导读
11月8日，近年来最大规模的一笔化债方案落地，直接扩张地方化债资源10万亿元。本次化债方案是一揽子增量财政政策举措的一部分，标志着我国化债思路从“化债中发展”转向“发展中化债”，降低了当期地方政府化债和利息支出的财政压力，让地方政府能腾出更多的财政资金和精力发展经济。本文围绕以“化债”为重点的增量财政政策，从该政策的提出背景、对宏观经济的影响、与前几轮化债政策的异同、未来动向与展望等方面对其经济内涵展开深入分析，以飨读者。
01
以“化债”为重点的增量财政政策的提出背景
近年来，地方政府隐性债务累积水平高企，尤其是短期内的偿债压力激增。根据本次人大常委会会议，近五年内地方政府需要化解的隐性债务高达14.3万亿。
中国人民大学政府债务治理研究中心副主任、财政金融学院财政系教授李戎在接受《IMI财经观察》采访时指出，隐性债务的居高不下和偿债压力的激增，主要带来两方面的影响：
第一，由于隐性债务相较于地方政府的一般债和专项债而言，债务期限较短、利率较高，地方政府的有效财力受偿债支出和高额利息支出的制约，难以腾出资金开展提升公共服务质量的相关活动；第二，从金融系统尤其是银行体系的角度来看，隐性债务占据了银行系统大量的风险资产额度，在风险控制的前提下，占用了本可以支持企业、支持私有部门的资金，导致了对私有部门的信贷挤出现象。
鉴于目前地方隐性债务高企的现状，财政部推出化债总额12万亿的化债方案，其中包括2024年至2028年允许发行的总计10万亿元地方政府债券，以及2万亿元棚户区改造隐性债务。对此，上海财经大学校长刘元春近日在接受央视采访时提到，本轮化债措施是政策增量工作中的重要举措之一。它能够起到防止地方出现“爆雷”、消除风险隐患的作用，同时也为下一步扩内需和推进积极的财政政策提供了资金空间，并为地方流动性盘活提供了很好的支撑。
同时，本次化债方案也强调对于投融资平台进行改革，对于债务管理体系进行重构，这与三中全会所提出的财税体制改革相契合。因此不能简单将其视为刺激政策的一部分，但是它会为我们扩内需、促改革、控风险，打下基础性的作用。从这个角度来看，它的作用性比简单的刺激政策的作用性会更大。
02
本轮化债方案对宏观经济的影响
此次宣布的化债方案是近年来力度最大的措施之一，有助于显著减轻地方政府的债务压力，促使地方政府把工作重点放到恢复经济、促进发展上来。财政部部长蓝佛安介绍，本次财政部首次公布，2023年末全国隐性债务余额为14.3万亿元，实施此次化债方案后，2028年前地方需要消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅降至2.3万亿元，平均每年消化额从2.86万亿元减为4600亿元，大幅减轻地方政府化债压力，五年累计可节约6000亿元左右的利息支出。通过释放原本用于偿债的财政资源，地方政府可以增加对投资和消费、科技创新等领域的支持，从而促进经济的恢复增长和结构升级。
李戎认为，本轮化债方案将从如下三个方面影响宏观经济：
第一，“显决心”。支持地方政府隐性债务风险化解是本轮增量财政政策的一部分，通过化解隐债风险，增强市场对于经济稳定的预期，为后续增量财政措施的实施提供政策空间。
第二，“移重心”。地方专项债将隐性债置换后，将拉长地方债务期限并降低债务付息压力，推动地方政府的工作重心从化解债务风险转移到提供高质量公共服务上来。
第三，“稳信心”。隐性债务置换通过改善银行的风险承担能力，即把原本由隐性债务占据的风险资产份额，转化为由地方专项债占据的低风险资产份额，大幅提高了银行的风险承担能力，有助于缓解私有部门的融资约束，降低融资成本，释放市场活力。
针对本轮化债对于地区营商环境的影响，中国社科院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明表示，虽然本轮化债的资金主要用于债务置换，并未直接进入实体经济，但考虑到目前很多地方政府拖欠了各类企业尤其是民营企业大量款项，随着短中期内偿债压力的缓解，以及党中央、国务院对地方政府拖欠民营企业应收账款问题的清理，预计民营企业对地方政府的应收账款问题有望显著缓解，这无疑有助于下一阶段的投资与消费。此外，地方政府偿债压力的缓解也有助于非税收入增速的下降，这有利于改善各地的营商环境。
此外，本轮化债方案通过上述方面激发宏观经济发展活力，对民生也有积极意义。刘元春表示，本次化债方案，一是为地方政府进行减负，二是为地方政府的功能恢复提供基本前提，三则是为地方政府扩张性的政策提供资金空间。只有地方政府的资金到位后，才能推进民生工程的建设，才能为今年9月26日部署的一系列增量政策提供积极的财政支持。
03
本轮化债方案较此前几轮化债的异同
从2015年至今，我国已经进行了四轮隐性债务置换。本次方案和以往相比，相同的地方在于化债主体仍是地方政府，而非中央政府增发国债直接下场兜底。而关于本次大规模债务置换较此前几轮化债的不同之处，蓝佛安部长指出：一是从过去的应急处置向现在的主动化解转变，二是从点状式排雷向整体性除险转变，三是从隐性债、法定债“双轨”管理向全部债务规范透明管理转变，四是从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变。
李戎认为，本轮地方政府隐性债务置换与此前几轮债务风险化解具有一致的政策取向，即坚持利用地方政府债务额度置换，而非使用中央政府的财力或债务。本轮债务置换后，地方政府的总体债务水平基本保持不变，但债务性质从期限短、利率高的隐性债务，转化为期限长、利率低的专项债务，即“谁家的孩子谁抱”，偿债责任并未从地方转给中央。这一化解方式体现了对财政纪律的坚持，有助于防范后续或存的道德风险问题。
相较于过去几轮化债，李戎认为，本轮化债政策具有以下新特点：
第一，“更规范”。结合前期加强对地方融资平台的监管，本轮化债将进一步规范未来地方政府融资方式。在化解存量的同时，需要严控增量。本轮化债支持政策是化解存量的体现，而前期一系列对地方融资平台的监管政策则是严控增量的体现。一系列政策措施的出台，意味着今后地方政府融资将完全通过规范的地方政府债券的方式进行。
第二，“更普遍”。除了2015年首次对隐性债务的大规模置换，以往几轮的化债首要关注的是重点地区，即隐性债务风险突出的省区市，或是进行全域无隐性债务试点工作。本轮政策针对全国范围内今后五年内需要化解所有的隐性债务进行，更具普遍性，也体现了彻底规范地方政府融资方式的决心。
除此之外，粤开证券首席经济学家罗志恒也撰文指出，本轮化债方案也反映了化债思路的重大优化调整，即从防风险为主转向更好统筹稳增长与防风险，从“化债中发展”转向“发展中化债”。重大思路的调整意味着下阶段将稳增长和发展置于更高的地位，财政政策支持高质量发展的力度以及逆周期调节的能力将进一步增强。
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增量化债政策的动向与展望
展望未来，10万亿元或许只是开始。蓝佛安部长表示，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，“目前正在积极谋划下一步的财政政策，加大逆周期调节力度”。例如，发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作，正在加快推进中；专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在推动加快落地。
对此，李戎认为，经过本轮隐性债务风险的化解，在五年内不会继续出现类似的问题，地方政府完全可以轻装上阵。对于进一步增量财政政策来说，当前我国中央政府的债务存量约为30万亿，仍有较大的债务空间。扩张性财政政策因具有规模经济、跨区域外部性和有助于改善收入分配的特征，应该更多地由中央政府承担相关支出责任。后续增量财政政策，有希望通过中央政府发行超长期特别国债等方式筹集资金，并且由中央政府主导、地方政府配合的方式落实具体项目。
选题：宏观经济金融理论与政策小组
整理：肖伊琪、陈荣凯
监制：朱霜霜
来源｜国际货币研究所
版面编辑｜单抒文
责任编辑｜李锦璇、阎奕舟
主编｜朱霜霜
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