Abstract
摘要
风格轮动：大盘价值延续优势
9月大小盘维度综合指标值为0.31，成长价值维度综合指标值为-0.12，整体风格仍维持大盘价值风格。相较于8月观点而言，成长价值得分从-0.09变为-0.12，几乎不变；大小盘维度则是从0.20变为0.31，继续维持大盘观点。
在大小盘维度下，市场情绪大类指标为0.69，市场状态指标为0.04，宏观环境大类指标为0.19，偏向大盘。在成长价值维度下，市场状态大类指标为0.13，市场情绪大类指标为0.07，偏均衡；而宏观指标大类指标为-0.55，偏价值。
综合来看，我们认为未来短期维持看好大盘价值风格。
行业轮动2.0模型9月份最新推荐持仓为：银行、综合金融、电力及公用事业、机械、纺织服装、电力设备及新能源。相比8月份的持仓，本次调出石油石化、国防军工、煤炭、农林牧渔和建材，调入银行、综合金融、机械、纺织服装、电力设备及新能源。
行业轮动2.0组合8月份持仓行业为：石油石化、电力及公用事业、国防军工、煤炭、农林牧渔和建材。该组合8月份涨跌幅为-4.8%，同期全行业等权基准涨跌幅为-4.6%，组合跑输基准0.2ppt。今年以来（2024-01-01至2024-08-30）组合收益率为-8.9%，同期全行业等权基准涨跌幅为-13.1%，组合跑赢基准4.2ppt。样本外（2023-08-01至2024-08-30）组合收益率为-21.4%，同期全行业等权基准涨跌幅为-22.2%，组合跑赢基准0.8ppt。
行业景气度模型观点：公用事业、电子行业景气度相对较高。总体来看，模型判断电力及公用事业、电子行业景气度相对较高；判断景气度中性的行业包括有色金属、基础化工、交运、石油石化、钢铁、汽车；判断景气状态相对低的行业包括煤炭。
多因子选股：8月中证500指数增强跑赢基准0.08ppt
8月中金量化沪深300指数增强 跑输基准0.30ppt。组合样本外跟踪以来（2019-01-01至2024-08-30）累计收益64.80%，累计跑赢基准52.95ppt。8月中金量化中证500指数增强 跑赢基准0.08ppt。组合样本外跟踪以来（2021-01-01至2024-08-30）累计收益2.37%，累计跑赢基准30.81ppt。8月中金量化中证1000指数增强跑输基准0.97ppt。组合样本外跟踪以来（2022-08-01至2024-08-30）累计收益-15.78%，累计跑赢基准19.75ppt。
景气型策略2024年8月收益率为-5.3%。该策略2009年1月1日以来，年化收益率达28.3%，以偏股混合型基金指数为基准，年化超额收益率达20.7%。8月收益率为-5.3%，跑输偏股型基金指数1.7个百分点。
价值优选策略2024年8月收益率为-4.1%。该策略2009年5月1日以来，年化收益率达18.2%，以中证红利指数为基准，年化超额收益率为13.3%，8月收益率-4.1%，跑输中证红利指数基准0.8个百分点。
小盘掘金策略8月收益表现一般。其中，次新股优选策略8月收益率为-3.6%，略优于中证2000（收益率为-3.78%）、国证2000（收益率为-4.75%）等小盘指数。
量化配置：股票>商品>债券
综合宏观驱动力、经济预期差、左侧内生结构、技术指标等维度的信息，我们当前对国内股票资产最为看好，商品资产维持中性，债券资产最为悲观，各资产看多程度排序股票>商品>债券。
1）宏观预期差维度：股票中性、债券中性、商品乐观。截至2024-08-30，从股票市场看，近期具有显著影响的指标均未公布或已过期，整体对股票市场影响偏中性；从债券市场看，近期具有显著影响的指标均未公布或已过期，整体对债券市场影响偏中性；从商品市场看，最新的美元兑人民币不及预期，工业增加值连续两月超预期，整体对商品市场影响偏正面。
2）左侧择时维度：股票乐观、债券谨慎、商品谨慎。①当前股市左侧择时体系中有5个指标触发看多信号，2个指标触发看空信号，其余指标维持无观点状态。我们认为股市当前在估值、情绪、资金等方面均处于较低状态，未来走势可能以震荡上行为主。②当前债券左侧择时体系中有0个指标发出看多信号，3个指标发出看空信号，其余指标维持无观点状态。我们认为债券市场在估值、情绪、资金等角度整体处于高估或过热状态，未来大概率会出现趋势反转后的市场下跌。③当前商品左侧择时体系中有0个指标发出看多信号，3个指标发出看空信号，其余指标维持无观点状态。我们认为商品市场整体在情绪、库存、开工率等维度整体处于偏高状态，未来可能出现均值和情绪回落带来的市场下行。
3）阻力支撑维度：当前股市整体为看多信号，底部支撑相对更强。股市阻力支撑指标在5个主要宽基指数中，有4个为看多信号，1个为看空信号，我们认为当前市场支撑相对更强，未来出现震荡上行的概率较大。
4）系统性风险维度：当前预警信号未触发，股债未来同跌风险不大。截至2024-08-30，当前股债双杀预警信号暂未触发，我们认为未来股债同跌风险的风险相对较小。
风险
风险提示：本篇报告基于市场历史收益，探究量化策略表现，无法确保样本外收益。
Text
正文
风格轮动：大盘价值占优
四象限风格轮动模型
最新观点
9月大小盘维度综合指标值为0.31，成长价值维度综合指标值为-0.12，整体风格仍维持大盘价值风格。相较于8月观点而言，成长价值得分从-0.09变为-0.12，几乎不变；大小盘维度则是从0.20变为0.31，继续维持大盘观点。
►在大小盘维度下，市场情绪大类指标为0.69，市场状态指标为0.04，宏观环境大类指标为0.19，偏向大盘。
►在成长价值维度下，市场状态大类指标为0.13，市场情绪大类指标为0.07，偏均衡；而宏观指标大类指标为-0.55，偏价值。
综合来看，我们认为未来短期维持看好大盘价值风格。
图表1：各维度大类指标及综合指标值
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表2：大小盘维度细分指标得分
注：得分为极性与胜率调整后得分；数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：成长价值维度细分指标得分
注：得分为极性与胜率调整后得分；数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
行业轮动：仍维持均衡配置
图表4：轮动速度指标构建方式
资料来源：中金公司研究部
8月不同行业在收益上呈现小幅分化，月度收益最高的行业与收益最低的行业之间的收益差超9ppt。其中，煤炭和石油石化行业表现相对优于其他行业，月度下跌0.4%。8月收益相对弱势的行业包括国防军工和农林牧渔行业，月度涨跌幅分别为-9.2%和-8.3%，排名靠后。
图表5：中信一级行业月度收益率
资料来源：Wind，中金公司研究部
行业轮动2.0组合8月份持仓行业为：石油石化、电力及公用事业、国防军工、煤炭、农林牧渔和建材。该组合8月份涨跌幅为-4.8%，同期全行业等权基准涨跌幅为-4.6%，组合跑输基准0.2ppt。
今年以来（2024-01-01至2024-08-30）组合收益率为-8.9%，同期全行业等权基准涨跌幅为
-13.1%，组合跑赢基准4.2ppt。
样本外（2023-08-01至2024-08-30）组合收益率为-21.4%，同期全行业等权基准涨跌幅为-22.2%，组合跑赢基准0.8ppt。
图表6：轮动模型跟踪净值
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表7：轮动模型收益表现
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
模型9月份最新推荐持仓为：银行、综合金融、电力及公用事业、机械、纺织服装、电力设备及新能源。相比8月份的持仓，本次调出石油石化、国防军工、煤炭、农林牧渔和建材，调入银行、综合金融、机械、纺织服装、电力设备及新能源。
图表8：近6个月持仓变化
资料来源：Wind，中金公司研究部
►行业轮动速度状态：当前行业轮动速度指标值为86.57，市场轮动速度偏快，与上月速度指标几乎维持同一水平仍选用快速轮动模型。
►细项得分：银行动量反转及流动性得分较高；综合金融流动性得分显著优于其他行业。
图表9：行业得分细项一览
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表10：行业轮动速度
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
行业景气: 公用事业、汽车、电子行业景气度较高
图表11：2024年9月各行业不同景气度维度得分
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表12：2024年9月各行业景气度综合得分
资料来源：Wind，中金公司研究部
多因子选股：8月中证500指数增强跑赢基准0.08ppt
沪深300指数增强
8月中金量化沪深300指数增强 跑输基准0.30ppt。组合样本外跟踪以来（2019-01-01至2024-08-30）累计收益64.80%，累计跑赢基准52.95ppt。
图表13：中金量化沪深300指数增强样本外净值走势
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
中证500指数增强
8月中金量化中证500指数增强 跑赢基准0.08ppt。组合样本外跟踪以来（2021-01-01至2024-08-30）累计收益2.37%，累计跑赢基准30.81ppt。
图表14：中金量化中证500指数增强样本外净值走势
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
中证1000指数增强
8月中金量化中证1000指数增强跑输基准0.97ppt。组合样本外跟踪以来（2022-08-01至2024-08-30）累计收益-15.78%，累计跑赢基准19.75ppt。
图表15：中金量化中证1000指数增强样本外净值走势
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind、中金公司研究部
主动量化选股：8月次新股掘金策略收益率为-3.6%
主动量化选股策略旨在实现主动权益投资理念和量化工具的结合，通过量化的方式筛选符合主动权益投资逻辑的个股，构建选股组合。目前，我们分别构建了三类策略，包括景气类策略（成长趋势共振）、稳健类策略（价值股优选、红利优选）以及小盘掘金类策略（低关注度掘金、次新股掘金），本章对这些组合近期的收益表现进行跟踪。
景气类策略：成长趋势共振选股策略
图表16：成长趋势共振选股策略实施步骤
资料来源：中金公司研究部
图表17：成长趋势共振选股策略收益表现
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，朝阳永续，中金公司研究部
图表18：成长趋势共振选股策略收益表现（2021年以来）
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，朝阳永续，中金公司研究部
图表19：成长趋势共振选股策略分年度收益统计
注：截至2024-08-30；2024年收益率为实际收益率，非年化数据；标红突出近年表现
资料来源：Wind，朝阳永续，中金公司研究部
稳健类策略
图表20：价值股优选策略收益表现
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表21：价值股优选策略收益表现（2021年以来）
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表22：价值股优选策略分年度收益统计
注：截至2024-08-30；2024年收益率为实际收益率，非年化数据；标红突出近年表现
资料来源：Wind，中金公司研究部
红利优选策略
我们在报告《中金 | 在手之鸟，红利优选策略》中，构建了红利优选策略，关注股息收益、资本利得和风险规避三个角度，从而捕捉红利股未来的股息收益和红利风格的资本利得，并控制组合整体的下行风险。该策略最新的跟踪情况如下图所示。
图表23：红利优选策略收益表现
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表24：红利优选策略分年度收益统计
注：截至2024-08-30；2024年收益率为实际收益率，非年化数据
资料来源：Wind，中金公司研究部
小盘掘金策略
低关注度掘金策略
我们在《中金|如何在低关注度股票中挖掘 alpha》报告中，将公募持股比例较低的股票定义为机构低关注度股票，并发现利好事件的发生可以带来市场的关注，对于低关注度股票的挖掘有较强的助推效果。因此，我们在低关注度股票挖掘alpha时，可以重点关注近期发生过利好事件的股票，并据此构建了低关注度掘金策略，具体实施过程如下：
►剔除高风险个股：低关注度股票池内，剔除波动率因子、价格弹性因子较小的10%个股，其中，波动率因子已做方向上的调整，因子值越小，反应收益波动较大；
►近期发生利好事件股票：在剩余股票中，先筛选近150日内有利好事件发生的股票作为待选池。
► 六因子打分：在待选池中，依据反转、流动性-换手率、规模、价值、综合质量、稳健成长因子进行综合打分，取得分排名靠前的10只股票作为最终持仓，其中，各类因子均进行行业和市值中性化、MAD缩尾、zscore标准化等处理。
图表25：低关注度掘金策略收益表现
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表26：低关注度掘金策略分年度收益统计
注：截至2024-08-30；2024年收益率为实际收益率，非年化数据；标红突出近年表现
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表27：次新股掘金策略收益表现
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表28：次新股掘金策略收益表现（2021年以来）
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表29：次新股掘金策略分年度收益统计
注：截至2024-08-30；2024年收益率为实际收益率，非年化数据
资料来源：Wind，中金公司研究部
四象限选股策略
由于A股市场中，大盘/小盘、成长/价值风格轮动现象较为明显，并且风格收益对策略收益影响较大，因此，我们考虑将选股增强与风格轮动两部分策略拆分，并在《中金|四象限风格内应如何选股》报告中，将A股市场划分为大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值四个风格象限，在各个风格范围内构建了综合选股策略，以实现对不同风格指数的增强。
图表30：四象限风格内选股策略收益（本月）
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，朝阳永续，中金公司研究部
图表31：四象限风格内选股策略收益统计（年初至今）
注：截至2024-08-30
资料来源：Wind，朝阳永续，中金公司研究部
量化配置：股票>商品>债券
我们从量化模型的视角，判断未来各类资产的走势与相对强弱。综合宏观驱动力、经济预期差、左侧内生结构、技术指标等维度的信息，我们当前对国内股票资产最为看好，商品资产维持中性，债券资产最为悲观，各资产看多程度排序股票>商品>债券。
宏观预期差维度：股票中性、债券中性、商品谨慎
图表32：宏观预期差指数构建流程
资料来源：中金公司研究部
从宏观预期差的角度，当前股票中性、债券中性、商品乐观。截至2024-08-30，从股票市场看，近期具有显著影响的指标均未公布或已过期，整体对股票市场影响偏中性；从债券市场看，近期具有显著影响的指标均未公布或已过期，整体对债券市场影响偏中性；从商品市场看，最新的美元兑人民币不及预期，工业增加值连续两月超预期，整体对商品市场影响偏正面。因此从宏观预期差的角度，我们当前对各资产观点为：股票中性、债券中性、商品乐观。
图表33：预期差指数最新观点
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
左侧择时维度：股票乐观、债券谨慎、商品谨慎
图表34：股市左侧指标汇总
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表35：当前股市左侧指标触发情况
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表36：债市左侧指标汇总
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表37：当前债市左侧指标触发情况
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表38：商品左侧指标汇总
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表39：当前商品左侧指标触发情况
注：数据截至2024-08-30
资料来源：Wind，中金公司研究部
阻力支撑维度：当前股市整体为看多信号，底部支撑相对更强
图表40：阻力支撑应用逻辑
资料来源：中金公司研究部
图表41：QRS量化择时指标值
资料来源：Wind，中金公司研究部
系统性风险维度：当前预警信号未触发，股债未来同跌风险不大
我们在2021年2月5日发布的报告《中金：巧识尾部相关性，规避组合系统性风险》中，借助资产之间的上下尾相关系数，构建了国内股债双跌的预警指标。具体来说，当满足以下三个条件时，触发股债双跌预警指标：
►下尾相关系数大于0。下尾相关系数大于0是股债资产表现出下尾相关性的必要条件，预示着股债双跌出现概率较大幅度增加。下尾相关系数使用过去63个交易日数据计算。
►上尾相关系数等于0。在市场波动较大时，股债收益率往往出现较多的同正离群值和同负离群值，此时下尾和上尾相关系数均大于0，即偏向于双尾相关。为区分下尾相关性和双尾相关性，我们要求上尾相关系数必须等于0，从而保证下尾相关系数为0时，大概率可以对应到真正股债双跌时期。上尾相关系数使用过去63个交易日数据计算。
►股债资产其中之一处于下跌趋势。为避免短期扰动所带来的在两资产均处于上涨趋势时所发出的错误信号，我们要求股债资产其中之一处于下跌趋势。趋势使用标准DIF值（12日移动平均-26日移动平均）计算。
当前预警信号未触发，股债未来同跌风险不大。截至2024-08-30，当前股债双杀预警信号暂未触发，我们认为未来股债同跌风险的风险相对较小。
图表42：今年股债尾部相关系数变化情况
注：股票使用沪深300指数，债券使用中债综合财富指数
资料来源：Wind，中金公司研究部
[1]沪深300指数增强模型详见报告《量化多因子系列（1）：QQC综合质量因子与指数增强应用》
[2]中证500指数增强模型详见报告《量化多因子系列（2）：非线性假设下的情景分析因子模型》
[3]沪深300指数增强模型详见报告《量化多因子系列（1）：QQC综合质量因子与指数增强应用》
[4]中证500指数增强模型详见报告《量化多因子系列（2）：非线性假设下的情景分析因子模型》
Source
文章来源
本文摘自：2024年9月2日已经发布的《量化月报（42）：维持看好权益资产》
分析员 周萧潇 SAC 执业证书编号：S0080521010006 SFC CE Ref：BRA090
分析员 古 翔 SAC 执业证书编号：S0080521010010 SFC CE Ref：BRE496
分析员 宋唯实 SAC 执业证书编号：S0080522080003 SFC CE Ref：BQG075
分析员 胡骥聪 SAC 执业证书编号：S0080521010007 SFC CE Ref：BRF083
分析员 郑文才 SAC 执业证书编号：S0080523110003 SFC CE Ref：BTF578
分析员 曹钰婕 SAC 执业证书编号：S0080524020013 SFC CE Ref：BUA485
分析员 陈宜筠 SAC 执业证书编号：S0080524080004 SFC CE Ref：BTZ190
分析员 刘均伟 SAC 执业证书编号：S0080520120002 SFC CE Ref：BQR365
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