【国金策略|行业比较专题】财务视角：比较出口链海内外业务相对优势

一、核心观点

中报数据显示出口链具备业绩相对优势，印证上半年出口边际修复逻辑。今年上半年国内有效需求不足，而出口受益于发达国家补库、新兴市场国家维持景气，存在边际修复逻辑。2024H1 A股具备海外业务收入的组合整体海外营收同比为9.9%，相比于全A非金融-0.5%显然具备相对优势；盈利视角来看，尽管具备海外业务收入ROE与全A非金融ROE之间的差值并非进一步扩张，但整体维持在正值区间且依赖外需的板块ROE仍具备相对优势，意味着更为依赖外需的板块景气相对较高。进一步拆分各细分板块国内、海外业务，对比各项财务指标可筛选得到：

（1）海外营收改善，海外毛利率环比稳定或提升且海外-国内毛利率差值>0，包括：工程机械、汽车零部件、通信设备、纺织制造等。这意味着，在海外业务具备相对盈利优势且盈利能力持续边际改善的背景下，海外需求的边际改善或将贡献更多的业绩增量。

（2）海外营收改善且海外毛利率环比稳定或提升，海外-国内毛利率差值<0但差距收敛，主要对应：家居用品。虽然其海外毛利率仍然低于国内毛利率，但是海外与国内之间的差距自2019年以来变逐步收敛，2024H1这一趋势仍在延续，意味着相比国内业务而言，海外业务具备相对盈利优势，海外市场的扩张有望逐步贡献更多的业绩增量。

（3）仅海外营收改善，包括：专用设备、消费电子。上述细分板块2024H1海外营收增速均出现明显改善，同时其海外营收占比的提升说明相比于内需而言，其外需景气度显然更高。因此，尽管海外毛利率并未出现明显改善，但较高的海外毛利率或者外需依赖度，使其依然可以享受外需改善所带来的业绩增长。

考虑到：（1）当前全球宏观环境仍然存在两大不确定性，即海外美国经济放缓+关税风险，或将继续对出口板块带来风险扰动，尤其是对美出口占比较高的板块其风险偏好回落或更多。（具体可参见我们已发布报告《海外不确定性上升：出海板块的分化与筛选》（2）结合我们整体市场观点，建议右侧交易降息逻辑，在“市场底”之前维持大盘价值防御策略。对应至出口链细分板块，建议优先关注外需维持韧性或边际改善+终端需求以新兴市场国家为主的细分板块，包括：船舶、商用车、工程机械，以及部分汽车零部件、专用设备等。其中，前两者虽然并未符合财务筛选逻辑（主因中报披露个股数量较少），但中观层面仍符合相对景气逻辑。静待“市场底”到来，随着风险偏好修复+基本面具备韧性，预计板块仍有较大概率获得超额收益。

各产业链及相关行业的景气度汇总，具体来看：

（一）上游周期：不确定性上升背景下，关注具备宏观逻辑支撑的板块。具体行业景气展望：黄金，美联储降息周期开启利好金价表现，其上涨确定性相对较强，可逢低布局。

（二）中游制造：产业价格延续弱势，关注需求相对韧性品种。具体行业景气度展望：1、电力，短期宏观需求偏弱背景下，其基本面仍然具备相对盈利优势；2、机械（包括工程机械、船舶），以叉车为代表的工程机械+船舶外需均维持相对景气，叠加政策补贴支持下，可关注设备更新领域。

（三）下游消费：静待消费信心回暖，关注性价比或存在政策支持领域。具体行业景气展望：1、汽车（商用车等）：内需具备补贴政策支持，货车为代表的细分品类边际受益明显；外需以新兴国家为主，具备相对景气；2、家电：政策支持下内销排产边际改善，海外库存相对低位但可能存在外部风险扰动。

（四）TMT：板块景气延续分化格局。具体行业景气展望：半导体及消费电子，预计下半年有望延续温和复苏，景气或将延续边际改善。

（五）金融地产：银行净息差底部企稳，地产延续弱势行情。

行业配置总体思路：维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金+创新药“进攻”；③非周期类潜在持续的高股息行业。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随着美国降息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到“流动性陷阱”约束；仅黄金将继续受益于实际利率下行及美元走弱的“双向”驱动。（2）创新药静待美国失业率突破“4.2%”以上，将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息叠加潜在股息率上修逻辑，包括：银行、交运、公用事业和通信。静待降息“落地”，再行风格切换之事。

二、财务视角下，出口链基本面表现几何？

中报数据显示出口链具备业绩相对优势，印证上半年出口边际修复逻辑。今年上半年国内有效需求不足，而出口受益于发达国家补库、新兴市场国家维持景气，存在边际修复逻辑，带动相关板块在A股盈利下行周期背景下依然能够维持相对韧性。（1）营收视角，剔除掉金融板块之后，2024H1 A股具备海外业务收入的组合整体海外营收同比为9.9%，相比于全A非金融-0.5%显然具备相对优势。这也带动了海外收入对于A股贡献度的提升，2024H1 具备海外业务收入组合营收占比由 2023 年的 67.9%进一步提升至 68.1%的水平。（2）盈利视角，同样考虑剔除金融板块之后的业绩增速，具备海外业务收入组合的归母净利润跌幅同样较小，即在外需边际修复逻辑下，业绩亦具备相对优势。进一步对比ROE来看，尽管具备海外业务收入ROE与全A非金融ROE之间的差值并非进一步扩张，但整体维持在正值区间且依赖外需的板块ROE仍具备相对优势，意味着更为依赖外需的板块景气相对较高。

那么，出口链的细分板块基本面表现如何？尽管在海外经济放缓+贸易政策不确定性这两大宏观不确定性因素的干扰下，或加大市场对后期我国出口不确定性的担忧；但与此同时，我们也需要知道，宏观层面的因素短期可能会阻碍企业出海的进程，但同时也可能倒逼企业加速海外布局，尤其是已经能够实现“增收增利”的企业，或将有望更快带来盈利的扩张。因此，以下本文在对海内外业务拆分的基础上，基于：①海外营收增长且海外营收占比环比提升视为海外营收边际改善，即外需景气回升且强于内需；②海外毛利率环比改善，且海外-国内毛利率差值>0或者差距收敛，即海外业务相比国内业务具备相对盈利优势；③剔除掉中报披露海外收入样本较少或业绩表现偏弱的行业，进而筛选中报所展现出来具备相对景气的出口细分板块。具体而言：

（1）海外营收改善，海外毛利率环比稳定或提升且海外-国内毛利率差值>0，包括：工程机械、汽车零部件、通信设备、纺织制造等。这意味着，在海外业务具备相对盈利优势且盈利能力持续边际改善的背景下，海外需求的边际改善或将贡献更多的业绩增量。

（2）海外营收改善且海外毛利率环比稳定或提升，海外-国内毛利率差值<0但差距收敛，主要对应：家居用品。虽然其海外毛利率仍然低于国内毛利率，但是海外与国内之间的差距自2019年以来变逐步收敛，2024H1这一趋势仍在延续，意味着相比国内业务而言，海外业务具备相对盈利优势，海外市场的扩张有望逐步贡献更多的业绩增量。

（3）仅海外营收改善，包括：专用设备、消费电子。上述细分板块2024H1海外营收增速均出现明显改善，同时其海外营收占比的提升说明相比于内需而言，其外需景气度显然更高。因此，尽管海外毛利率并未出现明显改善，但较高的海外毛利率或者外需依赖度，使其依然可以享受外需改善所带来的业绩增长。

考虑到：（1）当前全球宏观环境仍然存在两大不确定性，即海外美国经济放缓+关税风险，或将继续对出口板块带来风险扰动，尤其是对美出口占比较高的板块其风险偏好回落或更多。（具体可参见我们已发布报告《海外不确定性上升：出海板块的分化与筛选》（2）结合我们整体市场观点，建议右侧交易降息逻辑，在“市场底”之前维持大盘价值防御策略。对应至出口链细分板块，建议优先关注外需维持韧性或边际改善+终端需求以新兴市场国家为主的细分板块，包括：船舶、商用车、工程机械，以及部分汽车零部件、专用设备等。其中，前两者虽然并未符合财务筛选逻辑（主因中报披露个股数量较少），但中观层面仍符合相对景气逻辑。静待“市场底”到来，随着风险偏好修复+基本面具备韧性，预计板块仍有较大概率获得超额收益。

三、各产业链景气跟踪、比较与研判

3.1上游周期：不确定性上升背景下，关注具备宏观逻辑支撑的板块

基于：①美国经济数据继续降温，8月非农就业人数不及市场预期，失业率虽并未出现进一步上升，但其放缓趋势亦较为明确；②美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行会议上直言：“政策调整时机已经到来”，美联储降息概率几乎“板上钉钉”。显然，当下全球宏观环境仍然存在不确定性（经济放缓+关税风险等），尤其是宏观需求的放缓将会拖累上游周期价格表现，建议关注具备宏观逻辑支撑的细分板块。具体行业景气展望：黄金，美联储降息周期开启利好金价表现，其上涨确定性相对较强，可逢低布局。

3.1.1煤炭：价格运行偏弱，库存去化较为缓慢

近期煤炭价格运行偏弱，库存去化速度偏慢。近一个月动力煤价格指数、秦皇岛动力煤价格月度环比分别录得-1.17%、-0.83%。供给方面，中国电煤购经理人供给指数录得51.2%，需求指数录得48.9%，近一个月以来供给指数持续回落但高于荣枯线，而需求指数则位于荣枯线之下，即供需缺口仍然较大，或推动库存被动抬升。实际上，观察近期库存指数的变化，近期确实也出现环比上升的趋势；对应至国内煤炭港口库存来看，尽管CCTD主流港口库存有所回落但同比却出现明显抬升，或显示实际库存去化速度偏缓慢。

3.1.2有色金属：工业金属价格波动增强，金价表现震荡偏强

近一个月工业金属价格震荡偏强。价格方面，截至9月5日，主要工业金属LME铜、铝、锌、铅、锡、镍现货结算价格月度环比分别录得3.4%、9.2%、6.6%、3.1%、4.8%、0.7%。库存角度来看，以铜、镍为代表的品种近期出现了库存回补；而其余品种则库存环比下降。但值得关注的是，近一周工业金属价格纷纷拐头回落，整体波动性增强，其背后原因在于：近期美国8月ISM制造业虽然环比7月改善，但不及市场预期，经济数据反复下导致近期以工业金属为代表的大宗商品价格反复波动。往后来看，随着美国经济的持续放缓，商品属性在大宗商品的定价中或占主导地位，导致工业金属价格或仍存在一定的下行风险。

金价表现相对坚挺，近一个月环比走强。截至9月5日，COMEX黄金、白银分别录得2547美元/盎司、29.17美元/盎司，月度环比分别录得3.9%、6.6%。而从近一周价格表现来看，如同工业金属价格表现一样，白银价格亦出现较为明显的回调，不过回调幅度相比工业金属来看降幅较小；而金价则表现为震荡运行，表现相对坚挺。在美联储降息周期开启在即+美国经济数据降温的背景下，金价仍然存在明显支撑，降息实质性落地前或仍有较好的相对表现。

3.1.3交通运输：国内外运价指数有所分化

近期国内外运价指数有所分化。截至9月5日，国际运价指数BDI、BCI、BPI指数月度环比分别录得14.4%、39.7%、-23.7%；中国出口集装箱运价指数、上海出口集装箱运价指数月度环比分别录得-7.5%、-11.1%，或预示着短期外贸景气的放缓。在海外经济降温的背景下，全球外贸或面临一定的不确定性，而这可能加大国际运价指数的短期波动率。

3.1.4基础化工：化工整体价格延续降温趋势

化工整体价格延续降温趋势。截至9月6日，中国化工产品价格指数（CCPI）录得4432，月环比下跌2.7%，自6月以来持续处于下行趋势。具体化工产品来看，多数化工细分产品出现回落，以纯碱、PX、PTA、聚酯瓶片、丙烯酸丁酯、聚乙烯等为代表的细分产品价格跌幅较；而DMF、丁二烯、天然橡胶、聚合MDI等为代表的细分产品仍录得一定的涨幅，月度环比分别为7.8%、5%、4.3%、3.8%。

3.1.5石油石化：地缘扰动+需求放缓下，价格波动性加大

近期原油价格波动性加大。截至9月5日，布伦特原油和WTI原油现货价格分别录得75.25美元/桶、69.15美元/桶，月度环比分别录得-2%和-5.5%；倘若从周度环比来看，波动性增强且下降幅度更大，周环比分别录得-6%、-6.2%。从短期基本面数据来看：供给端美国钴机数量继续趋于放缓，OPEC尽管也延续减产趋势，但未来可能存在增产风险；需求端来看，近期美国数据继续降温，8月美国ISM制造业PMI指数47.2%，虽然环比改善但不及市场预期；同时，美国就业数据继续放缓，最新出炉的美国8月非农就业人数14.2万人，不及市场预估的16.5万人，显然需求放缓的趋势已较为明确。后期油价的下行风险来自于宏观经济的衰退逻辑和供给端的增产风险。

3.2中游制造：产业价格延续弱势，关注需求相对韧性品种

我们可将其分为两类来看：一类是总量经济相关的板块，在近期外部经济数据明显降温+内部有效需求仍有不足，宏观需求走弱对于价格表现仍有拖累；另一类成长制造业相关的板块，以电池、光伏为代表的产业链价格仍然处于下行趋势，仅部分设备类品种仍然维持相对景气。具体行业景气度展望：1、电力，短期宏观需求偏弱背景下，其基本面仍然具备相对盈利优势；2、机械（包括工程机械、船舶），以叉车为代表的工程机械+船舶外需均维持相对景气，叠加政策补贴支持下，可关注设备更新领域。

3.2.1钢铁：呈现主动去库特征

供需双弱下，企业降价去库。截至9月5日，螺纹钢、热轧板卷、冷轧板卷、中板、高线价格分别录得3230元/吨、3040元/吨、3650元/吨、3220元/吨、3480元/吨，月环比分别录得0%、-11.4%、-5.4%、-6.9%、-1.7%。自6月下旬以来钢材价格持续下跌，尽管8月下旬有过一小波反弹，但近一周拐头回落且下行速度较快。近期钢材价格的走弱同样更多在定价需求走弱的逻辑，并且也已经逐步传导至供给端，带动产量的下滑。截至9月6日日均铁水产量222.7万吨，近期回落幅度明显加快且明显低于季节性均值；期间，高炉炼铁产能利用率亦拐头回落，尤其是8月份以来，由7月底的89.6%的高位下降至9月6日的83.6%。对应至库存端来看，供需双双走弱带动企业进行降价去库，8月主要钢材品种库存环比下跌10.1%。

3.2.2建筑材料：基本面走弱，水泥呈现被动补库特征

建材板块价格整体延续弱势。截至9月5日建材综合指数、水泥价格指数月度环比分别录得-15%、-0.6%。同钢材品种相类似，宏观需求走弱下水泥基本面亦偏弱，行业整体呈现被动补库的特征。需求端来看，水泥发运率持续处于低位且明显低于季节性均值；库存端来看，近一个月水泥库容比处于高位。截至8月30日，水泥库容比65%，相比于过去60.8%的均值水平显然偏高。

3.2.3电力设备：需求均维持相对韧性，但产业链价格仍延续弱势

产业链价格延续弱势，需求相对韧性。近一个月光伏产业链价格延续弱势行情但略有分化，以光伏行业综合价格指数为例，截至9月2日，综合价格指数、硅片、多晶硅、组件、电池片月度环比分别录得-1.1%、0%、0%、-19%、-1.5%。显然，硅片、多晶硅所对应的上游环节价格已经出现企稳特征，而组件为代表的下游环节价格仍有较大跌幅。需求端来看整体则继续维持相对韧性，2024年风电、太阳能的新增设备容量累计同比分别为13.7%、27.1%；外需来看，7月太阳能出口数量当月同比28.5%，但出口金额仍处于较大跌幅，7月当月同比-18.3%，环比上月收窄了11.2pct。显然，在价格表现偏弱的背景下，或延续以价换量。

价格环比继续放缓，需求相对韧性。截至9月6日碳酸锂、氢氧化锂价格分别为7.26万元/吨、7.1万元/吨，月度环比分别录得-9.79%、-8.33%，价格延续疲弱态势且尚未企稳。产销供需两端来看，7月动力电池产量、装车量当月同比分别为33.1%、29%，需求增速维持相对韧性。

3.2.4机械设备：国内生产表现平淡，外需维持相对景气

工程机械外需维持相对景气。外需来看，以叉车为代表的需求维持相对景气，7月叉车出口销量当月同比21.16%，整体维持相对韧性；同时，挖掘机的出口销量表现来看，其降幅也呈现持续边际收窄的趋势，7月当月同比-0.51%，增速环比上月明显收窄。国内市场来看，7月生产延续弱势，挖掘机开工小时数当月同比-0.3%，生产表现平淡。不过，期间挖掘机销量增速有所修复，7月当月同比8.6%，环比上月边际改善，一定程度上存在去年的低基数效应。维持前期观点，在设备更新政策补贴下，可关注以农机、船舶为代表的细分板块的政策补贴效果。

3.2.5公用事业：电力行业仍具备相对盈利优势

电力仍具备相对盈利优势。2024年7月电力供需两端相对景气，全社会发电量和用电量累计同比分别为4.3%和6.44%，增速环比上月略有放缓；营收、利润总额累计同比分别为3.6%、23.2%，尽管增速环比上月均有所放缓，但在内部有效需求不足、外需存在两大不确定性的背景下，其增速表现仍具备比较优势。

3.3下游消费：静待消费信心回暖，关注性价比或存在政策支持领域

消费整体延续弱势，7月社零增速延续边际放缓趋势，累计同比3.5%，环比上月放缓了0.2pct，静待内需政策的进一步发力，减缓居民的负债端压力的同时或将有望释放出部分消费需求。结构层面上，多数行业消费需求出现边际回落，尤其是可选消费板块其下行速度明显更快，其中以金银珠宝、服装鞋帽等为代表的细分品类回落幅度较大。具体行业景气展望：1、汽车（商用车等）：内需具备补贴政策支持，货车为代表的细分品类边际受益明显；外需以新兴国家为主，具备相对景气；2、家电：政策支持下内销排产边际改善，海外库存相对低位但可能存在外部风险扰动。

3.3.1汽车：整体销量继续承压，外需相对景气

整体销量继续承压，外需相对景气。7月乘用车市场表现偏弱，当月同比增速下降至-5.1%，相较上月下降2.7pct；新能源汽车当月同比26.96%，表现延续相对优势。高频数据来看，8月乘用车市场零售191万辆，同比下降1%；而新能源汽车市场零售101.5万辆，同比增长42%，预计8月汽车需求表现或延续7月走势。从新势力车企表现来看：比亚迪8月份新能源汽车销量37.31万辆，同比增长35.97%。理想汽车8月份销量为4.81万辆，同比增长37.8%，零跑汽车销量3.03万辆，同比增长113%，环比增长37%，新能源品牌8月成绩单依旧亮眼，未来随着相关补贴政策的进一步落地，补贴关注的新能源汽车，低排量燃油车销量有望持续边际改善。另外，外需表现来看，7月乘用车出口数量当月同比22.4%，整体维持相对景气。

3.3.2家用电器：内需排产趋于改善

内需排产趋于改善。7月家用电器相关品类零售额累计同比增长2.3%，环比上月显著边际放缓，环比下降0.8pct，但降幅有所收窄；随着各地区以旧换新相关补贴持续落地，湖北，天津，重庆，吉林等省市推出新一轮换新补贴加码，空调、洗衣机等主要产品销量或将存在边际修复。事实上，年内空调、冰箱、洗衣机的排产增速均边际改善，其中在政策补贴带动下9月份冰箱内销排产较前期计划有明显上调。外需层面，7月空调、电冰箱、洗衣机出口数量分别同比增长52.6%、14.9%、9.9%，环比上月变化3.3pct、-7.2pct、-2.4pct。结合白电出口排产来看，空调、洗衣机排产增速年内仍趋于改善，而冰箱则有明显放缓。后续在海外美国经济数据明显放缓的拖累下，短期外需能否维持相对景气或仍有待进一步观察。

3.3.3纺织服饰：整体需求仍然承压，关注性价比结构性机会

整体需求仍然承压，关注性价比结构性机会。（1）内需来看，7月服装鞋帽针纺织品类社零累计同比增长0.5%，相较于上月的1.3%下降0.8pct，社零承压依旧，受到上半年整体消费水平偏弱的影响延续，消费信心仍待恢复；（2）外需来看，2024年7月服装及衣着附件出口交货值累计同比增张2.4%，相较上月有所回升。尽管当前海外库存仍处于相对低位，且美国服装行业库销比趋于回落，但考虑到美国经济“硬着陆”概率正在持续加大，或存在一定的风险扰动。另外，可关注全球经济放缓背景下，具备性价比的服装消费品牌或存在一定的需求韧性，进而仍可能带动上游部分原材料相关需求。

3.3.4食品饮料：需求维持相对平稳

7月食品及饮料类需求保持稳定。2024年7月粮油食品、饮料、烟酒零售额累计同比分别增长9.6%、5.6%、8.3%，食品、饮料类相对上月分保持了相对韧性，烟酒类社零环比下降1.7pct。但从盈利表现上来看：7月食品、酒饮料、烟草制品利润总额的累计同比分别为9.0%、14.6%和0.9%，增速环比上月分别-1.1pct、1.5pct、0.3pct，利润端有所改善。进入夏季，酒及饮料制品等主要必须消费品迎来需求旺季，同时受益于主要产品价格保持稳定，利润总额同比涨幅较大，农副食品加工业利润总额增速环比4.7pct，延续了上月以来的增长趋势。

3.3.5社会服务：餐饮、免税相对弱势

餐饮、免税均继续趋于回落。具体来看：（1）餐饮：2024年7月餐饮社零累计同比增长7.1%，增速环比上月小幅下降了0.8pct，下滑趋势延续；（2）免税购物：7月免税销售数据持续下滑，累计同比下降至-30.4%，环比下降0.5pct。主要受到7月暑期出行需求增长不及预期，叠加整体消费信心仍然有待进一步恢复。

3.3.6轻工制造：7月外需边际走弱

7月外需边际走弱。7月家具社零累计同比增长2.0%，相较上月环比下降0.6pct；建材家居卖场的销售额累计同比为-5.8%，相比上月降幅收窄了2.3pct，销售数据呈现边际改善趋势，但仍未回到增长区间，建议关注后续地产相关需求对家具的影响。外需来看，2024年7月家具出口金额当月同比-5%，增速拐头回落至负值区间。尽管当前海外库存仍处于相对低位，且美国服装行业库销比趋于回落，但考虑到美国经济“硬着陆”概率正在持续加大，或存在一定的风险扰动。

3.3.7农林牧渔：价格持续改善驱动下，板块业绩持续回暖

价格方面，截至8月29日猪肉价格31.84元/公斤，月度环比增长6.3%。价格的回暖带动生猪养殖利润增长，近两个月外购仔猪和自繁自养生猪的养殖利润回暖幅度持续扩大，截至9月6日分别上升至359.8元/头、559.3元/头。农林牧渔相关板块业绩有望随着养殖终端利润的增长得到持续改善，带动整体行业景气度高涨。

3.4 TMT：板块景气延续分化格局

经济结构转型背景下，新质生产力或为未来助力全要素生产率提升的重要驱动力，中长期视角下TMT板块作为新兴产业有望充分享受宏观产业结构变迁的红利；中短期视角来看，TMT细分领域景气度延续分化，仅以消费电子、半导体为代表的细分领域景气相对较优。具体行业景气展望：半导体及消费电子，预计下半年有望延续温和复苏，景气或将延续边际改善。

3.4.1半导体：7月全球半导体小幅修复

7月全球半导体小幅修复。2024年7月全球半导体销售额当月同比18.7%，增速环比上月边际改善了0.4pct，整体处于景气区间。分地区来看，美洲、中国和亚太地区增速较高，7月当月同比分别录得40.1%、19.5%和18.3%；而欧洲和日本则景气下行，7月当月同比分别为-12%、-0.8%。同时，观察日本和中国台湾半导体相关数据来看，2024年7月日本半导体设备出货额当月同比23.6%，今年以来持续处于景气上行区间；中国台湾半导体材料营收当月同比6.4%，在经历上个月的小幅回落之后，7月重回增长区间，或显示当前半导体景气周期仍在延续。

3.4.2面板：供需格局偏宽松，价格环比回落

供需格局仍宽松，价格环比延续回落趋势。8月面板价格延续7月以来的下行趋势，32寸、43寸、50寸面板价格月度环比分别录得-5.1%、-1.6%、-4.6%。尽管供给端采取控产以对冲需求回落，但需求下滑幅度更大的背景下，短期难以对价格起到明显支撑，三季度呈现出旺季不旺的特征。事实上，从面板行业的营收数据来看，7月TFT液晶面板、台股面板营收分别为580亿美元、432.95亿新台币，当月同比分别为5.45%、5.9%，均处于偏弱态势。

3.4.3智能手机：7月销量边际修复，关注9月苹果新品发布会

7月智能手机销量延续修复。2024Q2全球智能手机销量当季同比6.5%，虽然相比2024Q1略有放缓，但整体仍然维持较高增速；同时，国内智能手机销量继续边际改善，7月累计同比13.38%，增速环比上月继续上行。后续来看，手机市场的修复仍有支撑，近期可关注9月10日苹果发布会，除了发布iPhone16系列新机外，还有望发布新款Apple Watch等其他新品。

3.4.4计算机：PC需求延续偏弱格局，软件业务景气相对较高

当前PC整体销量表现仍然偏弱。2024Q2全球PC出货量当季同比5.4%，连续两个季度正增长；7月笔记本电脑销售额同比-3.2%，在经历了一个月的短暂转正之后重回负值区间，或显示当前PC需求的改善确实仍需等待。相比之下，软件业务则维持相对较高景气度。7月软件业务收入累计同比11.2%，利润总额累计同比12%，尽管今年以来增速略微有所放缓，但维持相对较高水平，且相比PC需求增速明显相对占优。

3.4.5传媒：近期观影热度持续偏冷

近期观影热度偏淡。截至2024年9月1日，电影票房收入和观影人次同比分别为-31.62%和-28.99%，近一个月持续处于两位数跌幅，整体消费需求较为低迷。

3.5金融地产：银行净息差底部企稳，地产延续弱势行情

基本面数据来看，无论是银行信贷需求，还是地产的基本面数据，均显示当前金融板块的基本面尚未企稳。不过，当前市场对于后续宽货币政策预期较高，尤其是随着海外美联储开启新一轮降息周期，汇率掣肘压力减弱。后续可关注货币政策变化，尤其是倘若9月份降息如期而至，或将有望带动基本面数据企稳。

3.5.1银行：信贷需求延续弱势，净息差底部企稳

7月新增社融7724亿元，相比去年同比多增2358亿元，结构层面主要来自于政府债券的支撑，相比去年同比多增2772亿元；而信贷、股票融资则对社融起到明显的拖累作用。7月社融分项里面的新增人民币贷款出现负值，当月值为-8.8亿元，显示当前信贷需求整体延续弱势且尚未企稳。分部门来看：（1）居民端，无论消费还是地产需求或需要更多的政策发力。7月居民短期贷款-2156亿元，相比过去5年均值137亿元显著偏弱，同时也处于2016年以来同期最大的降幅；居民中长期累计同比-16.5%，降幅继续扩大。（2）企业端，与居民信贷数据所呈现出来的图景相类似，无论是企业短贷还是中长期信贷均偏弱，7月企业中期贷款累计同比-17.7%，同样处于较大跌幅；与此同时，可以观察到M1同比亦创下新低，显示市场主体对于未来的预期尚需扭转。不过，考虑到9月5日人民银行货币政策司司长新闻发布会称存款准备金率存在一定的下降空间，带动了市场对于货币政策宽松的预期。此外，倘若后期存量房贷利率下调，在缓解居民负债端压力的同时或将有望释放出部分消费需求。另外，在上半年贷款利率下调的同时银行也同步下调存款利率，进而带动二季度商业银行整体净息差底部企稳。

3.5.2房地产：延续7月的淡季行情

8月地产数据延续7月的淡季行情，量价表现均偏弱。宏观层面来看：7月供需两端维持低迷态势，其中，新开工、施工、投资累计同比分别为-23.2%、-12.1%、-10.2%，仍处于较大跌幅；销售面积累计同比-18.6%，尽管降幅略有收窄但依然偏弱。在此背景下，我们观察到商品房的库销比仍然处于持续上行趋势，按照12个月滚动进行测算，7月数据为0.74，处于有数据以来的最高位。从最新高频数据来看，地产表现仍然延续7月的淡季行情，30大中城市成交表现稳中有降；价格表现来看，7月新建住宅价格指数环比-0.6%，虽相比上月收窄了0.1pct，但同比录得-5.3%，降幅扩大。9月进入传统营销旺季，房企营销力度或有所增强，有望带动成交环比增加，但考虑到当前低迷的市场行情，后续则其增量或较为有限，仍有待观察，尤其是倘若无明显政策刺激，短期或难见明显起色。

四、风险提示

（1）国内出口放缓超预期，背后是全球经济景气下行，或导致国内通缩风险持续扩大；

（2）国内“宽货币”节奏、力度低于预期，或导致对冲风险力度不足、居民、企业信用难以改善；

（3）全球地缘风险上升，可能导致出口扰动因素增多、不确定性增加；

（4）数据统计误差，可能导致结果存在偏差。

证券研究报告：《行业比较专题报告：财务视角：比较出口链海内外业务相对优势》

对外发布时间：2024年09月09日

报告发布机构：国金证券股份有限公司

证券分析师：张弛

SAC执业编号：S1130523070003

邮箱：zhangchi1＠gjzq.com.cn

证券分析师：吴慧敏

SAC执业编号：S1130523080003

邮箱：wuhuimin＠gjzq.com.cn