【华金电子孙远峰团队-先锋精科首次覆盖】刻蚀/薄膜沉积零部件专家，将持续受益设备国产化

投资要点

►半导体市场重入上行周期/国产进程持续推进，共促24前三季度公司营收/业绩同比大幅增长

2024年前三季度公司营收为8.69亿元，同比增长133.12%；归母净利润为1.75亿元，同比增长249.03%，主要原因系：2023 年前三季度，受下游行业周期性波动影响，公司收入和净利润下降较多，随着 2023 年下半年起下游半导体设备市场重新步入上行周期及国产化进程持续推进，2024年前三季度公司营业收入和净利润水平大幅增长。根据《先锋精科招股说明书》披露，2024年公司预计实现营收10亿元-11亿元，同比增长79.30%-97.23%；预计实现扣非归母净利润2.05亿元-2.15亿元，同比增长156.94%-169.47%，主要来源于半导体领域核心产品的持续增长。

►专注刻蚀/薄膜沉积等半导体核心设备中核心零部件，营收占比在80%左右

刻蚀设备、薄膜沉积设备是半导体晶圆前道生产的重要设备，两大类设备价值量合计约占半导体设备市场的40%，制造技术难度仅次于光刻设备。公司是国内半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件的精密制造专家，尤其在刻蚀设备领域，公司是国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件的供应商，直接与国际厂商竞争。目前，公司产品已经批量应用于国内头部半导体设备制造商，并成为该等客户同类产品的重要供应商之一。例如，在中微公司批量生产的应用于7nm及以下制程芯片生产线的CCP刻蚀设备及其氮化镓基LED MOCVD 设备领域，公司是关键工艺部件——腔体、匀气盘的核心供应商，在国内半导体刻蚀和薄膜沉积设备的核心金属零部件领域占据重要地位。在刻蚀领域，公司主要提供以反应腔室、内衬为主的系列核心配套件；在薄膜沉积领域，公司主要提供加热器、匀气盘等核心零部件及配套产品。2021-2024Q1应用于刻蚀设备和薄膜沉积设备的收入占比分别为82.37%、88.63%、77.46%和 82.04%。2023年，公司应用于刻蚀/薄膜沉积两大设备的收入金额绝对值未下降，但占比有所下降，主要原因系2023年应用于光伏领域的收入金额和占比大幅上升。

►关键工艺零部件质量直接影响晶圆工艺良率，公司国内相应领域渗透率仍有较大提升空间

公司核心产品为腔体、内衬、加热器、匀气盘等关键工艺部件，该些精密零部件构成半导体刻蚀设备和薄膜沉积设备核心反应工作区的一部分，一般在密闭真空腔室内的复杂工作环境中与晶圆接触或参与晶圆反应，零部件质量会影响晶圆工艺良率，是半导体设备金属精密零部件中技术要求最高、工艺制程最复杂、技术难度最大的一类零部件。公司整体对应的半导体设备机械金属类零部件的国内市场规模约为 160.13 亿元；其中，公司目前已量产的关键工艺部件应用在刻蚀设备、薄膜沉积设备的国内细分市场规模约为18.97亿元，已量产的工艺部件、结构部件的国内细分市场规模约为46.60亿元，合计规模约为65.57亿元。（1）用于刻蚀设备：2023年，公司已量产销售的应用在刻蚀设备的关键工艺部件在中国境内同类产品的细分市场规模约为7.77亿元，细分市场占比超过15%。随着中国境内刻蚀设备规模不断增长叠加国产化率提升，未来公司应用在刻蚀设备的关键工艺部件对应的细分市场规模将进一步提高。（2）薄膜沉积设备：2023年，公司已量产销售的应用在薄膜沉积设备的关键工艺部件在中国境内同类产品的细分市场规模约为11.20亿元，细分市场占比超过6%。占比相对较低，主要原因系公司主要生产和销售匀气盘和加热器产品，腔体和内衬销售较少。根据公司对主要客户的了解及战略规划，未来3年公司同类加热器在国内龙头半导体装备企业的市场占比预计可达40%。

►投资建议

我们预计2024-2026年，公司营收分别为10.48/13.46/15.78亿元，增速分别为88.0%/28.4%/17.3%，归母净利润分别为2.19/2.54/3.21亿元，增速分别为173.0%/15.7%/26.7%；PE分别为66.1/57.1/45.1。考虑到公司是A股专门从事半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件稀缺性标的，且为国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件供应商。未来，公司将充分利用国产化浪潮机会，深耕半导体产业链“卡脖子”领域，筑牢国产半导体设备供应链安全基础，积极推动国内大循环。首次覆盖，给予“增持”评级。

►风险提示

下游终端需求不及预期；新建晶圆厂进程不及预期；公司研发进展不及预期；国内外同行业竞争加剧，造成人才流失风险。

1、盈利预测

（1）精密零部件：公司自设立时起即确立专注刻蚀设备、薄膜沉积设备等半导体核心设备中的核心零部件的“双核”产品路线。在刻蚀设备方面，以等离子体刻蚀设备为例，该设备是在芯片上进行微观雕刻工序，仅以刻孔为例，其直径是头发丝的几千分之一，加工精度、均匀性、重复性要达到数万分之一，每台刻蚀设备每年需刻蚀百万万亿个既细又深的接触孔或者线条，工作量巨大的同时还要求合格率达到 99.99%以上。因此，刻蚀设备对腔体、内衬等核心零部件的耐腐蚀性、洁净度、致密性等均有严苛要求。在薄膜沉积设备方面，其工艺是通过在反应室内的物理化学作用，使介质在晶圆上沉积形成高性能、高致密性薄膜。由于极高的功能性和均匀性要求，作为关键工艺部件的匀气盘和加热器，在气体分配、混合、反应以及温度调节的控制中起着重要作用，因此对匀气盘、加热器等零部件的加工精准度、平面度、洁净度及温度场控制等方面都提出了极致的工艺要求。半导体设备市场增长受益于半导体制造需求，5G/IoT/AI 等高新技术的发展，为下游半导体消费产品带来新的增量需求，同时，随着半导体微缩制程要求提高，半导体设备的需求和价格持续高涨，未来半导体设备市场规模将随纳米制程持续精进而进一步扩大。对于半导体设备及零部件行业巨大的需求将为半导体设备及精密零部件供应商提供广阔的发展机遇。我们预计2024-2026年，公司精密零部件营收分别为10.02/12.88//15.10亿元。

（2）模组产品：模组产品是工艺零部件、结构零部件等自制零部件与外购的电子标准件和机械标准件等经过组装、测试等环节后，制成的具有特定功能的产品，可以帮助客户在降低管理成本的同时，减少质量管控的负荷，为轻资产的半导体装备公司提供更好的解决方案，同时也有利于增强公司与客户的粘性，提升不可替代性。随着半导体行业的发展，半导体设备厂商出于降低成本和提升效率的目的，对标准化、模块化、流程化会提出更高要求。模组产品优化了半导体设备的生产流程和交付周期，未来半导体设备厂商对模组产品的需求会进一步提升。我们预计2024-2026年，公司模组产品营收分别为0.26/0.29/0.37亿元。

（3）表面处理：公司通过综合运用阳极氧化、化学镀镍和高洁净度清洗等多项表面处理工艺，赋予了半导体零部件超高洁净度、超强耐腐蚀能力、高抗裂性等特殊能力，大幅提高了产品的使用寿命和性能。公司在合理分配自身产能的基础上，利用表面处理车间部分空余产能承接少量外来表面处理业务。我们预计2024-2026年，公司模组产品营收分别为0.07/0.12/0.18亿元。

2、可比公司估值与投资建议

公司是国内半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件的精密制造专家，尤其在行业公认的技术难度仅次于光刻设备的刻蚀设备领域，公司是国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件的供应商，直接与国际厂商竞争。我们选取所处行业及产品较为相似的富创精密、珂玛科技作为同行业可比公司。富创精密是国内半导体设备金属精密零部件的领军企业，也是全球为数不多的部分产品通过直接客户间接应用于7nm工艺制程半导体设备的金属精密零部件制造商。珂玛科技主营业务为先进陶瓷材料零部件的研发、制造、销售、服务以及泛半导体设备表面处理服务，是国内本土先进陶瓷材料及零部件的领先企业之一，产品已批量生产用于14nm和28nm制程设备中。

公司是A股专门从事半导体刻蚀和薄膜沉积设备细分领域关键零部件稀缺性标的，且为国内少数已量产供应7nm及以下国产刻蚀设备关键零部件供应商。公司自设立时起即与行业头部企业北方华创和中微公司开展密切合作，作为核心零部件的重要供应商协助客户诸多设备经历了研发、定型、量产和迭代至先进制程的完整历程。同时，公司还与拓荆科技、华海清科、中芯国际、屹唐股份等其他行业头部企业和终端晶圆制造企业建立长期稳定战略合作关系。未来，公司将充分利用国产化浪潮机会，深耕半导体产业链“卡脖子”领域，筑牢国产半导体设备供应链安全基础，积极推动国内大循环。首次覆盖，给予“增持”评级。