爱德华·索普：最被低估的投资大师

导读：国内许多投资者可能对于爱德华索普这个名字比较陌生，但是在美国，他是大名鼎鼎市场中性策略开创人，也是第一个通过算牌战胜赌场的人。写过好几本书，包括如何战胜赌场，如何战胜市场。访谈过大量对冲基金大佬的杰克.施瓦格也说，爱德华索普是他访谈基金经理中，最聪明的一个人。我们今天也给大家介绍一下，市场中性策略的开创者，爱德华索普。

战胜赌场的少年天才

索普属于天才中的天才。他在三岁之前根本不会说话，当时急的父母每周都在带他看病，生怕他是一个弱智。可是一开口，他就展现了自己的天才，能一口气从1数到100。很小的时候，索普就能用大脑开根号。幼儿园的时候，老师让孩子在白纸上画小马，索普就会用尺子来衡量各个小点，最后能精准画出一个等比例的小马。走在路上，听到新闻里说今天道琼斯跌了多少点，他能瞬间把数字转化成百分比。由于智商明显高于同龄孩子，索普在5岁的时候就跨过幼儿园，跳级进入小学一年级。从小索普就喜欢尝试新的东西，简直就是各种事物的发烧友：比如通过购买足够的气球，让自己飞起来；购买无线电密码器，做各种化学实验。到了中学，索普更是全校数学比赛第一名，很多时候问的问题连老师都答不上来。高中毕业那年，索普在全美16000所高中科学竞赛中脱颖而出，成为获得西屋奖的40名高中生之一。高中毕业后，他去了离家附近的加州大学洛杉矶分校。

1953年的夏天，加州大学洛杉矶分校的宿舍楼下，坐着一群情绪低落的年轻人，他们刚刚从赌城拉斯维加斯回来，输的身无分文。其中一个人抱怨道：“这个世界上没有人能战胜赌场”。这时候21岁的索普听到了，作为一名攻读数学和物理专业的研究生，索普开始思考如何战胜赌场。

许多人在赌博中都会用加倍下注的玩法。比如我们玩轮盘赌的红黑时，先放上最小的赌注1块钱。如果输了，我们就加倍到2块钱。如果再输了，继续加倍。只要最后赢一次前面输的钱就回本了。但是这个策略有一个最大的问题，很多人加倍到最后，不但没回本，还亏光了本金，因为赌场里面有下注上限。索普参悟了投资和赌博中最核心的问题：概率和频率。概率是第一要素，你的概率高于50%，才有玩这个游戏的意义。在高概率的同时，结合高频率，那就是一台赚钱机器。所以为什么赌场希望你在里面玩的时间越长越好。时间越长，频率就越高，而概率上赌场都是在玩家之上的。

那么真的就没办法战胜赌场吗？索普发现，通过算牌可以在21点这个游戏上，战胜赌场。索普总结了几个特点：

1、对庄家来说，打败散户的核心在于卡牌5。如果把一盒牌中的四张5全部去掉，21点的赔率会从此前庄家占优变成玩家占优。

2、对于玩家来说，最关键的是卡牌A，如果去掉四张A，玩家的竞争优势会被大幅削弱。

3、最后，对散户来说，需要削弱的卡牌是10。这个也很好理解，因为10+A，就是21点，也就是我们所说的Black Jack，赌场需要赔付下注额的1.5倍。

基于这些，索普如何才能提高获胜的概率呢？

基于卡牌的竞争优势，索普创新的研发出了一套算牌理论。

第一，他将不同类型的牌计分。如果玩家看到出现了小面额的2到6，那就给自己加1分。

第二，如果看到了出现大面额的10到A，就给自己减1分。

第三，如果出现了中性的7到0，就不算分数。通过计算分数来确保自己的赔率。

比如当你有51%的胜算的时候，赢一局资金翻倍，那么100局里你获胜51局，就能获得102美元，这是你的优势，也就是你的利润除以你的本金，也就是2%。根据索普的规划，如果你能确认你存在2%的优势，那么你每局就应该下注本金的2%。总结下来就是：赢面大的时候下重注，赢面小的时候下小注。至此，这位牛逼的数学家，破解了21点的密码。

此后索普又发明了团队作战的策略。团队作战一般是5个人，大家会通过通信工具来沟通自己桌子的情况，这样的话，其实就是赔率会在5个不同的桌子上出现。这时候每一次下注，大家只需要在赔率最高的桌子上，下最大的赌注，就能将获胜的概率最大化。很快，索普成为了赌场最不受欢迎的人，因为他战胜了每一个赌场的21点桌。

多年以后，一群以华裔学生John Cheng为主的MIT学生，将前任数学系教授索普的记牌论文又翻阅了一遍。随后他们组成了让赌场最闻风丧胆的团队，一个个打败了拉斯维加斯所有的赌场，并且赚取了数百万美元。为此，他们根据真实经历出版的“bring down the house”成为全面最畅销的图书，几年前被翻拍成电影，被搬上大银幕。

市场中性策略奠基人

由于索普破解了每一个赌场的21点玩法，被列入了赌场黑名单，他发现不能再靠打败赌场来赚钱了。这时候，他将目标转向了全世界最大的赌场：华尔街股票市场。和此前一样，索普对于破解市场的定价漏洞很感兴趣。他认为华尔街和赌场一样，一定会有某一种漏洞存在，让他来套利。这时候，他发现了股票权证的漏洞。

当时的权证主要是投机客在炒作，大部分定价都是错误的。那个时候，几乎没有人知道应该怎么给其权证进行定价。看涨和看跌期权，如同一个随机漫步的系统，没有人拥有看到明天股票涨跌的水晶球。但是索普发现，你可以通过统计模型来判断一个股票第二天上涨还是下跌的概率。也就是说，如果股票的波动率是随机的，那么他就是可以量化的。这也为之后的量化投资打下了奠基石。今天我们考CFA第二级的时候，都要学习Black-Scholes模型，而爱德华索普是最早用这种模型给期权进行定价的人。

索普当时找到了一名叫做席恩·卡索夫（Sheen Kassouf）的金融学家一起合作，把市面上所有的股票权证都测了一遍，结果让他们非常开心，因为在他们的模型下，这些权证的定价基本都是错误的。也就是说，通过计算，索普他们发现了当时权证市场的Bug。而bug，恰恰是发财的好机会。索普发现绝大多数权证价格都被高估了，投资者总是过于乐观，认为权证到期一定会是是实值（in the money的，这正是索普赚钱的机会。索普卖空价格过高的权证，但是这不是没有风险的，如果标的股票价格上涨，那么权证的价格就会上涨。从理论上讲，权证的价格下跌空间是有限的而上涨空间可以是无限的。为了对冲股票上涨的风险，索普在卖空权证的同时做多标的股票。这种交易策略称为：可转债套利，是对冲的一种。

在使用可转债套利策略的同时，索普的风险意识非常强，做交易建仓的时候使用的凯利规则。索普的对冲基金获得了丰厚的回报，而获得丰厚回报的基础就是索普和卡索夫的定价公式和追踪程序，虽然索普是第一支对冲基金，但他们是第一支基于数学和计算机的基金。

索普一直使用一种套利策略，这个策略的收益来自其竞争优势，在概率上的领先，而和市场本身的涨跌没有任何关系。这也成为了之后的市场中性策略。这种策略的核心是，不在市场中暴露任何多头和空头仓位，是一种纯Alpha的策略。

惊人的业绩回报

到了1969年，一个叫做里根（不是美国前总统那个人）的年轻人找到了索普，他是《战胜市场》这本书的脑残粉，也是一个年轻的纽约经纪人。这个比索普年轻十岁的人，开门见山就说，希望和索普一起成立一个对冲基金，将索普的理念和方法完全商业化。索普可以继续做他的研究，并且作为基金经理来下交易指令。而里根帮助他做产品销售，客户维护，完成交易执行以及其他所有的琐事。里根问索普，如果让他放弃本职工作，全职做对冲基金需要多大的资金？索普算了一下，只需要500万美元的启动资金，按照20%的回报率和20%的收益提成，一年只需要取得20万美元提成，就可以超过自己作为一个教授的收入。

1969年11月3日，索普的对冲基金正式开张！当然，为了慎重起见，在最初的岁月中索普还是没有辞职，以兼职的身份运行自己的对冲基金。索普的对冲基金操作策略非常简单，是当时一个真正意义上的量化对冲。索普会用电脑来计算各种权证的价格，看哪一种权证被高估了，然后会购买相应的股票作为对冲。这就是可转债套利策略的前身。这种策略虽然此前也有人使用，但都没有真正通过电脑这种工具来计算，完全是凭借个人经验。

靠机器赚钱的索普，业绩表现的如何呢？我们来回望下：

在1969年的最后两个月，索普的对冲基金取得了3.2%正收益，同期标普500下跌4.8%。到了1970年，索普取得13%正收益，同期标普下跌3.7%。之后的1971到1974年，索普分别取得26.7%，12%，6.5%和9%的正收益。更让人惊讶的是，在最初的6年时间，索普的对冲基金只有1个月出现了亏损，其他时间都是盈利。并且，基金在运行期间，还遭遇了市场大熊市。其中1973年的漂亮50泡沫崩溃，导致美股平均下跌48.2%。索普基金这种惊人的稳定性，也导致市场中性策略的对冲基金开始发扬光大。

从1969年到1979年的10年，标普500包含了分红率的年化回报是4.6%，小盘股年化回报率8.5%。而索普的对冲基金取得了17.7%的年化回报率，更重要的是他们波动率要比股票低很多。高收益率，低波动率。拥有股票的超额收益，同时只有房产的低波动率。简直可以对标股神巴菲特。

市场遭遇黑天鹅的时候，索普的基金是否能扛得住呢？答案是完全可以。

1987年的黑色星期一，是所有人心中无法忘却的伤痛，除了少数几个人。索普就是其中之一。

1987年10月19日，美股开盘就出现了暴跌。当索普中午和太太一起共进午餐时，道琼斯已经大跌7%，超过了历史最大单日跌幅的一半。而历史上最大的两次单日跌幅发生在1929年的10月28和29日，道琼斯分别暴跌13%和12%，确认了大萧条的来临。午餐进行到一半的时候，索普接到办公室打来的电话，告诉他目前道琼斯已经大跌18%，跌幅超过400点，为史上最大的单日跌幅。这时候索普的太太紧张起来，问索普是不是要取消午餐，赶回去工作。索普笑笑说，我们做的可是市场中性的套利策略，不会有任何多头的风险暴露，市场下跌和我们无关，我们所有的头寸已经进行了合理的对冲。

当索普回到办公室的时候，股市已经收盘了，道琼斯单日下跌23%，美国上市公司的价值在一天之内蒸发了四分之一。

晚上回到家，索普一直在思索黑色星期一的触发因素。基本面上并没有任何外部的因素，索普认为黑色星期一的触发来自自动止损的机制。这个时候，美国大量的投资机构使用自动止损机制。一旦组合跌幅达到一定比例，就会触发自动减仓，买入美国的国债。由于黑色星期一之前的周五，美股收盘暴跌4%，这个下跌导致大量止损盘在黑色星期一开盘卖出。而指数的继续下跌，又导致更多止损盘卖出，最终产生了负向反馈。第二天，索普马上通过做多低估值的标普股权期货的远期价格，做空标普股指期货的现货价格来进行套利。

由于市场的恐惧，两者之间的差价达到了30%，而历史上一般都在1-2个点左右。由于市场中性的策略，索普的对冲基金在1987年10月没有出现任何亏损，而同期标普指数跌幅22%。而从1987年8月到12月的5个月时间内，标普跌幅22%，索普对冲基金却取得了9%正收益！

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