商拿货积极性或将走弱，叠加市场情绪走弱，价格或有回调预期。后续关注产销率变化，玻璃供给过剩基本面有所改善，若需求能够落地，玻璃价格仍有支撑。
（风险提示：纯碱供给端扰动，政策继续提振市场情绪）
肖海明（期货从业资格号：F3075626，交易咨询从业证书号：Z0018001）
液化石油气：美大选落地，强美元，弱原油，成本走弱，LPG近期保持一个相对原油弱势主要有两方面原因，一是现货库存高位，但天气转冷对民用端需求提振幅度较弱；二是下游的PDH开工率提升乏力，产业利润较差。未来成本来看，市场担心的以色列报复行动，上周五已经落地，短期地缘冲突影响已经兑现，原油或将重回基本面交易，增产降至，而IEA预测全年需求下调，油价走弱或将带动LPG重心下移。需求端，PDH装置亏损较重，未来开工率有望进一步下行，冬季旺需已经很大程度上被高库存所抵消。整体来看LPG基本面偏弱，期价易跌难涨。
（风险提示：化工需求超预期）
黑色产业链
裴红彬（期货从业资格：F0286311；交易咨询从业证书号：Z0010786）
钢材：
上周海内外重要政策落地，行情将回归基本面。铁水和钢材产量预期依然维持或小幅增加，下游需求尚可，钢厂接单情况情况有所好转。黑色市场预计在政策兑现后出现一定幅度调整，但不支持大幅回落。
具体从各行业来看，房地产新房高频销售数据环比有所转弱，持续性继续观察，房屋新开工同比依然为负；基建等工程资金依然有压力，混凝土的出库数据同比下滑依然较多。在近期消费政策刺激下，汽车、家电等卷板类需求有明显好转，集装箱，电力、新能源等需求表现较好；但是近期价格反弹后，出口以及部分低附加值加工制造业等需求表现弱势。
供应端方面，铁水产量平稳，钢厂盈利小幅回落，后期铁水产预计平稳或小幅增加；品种来看，热卷产量平稳，冷轧镀锌等卷板整体从库销比看压力不大；螺纹线材需求可能面临供给带来压力。库存端，产量回升后下游库存可能回升。
从成本端来看，当前煤焦、铁矿石、铁合金价格高位回落，后期原材料成本存在继续回落空间。
综合看：关注下周政策落地是否及预期，建议短期观望，中期区间震荡思路，长期依然逢高偏空操作。
铁矿石：
宏观政策落地，后期关注基本面，下游需求环比回落，但是下游钢厂利润尚可。从供需来看，全球铁矿石发运和到港后期预期回升；钢厂盈利小幅回落，铁水产量和铁矿石疏港量平稳，供需基本平稳。钢厂采购积极性提升，后期采购补库或有限。铁矿预计震荡为主。
煤焦：
上周铁水产量小幅回落，季节性需求淡季预期下，钢材基本面边际转弱，铁水见顶预期增强。焦炭第二轮提降落地，但焦企生产积极性尚可，供给整体保持稳定，焦炭库存小幅增加。煤矿生产仍在恢复中，焦煤库存缓慢回升。从盘面来看，宏观政策影响逐渐退去，煤焦期价将逐步回归基本面，预计短期价格或弱势震荡。
铁合金：
锰硅：上周宏观落地，前期市场对宏观增量政策预期高涨，实际出台措施并无过多超预期表现，绝对意义上利好不改，但基本面偏差的前期受预期影响大幅拉涨的品种，或在接下来两周内面临估值回归、基差回归的风险。从硅锰供需端上看，11月虽南方地区整体维持减产走势（云南地区丰水期过后的季节性减产），但北方仍维持缓慢增产走势，整体11月硅锰供需或维持过剩格局，厂家库存继续累积。从硅锰成本利润端上看，成本受10月下旬锰矿持续上涨影响，锰硅生产成本有小幅抬升，但厂家实际库存成本不高，厂家现货生产仍有利润。截至11月8日，锰硅主力合约收于6380元/吨附近，处于中性成本平水区间，但仍处于低位成本升水区间，考虑到11月硅锰供需格局或将持续过剩，预计锰硅盘面或仍有下跌空间。
硅铁：上周宏观落地，前期市场对宏观增量政策预期高涨，实际出台措施并无过多超预期表现，绝对意义上利好不改，但基本面偏差的前期受预期影响大幅拉涨的品种，或在接下来两周内面临估值回归、基差回归的风险。从硅铁供需端看，10月硅铁由供需紧平衡转为供应过剩格局，预计未来两个月仍将维持过剩格局。从成本利润端看，宁夏地区各硅铁厂结算电费不一致，导致各家成本差距最大或在400元/吨以上，据调研了解，宁夏地区10月各家结算电费变动不一，个别厂家涨2分左右，但更多厂家仍维持电费平稳，整体宁夏地区的硅铁生产成本变动不大。综合看来，截至11月8日收盘，硅铁主力合约仍处于主流成本推算下的升水区间，考虑到硅铁供需格局持续转弱，预计硅铁盘面仍以弱势运行为主。
（风险提示：海外和出口的利空冲击，国内宏观政策刺激超出预期。）
本会议召开于2024年11月11日15:10
免责声明
中泰期货股份有限公司（以下简称本公司）具有中国证券监督管理委员会批准的期货交易咨询业务资格（证监许可〔2012〕112）。本报告仅限本公司客户使用。
本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的交易建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。
本报告所载的资料、观点及预测均反映了本公司在最初发布该报告当日分析师的判断，是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可在不发出通知的情况下发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本公司并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。
本报告的知识产权归本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何方式进行复制、传播、改编、销售、出版、广播或用作其他商业目的。如引用、刊发、转载，需征得本公司同意，并注明出处为中泰期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。
