在标普500指数历史上仅有的第五次连续两年涨幅超过20%之后，今年许多美股分析师们预计指数将再上涨12%，特朗普上位之际市场上找不到看空的声音，似乎预测涨幅低于10%就叫看空。
但是，在此前的四次可比历史时期中，有三次股指在前两年涨幅超过20%后，接下来的两年都有所调整。唯一的例外是1995-1998年的TMT泡沫，在第一代互联网巨浪之下，下跌和泡沫破裂直到2000年才发生。
虽然发出不同声音，但我们在实际操作中并不会是美股的净空头，而是保持板块仓位（比如说22年以来对AI科技巨头的长期持有）的同时，维持对波动率在事件前的逢低布局。
就在周五（1月17日），美股市场出现了两个对恐慌指数（VIX）的大笔押注，干了1月22到期的VIX 看涨期权， 行权价18、19，每个合约交易了接近20万张，似乎是在押注特朗普上台将掀起波澜。而即使下周无事发生，未来4年里的波动或许也少不了。
上个月有位读者留言问我们：“既然你们对美国国债的看法偏空，那你们会选择做多哪些国家的长期债券？” 从表面上看，单看经济状况，G10中的其他国家似乎更适合长期债券投资，例如，新西兰已陷入技术性衰退，而德国也持续徘徊在衰退边缘。然而现实却并非如此，本应像近两年东大债券牛市的G10国债市场，价格趋势却令人担忧，尤其是英国长债表现一塌糊涂。
根据交易经验，“好数据好消息却引发了相反的价格走势，那就说明肯定存在一些更大的未知风险。” 如果以此为依据，英国国债市场的表现值得警惕，投资者似乎正在为英国可能滑向“财政主导”风险进行定价。
财政主导（Fiscal Dominance）是指政府为满足财政需求而过度依赖中央银行，最终导致债务无法持续并引发金融风险。目前的英国国债下跌或许只是美国国债市场波动传染导致的，但英国当前的经济环境却隐约让人联想到历史上诸多危机。
单从经济角度看，英国国债市场确实不应该下跌的这么快。虽然通胀水平已接近顶部，但服务价格仍然居高不下，后者是核心通胀的主要推动因素，与工资粘性密切相关。然而，这一通胀情景与美国和欧元区并无明显区别，通胀预期和构成并不能解释近期英国国债更加快速的下跌。此外，随着职位空缺数量和招聘广告大幅减少，近期英国工资增长似乎只是工党推动工会获得更高薪资协议的结果，而非因为英国经济基本面改善。
从劳动力市场看，英国失业率已超过历史移动平均水平，这通常是经济衰退的信号。而且市场也预计英国的工资和通胀将逐步回落。此外，英国非金融部门的债务水平虽高达GDP的230%，但相较于美国、日本和法国，这一比例不算那么高。
尽管上述经济基本面意味着英国债市并不该那么差，但现实却是英国国债的走势一塌糊涂。30年期国债收益率已突破5.15%的技术关键点，且若进一步突破，那甚至可能奔到8%去了（这对于一个五常发达国家来说有点难以想象）。
目前英国工党试图通过“重新定义”英国债务标准来腾出数十亿英镑用于公共支出，同时承诺实现财政平衡。然而，高收益率可能迫使预算责任办公室（OBR）在3月修订其数据时，发现财政平衡的承诺难以兑现。这或将迫使政府不得不在年底进一步加税或削减支出，显然这违背工党的选举承诺。
现在市场预计工党政府将紧缩财政以应对困局，但是问题是财政紧缩就将导致经济放缓。另一方面，市场并没有给与定价 – 目前市场仍然认为英国到2025年底利率将维持在4.2%以上。
去年9月英镑兑美元的短期反弹，如今看来只是“假突破”，技术上形成了明显的下行趋势，甚至可能奔着平价水平去了。
24年第四季度末我们就反复强调了英镑面临的问题，到现在虽然英镑已经跌了不少，但我们依然认为英镑的汇率即使跌到了1.2x也还是很难稳住。
与法国和日本不同，英国缺乏经常账户盈余的支撑，完全依赖海外投资者的“善意或信任”来为其债务融资。在美国国债收益率走高的情况下，我们并不知道英国国债在汇率承压的背景下对国际投资者还有多大的吸引力。
以上情景让人联想到1976年的“英镑危机”，当时因财政赤字和经常账户赤字导致英国资产无人问津，最终迫使政府向IMF寻求援助。
虽然当前的情况与1970年代的危机不可完全类比，但英国正面临类似的“双赤字”困境——在债务压力和经济基本面疲软的双重作用下，英国可能无法吸引足够的资金来支撑其债务融资需求。如果工党继续维持当前的财政政策，英国国债市场可能会陷入无人问津的局面。届时，英国央行将不得不通过印钞来遏制国债收益率的上升，而这将进一步削弱英镑的吸引力。即便避免了债务融资危机，GDP增长放缓和央行降息预期可能会导致国债市场短期反弹，但长期来看，英镑的贬值风险几乎不可避免。
而英国当前的困境或许也是其他一些经济疲软、通胀高企、债务飙升、货币受限的国家的预演。
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