近期，摩根士丹利发布了一篇深度分析文章，聚焦于美国大选前夕与中国财政政策调整的关键时期。考虑到当前全球经济不确定性显著增强，这篇文章为我们深入剖析了美国大选和中国财政政策的最新动态，以及它们对全球经济、中国市场和潜在投资机会的广泛影响…

聚焦目前市场中大家最关注的热点问题：

怎么看财政决议？

怎么看迎来最后时刻的美国大选？

各位投资者朋友，大家上午好，欢迎来到一周一度的大摩宏观策略谈。

今天我们的标题是梦醒时分，因为这周呢，有两个重要事件揭晓谜底，首当其冲的是美国大选，两天之后就会正式开始。那不管是民主党还是共和党当选，对全球经济，对中国市场可谓是牵一发动全身，牵动着数万的投资者的心。

其次呢就是中国常委会，开到11月8号星期五落幕，通常会在星期五的下午发布新闻稿，如果中间涉及到国债的特别安排，可能还会在第二天由相关的部委，包括财政部召开发布会，来更加详细的解释

在这周有两个重要的事件会揭晓谜底，中国的财政刺激的规模走向，和美国大选对全球经济的可能影响。所以我们也请了研究部的整个骨干精兵强将，跟大家分析当前该怎么去布局我们的投资。

包括我们的首席策略师Laura会讲到，在这种情况下对港股a股和海外投资者对中国的头寸怎么看

也包含了我们的亚洲经济学家Derrick，因为美国的大选的结果，特别是如果共和党当选，对亚洲的影响是巨大的，各个国家的产业链能否应对，万一特朗普有第二任，他对各国的政策的变化。

我们的中国经济学家郑林会给大家带来一个新的产品叫中国经济温度计，主要目的就是在我们的中国社会感知指数能够去衡量预判经济政策大的拐点之后，现在政策拐点已经在9月份出现了，它有没有效果，我们用了一些前瞻性的高频率的指标做了中国经济信心的晴雨表。

这么一个温度计，那郑林以后也会每隔两三周给大家更新看看环比上经济有没有好转，哪些部门在好转，有没有持续性。

那最后呢，我们两位重磅级的行业的头，包括了基础原材料行业的Rachel，他正在上海出差督研当中，但是最近三周，他连轴转调研了很多地方，到底这些地方的开工，专项债的发行有没有刺激基建和其他行业的需求。

同样呢我们的消费行业的首席Lily会来具体的分析，最近的这些在消费刺依然相对比较不温不火的情况下怎么去做这个行业的布局。

在正式开场之前呢，我是 Robin 邢自强，我想给大家做一个硬广告，那就是一年一度的IR投票，机构投资者杂志投票，会在10天之后正式开启，那么这个投票今年改成了Extel，这是因为它的这个机构投资者杂志母公司是在欧洲，母公司之间进行了一些重组吧，改了名字，重新把这个brand叫成Extel，但是方式方法是类似的，就是如果在线的投资者朋友觉得过去几年我们的从宏观到策略到行业的大摩的研究对大家有帮助，请在这个投票中，给上我们郑重的一个支持。

那么每一个行业的首席分析师，和他的团队，我们在这里都有具体的介绍，包括他的姓名，在Extel里面是属于哪个行业的，这个栏目以及他参与的这些团队成员的名字，线下大家也，可以找我们要到。

言归正传，这周的两大事件，我想大家比较关注的首先是美国大选，我综合了我们全球的看美国政治的公共政策团队和美国经济学家团队的观点，认为有三大潜在风险，市场需要做好充分的准备。

这三大潜在风险是什么呢？都是显示了不确定性。

首先就是大选本身目前是一个五五开异常焦灼的状态，双方民主党共和党是势均力敌的，这跟在过去两三个月，尤其是当拜登第一次根特朗普进行辩论之后拜登宣布退选，当时大家看到，从一些博彩网站下注的网站显示的可能性来讲，好像市场比较看好Trump当选。

但实际上我们的公共政治的策略师一直认为双方的选情是极为焦灼的，大部分的民调都是五五开势均力敌，而博彩网站下注网站它毕竟只是一种，比如说市场上的人士，华尔街的人士以及愿意下注的人士的一厢情愿的想法。

就如同大家看周末的足球，英超他也有下注网站，但下注显示出来的赔率概率跟最终的结果往往还是有较大的差异的，所以我们的公共策略分析师一直认为双方是非常焦灼的，那这就是第一个不确定性，因为谁当选还不知道，而不是像此前一个半月，市场想当然的认为可能就是 Trump 或者共和党理所应当当选，这是博彩网站下注网站它的小众性跟整体的投票的选民之间的群体还是有差异的。

第二个非常重要的风险就是，大选的结果不一定会在两天后的当夜揭晓，11月5号当夜有可能出不来结果。这是因为，第一，从2020年以来美国很多选民选择了邮寄投票，他的选票呢邮寄给寄票部门，这个寄票需要时间，有时候需要好几天才能最终终结出来。

如果说双方候选人有一方领先特别大，后面剩的没有记完的票都不用记了，那当然就会迅速的水落石出。但是经过这两届大家也发现，16年也好，2020年也罢，美国整体社会的这个氛围就是双方势均力敌。所以从这个角度呢邮寄投票的人也很重要。最终要全部记完，需要时间去统计，而且从现在双方候选人，特别是 Trump 这块的一些竞选期间的发言也可以看出来，在这些比较细枝末节的选票能够被统计出来之前可能有一方候选人不见得会公开比较100%的纯粹的认输，所以就需要好几天时间来使得结果揭晓，这是第二个不确定性。

不能等到礼拜三早晨，美国时间礼拜二晚上就一下子结果当天揭晓了很有可能要好几天。

第三个不确定性就是市场过去两个月对于美国大选之后的美国政策的反应似乎是有些过于躺赢了，或者过于一厢情愿。只 Pricing 了一些比较正面利好的部分，而对一些潜在的风险，大家似乎有意的忽视。

比如说我们分析了两个候选人，Trump 和 Harris 最大的是三个政策区别，财政政策、移民政策和关税政策。这里面财政政策呢，因为它的重大变化需要掌控国会纽约，所以呢除非出现共和党全面获胜，我们说的 red sweep 控制了参议院众议院或者民主党全面获胜，这样财政政策的转向就更容易，否则的话呢，立法过程还是比较长的。

移民政策也是类似，尽管 Trump 提出了要大规模的遣返非法移民，但是他的实施细节不明确，时间表啊不清楚。

相反最首当其冲的最容易被落实的，双方的差距就是关税政策。因为呢总统在贸易政策上是有广泛的自由裁量权的，所以关税的落地是可能率先兑现首当其冲的。但是关税政策呢，现在市场我为什么说比较 complete 或者一厢情愿，有些躺赢了。

关税政策的落地分成三种情况，一种就是比较温和分阶段的，而不是一次性一下子一锤砸下来，比如说在竞选期间 Trump 的团队提出的，对中国加关税到50%左右，对其他国家也依览着加10%的关税。

那市场上很多投资者想当然的认为，这么高的关税率没办法一下子加上，所以肯定会分阶段，未来两年慢慢的加，但是这种 Trump 从来没讲过，我们也不知道是不是能实现，所以是否是分阶段温和的给市场以一定的调整期，还是一次性一个大锤头就砸下来，这是第一个不确定性。

第二个是只是单打独斗还是全面开花，单打独斗就是只对中国加关税 50%，尽管这对美国经济和中国经济都有影响，但毕竟呢这还是好测算一点，就犹如2018年到19年，第一轮 Trump 对中国贸易战的升级。

但是Trump在竞选中提出的是对其他国家也要加 10%的集体关税，尤其是那些对美国有贸易顺差的国家，不只是对中国。那这种情形， 50%的中国关税加 10%对全球其他地方的关税，那它是全面出击，影响面就大了。尤其是对跨国企业的投资和企业信心的冲击。

所以呢现在市场似乎是觉得，第一关税未必能加那么多，即使加是温和的分阶段的，第二肯定只对中国加对其他国家加不了，这种想法多多少少有些一厢情愿，有些躺赢的心态。

那我们的经济学家团队估计了如果只是把 Trump 讲的所有东西都当成真的。都能落实，一次性的落实，对中国 50% 和对其他的有贸易顺差的国家都加，10% 这种关税会导致美国经济面临1.4个百分点的下行压力，它的通胀面临0.9个百分点的上行压力。

那么这些呢相信市场讨论的还不多，或者至少没有消化。大家可以想一想，关税引发的肯定是通胀上升。但与此同时对美国消费者，美国企业的成本的冲击，导致他经济增速也会下降，我们的估算是增速会下降1.4个百分点。如果是50%对中国加关税和10%的关税对其他国家加起来的话，这个影响还是比较显著的。

那市场可能一厢情愿的认为 Trump 它即使加关税对经济有负面影响，它其他方面的财政政策和对企业比较友好的叫经商政策，去监管方面比较放松的这些政策能够抵消掉关税的不确定性，这种想法可能也过于一厢情愿了。

2016 年被很多人误认为是一个模板，因为那个时候他也提了要加关税，但是特朗普带来了，对商业比较友好的经商政策，当时呢美国中小企业信心有40年来以来最大的一个升幅也提升了个人投资者的情绪而且 Trump 当时提出了比较大量的财政刺激方案，特别是减税，所以很多人觉得会不会昨日重现，即便有关税的下行风险，但是对美国经济整体上，有这么多的利好。

但值得警醒的是，我们为什么叫梦醒时分呢？跟2016年相比，当时美国经济和环境，有非常多的缓收缓冲空间，来吸收包括减税的这种财政刺激，包括去监管，监管放松的这种对动物精神的刺激。

而当前的经济环境是截然不同的，美国的财政赤字远比16年高，美国的通货膨胀率的粘性，远比16年要粘要强，因为16年的时候美国经济刚刚摆脱了比较严峻的衰退，通过膨胀还在准通缩的边缘，那个时候有比较大的空间增加次次减税提振企业家信心去监管。

而今天美国的经济环境是不一样的如果再采取较大的减税，那赤字怎么办，已经这么高了，而且加关税引发了通胀的上升，美联储降息的空间减少，那美国政府还款的利息负担怎么办？尤其是财政赤字还进一步保持高规模的话。

所以很多人觉得即便是特朗普当选，甚至出现共和党全面获胜的 red sweep 的局面，要推出这么大的减税财政刺激也面临不确定性。可能要把通胀平减法案，拜登政府的这个通胀平减法案里面的很多支出给削减来达到减税的目的，那这样呢，就会影响到很多板块，比如说可再生能源清洁技术板块和通胀平减法案里面去刺激的一些投资的板块，所以这必然是有一个推动。

所以我想呢，现在跟16年不能同日而语了，这种光考虑 Trump 当选对企业家的动物精神的刺激，对减税这方面的斥资的带动，今非昔比。

这是美国大选给我们的三大反思。

回到中国本身，这些大选肯定是对中国经济有影响的，后面我们的亚洲经济学家Derek 会具体的阐述对亚洲和中国各方面的影响。

回忆 2018-19 年，我们看到的是美国对中国的关税差不多加了17到18个百分点。那么加的步骤呢，当时 Trump 说要加美，在宣布之后3到4个月之内就落实了，所以是比较快的，那么当时呢对中国出口的影响，还好中国企业比较倔，通过各种方式消化了关税。中国的出口在18年之后的几年里，并没有跑输全球出口。

但是主要影响的是什么呢，是全球企业的FDI的信心，全球的资本开支的信心，那这块企业信心减弱产生的间接影响，对中国对亚洲都是比较明显。

比如说从18年一季度到19年三季度，长达一年半的不断加关税的过程中，由于对出口对企业信心对企业资本开支的影响，关税影响到了中国GDP1.3个百分点，中国当然也采取了刺激政策。

当时呢我们财政扩张了，货币政策和对房地产也宽松了一些抵消了一部分，但只抵消了0.3个百分点。当时中国的GDP增速还是下滑了一个点从6.9下降到5.9，而这次呢我们也知道，中国当前经济通缩的压力是比17年18年要大的。

所以我们为什么高度关注这次的常委会，也是由于他选的这个日子似乎冥冥之中注定要针对美国大选的结果，做出某种反应。

当然我们也提到，大选有可能当天出不来结果如果到了8号，北京时间我们常委会已经结束的晚上美国大选结果还没有出炉，那确实给我们常委会准备的这个，尤其是我相信对地方化解债务，进行债务置换的规模是宣布一个一年的，比如说2万亿人民币，还是宣布未来几年累计的，比如说6万亿人民币甚至更高的规模，部分取决于观察美国大选的结果对中国市场信心的影响。

那我希望呢，中国还是比较前瞻性的，一股脑的把对地方化债未来几年的总体规划总体规模推出来，那部分的抵消掉美国大选提出的这种不确定性。

毕竟刚才我们也讲到了美国大选对市场带来三大风险尤其值得中国关注。那化债呢，对经济是有间接的作用的，因为他地方可以用于还款，还掉这些应收账款啊，同时呢地方的还款就是还息的压力会在化债之后减少。

然而会不会出现在化债之外更高的刺激量，尤其是如果 Trump 当选，中国能不能把未来两三年对于基础建设投资消费和购买房地产库存这方面的总体规模的刺激方案也推出来。我想，这个属于我们说的所谓的 upside scenario ，就是比较乐观的一个场景。

但是现实情况未必能出现路透的这种小作文，因为刚才我们也讲到了 Trump 他即使想对中国加关税，第一他要获得大选的胜利，第二他要进入白宫，入住白宫才能提出相关的方案，18和19年是花了3到4个月，这次呢可能快一点，但也是明年上半年。

所以中国的反应有可能是两阶段的。第一阶段只是针对美国大选的结果，万一对中国资本市场的信心，资金流有影响，那通过我们宣布一个比较大的地方政化债方案，去部分的化解对信息的影响。尤其是呢我相信北京上海深圳的很多内地投资投资者，认为化债本身也是一种刺激，对经济是有间接的好处的这种视角，跟外资投资者觉得，化债只是会计上的一个转变是不一样的。

那么阶段二才是考虑对实体经济的影响，因为美国的关税正式落地，如果 Trump当选的话，对中国加起来也是明年上半年的事了，所以呢还是有时间，可能在今年12月份的经济工作会议上，中国开始讨论对于这种我们要采取多大的刺激规模，明年的财政的准斥资的是增加2万亿，还是3万亿人民币这个中间的规模，是走向更多的流向消费品的以旧换新，还是像传统以上一样主要搞基础建设投资和产能扩张，这个呢是第二阶段的反应，更可能是在 Trump 不仅当选，而且入主白宫宣布了关税的一揽子的计划，中国才推出这第二步，在12月份的经济工作会议讨论，在明年初再公布。

所以这是我们想，中国常委会的一个基准情形，如果出现了把未来一年两年赤字要提高推出更多的消费基建和收购，商品的刺激，我想这个就是一个更乐观的情形，要比现在市场消化。市场预期的来得更强。这是我们从美国大选和中国常委会的角度分析最近的变化。

接下来我先把时间交给我们的亚洲经济学家 Derrick 来分享一下美国大选对亚洲的整体产业链、企业投资、各个国家的影响，以及大家会不会通过贬值的方式来部分的抵消这种刺激，时间交给Derrick。

好，谢谢Robin总。那刚才Robin总就提到了，这次美国大选的时候，我们亚洲的团队还有亚洲的投资者最关注的就是对于贸易还有关税的那个展望会有什么影响。那很多就是问到这关税的问题，就是想说可能有两个情形，第一个情形就是只是美国只是对于中国采取的一个关税，或者是有可能就是对于其他的那些，其他的经济体都会的全面的就是有一个关税的一个情况。

那我们认为呢，就想说如果是对于中国的话，他们就是能够用之前已经做的一些调查，还有之前也就是已经有一些权威了，就是可以用他们之前以前有过的那个权威，然后很快速的就是能够把那个关税啊拉高。

那如果是至于就是啊基于其他经济体的话呢，如果有个全面的一个那个关税的一个情况的话，那有一个情况，就是能够就是用那个IEP的那个道路或者渠道来就是进行这个关税的一个增加。

总的来讲说呢，刚才Robin总也是有提到了，如果我们觉得这一次的话呢，这一次那个关税的那个加剧的那个关税的那个时间表呢，可能会比较快，所以呢，有可能就是在明年年头上半年的时候，就是可能是有那个情况。

那这当然就是啊意味着如果是特朗普如果当选的话，那至于就讲说我们看到的，就讲如果有这个关税的这个问题的话，我们对于亚洲经济的那个经济增长的影响会有什么样子的一个情况，那在这里就想要就是跟大家提醒一下。

就想说其实在2018年19年，刚才Robin也是有提到就想说其实中国方面的出口其实并没有输于就是起亚全球的那个出口，不过呢全球的出口在这个时候呢，也是有一个下行的一个压力。

最主要的那个情况呢就是其实不是直接性的那个关税的问题，而是那个间接性的，间接性方面的话就对于就是对于市场啊或者是对于企业的信心啊，还有最主要的就是资本支出方面的话呢，其实都带来一个下行的压力。

总的来讲说，我们会觉得讲说如果这一次的话，如果就是对于中国的话呢，这一次的一个影响可能会比1819年还来得比较低一点；那如果是全面性的话呢，我们觉得就是可能这一次的那个经济增长的那个压力呢。可能会就是跟2018年19年相似或者是会有更多。

那在1819年的时候，其实亚洲方面的话，我们也是总的来讲说大概经济增长，大概下滑了差不多1%左右，那这当然就是我们已经就是有就是有调整了一下，就是因为当时候就是在印度啊，日本方面呢，其实还有就是一些，就是一次性的一个情况导致的那个经济下滑的压力会来的比较多。

所以做了这个调整了之后呢，我们觉得就像2018年19年的时候，经济增长的那个下行压力，是大概1%左右的一个情况。那如果呢，就是在有两个情况嘛，如果是对于对于中国的一个关税的话一个情况，那中国方面的话呢会有什么采取一些什么样的措施呢？

我们有有就是五个措施，第一个措施的话就是货币贬值，那我们看到的就在2018一九年的时候呢，其实人民币的话大概贬值的那个幅度，大概就是以关税那个比率，这一次的话呢我们觉得可能会比较少。

因为呢这一次呢，中国对于美国的依赖性会比以前来得低，还有呢这一次呢因为关税的那个幅度加，加的那个幅度会稍微的比较大一点，那如果就是贬值贬的太快的话，贬的贬的太猛的话呢，我们就觉得讲说可能会导致，就是资本支出，资本支出 outflow 方面的话呢可能会加剧一下。

所以呢我们就觉得这一次的那个人民币贬值可能的幅度就没有这么大。

第二的话，当然就是中国也可以加关税，第三的话呢其实就是，就是以之前就是以17年啊之后的那个就是他们只做的一些东西嘛，对吧第一点呢就是中国能够就是推广对于其他新兴市场的那个出口。

那之前呢对于新兴市场的出口，之前的那个比率，其实中国已经占了33%，现在已经变成了43左右了。所以这就已经就是他们就是已经把那个出口推向于多向于那个新兴市场那边。

第四的话就是产业链方面的话呢，其实呢还是能够在推广，你看得到就是就是中国是在1718年之后，其实 FDI 的话其实啊多了很多而且很多数都是在一些新兴市场那边的。

第五个措施，就是想说当然就是能够就是用财政或者是货币政策方面来做一点经济的刺激。当然邢总刚刚也是有提到了就想说我们关注的一些事情，那如果中国就是有有这个一个关税的情况的话，那么其他的亚洲国家呢会有什么影响呢？

那根据我们之前的那些调查，还有就是研究方面的话，就是可想而知的就是台湾的经济，还有韩国经济，还有就是澳洲方面的话呢，其实这三个经济体在亚洲方面的话呢可能会受的那个影响会比较大。

因为第一就是他们出口的对于中国的话就会比较多，欧洲方面的话其实就是因为大宗商品方面的那个情况，如果大众商品价格下滑的话对于就是澳洲那个Timson会有带来一些影响。

那如果讲说到如果是全面的10%的一个关税的话，我们就觉得讲说其他的亚洲经济型，其实都还会比较受到影响。

那接下来呢我就把时间交给我们的经济学家郑林，我们推出的这个新产品。我们用大摩社会感知指数来帮助判断中国的政策拐点以来，那么很多投资者现在关心的就是，政策拐点已经发生了但它有没有效果，对经济的各种指标我们怎么有一个前瞻性的分析。

所以，我们推出了中国经济情绪的晴雨表经济温度计，我把时间交给郑林。

好的非常感谢 Robin 总。

我们现在推出的这个新产品叫中国宏观温度计，因为我们这边是通过追踪各种的高频数据来给中国经济把脉，同时也预判接下来一个季度的这个经济的走向。

那我们上个星期刚刚发布了最新的这个中国温度计报告，那我们可以看到就是自从政策转向了一个月以来那确实整体经济的环比增速也是出现了一些边际的改善。就比如上个星期刚公布的 10 月份的制造业PMI，我们可以看到六个月以来他首次回到了50这个荣枯线以上。

但是如果分部门来看，我们会看到虽然说像基建投资，房屋销售有所起色，但消费的表现还是相对差了一些，通缩的压力也依然还是存在的。

那具体我一个一个给大家分析来看，就是首先是基建方面，我们看到最近螺纹钢水泥的运输量都有所回升，同时呢，10月份的这个土木工程建筑的PMI也出现了一个反季节性的跳升，呃往上走了超过两个百分点。

这些其实都显示，基建投资增速可能边际是有所上升的，那这边一方面，应该是跟2.3万亿人民币专项债，以发未用资金的加快使用有关。虽然有些统计显示说，7月以来专项债加速发行但里面很多呃这个专项债它是没有披露项目的具体投向的，那所以可能实际上是用来化债，但是我们的测算显示这2.3万亿的这个已发未用资金里面应该至少还是有2/3是跟实际的项目使用是有关的。

那另外呢允许部分专项债用来化债，他其实也是能够帮地方偿还对上下游的一些应付账款使得一些在建的项目是可以得以进行下去的。

那考虑到目前还有2万亿的专项债资金还没有用下去，而且财政部也表示，会将明年部分的两重建设项目提前到今年来做，我们觉得未来两个月，基建投资还是能够继续得到支持的。

那第二个，在楼市方面我们可以看到9月底以来二手房的成交量都是有所回升的。这个当然是跟9月24号就宣布的一系列的这个需求端的楼市放松政策是有关的，那同时呢我们也是在9月底的时候，做了一个消费者调研，这里面显示目前在二手房的卖家里面，只有43%的人是愿意接受房屋的卖价低于当年的买入价。

也就是说只有43%的人是愿意接受卖房的亏损的，那这个比例比一个月前其实已经是低了10%了。

但是考虑到目前地产收储的进展还是相对比较慢的，库存高企的问题也不可能说在短期内得到根本性的解决，所以接下来几个月楼市反弹的这个可持续性可能还是需要观察一下的。

那最后到消费方面我们可以看到随着9月份消费品以旧换新活动的推进，像包含在这个活动里面的家具家电，汽车的销量都有所反弹。但另一方面呢，我们也要看到就是可能没有包含在这个以旧换新的，这呃计划里面的一些商品他可能的整个这种销售的情况还是比较疲弱的。

我们在9月底的时候的这个消费者调研其实也做了这方面的调查看到其实有高达七成的消费者表示如果他们参与了以旧换新的计划，短期内对家具家电汽车有了一个比较大的支出。

那他就可能会削减没有被这个计划所涵盖的消费品的商品的这些消费，所以可以看到当前的政策支持对于提振整体消费需求可能还是杯水车薪，我们认为要让消费能够真正起来，还是需要更多的政策来解决两个根本性的问题的。

那一个呢就是要通过有效的降低房地产的库存来稳定房价从而从而阻止居民的资产负债表继续恶化，那第二个呢，就是要通过增加社保改革特别是通过增加对于中低收入人群的社保支出，来让居民更加有安全感获得感，从而更加愿意将超额的储蓄，拿出来消费。

那上个星期我们其实这边也有为大家分析过，就是其实可以看到像农民工他是没有被很好的被社保的这个制度所覆盖的，所以中国哪怕说他本身的这个总体的消费者的这个储蓄率已经是很高了，高达35% 比很多其他的这些主要国家10%到15%的储蓄率都高。

但是如果我们看农民工的话他们的储蓄率是更加惊人的，是高达45%的。那这个其实也就是显示，他们因为像一些低保的这个基本的社保的覆盖是比较薄弱的，比如说他们在大城市。如果说是生病了，或者说是如果小孩子需要接受教育，可能都没有一个很好的一个社保覆盖，所以很多时候他们是需要防击的。

那如果说能够通过增加社保改革对他们呃的这个社保有更加好的一个覆盖，比如说让他们的小孩能够免费的在大城市上学，比如说可以通过免费的这个医疗的覆盖让他们更加有安全感的话，那他们也更加愿意把自己的这些超额储蓄拿出来做消费。

同时像低收入的人群一般来说他们的这个边际消费率是更加强的。

那其实我们刚刚提到的就是，一个是房地产去库存，一个是社保支出，还有第三个就给给居民更加多的这个生育补贴来鼓励大家呃生育二孩三孩。

这些其实也都是我们反复提到的就是未来需求端刺激新三大工程的一个核心内容，但是从具体政策出台的时间来看，我们还是觉得年内的可能性是不大的。因为短期内，我们觉得他可能今年还是有很多的，比如说像专项债的资金2万亿还没有用完，同时，在这个地方政府的债务限额下面也还有1万亿的这个可以使用的额度。

所以在NPC我们其实并不觉得说他就会推出很多这种增量的，消费端的一些政策刺激那最快可能我们也要等到12月份的经济工作会议谈到明年的政策方向的时候，才能够出，那这个其实也是意味着短期内消费的增长，可能还是比较难看到一个实质性的改善的。

那综合以上几点呢我们的这个中国宏观温度计是显示实际GDP的环比年化增数，可能可以从二三季度的3%不到上升到四季度的5%左右，当然因为去年基数比较高的原因，同比可能只有4.5%。

但是呢这边也要看到因为经济增速的反弹主要是靠投资而不是消费拉动，也就是说跟过去其实还是整个增长模式，并没有出现一个根本性的这个改变，所以通缩的压力，它其实还是存在的

四季度名义GDP的同比增数可能依然还是在4%左右，那在这种情况下，我们觉得企业盈利工资的增长短期内可能还是会面临一个比较大的压力，那我就先为大家介绍的这里。

其实我们在过去几周也跟大家反复强调过了，目前市场有几个非常大的变数呢对中国股票市场的影响是巨大的。

外部空间的自然就是最为重要的美国大选，还有接下来立刻进行的美联储的下一步降息，是不是能够如期按我们预测的25个BP这样去进行。再有一个就是周五晚上我们的常委会会议的决议是否对财政方面的刺激有一个进一步的说明还有一些超预期的一些表述。

应该说目前市场上对于中国股市目前的positioning，也就是说大家的仓位，接下来可能采取的加仓减仓或者是一些不同板块和主题之间的调整都和接下来这几个巨大的变数息息相关。

那在应该说是在未来的一两天之内呢确实我觉得呃随着这个选举情形的逐渐的接近是否情况会变得更为明朗还是更为扑朔迷离。大家在过去的这一星期之中呢，应该是看到了很多关于选举的一些民意调查呀，还有一些这种赔率的说明啊还有一些入户调查等等，不一而足。

显示的方向呢都是非常扑朔迷离，应该说是都有很多的迷惑性和干扰性的，所以目前我们是建议大家以不变应万变就是说我们不会建议大家在目前的这个位置去贸然的采取一个非常绝对的，比方说是进行一个绝对的这样的一个空或者是多的这样的一个形式去进行中国股票资产的配置。

这里边呢应该说是目前我们看到全球投资人的仓位相对来讲也是处在一个过去3到5年之内的对中国一直是一个清仓的一个状态里边的，中位数的这样的一个位置，也就是说我们认为全球投资人基本上对中国股市也是处在一个主跌浪后的的这样一个局面，也就是说进可攻，退可守。

那我们之前多次强调了就是说在过去这三五年里边我们可以可以说看到的对中国最为最为呃极端的清仓或者说是非常非常失望的一共是出现过两次，一次是2022年10月份前后也就是当时全球都认为中国的解封遥遥无期甚至是永远不可能的这样的一个状态，当时是一个全球对中国极度清仓的配置。

还有一个就是今年1月份的时候，也就是全球认为中国深陷于这样一个通缩的泥潭无法自拔的这样的一个状况，那这两次呢我们是看到对中国的这种长期资金的配置呢基本上都可以跌到相对于相对于股指权重来讲呢，差不多可以跌到4-5个百分点更多更为清仓的这样一个状况。

那最为乐观的呢应该说是在呃今年的，哦对不起是去年 2023年年初2月份3月份的时候，也就是重启，大家认为中国会展现出来一个非常迅速的经济增长加速的这样的一个势头，这个时候呢啊，应该说是区域性的一些长线资金啊他甚至是去到了对中国有一个小幅重仓的这种overweight的一个position。

那其他的长线资金呢基本上是基本上只有一个percentage point的一个百分点这样的一个清仓相对于全球股指的权重，那目前我们之前也已经强调了几次了，就是说全球的长线资金我们现在看到差不多是2到3个百分点underweight，这样的一个低配中国的一个情况。

所以这句也就是刚才为什么我们讲全球投资人对中国目前也是应该采取了一个铺档后就是说暂时搁置啊，进可攻退可守。

如果这里边看到了有一个超强的超预期的一个政策自上而下的财政方面尤其是针对消费直接进行刺激的或者针对房地产的直接进行刺激的一个这样大礼包送出的话，我相信配置中国的这样的一个意愿还是比较强烈的。

但当然如果说是更多的是一个这种全红的一个选举结果然后叠加非常迅速的一个关税，从呃这这个从话语上，从这个整体的一个，风向转变上的一个非常呃非常迅速的，这样的一个对市场的打击，再叠加如果我们在呃国内的资产而下的政策跟进不利的情况下，那对我觉得全球投资人对中国的配置会造成进一步的非常负面的这样的一个影响。

当然我们说美国大选的结果啊现在是可以是这个焦灼几天，比方说像上一次2020年大家不知道印象还有没有，其实也是一直延续到了周六正式选举结果才揭露。

而且在周六之后也是在这个美国首都华盛顿DC还是有各种各样的争议啊，有很长一段时间的一个争议存在，那如果上溯到比方说这个千禧年初时当年的这个小布什总统和这个戈尔副总统的这个选举的话，其实最终美国大选的结果由于弗罗里达票数重新去清点，一直延续到了12月13号最终美国大选的结果才尘埃落定。

所以接下来呢还是有很长一段时间不确定性非常非常之高我们不建议大家在目前的这种状况下呢采取一个轻举妄动的这种这种作风，我们还是认为目前是以守为攻，保持目前在中国的仓位，但是不建议大家把这种仓位建立在非常这个高 Beta 或者是非常高成长性的这个股票群里面。

我们一直是强调的就是说去看目前的股息率还有目前的这个free cashflow在两个percent的左右之上大幅这个大幅高企的这些公司呢，我们是觉得它的这个下行空间是被有效的这个保护住了。

同时呢还可以拿到一些非常稳定的现金分红，在可预见的这个短期中期的这个时间表里可以拿到非常稳定的现金分红，那一旦我们对这个自上而下的国内的财政政策的这个方向有一个进一步的确立呢，我们可以这个很快的把这个仓位，从这里面也许去承诺到更高 Beta 或者是说这种在通胀受益的行业或者是个股里面，这都是来得及的。

所以目前呢我们也是建议大家以一个以不变应万变的这样的一个姿态呢去迎接接下来未来的这几天，或者是或者是接下来的几星期，可能带来的一些非常猛烈的波动。

而且我这里还是要强调，我们多次讲到看中国不能只看中国，一定要看国际的这个资金整体的流向，以及中国市场在这里面相对的它的吸引力。那这样来讲的话呢大家可以看到过去的几个星期其实日本市场，日本的股票市场它还是有呃一些很明显的波动的包括它的一些这个国内的一些选举所带来的影响，包括啊美元和日元的这个汇率所对股市带来的一系列的影响。

所以就是说我一直是强调就是说这个钱如果不进中国它能够去到其他什么地方，比方说是固收还是大宗商品，是黄金还是美元啊，然后或者是其他的一些这个股票资产。那当然我们刚才以日本为例呢是提到了就是说和中国相比啊这个体量比较大流动性相对比较好的另外一个市场。

其实在近期由于外部环境的一系列不确定因素还有他国内的一些这个政政治和选举相关的不确定因素也已经出现了很多的波动性，所以所有这些moving part要考虑在一起的话呢，我还是建议大家稍安勿躁，给目前的这个市场呢多一点时间，然后多进行观察，然后再做决定。

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