上半年标普指数（SPX）回报率15%，而单看第二季度，指数才上涨4.4%。当然，把2023年第四季度和2024年第一季度的+10%连在一起看，第二季度还能继续涨，确实是够强劲的三个月（QQQ回报率已经强到没朋友了）。
但是再多看几个角度就会发现，与现金相比，所有其他资产的表现都不尽如人意：
大宗商品和债券基本持平（分别为+0.11%和+0.26%）；比特币下跌了9.4%；笔者经常提到的等权重标普指数（SPXW）下跌超过3%。尽管标普指数和纳斯达克指数表现良好，其实第二季度并不容易。季度中间，标普曾下跌 5.5%，QQQ 曾下跌 7%。可以这么说，大多数投资者的第二季度体验不像大盘指数公布的趋势线那样躺赢。
第一季度（Q1）市场普涨，但第二季度（Q2）没有。在所有非科技行业中，只有公用事业XLU和必需消费品XLP在第二季度走高。除XLC和XLK外，所有板块今年上半年的表现都跑输标普指数。与第一季度相比，第二季度大部分收益集中在科技股。
市场在越走越窄的爬升中，不无挣扎。市场最重要的挣扎在哪里？
上周的文章“畅（空？妄？）想美股下半场”中，笔者给出了一个下半年风险资产的向上情景。要实现这个情景，最重要的是两点，1）经济可以放缓，但是不衰退；2）美联储今年开始降息（必须赶在经济衰退之前）。
根据最近的几个指标，经济进入放缓已经明牌：
1）亚特兰大联储的GDPNow模型现在显示，第二季度（Q2）增长1.5%，低于两周前估计的3%;
2）6月ISM服务业采购经理指数自2022年底以来首次跌破50，处于疫情以来的最低水平; 第二季度ISM制造业采购经理指数再次低于50;
3）就业市场疲软，持续申领失业救济人数升至2021年11月的水平（非农数据，请见本文接下来更多细节）;
4）彭博经济意外指数处于2018年底以来的最低水平（当时美联储不得不转向降息）。
宽度收窄（笔者在上周的文章中也提到宽度问题，宽度是一把“双刃剑”）、石油和小盘股下跌、防御性股票XLU和XLP表现转强——都表明市场对经济衰退感到担忧。2023年也出现过类似的情况，但随后忧虑解除，市场宽度改善。今年是否会走同样的路径？
6月份的非农就业数据毫无疑问是疲软的：
1）失业率上升0.09%至4.1%，2023年上半年3个月平均低点为3.5%，最近3个月分别为3.9%、4.0%和4.1%，因此触发了Sahm Rule衰退指标。
2）总工作小时指数较5月增长0.1%，2024第二季度年化仅增长0.3%，预示GDP下行风险。
3）临时就业是就业市场的领先指标，年化率下降了 7.89%。
4）就业人数修正是另一个领先指标，持续的负面修正表明劳工部的数据平滑模型高估了就业趋势。2023 年的12 个月中有 11 个月对前两个月的修正为负；2024年除了第一季度以外，4 月和 5 月的净修正为 -111,000。
5）两个最强劲的部份是：政府就业年增长率为2.67%；教育和医疗保健就业为4.24%。其他私企部份就业总人数从23年6月的2.33%和23年12月的1.75%放缓至1.50%。
6）报告的其他关键组成部分保持稳定，每周工作小时指数维持在34.3不变，仅比20年第二季度之前的十年低点高出0.1。平均时薪增长0.3%至3.9%的年率，略高于美联储认为可持续的水平（~3.5%）。
笔者在上周的“风险在哪里？”一文中指出：“这个数据偏弱的概率较大，因此可能继续推高美联储9月降息的概率。” 9月的降息目前仍有较大的不确定性，估计8 月份基准修订（就业和工资季度普查（QCEW））可能是决定性的数据点。在这个数据出炉之前，大小非农之间的分歧大概率会持续。
美联储6月会议纪要告诉市场：美联储认为贝弗里奇曲线（Beveridge Curve）和菲利普斯曲线 （Phillips Curve）已经处在一个危险的拐点，就业需求额外的疲软可能导致失业率的非线性上升。引用芝加哥联储行长古尔斯比（Austan Goolsbee）形象的话来总结，“失业率下降像羽毛，上升像火箭”。如果数据的基调不发生大幅变化，本月底的美联储会议应该会为9月降息做准备。
“如入猛狮，出入羔羊”，用这句英文俗语来形容美国经济的第二季度是再恰当不过了。过去3个月美国股市的市场内部情况其实与经济增长放缓是一致：小盘股、工业股、运输股、材料股、能源股和房屋建筑商股均走低；人工智能的热潮仍在肆虐，科技和通信服务业大幅上涨。第二季度财报季将于周五以各大银行拉开帷幕。对经济敏感的非科技行业的股价表现和盈利预测修正的表现预示着，这可能是一个令人失望的财报季。
JP摩根的大牌分析师Marco Kolanovic（一直看熊市场）的离职，说明短期市场风险情绪已经过于乐观，熊成了濒于灭绝的珍稀动物。笔者建议：整体策略不变，适当持有现金，保持风险资产合理配置，接下来等待逢低加仓的机会。
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下周末因参加崇礼168越野比赛，跟各位读者请假一次，7月19日再见。
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