一、交易概述

    普源精电在并购耐数电子的过程中分了两笔交易进行，先以支付现金收购部分股权并配合表决权委托取得控制权实现并表；后续以发行股份购买资产的方式收购剩余股权最终实现 100% 收购。该项交易在交易方案设计、标的公司管理团队稳定性、投后整合等方面都具有一定借鉴。

二、交易情况

（一）交易各方基本情况

1、交易买方

2、交易标的

（二）交易背景和目的

1、交易背景

    （1）电子测试测量仪器产品线的下游终端应用行业发展前景广阔；

    （2）国家战略规划和产业政策鼓励电子测量仪器行业发展；

    （3）国家政策鼓励企业并购重组，产业并购有利于公司实现快速发展;

    （4）资本市场为上市公司外延式并购发展创造了有利条件

2、交易目的

    （1）进一步增强公司产品在细分应用领域的品牌效应，提升上市公司核心竞争力；

    （2）增厚上市公司归母净利润，增强上市公司持续盈利能力。

3、交易协同效应

   （1）市场协同效应

    上市公司主要产品针对于通用电子测量，标的公司主要产品为定制化的数字阵列设备及系统解决方案，二者过往的目标群体是有重叠的，但客户的需求存在差异，因此可以向彼此的客户推介对方的产品；另外二者和在一起则可以向客户提供一站式的解决方案，因此可以合作开发增量客户。简而言之，市场方面实现的协同效应具体表现为业务订单拓展。

    （2）技术协同效应

    在技术协同方面，上市公司与标的公司在多个技术方向上互补性较强，本次交易完成后，将打破双方的底层

    技术壁垒，扩大用户端的应用性，进一步提高上市公司面向行业应用领域的系统集成能力。

    (3)产品协同效应

    ①上市公司模块化仪器产品线拓展；

    ②搭载标的公司通用模块对上市公司现有产品功能及性能的提升。

   （4）采购与生产协同效应

    采购方面主要是双方采购原材料类型趋同，集采可以减少标的公司重复采购工作，降低原材料综合采购成本，提高采购效率。生产方面主要是标的公司后续可以搬到上市公司的现有厂房中，在生产办公方面实现降本增效，

    同时有助于加速双方员工工作交流，加速双方的先进技术融合和渗透，提升生产研发效率。

（三）交易方案

1、交易方案基本情况

    本次交易实际分为两笔进行，具体：

    （1）现金购买股权+不可撤销表决权委托

    以现金 1.2 亿元的对价收购耐数电子 32.2581% 股份，并与标的公司股东吴琼之签署《表决权委托协议》，吴琼之于本次交易完成后将所持标的公司全部股权（持股比例为 18.8831%）对应的表决权独家且不可撤销地委托公司行使，直至吴琼之不再持有任何标的公司股权之日为止。

    交易完成之后，公司将直接持有标的公司 32.2581% 的股权，并通过上述表决权委托安排实际享有标的公司 18.8831% 的股权对应的表决权，合计控制标的公司 51.1411% 的股权对应的表决权，从而取得标的公司控制权，并将其纳入合并报表范围。

    （2）发行股份收购剩余股权

    前述交易完成的同时，以相同基准日，发行股份购买剩余67.7419%股份。

    （3）两次交易估值和定价相同，均为3.72亿元。

2、配套融资情况

    拟向不超过 35 名特定对象发行股票募集配套资金，募集资金金额不超过 5,000.00 万元，用于标的公司北京实验中心建设项目和支付中介机构费用及相关发行费用。

3、业绩补偿情况

    （1）业绩对赌

    业绩承诺方承诺标的公司 2024 年度、2025 年度和 2026 年度合并财务报表中扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润三年累计实现不低于 8,700 万元，以年均承诺净利润计算的市盈率约为 12.83 倍；另外业绩承诺期内标的公司每年实现扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润均不低于 1,500 万元。

    同时承诺净利润和实现净利润应扣除本次交易完成后上市公司向标的公司提供的各项资金支持（包括但不限于公司收购标的公司除标的资产外剩余股权相关的募集配套资金（如有）中用于标的公司的部分）对应的资金成本。

    （2）业绩补偿

    ①如标的公司业绩承诺期内任意一年当期实现净利润低于 1,500 万元， 则应按照下述方式计算应补偿金额并在当期进行补偿：

    当期应补偿金额=（1,500 万元-当期实现净利润）÷ 业绩承诺期承诺净利润总和 × 标的资产交易对价。

    ②业绩承诺期届满，如标的公司在业绩承诺期内三年累计实现净利润低于 8,700 万元，则应按照下述方式计算应补偿金额并在业绩承诺期最后一年进行补偿：

    应补偿金额=（全部期间累计承诺净利润总和-1,500 万元 × 实现净利润低于 1,500 万元的期数-相应期间累计实现净利润总和）÷ 全部期间承诺净利润总和 × 标的资产交易对价；

    依据前述公式计算出的应补偿金额小于 0 时，按 0 取值。

    （3）减值补偿

    在业绩承诺期届满后四个月内，上市公司应聘请具有证券期货业务资格的会计师事务所依照中国证监会的规则及要求，对标的资产出具《减值测试报告》。如标的资产期末减值额 > 已补偿金额总额，则补偿义务人应向上市公司另行补偿。

4、锁定情况

    交易对手方取得的股份自股份发行结束之日起 36 个月内不得转让；满 36 个月后分三次解锁，解锁比例分别为 33%、33% 和 34%；同时标的股份的解锁，以交易对手方履行完毕业绩补偿、减值补偿义务为前提。

三、审核关注重点

（一）审核节奏

    从公开披露的信息来看，交易所于 2024 年 5 月 14 日受理了普源精电的申请，5 月 24 日发出问询意见，仅一轮问询之后就于 7 月 5 日上会通过，后续 1 周提交注册，1 周拿到批文，节奏非常快。

    但实际上普源精电在 2024 年 1 月 9 日召开现金收购 32.2581% 股份的董事会时，交易所就进行过一轮问询；若进一步考虑自此开始至申报之间交易所潜在的未披露的问询，整个问询可能已经前置到申报之前，监管对交易已经较为充分地了解。

（二）主要审核关注点及解读

    交易所问询意见共 18 个问题，具体如下：

四、案例复盘和借鉴

（一）关于交易方案设计

1、案例情况复盘

    本案例中，交易分为两步，第一步是现金收购 32.2581% 股份，并配合表决权委托从而实现对标的企业的并表；第二步是发行股份收购剩余股权。

    这一过程中，有两个细节需要说明：

    （1）第一步控制权收购过程中，由于是现金收购，且交易金额足够小，在董事会审议之后，不仅不需要交易所审核，甚至连上市公司股东大会审议都不需要，就能够直接办理交割，从而使上市公司能够绝对确保本次控制权收购得以成功，并能够尽快实现并表；

    （2）原股东进行的表决权委托是方无条件、无偿、独家且不可撤销的委托，因此能够保证上市公司取得的控制权的稳定性，从而确保得以顺利并表，同时也能保证上市公司对后续收购节奏的把控性。

2、案例借鉴

    在并购交易过程中，有些交易需要速战速决，先锁定控制权，后续收购少数股权都好商量，但如果控制权没有拿下，交易始终没有推进，可能就会夜长梦多。特别是涉及多家潜在买方竞争性收购的过程中，对于卖方来说，跟谁交易能够尽快取得对价、能够尽快完成交割，可能也会是一个重要的考量点。

    因此，在这些情况下，先通过小比例现金收购，并搭配表决权委托（特别是类似本案例的无条件、无偿、独家且不可撤销的委托），至少能够确保不会因监管审核带来的不确定性导致交易无法达成或者不符合会计并表的准则要求，从而能够又快又稳地实现控制权掌握并进行并表，一是能够使标的企业的利润尽早体现在上市公司的合并报表中，二是得以迅速掌握交易的主动权，并能保证后续交易的节奏能够按照上市公司适宜的节奏开展。

（二）关于并购的评估

1、案例情况复盘

    第一步控制权收购过程中，董事会是 2024 年 1 月 9 日召开，基准日为 2023 年 12 月 31 日，因此虽然交易对价确定，但评估实际并未完成。但为了交易尽快推动，尽快锁定控制权，在现金收购过程中留了一个口子，如果后续评估价值与本次交易约定的转让对价之间的差额比例不超过转让对价的 ±5%，则转让对价将不做调整；若前述两者之间的差额比例超过转让对价的 ±5%，则多退少补。

2、案例借鉴

    一般而言，评估是建立在审计的基础上，而审计工作又需要执行一系列如函证、流水获取及核查、细节测试等内外部程序，客观上都需要时间来执行，因此当需要迅速锁定交易的时候，评估有可能成为影响交易时间计划的因素之一，本案例提供了一个解决这一问题的思路。

    一方面，从监管规则来看，并未明确要求交易均需要依据评估报告的估值来确定交易对价，因此如果交易双方对于达成交易均具有较为一致的诉求，为了尽快推动交易的进行，其实可以参照本案例，先以一个双方商定的价格进行交易，并约定后续评估报告的估值最终确定后如果处理差异，比如本案例的 5% 以内不调整，5% 以上多退少补。

    另一方面，需要注意的是，虽然监管并不要求一定要进行评估，但交易定价的合理性仍然是必须的要求。因此最初商定的交易对价仍然需要具有相当的合理性，监管机构仍然有可能就估值的合理性进行问询，例如本案例在第一步现金收购的董事会审议之后，交易所的问询中就包含了此问题的问询。而在确定合理估值时，一般可参考同类交易过程中的估值指标（如市盈率、市净率等）或者标的公司可比上市公司的估值情况。

（三）关于并购后管理团队稳定性

1、案例情况复盘

    为了保持并购后标的企业经营活动的稳定性，本次交易中采取了如下措施以绑定原团队成员。

    （1）股份锁定

    交易对手方取得的股份自股份发行结束之日起 36 个月内不得转让；满 36 个月后分三次解锁，解锁比例分别为 33%、33% 和 34%；同时标的股份的解锁，以交易对手方履行完毕业绩补偿、减值补偿义务为前提。因此，理论上原团队成员最快需要 5 年才能全部解锁全部股份对价。

    （2）在职承诺

    交易对手方承诺将与标的公司签署五年期限的劳动合同和保密协议等相关文件。五年内因任何原因主动离职的，自离职之日起，取得的标的股份中尚未解除限售的部分不得解除限售，由上市公司以 1 元的总价回购注销，同时应按照离职日上一年度在标的公司领取的全部薪酬（包含各项奖金及现金福利）之和的五倍作为违约金赔偿。

    在任职期间，有受贿索贿、贪污、盗窃、泄露商业和技术秘密、实施关联交易损害上市公司或标的公司利益、声誉和对上市公司或标的公司形象有重大负面影响等违法违纪行为，给上市公司或标的公司造成损失的，上市公司有权促使标的公司解除与交易对手方的劳动合同，自劳动合同解除之日起，交易对手方取得的标的股份中尚未解除限售的部分不得解除限售，由上市公司以 1 元的总价回购注销，同时应按照离职日上一年度在标的公司领取的全部薪酬（包含各项奖金及现金福利）之和的五倍作为违约金赔偿。

    （3）竞业禁止承诺

    交易对手方承诺，其本人和标的公司签订离职后为期两年的《竞业禁止协议》，其在离职后两年内不能自己或委托他人合作经营与标的公司相同或类似或竞争业务，亦不得到与标的公司有相同或类似或竞争业务的其他企业任职：在该竞业禁止期间内，若其违反约定，则其经营所得收益、任职收入全部归标的公司所有。

2、案例借鉴

    在并购交易中，如果买方进行并购就是为了购买标的企业这个业务，买方可能的一大顾虑就是交易完成后自身短时间内不能马上完成对标的企业的接管，然后卖方又很快退出标的企业的经营，从而影响标的企业的正常经营；甚至卖方凭借自身掌握的资源另起炉灶，逐步掏空标的企业的业务资源，导致花大价钱收购的企业最终只是一个空壳。

    为了应对这一风险，一个是进行业绩对赌，并进行股份锁定，将卖方的利益与标的企业的未来经营情况在尽可能长的时间内进行绑定；另一方面，也可参照本案例，要求卖方继续在标的企业履职以及离职后竞业禁止，从而在此期间内尽可能地杜绝卖方另起炉灶、掏空标的企业的风险。

    此外，常规业绩对赌一般仅为 3 年，因此对赌结束后理论上上市公司就失去对卖方的约束，因此对上市公司而言，很可能只有三年的整合窗口期。如果标的企业业务与上市公司原有主业存在一定差异的话，这个时间窗口并不一定充裕。但参考本案例，实际上通过锁定股份 + 分批解禁 + 在职承诺 + 竞业禁止承诺等，甚至可以做到接近 7 年将二者利益捆绑，因此给了上市公司非常充足的时间完成对标的企业的并购后整合，能够很大程度降低并购对标的企业的经营影响以及上市公司面临的并购风险。

（四）关于并购后整合方案

1、案例情况复盘

    本次并购自第一次现金收购股权开始，上市公司就陆续开始了并购后整合工作，涉及如下方面：

    （1）业务整合

    上市公司将耐数电子的业务、经营理念、市场开拓等方面的工作进一步纳入到上市公司整体发展体系中。上市公司结合标的公司的业务特点，整合双方在电子测量仪器领域的现有资源，发挥各自的优势，在供应链管理、客户资源、渠道开拓、业务信息等方面充分共享，进行集中采购以及客户共享。

    （2）技术整合

    本次交易完成后，上市公司在技术及产品研发方面采取的具体整合措施包括：

    ①引进标的公司经验丰富的核心技术人员和实施人员，共享双方的研发经验和成果，共享研发设施、场地、条件和资源，加速双方的先进技术融合和渗透，提高技术利用率。

    ②引进标的公司先进技术，共同构建模块化仪器产品体系，在上市公司的现有测量仪器模块的基础上，整合标的公司数字信号处理、数模转换、数字微波收发通道等组件模块，加速上市公司射频类仪器模块化产品的研发与升级。

    ③共同制定并开发新的标准软件架构，保证双方的软件库可以相互调用，实现软件融合，共享开发成果。

    （3）财务整合

    发行股份收购前，上市公司已向标的公司委派一名财务负责人，负责标的公司会计核算和财务管理工作。本次交易完成后，上市公司在财务管控方面采取的具体整合措施包括：

    ①将标的公司并入上市公司的财务管理体系，引入与上市公司统一的财务系统，目前正在实施 SAP 系统接入，预计于 2024 年第三季度上线与上市公司统一的财务系统。

    ②向标的公司导入上市公司自身规范的财务内控体系，确保其有效执行符合上市公司要求的各项财务会计和内控管理制度。

    （4）人员整合

    本次交易完成后，上市公司在核心人员方面采取的具体整合措施包括：

    ①充分利用上市公司发展平台，适时推出股权激励安排，并将考虑把标的公司核心人员纳入上市公司的股权激励人员范围，采取上市公司股权激励的方式，激发核心人员工作热情和潜力。

    ②完善标的公司薪酬及激励机制，强化一线业务人员和核心人员激励，提升工作积极性，推动业务增长，同时将标的公司纳入以上市公司为中心的人才甄选、培养和发展体系，加强核心人员培养，通过有效的激励机制、绩效管理体系、任职资格体系、不同层级的绩效月度跟踪、内部培养晋升机制等方式保证标的公司人才竞争优势，保持核心人员稳定。

    （5）机构整合

    2024 年 2 月现金收购股权交割之后，标的公司已改选董事会，3 名董事中有 2 名由上市公司提名并委派，并且董事长由上市公司提名并委派的董事担任，同时上市公司向标的公司委派了 1 名监事、1 名财务负责人。本次交易完成后，上市公司在公司治理方面采取的具体整合措施包括：

    ①通过董事会对标的公司的经营预算和决算、日常主要经营事项等掌握重大决策权，有效把控标的公司治理风险。

    ②将标的公司并入上市公司的日常统一管理体系，引入与上市公司统一的 OA 系统、SAP 系统、SRM 系统、CRM 系统，预计于 2024 年第三季度与上市公司实现生产经营与日常管理的全面衔接，在内部控制、资金管理、运营合规性等方面严格按照上市公司标准执行统一管理。

2、案例借鉴

     并购后对标的企业实现控制并不是单纯取得对标的企业的股权就可以，过往市场中有很多上市公司发布子公司失控的公告。并购后的整合需要从业务、财务、人员、机构和企业文化等多方面进行全方面的整合，从而使标的企业能够真正全方位融入上市公司，而非成为上市公司内部的一个独立王国。本案例的整合方案提供了一些具体整合措施，可供参考。