5月资金面整体偏松，资金价格极为平稳地在政策利率附近，且回购期限利差和银行-非银利差进一步被压缩到极致，存款降息和禁止手工补息新规对银行负债端的冲击仍在持续，对应大行融出创下近两年新低，货币基金等非银的融出创下今年新高，并且在银行融出缩量、非银资金充裕的情况下，市场杠杆水平也创下新低。此前大行——其他银行/非银——非银的流动性传导链条出现显著调整，大行在资金供给端的影响力有所削弱，而非银的影响力逐渐增强，并在跨月等关键时点掌控了资金定价权。本月央行OMO继续维持20亿的地量投放，不过在月末投放了6000亿呵护资金面平稳，积极的货币政策基调仍不变。
展望6月，预计资金面由松转均衡，税期前扰动因素不多，且季末月财政投放加快，缴税走款后可能受政府债集中发行和跨季扰动的影响，资金面逐渐收敛，但考虑到当前央行的公开市场操作仍偏积极，央行有较大概率会通过OMO投放跨季资金以熨平资金面波动。同时从银行存单发行情况来看，发行量虽增加但1年期的价格始终控制在2.1%以内，负债端压力相对可控，因此资金面整体出现大幅收紧的概率较小，但也不排除季节性规律影响下的跨季价格超预期走高。此外，从当前的流动性环境来看，央行降准的必要性不高。
5月资金面整体偏松，资金价格极为平稳地在政策利率附近，且回购期限利差和银行-非银利差进一步被压缩到极致，存款降息和禁止手工补息新规对银行负债端的冲击仍在持续，对应大行融出创下近两年新低，货币基金等非银的融出创下今年新高，并且在银行融出缩量、非银资金充裕的情况下，市场杠杆水平也创下新低。此前大行——其他银行/非银——非银的流动性传导链条出现显著调整，大行在资金供给端的影响力有所削弱，而非银的影响力逐渐增强，并在跨月等关键时点掌控了资金定价权。本月央行OMO继续维持20亿的地量投放，不过在月末投放了6000亿呵护资金面平稳，积极的货币政策基调仍不变。
本月中上旬资金面整体宽松，月初央行OMO回笼的扰动不大，继续回到20亿的地量投放模式，且政府债仍未进入集中发行期，R001持续稳定在1.8%的政策利率附近，DR007则是从1.9%逐渐降至1.8%。大行融出在经历了4月下旬的大幅缩量后，稳定在2.7万亿的低位，形成了新的常态，股份行的融出量在2000~6000亿之间波动，较上月同期明显下降，而非银机构则是延续了4月下旬以来的高融出，其中货币基金融出稳定在1.6万亿，银行理财子和保险资管在资金供给端的影响力也逐渐增强。非银融出隔夜-7天的价格从1.95-2.0%逐渐降至1.85-1.9%，与银行基本没有利差，还时常出现倒挂，非银质押利率债向非银融资的情况频繁出现，部分大行甚至面临着钱少但也融出艰难的诡异现象。同时市场上1M跨月价格最低报在1.9%，回购期限利差也完全走平。在大行融出缩量、非银资金充裕的情况下，市场正回购余额也降至9.5万亿以内，创下今年新低。
进入税期，资金面仅出现短暂的小幅收敛，主要是股份行和城农商行受缴税走款影响，整体转为净融入，不过大行和货币基金的融出都稳中有升，资金面也迅速转松，税期前后资金价格都维持平稳，R001稳定在1.8%，DR007在1.8-1.85%之间小幅波动，银行-非银利差和隔夜-7天利差仍是时常出现倒挂，14天跨月价格先是从1.9%升至1.95%，而后随着资金面转松回落至1.88-1.9%，同样波动较小。
到了最后一周跨月，前两日跨月需求集中到来，叠加政府债集中发行影响，单周政府债净缴款超6000亿创下今年新高，资金面略有调整，R001升至1.85%以上，7天跨月价格从1.9-1.95%升至2.0%附近。周三央行OMO放量后，银行融出逐渐恢复，且非银机构的融出继续维持在高位，其中货币基金的融出量一度接近2万亿，资金面也逐渐转松。到了月末最后一日，7天跨月价格继续降至1.8-1.85%，隔夜跨月价格报在1.85-1.9%，日内资金面极为平稳，市场轻松跨月。
再看本月的日均量价情况，R001和DR007继续向OMO政策利率收敛，R007-R001利差和R007-DR007利差再度被压缩，创下近几年新低，银行和非银在资金供给端的影响力更加趋于均衡，质押券和融资期限的优劣势也不再明显，对应大行融出和货币基金融出分别创下自2023年以来的新低和新高，并且非银作为市场主要融入方，其资金过于充裕也使得市场杠杆水平创下新低。
受存款降息和禁止手工补息新规的影响，银行的资金通过存款提支、出表等方式持续流向非银机构，主要包括货币基金、银行理财和保险资管等，一方面体现在基金和理财整体规模的增长，另一方面体现在银行间市场机构融入融出行为的变化上，即非银机构整体融出增加、融入减少，其中货币基金融出增幅最大，银行理财子的融出相对稳定，而保险自营及资管则是强势崛起，成为非银机构中新的融出主力。
不过到了6月，货币理财资金会出现季节性回表，叠加资本新规等监管扰动，将会对非银的负债端产生一定冲击，但短期内整体形势完全逆转、市场流动性结构回归到一季度的可能性不大。同时经过二季度的调整后，禁止手工补息等监管因素所造成资金面不确定性也会减少，新的市场结构特征将逐渐成型。
5月跨月整体由均衡转松，前两日跨月需求较为集中，跨月价格略有抬升，不过非银融出始终维持在高位，因此资金面收敛幅度可控，在央行OMO放量后，银行融出有所恢复，且市场留至最后的资金缺口不多，最终资金面顺利转松。同时也注意到，5月末非银向银行融入资金的比重较4月有所增加，在利差不明显倒挂的情形下，关键时刻向银行融资仍是非银的优先选择。
5月跨月最优的策略为借隔夜跨月，不过不同策略的成本差距较小，尤其是对于质押非利率债融资的机构/产品，综合风险与收益，借7-14天跨月仍是较好的选择，等待至最后一日的性价比不高。
注：需注意质押利率债策略和质押非利率债策略的成本计算口径不同
展望6月跨月，前几年6月末基本都出现了较大程度的收紧，季节性规律较强，并且今年在资本新规等监管扰动下，有着更多的不确定性，预计6月跨月收紧的概率仍较大，收紧的程度将与央行OMO投放情况紧密相关。再考虑到6月借隔夜跨月的实际占款为3天，出现收紧时对融资成本的影响会被放大，若各期限跨月资金价格利差不大，建议提前跨掉大部分缺口，根据自身风险偏好留少量缺口博取低成本资金。
5月银行体系流动性相对充裕，超储水平与去年同期接近，主要是因为政府债发行压力相对可控、存款流失后银行缴准减少且央行月末流动性投放积极，同时也需关注当前流动性大量集中在非银机构可能带来的超预期影响。
先看财政因素，5月政府债发行1.8万亿，净缴款为1.2万亿，在历史同期中处于偏高的水平，与22年5月较为接近，若广义财政收支符合季节性规律，预计5月财政存款回笼流动性约8000亿；再看央行的流动性投放，5月央行MLF等量续作，且月末OMO投放超6000亿，货币政策基调仍偏积极，全月央行净投放流动性1500亿，高于前两年同期；最后是信贷缴准，从票据利率来看，5月银行信贷投放仍偏弱，不会超过季节性，再考虑到受禁止手工补息新规等因素的影响，银行存款持续流失，需缴准金额也被动减少，综合来看，预计5月释放法定准备金1000亿附近。
通过央行资产负债表可以测算出4月银行体系超储率为1.35%，与此前预估基本一致。结合上文对5月央行资产负债表主要科目的分析，预计5月银行体系回笼流动性约5500亿，对应5月银行超储率为1.15%，略高于去年同期，在历年同期中处于偏低水平。
再考虑到5月末央行OMO存量偏高，剔除短期资金后，实际超储率与去年同期接近。不过当前市场流动性结构明显不同于去年同期，银行的资金大量流向非银机构，可能会对资金面会产生超预期的影响。利好的方面是存款流向非银后，银行需缴纳的法定准备金减少，银行间市场流动性总量反而是增加的，且非银在月末季末等时点不同于银行会受指标考核影响缩减融出，更加能够保证资金的高效利用；利空的方面则是非银的负债端更加不稳定，且在资金面收紧后价格弹性较大，更容易催生恐慌情绪，无法像大行那样承担市场稳定器的功能，且过多的流动性滞留在非银机构，也会影响央行对于市场的掌控力。
展望6月，预计资金面由松转均衡，税期前扰动因素不多，且季末月财政投放加快，缴税走款后可能受政府债集中发行和跨季扰动的影响，资金面逐渐收敛，但考虑到当前央行的公开市场操作仍偏积极，央行有较大概率会通过OMO投放跨季资金以熨平资金面波动。同时从银行存单发行情况来看，发行量虽增加但1年期的价格始终控制在2.1%以内，负债端压力相对可控，因此资金面整体出现大幅收紧的概率较小，但也不排除季节性规律影响下的跨季价格超预期走高。此外，从当前的流动性环境来看，央行降准的必要性不高。
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