1月资金面整体均衡，大行融出维持充裕，不过其他银行和货币基金的融出量仍处于低位，流动性分层现象依旧存在，同时月内资金面的波动跟央行的公开市场操作紧密相关，最终月末央行超2.5万亿的OMO资金投放使得跨月顺利转松。1月银行体系流动性较为充裕，主要是央行的流动性投放力度较大，且信贷投放和政府债发行等因素的扰动有所减弱。
展望2月，资金面预计整体均衡中性，降准落地后银行得到更加稳定的长期流动性补充，负债端压力将继续改善，同时也会置换部分OMO短期资金，不过春节假期现金漏损和政府债提前批开始加速发行也将会对银行流动性造成压力，并且央行防止资金空转的政策基调不变，资金面出现明显宽松的概率不大，仍需关注央行在春节假期前后的公开市场操作情况。
1月资金面整体均衡，大行融出维持充裕，不过其他银行和货币基金的融出量仍处于低位，流动性分层现象依旧存在，同时月内资金面的波动跟央行的公开市场操作紧密相关，最终月末央行超2.5万亿的OMO资金投放使得跨月顺利转松。
本月中上旬资金面均衡，大行融出稳定在5万亿以上，R001和DR007都维持在1.7-1.8%的偏中性位置，跨年的宽松未延续至月初，主要是其他银行对央行OMO的依赖度较高，这些银行的资金缺口随着OMO回笼逐渐增大，同时在乐观的行情预期下市场杠杆水平较高，市场正回购余额一度接近12万亿，因此本月中上旬的资金面明显不如前两年同期宽松。非银7天价格报在2.4%附近，隔夜-7天期限利差较大，主要是货币基金融出较少，市场上仍存在明显的流动性分层，1M跨月价格则是报在2.55-2.6%。
进入税期后，资金面先是短暂收紧，银行整体融出降至4.5万亿附近，带动R001升至2%以上，市场上隔夜也一度成交在3%，非银7天价格升至2.5%。而后随着央行增加OMO投放，叠加MLF超量续作的流动性补充，资金面迅速转松，非银7天价格降至2.3%附近，不过R001仍处于1.9-2%的相对偏高位置，隔夜-7天期限利差略有缩减，14天跨月价格则是稳定在2.4-2.5%。
到了下旬，央行在税期投放的OMO逐渐回笼，且临近春节假期现金漏损的扰动增强，资金面再度收紧，R001升至2.1%附近，市场上隔夜更是连续3日成交在3%以上，7天跨月价格从2.4-2.8%最高升至3%。不过随着央行增加OMO跨月投放，资金面逐渐转松，7天跨月价格降至2.1-2.5%。到了月末最后一日，隔夜跨月价格从早盘的3%一路降至2.5%，而后短暂收敛反弹至2.7%，午盘后隔夜再度降至1.9-2.2%，市场轻松跨月。
再看本月的日均量价情况，R001和DR007接近政策利率，不过由于存在流动性分层，导致R007和R007-DR007利差明显高于去年同期，同时注意到大行日均融出继续创下新高，也带动市场杠杆水平回到高点，而货币基金日均融出则是创下新低。此前对于货币基金融出行为的分析主要偏结构性的，即在火爆的市场行情和宽松预期下，货币基金减少了回购融出，增加了对于存单和短融的配置，不过当前的这种持续低融出的行为，也可能是在总量层面出现了问题，即受资本新规影响，机构投资人主导的货币基金规模可能有所下降，2月仍需继续观察。
1月跨月由偏紧转松，前期主要是市场跨月节奏偏慢，且央行OMO从净回笼转换为跨月净投放后，流动性传导仍需时间，后几日随着流动性逐渐传导到位，银行融出明显增加，各期限跨月价格持续下行，注意到月末银行对非银的流动性支持更是创下近几年新高，最终市场轻松跨月。
1月不同情形下跨月的最优策略均为隔夜策略，不过也注意到，对于质押利率债，7天策略中在T-4日借成本更低，主要是临近月末的几天隔夜价格较高，即在隔夜-7天利差不大时，若需借7天跨月应尽早；对于质押非利率债，除隔夜策略外，14天跨月策略成本最优，主要是因为T-4日前不跨月的7天价格与14天跨月价格差别不大，等待价值不高，且在市场跨月节奏偏慢时，T-4日至T-3日跨月需求集中到来，资金面往往会出现扰动。本月的结论也充分体现了安排跨月策略时，对于各期限资金价格利差分析的重要性。
展望跨春节，预计资金面整体平稳。近几年跨春节市场都未出现明显收紧，且本月央行对资金面呵护力度较大，大行融出也非常稳定，同时降准落地后将继续对银行体系流动性形成补充。不过跨春节的资金价格也存在一些特点，比如银行与非银的价差不大，且这种跨长假期的资金价格后续继续下行的空间也不大，因此蹲到最后一日的必要性不高，对于极致追求融资成本的机构/产品，可以适当借不规则期限缩短跨春节实际占款天数。
注：需注意质押利率债策略和质押非利率债策略的成本计算口径不同
1月银行体系流动性较为充裕，主要是央行的流动性投放力度较大，且信贷投放和政府债发行等因素的扰动有所减弱。
先看财政因素，1月政府债发行1.1万亿，净缴款3000亿，明显低于近两年同期，政府债发行压力有所缓解，同时去年11-12月发行的政府债在1月继续转化为财政支出，对冲了部分缴税方面的扰动，预计1月财政存款项回笼流动性在6000亿附近；再看央行的流动性投放，1月央行MLF净投放2000亿，OMO月末存量为2.5万亿，相较于去年年末净回笼3000亿，全月央行净回笼1000亿资金；然后是货币发行，参考春节同在2月中旬左右的2018年和2021年，结合今年返乡进度较前几年加快，预计现金漏损在8000亿；最后是信贷投放，从高频的数据来看，票据利率先高后低，且当前政策更加注意信贷投放的节奏平稳，预计1月信贷投放较去年有所放缓，缴准消耗流动性4000亿。
通过央行资产负债表可以测算出12月银行体系超储率为2.1%，与此前测算结果较为接近，结合上文对1月央行资产负债表主要科目的分析，预计1月银行体系减少流动性1.9万亿附近，超储率在1.4%，明显高于前两年同期。考虑到1月央行OMO存量在历史同期中最高，且今年的春节假期有所延后，银行体系实际的流动性状况不如名义超储率所示的乐观，不过从11月以来确实呈现出逐月改善的趋势。
展望2月，资金面预计整体均衡中性，降准落地后银行得到更加稳定的长期流动性补充，负债端压力将继续改善，同时也会置换部分OMO短期资金，不过春节假期现金漏损和政府债提前批开始加速发行也将会对银行流动性造成压力，并且央行防止资金空转的政策基调不变，资金面出现明显宽松的概率不大，仍需关注央行在春节假期前后的公开市场操作情况。
1月末央行超预期宣布降准，且降准0.5bp释放流动性超万亿，降准幅度也超出市场预期，除对冲春节走款、平稳资金面以外，更重要的是稳定资本市场信心，以及配合后续财政政策，比如政府债提前批的发行等，因此也不应将降准完全解读为类似与去年3月那样的宽松信号，同时前两年的2月资金面都相对偏紧，考虑到季节性规律的影响，也不能对今年2月的资金面过于乐观。
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