浅析上市公司重大资产重组-附案例

财富 2024-12-09 07:08 广东

来源：资本治理前沿

有关重大资产重组的监管主要侧重于上市公司非日常的经营活动，并且这些活动对上市公司的资产结构、盈利状况、经营管理、主营业务产生了实质性的影响。

一、上市公司重大资产重组相关标准

结合《上市公司重大资产重组管理办法》等相关规定，上市公司重大资产重组可以划分为一般重大资产重组和特殊重大资产重组（重组上市）两种类别。现就上市公司一般重大资产重组的基本要求、认定标准和相关计算标准介绍如下：

（一）基本要求

上市公司实施资产购买、资产出售、资产置换、发行股份购买资产或其他形式的重大资产重组，应当符合以下基本要求：① 符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断、外商投资、对外投资等法律和行政法规的规定；② 不会导致上市公司不符合股票上市条件；③ 重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；④ 重大资产重组所涉及的资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法；⑤ 有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形；⑥ 有利于上市公司在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合中国证监会关于上市公司独立性的相关规定；⑦ 有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。

特殊要求：① 科创板上市公司实施重大资产重组，标的资产应当符合科创板定位，所属行业应当与科创公司处于同行业或者上下游，且与科创公司主营业务具有协同效应；② 创业板上市公司实施重大资产重组，标的资产所属行业应当符合创业板定位，或者与上市公司处于同行业或者上下游。

（二）认定标准

根据《上市公司重大资产重组管理办法》的相关规定，上市公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产，达到下列标准之一的，构成一般重大资产重组：

注：若未达到上述标准，但中国证监会发现涉嫌违反国家产业政策、违反法律和行政法规、违反中国证监会的规定、可能损害上市公司或者投资者合法权益等重大问题的，可以根据审慎监管原则，责令上市公司暂停交易、按照相关规定补充披露相关信息、聘请符合《证券法》规定的独立财务顾问或者其他证券服务机构补充核查并披露专业意见。

（三）计算标准

根据重大资产重组相关资产交易所购买、出售资产的形式，标的资产的资产总额、营业收入（如股权）、资产净额等计算标准，需要区分是否因相应资产交易行为取得或丧失被投资企业控股权的不同情形分别进行计算，具体如下：

1、标的资产为股权
（1）未取得或丧失被投资企业控股权

（2）取得或丧失被投资企业控股权

2、标的资产为非股权资产

注：相关非股权资产不涉及负债的，不适用构成重大资产重组的资产净额判断标准。

上市公司同时购买、出售资产的，应当分别计算购买、出售资产的相关比例，并以二者中比例较高者为准；上市公司在12个月内连续对同一或者相关资产（交易标的资产属于同一交易方所有或者控制，或者属于相同或者相近的业务范围，或者中国证监会认定的其他情形下，可以认定为同一或者相关资产）进行购买、出售的，以其累计数分别计算相应数额。已按照规定编制并披露重大资产重组报告书的资产交易行为，无须纳入累计计算的范围。

二、重大资产重组的基本流程

初步洽谈

上市公司与标的企业初步洽谈后，若有收购意向，上市公司与标的企业股东（一般情况为全体股东或控股股东）签署意向性协议（非必须）；上市公司公告该意向性协议，聘请中介机构开展尽职调查。

实质条件初步判断

意向协议签署前和尽职调查过程中初步判断上市公司收购该资产是否符合实质性条件。

上市公司筹划不涉及发行股份的重大资产重组，应当分阶段披露相关情况，不得申请停牌。

上市公司筹划发行股份购买资产，可以按照证券交易所的有关规定申请停牌。

第一次董事会（非必须）

作出重大资产重组决议，并公告重组预案、董事会决议及独立董事的意见等。

第二次董事会

作出重大资产重组决议，并公告重组草案、本次重组的重大资产重组报告书、独立财务顾问报告、法律意见书以及重组涉及的审计报告、资产评估报告或者估值报告等。

股东大会

审议董事会、监事会提交的与本次重组相关的议案。上市公司股东大会就重大资产重组事项作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。

提交审核

涉及发行股份购买资产的，上市公司应当根据中国证监会的规定委托独立财务顾问，在作出决议后三个工作日内向证券交易所提出申请。交易所收到申请文件后五个工作日内，对文件进行核对，作出是否受理的决定，告知上市公司及其独立财务顾问。

交易所审核

交易所审核机构审核方式主要为问询。涉及发行股份的，证券交易所设立并购重组委员会依法审议上市公司发行股份购买资产申请，提出审议意见。证券交易所认为符合相关条件和要求的，将审核意见、上市公司注册申请文件及相关审核资料报中国证监会注册；认为不符合相关条件和要求的，作出终止审核决定。

证监会注册发行

中国证监会收到证券交易所报送的审核意见等相关文件后，依照法定条件和程序，在十五个工作日内对上市公司的注册申请作出予以注册或者不予注册的决定，按规定应当扣除的时间不计算在本款规定的时限内。

实施重组方案

上市公司重大资产重组完成相关批准程序后，应当及时实施重组方案，并按照实际实施情况公告相应文件。

二、重大资产重组的关注要点

1、对持续经营能力的影响
上市公司实施重大资产重组支付了相应对价，所取得的标的资产应当有利于增强上市公司持续经营能力和抗风险能力，不得存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形。“持续经营能力”不能完全理解为标的资产在审计报告期内必须为盈利状态，阶段性亏损但有战略意义和有望盈利的资产也可以视为有持续经营能力。

案

例

2023年11月10日，上交所就连云港（601008.SH）重大资产出售暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请结合公司目前科技园区、环保科技业务经营数据以及本次资产出售前后公司盈利能力的变化，量化说明本次重大资产出售是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第十一条关于增强上市公司持续经营能力的相关规定，是否存在损害上市公司及中小股东利益的情况。

2、关联交易和同业竞争
上市公司实施重大资产重组，应当有利于上市公司增强独立性、减少关联交易、避免同业竞争，且能够保护上市公司利益和中小股东的合法权益。当次资产交易完成后，上市公司与实际控制人及其关联企业之间存在同业竞争或关联交易的，应当披露具体内容和拟采取的具体解决或规范措施。

案

例

2023年6月20日，深交所就中瓷电子（003031.SZ）发行股份购买资产事项发出问询函，提出如下意见：关于关联交易及同业竞争的规范性。根据申报材料，经模拟测算，本次交易完成后，上市公司2022年关联采购金额将由14,107.12万元上升至64,307.51万元。标的资产国联万众与关联方国扬电子在碳化硅模块业务方面存在业务交叉，构成同业竞争。请说明本次交易完成后，进一步规范并减少关联交易，解决同业竞争的有效措施。

3、资金占用和关联担保
上市公司实施重大资产重组，相关标的资产存在被其股东及其关联方、资产所有人及其关联方非经营性资金占用的，应当在重组方案提交上市公司股东大会审议前，解决对标的资产的非经营性资金占用问题。

案

例

2023年2月9日，上交所就国旅联合（600358.SH）发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请列表披露本次交易的标的资产关联方应收类款项的规模、形成原因。自查交易完成后，是否可能新增关联方非经营性资金占用和关联担保，如有，请说明交易完成前解决关联方非经营性资金占用的具体措施和时间安排以及关联担保的审议程序安排。

4、内幕交易行为防范措施
任何单位和个人对所知悉的重大资产重组信息在依法披露前负有保密义务，禁止利用重大资产重组信息从事内幕交易、操纵证券市场等违法活动。上市公司筹划重大资产重组事项应制作书面交易进程备忘录并做好内部信息知情人登记。

案

例

2023年10月19日，深交所就莱茵体育（000558.SZ）重大资产置换及支付现金购买资产暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请你公司按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组（2023年修订）》第七十二条的相关规定，补充披露相关主体买卖上市公司股票的自查情况，相关股票交易是否涉嫌内幕交易等违法违规情形。

5、交易必要性和合理性
上市公司实施重大资产重组，应当就本次交易的目的及必要性，是否有利于增强上市公司的持续盈利能力，交易完成后上市公司对标的资产的整合管控安排及有效性，是否存在管控整合风险等进行披露。

案

例

2023年9月7日，上交所就汉商集团（600774.SH）发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请结合公司主业发展规划，相关媒体报道及交易对方信用情况等，说明本次拟收购标的资产的必要性、合理性，与公司当前主业发展情况的匹配性，是否存在为关联方解决债务问题而进行利益输送的情形。

6、重组交易定价公允性
上市公司并购重组交易中，标的资产的作价是交易双方及监管机构较为关注的核心事项之一。上市公司实施重大资产重组，应当就标的资产作价情况及作价依据，与本次重组评估或估值情况的差异原因，以及本次交易标的评估或估值的合理性以及定价的公允性进行分析。

案

例

2023年10月23日，上交所就大唐电信（600198.SH）重大资产购买及重大资产出售暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请结合前述问题分析、前后两次交易主要评估参数选取变化、选取依据及合理性，分析说明大唐半导体设计本次交易定价是否公允、合理，是否可能存在损害上市公司利益的情形。

7、业绩承诺和业绩补偿
根据《监管规则适用指引——上市类第1号》，“交易对方为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制关联人，无论标的资产是否为其所有或控制，也无论其参与此次交易是否基于过桥等暂时性安排，上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人均应以其获得的股份和现金进行业绩补偿”。实践中，交易双方也会根据交易方案的推进自愿性设置业绩承诺。如当次重大资产重组交易设置业绩承诺的，上市公司应当就业绩补偿协议的主要内容、设置业绩奖励的原因、业绩奖励对象的范围、确定方式、依据及合理性，相关会计处理及对上市公司可能造成的影响等进行披露。

案

例

2023年5月5日，深交所就金贵银业（002716.SZ）发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项发出问询函，提出如下意见：请结合业绩承诺方案的具体内容，如业绩承诺期满后一次性计算补偿金额、业绩补偿范围等，说明业绩承诺方案是否符合《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条和《监管规则适用指引——上市类第1号》第1-2条的相关规定，是否有利于保护上市公司及中小股东权益。

三、4种负面类型对应的12个案例

一、内幕交易防控不当

筹划并实施重大资产重组的过程通常耗时较长，涉及人员众多，内幕信息防控极为重要。“并购六条”强调从严惩治并购重组中的内幕交易违规行为，维护并购重组市场秩序。现行规则对重大资产重组相关股票异常交易情形进行了明确规定，如经发现将影响重组进程，严重的可能直接导致重组失败。

异动即核查。《关于规范上市公司信息披露及相关各方行为的通知》(证监公司字【2007】128号)第五条规定，剔除大盘因素和同行业板块因素影响，上市公司股价在敏感重大信息公布前20个交易日内累计涨跌幅超过20%的，应充分举证相关内幕信息知情人及直系亲属等不存在内幕交易行为。

立案即暂停。《上市公司监管指引第7号--上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管(2023年修订)》第五条明确，如该重大资产重组事项涉嫌内幕交易被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查，尚未受理的，证券交易所不子受理；已经受理的，证券交易所暂停审核、中国证监会暂停注册.

处罚即终止。《上海证券交易所上市公司自律监管指引第6号-重大资产重组(2023年修订)》指出，上市公司筹划、实施重大资产重组期间，其控股股东或者实际控制人因本次重组事项相关的内幕交易被证监会行政处罚或司法机关依法追究刑事责任的，应及时终止，并承诺未来12个月内不再筹划。

例如，A公司于2023年11月披露筹划重大资产重组事项的停牌公告，公司股价在停牌前一个半月时间内股价累计涨幅超过22%，2次出现涨停，11月23日复牌后股价连续2日涨停。2024年10月24日，公司收到通知，本次重组相关方的相关人员因涉嫌泄露内幕信息被证监会出具立案通知书，10月25日公司终止本次交易事项。

又如，B公司(现已退市)于2023年9月披露重大资产重组提示性公告，公司股价在2023年在5月至8月期间累计涨幅30.08%，重组公告披露后次日跌停。11月公司公告终止重组交易。2024年10月15日，甘肃证监局披露行政处罚决定书，对标的公司的3位高管及1位家属处以罚款，原因是相关人员在内幕信息敏感期内突击开户，并仅交易1只股票，买入时点敏感，交易明显异常，构成内幕交易行为。

再如，C公司于2020年5月停牌筹划重组，并发布预案，2020年12月董事长因涉嫌内幕交易违法行为被中国证监会立案，2021年2月，公司公告，因重组事项涉嫌内幕交易被立案调查，公司暂停2020年5月披露的重大资产重组事项。2022年11月公司公告其董事长已更换，公司继续推动重组事项；2023年4月公司重组方案通过股东大会并申报。但审核期间，因公司被立案并收到行政处罚，导致公司发行股份购买资产交易再次失败。

特别提醒：在重组筹划过程中，应尽可能控制内幕信息知情人范围，减少信息泄密风险，上市公司董事会应当按照《上市监管指引第5号--上市公司内幕信息知情人登记管理制度》及本所相关规则要求，及时登记和报送内幕知情人档案，保证内幕知情人档案真实、准确和完整，董事长为主要责任人，董事会秘书负责办理登记和报送事宜，董事长和董事会秘书应当对内幕知情人档案的真实、准确和完整签署书面确认意见。

二、标的公司财务造假

财务造假违法违规行为对投资者利益损害严重，对市场影响恶劣，一直以来都是从严监管的关注重点。统计显示，沪市近三年查实的17家财务造假公司当中，有7家是前期重组上市的公司。标的财务造假有的是为了抬高交易估值，有的是为了达到业绩承诺，有的是为了配合大股东掏空上市公司。

例如，D公司于2017年收购一供应链公司100%股权。经核查发现，标的公司于2014年7月至2018年3月期间，也就是并购重组交易前后不同阶段，均存在虚增营业收入、利润，虚增应收款项，隐瞒关联关系及关联交易等行为，并导致上市公司信息披露虚假记载。最终，标的公司及董监高、上市公司及董监高均受到中国证监会行政处罚。

又如，E公司于2014年发行股份及支付现金收购一广告公司100%股权，标的公司2014年业绩承诺未完成，2015年巨亏并拖累上市公司业绩。经核查发现，标的公司于2011年至2015年期间，通过制作虚假合同虚增收入、净利润，并导致E公司信息披露虚假记载。实际上，本次并购交易前，标的公司已连续3年亏损，通过虚构合同虚增利润、美化业绩，E公司、标的公司、独立财务顾问及相关人员均受到中国证监会行政处罚，该次收购还伴随行贿受贿行为，E公司、标的公司及独立财务顾问相关人员被判刑3至15年。

特别提醒：并购重组涉及上市公司的信息披露，标的公司将承担行政或刑事责任，上市公司及其董监高、中介机构及相关人员也将同样面临处罚。上市公司应当加强标的公司业务尽调，设置合理的业绩承诺目标，交易完成后加强对标的公司的监督力度，中介机构也应勤勉尽责发挥应有作用。

三、蹭热点式重组炒作股价

在重组实践中，个别上市公司意图通过“忽悠式”重组拉抬股价，严重侵害中小投资者利益。部分重组交易因收购标的属于市场热点，例如新能源、半导体行业等，公司披露方案后引发股价大幅上涨，但最终由于各种原因导致重组终止。公司未就可能终止的风险进行针对性提示，突然终止交易对上市公司及中小股东影响较大。

如F公司(已退市)主营金矿托管和贸易业务，分别于2020年3月、2020年10月、2021年6月三次筹划跨界重组交易，收购标的分别从事危废处置业务、茅台镇酱香酒的生产销售、以及覆铜板的研发、生产与销售业务，但公司在重组预案中对于重组终止风险未进行充分提示，炒作股价意图明显。

又如，G公司于2021年6月宣布拟收购锂矿公司股权，此时锂电概念倍受追捧，公司股价两个月内涨幅达近140%，期间多日涨停。半年后，公司突然公告因收购价款未达成一致意见终止收购。而公司持股5%以上重要股东、原实际控制人已于收购终止前披露减持计划并减持过半。该公司亦曾与另一家公司联手通过财务造假进行忽悠式重组，重组期间公司股价经历了暴涨暴跌，复牌后公司股价先是涨幅达269%，在风险暴露后暴跌70%，导致中小投资者利益严重受损，交易双方及相关责任人受到中国证监会顶格处罚。

四、盲目跨界标的失控

运作规范的上市公司可以围绕产业转型升级、寻求第二增长曲线等需求开展符合商业逻辑的跨行业并购。理性的跨界并购有助于公司寻找新的增长点，对冲行业周期风险。但是，倘若上市公司对新行业的了解与认识不足，仅注重通过财务性并购扩大自己的盈利规模，缺乏相关资源、运营经验、人才储备和整合能力，无法准确判断市场需求和风险，盲目追求通过跨界实现快速发展和增长，则可能面临标的失控，甚至导致上市公司自身经营质量下降。

如H公司，原主营港口散货运输等业务，2016年通过发行股份购买资产转型为以搜索营销为核心的大数据智能营销软件和服务提供商。2017年公司购买一互联网软件及服务公司，2018年继续购买一营销与管理综合服务商。公司重并购轻整合，2019年失去对该营销与管理综合服务商的控制；2021年互联网软件及服务公司原实际控制人被立案，原因是任职期间涉嫌挪用资金。因被多次盲目跨界拖累，公司最终触发退市情形并退市。

又如，I公司和J公司重组完成后，标的公司不服从公司安排，拒不提供审计资料；K公司重组完成后，标的资产隐瞒上市公司，逐步将资金、设备、人员以及业务等向外转移。再如，L公司并购后不能控制并购标的，只能低价转让股权。

虽然表面上看，每个案例的情形各不相同，但根本原因都是上市公司盲目跨界并购，并购观方在前期沟通不充分，预期有偏差，后期整合不力，没有形成协同效应，并最终在业绩承诺补偿的压力下将矛盾激化。

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