7月资金面整体偏松，资金价格在央行降息的带动下有所回落，且资金利差再度被极致压缩，多次出现隔夜-7天倒挂。大行延续了上月较低的融出水平和融出稳定性，继续在税期受到较大冲击，而规模持续增长、资金充裕的非银展现了较强的融出弹性，能够在资金面收紧时，在价格发现的驱动下被动地为市场补充流动性。同时央行在货币政策框架调整后，流动性投放更加积极，本月下旬OMO降息、MLF新增一期2000亿且降息，以及月末OMO投放1.4万亿均超出市场预期，政策宽松力度较大，体现了央行呵护资金面平稳的决心。
展望8月，预计资金面偏松，不过在较低的资金利率、火爆的债市行情下，市场杠杆水平也将继续增长，对应资金面的波动可能会加大。8月资金面的主要扰动因素将是地方债发行，今年以来地方债的发行节奏明显偏慢，在7月央行持续的宽松操作铺垫后，8-9月预计将会迎来发行高峰。当前央行对于资金面的呵护力度较大，注重市场的平稳性，若地方债发行过于集中，央行预计将通过增加OMO投放来进行对冲，当OMO存量过大时，也不排除降准的可能性。此外，在央行降息后，银行存单利率和资金价格一同下行，非银配置压力较大，即使银行存款继续流失至非银，大多也会以同业负债的形式回流至银行，因此银行的流动性总量仍充足，更多是基于流动性指标考核方面考虑，对于央行的中长期资金较为缺乏，后续需关注央行MLF的操作情况。
7月资金面整体偏松，资金价格在央行降息的带动下有所回落，且资金利差再度被极致压缩，多次出现隔夜-7天倒挂。大行延续了上月较低的融出水平和融出稳定性，继续在税期受到较大冲击，而规模持续增长、资金充裕的非银展现了较强的融出弹性，能够在资金面收紧时，在价格发现的驱动下被动地为市场补充流动性。同时央行在货币政策框架调整后，流动性投放更加积极，本月下旬OMO降息、MLF新增一期2000亿且降息，以及月末OMO投放1.4万亿均超出市场预期，政策宽松力度较大，体现了央行呵护资金面平稳的决心。
本月中上旬资金面偏松，跨季后银行融出有所恢复，且月初央行OMO回笼的扰动有限，R001稳定在1.7~1.8%，DR007也紧贴着降息前的OMO利率极小幅波动，盘中的匿名隔夜价格一度跌破1.6%，引发市场对于降息的强烈预期，也带动市场杠杆水平明显上升。而非银上旬受到赎回压力和资产配置需求的影响，融出量明显减少，隔夜价格报在1.9-2.0%，与银行利差近20bp，存在小幅套息空间，7天价格则是报在1.85-1.9%，与隔夜价格持续倒挂。
进入税期，受缴税大月走款影响，银行融出明显减少，R001和DR007分别升至2.0%和1.9%附近，且R001-R007少有地持续出现倒挂，市场杠杆也再度降至低点。此时非银机构展现出极强的融出弹性，在价格发现的驱动下增加融出，为市场补充了一定流动性，非银隔夜价格先是升至2.1-2.15%，再回落至2%附近，银行-非银利差基本抹平。不过随着央行增加OMO投放，资金面逐渐转松，缴税大月的税期收紧程度相对可控。此时市场14天跨月质押各券的价格报在1.9-2.0%，相较于隔夜-7天的利差较小，隐含跨月风险溢价较低。
到了下旬，政治局会议后央行连续推出宽松货币政策工具，先是OMO超预期降息10bp，价先于量体现了政策的急迫性，且OMO投放形式调整为数量招标，从跨月实际的大量投放来看也基本做到“应给尽给”，同时央行还新增了一期MLF并降息20bp，为银行补充了成本相对更低的中长期资金，连续的操作将宽松氛围推向极致，存单利率继续下行至1.9%以内创下近几年新低，资金价格同样随之下行，R001降至1.7-1.8%，DR007一度最低降至1.7%附近，接近新的政策利率。最后一周跨月宽松延续，7天跨月价格从2.0-2.05%持续降至1.85-1.9%，最后一日隔夜跨月价格从早盘的2.3%持续降至1.8%，资金面基本未出现任何波澜。
此外，市场逐渐适应了禁止手工补息后的流动性再分布，除非银在资金供给端的影响力明显增强外，股份行等其他银行也逐渐承担了更多的融出重任。同时OMO降息传导至新一轮的存款降息后，银行存款仍将会继续流向非银，负债端存在较大压力，而央行在货币政策框架调整后，OMO投放资金预计会更加积极、精准和市场化，因此部分时期很可能会出现非银和银行的资金量一同增长，也就意味着资金面会“松上加松”，资金利差继续被极致压缩，这对央行管理市场流动性总量、收益率曲线和限制资金空转提出了更高的要求。后续需关注央行OMO投放能否延续实质上的应给尽给，临时正逆回购工具将以何种方式启用，新的利率走廊1.5~2.2%（OMO-20bp至OMO+50bp）将在特殊流动性环境下如何发挥作用，以及DR001的变化是否会更具指导意义。
(6月银行体系流动性相对充裕，政府债发行、信贷缴准的压力都不大，虽然银行的绝对超储水平偏低，处于持续缩表的进程中，不过央行总能在合适时点投放流动性平稳市场波动，或是通过显性的OMO工具，或是通过隐形的窗口指导大行等，同时银行也通过大量发行存单补充了资金缺口，因此流动性压力可控。) 删
7月银行体系流动性较为充裕，银行超储率明显高于往年同期，主要是央行流动性投放超出市场预期，且政府债发行和信贷投放的扰动相对可控。同时央行降息也进一步增强了市场的宽松预期，同业存单利率持续下行，银行当前更多是受到流动性再分布的结构性冲击，以及基于流动性指标考核方面考虑，对于央行稳定的中长期资金较为缺乏，并且银行今年以来存单发行过多，可能存在剩余发行额度不足的问题。
先看财政因素，7月政府债发行1.8万亿，净缴款7200亿，在历年同期中均处于较高水平，但相较于5-6月缴款压力略有减轻，今年以来国债发行进度较快，而地方债的发行进度明显不及预期，主要是因为实体经济项目的缺乏，这也体现在土地财政持续低迷、政府性基金收支的完成进度不及预期上，在7月这样的政策观察窗口期，财政支出节奏可能会略有放缓，预计7月广义财政净收入约4000亿，对应财政存款回笼流动性1.1万亿；再看央行的流动性投放，7月央行MLF净投放2000亿，为近几年少见的新增一期投放，并且月末OMO投放1.36万亿资金，较上月末存量增加7000亿，全月净投放流动性9000亿，而历年同期央行基本都是大量回笼流动性，再结合本月央行的降息操作，OMO的形式改成数量招标（一定程度上应给尽给），央行充分地释放了宽松的信号，积极的货币政策基调仍不变；最后是信贷缴准，从票据利率来看，7月银行信贷投放继续维持偏弱，金融挤水分后银行存款仍在持续流失，结构上较多一般性存款逐渐转为同业存款，预计银行缴准量低于季节性，7月法定准备金减少在3000亿附近。
通过央行资产负债表可以测算出6月银行体系超储率为1.5%，高于此前的预估值，主要是央行的流动性投放项的估算误差较大，可能是受央行再贷款的数据确认时点和口径的影响。结合上文对7月央行资产负债表主要科目的分析，预计7月银行体系新增流动性约1000亿，对应7月银行超储率为1.55%，明显高于往年同期。
再考虑到7月末央行OMO存量偏高，剔除短期资金后，银行实际超储率为1.1%，仍明显高于去年同期，与2021-2022年同期接近，这里需关注6月央行流动性投放项的误差在7月是否会回调，若完全回调，则7月银行的实际超储率与去年同期接近。不过无论如何剔除和调整，都指向银行间市场的流动性总量状况较为乐观，从存单利率持续创下新低也可看出，银行更多是受到流动性再分布的结构性冲击，以及基于流动性指标考核方面考虑，对于央行稳定的中长期资金较为缺乏，并且银行今年以来存单发行过多，可能存在剩余发行额度不足的问题。注意到当前OMO存量水平与资金面的实际宽松状况相背离，这也是由流动性再分布引出的新市场特征所影响。
展望8月，预计资金面偏松，不过在较低的资金利率、火爆的债市行情下，市场杠杆水平也将继续增长，对应资金面的波动可能会加大。8月资金面的主要扰动因素将是地方债发行，今年以来地方债的发行节奏明显偏慢，在7月央行持续的宽松操作铺垫后，8-9月预计将会迎来发行高峰。当前央行对于资金面的呵护力度较大，注重市场的平稳性，若地方债发行过于集中，央行预计将通过增加OMO投放来进行对冲，当OMO存量过大时，也不排除降准的可能性。此外，在央行降息后，银行存单利率和资金价格一同下行，非银配置压力较大，即使银行存款继续流失至非银，大多也会以同业负债的形式回流至银行，因此银行的流动性总量仍充足，更多是基于流动性指标考核方面考虑，对于央行的中长期资金较为缺乏，后续需关注央行MLF的操作情况。
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