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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：二鸟说
来源：雪球
回顾2024年，黄金无疑是资本市场中的“靓仔”之一，期间国际金价涨势强劲，年内数十次创历史新高，伦敦现货黄金、COMEX黄金期货全年涨幅分别为27.23%、27.39%。（来源：Choice，截至2024.12.31）黄金作为“天然货币”，自古以来就象征着财富和权力。作为一种可供投资的资产，黄金在投资世界里也一直占据着重要的地位。尤其是最近几年价格持续上涨，吸引了越来越多的投资者参与，不过知名投资人对黄金的投资价值持有不同观点。比如著名投资人瑞·达利欧建议多元化持仓，将黄金作为重要的资产进行配置。但股神巴菲特公开表示自己不会投资不产生利息的黄金，更倾向于持有那些具有稳定现金流的股票。那么对于普通投资者来说，进行组合投资时需不需要加入黄金资产，又该如何进行善用？下面就来谈谈我们的看法。一、关于黄金是否值得投资的争议
在很投资者眼里，黄金是一项颇具争议的资产，并且影响黄金价格的因素也比较多，给人一种投资难度高的印象。争议1：黄金不生息，没有投资价值
黄金不是生息资产，长期持有时没有利息收入，无法像债券或股票那样提供定期的利息或股息收入，只能在价格波动中谋求价差收益。这自然不符合巴菲特这种传统价值投资者的投资框架。但这种观点仅考虑了黄金的商品属性，忽略了黄金的货币属性和金融属性。从投资目标来看，生息资产值得投资，但并不能反过来说不生息资产就不值得投资。黄金本质是对抗信用货币超发，具有天然的抗通胀属性，在经济不稳定或通货膨胀时期，以“硬通货”的形式存在，具有价值尺度、流动手段、储藏手段、支付手段和世界货币等优良特性，投资价值不能单纯用价值投资理念来衡量。比如一只债券的利息是2%，但通胀水平是3%，持有多年之后实际购买力下降，但金价在高通胀环境中往往呈现上升趋势。从资产配置的角度来看，黄金通常被视为一种避险资产，与很多资产类别呈现弱相关性或负相关性，可以作为对冲工具，分散风险，有助于稳定投资组合的表现。来源：Choice，统计日期：2013.6.1-2023.6.1争议2：黄金只适合短炒，中长期回报率低
金价可能会受到多种因素的影响，包括全球经济形势、政治局势、货币政策等。一般金价吸引人眼球的时候，都是国际上出现重大风险事件（如地区冲突爆发）刺激金价快速上涨的时候。在避险情绪缓解后，黄金价格往往会产生回调，因此黄金通常会被认为只适合短炒，长期收益不如股票等其他资产，但真实情况并非如此。从过往历史来看，黄金的中长期投资回报较好，且波动性较低。黄金9999指数在近5年、近10年、近20年的收益率不如美股纳斯达克指数，但好于A股沪深300指数、日股日经225指数和中证综合债指数。黄金9999指数的年化收益率低于美股纳斯达克指数，但高于A股沪深300指数、日股日经225指数和中证综合债指数，年化波动率则优于上述其他五个指数。来源：Choice，时间区间：2004.1.2~2025.1.3；深红色为黄金9999，玫红色为沪深300，绿色为纳斯达克，蓝色为日经225，浅红色为中证综合债表：黄金9999和主要股市、债市指数区间收益率对比从上面的分析来看，关于黄金有很多的误解需要厘清，黄金有很多特性需要重新认识，是资产配置过程中非常值得重视的一类资产，可以在组合中发挥特殊的作用。二、复盘黄金历史行情，构建研究和投资框架
复盘历史上金价的走势，我们发现金价的涨跌短期看杂乱无章，中长期看有规律可循，主要受到全球经济形势、美元走势、地缘政治因素、通货膨胀、央行货币政策以及市场供需关系等因素的影响。1、复盘1970以来金价的牛熊轮回
自1970以来，黄金共经历了6轮牛市和5轮熊市，当前正处于2016年1月以来的最新一轮牛市中。来源：Choice，东吴证券研究所，截至2025.1.3从上述黄金牛市和熊市的轮回来看，刺激金价走牛的因素主要有货币政策宽松、通胀水平较高、美元走弱、地缘政治紧张、利率下行、央行购金需求增长、避险情绪升温等。导致金价走熊的因素主要有全球经济稳定、地缘政治缓和、货币政策收紧、美元走强、利率上行、黄金供应增长较快等。2、构建黄金研究和投资框架
通过分析金价历史走势、整理影响金价波动的因素，我们构建了一个比较完整的投研框架，供大家参考。1）从金融属性出发，金价走势的主要影响因素为实际利率高低和美元强弱。黄金价格与实际利率呈负相关关系，因为黄金本身不产生利息收益，实际利率上升时，持有黄金的机会成本增加，金价走弱。黄金价格与美元指数呈负相关关系，因为黄金是用美元计价，美元指数走强，会导致黄金价格下跌。2）从供需情况出发，黄金的稀缺性是黄金价格长期上涨的重要基础。供应方面，黄金在地壳中的含量非常低，开采难度越来越大，全球黄金资源量(包括探明和推断)仅12万吨左右。加上黄金回收过程中需要经过检测、提纯和加工等多个环节，再生利用率较低，也限制了黄金的供应量。近年来，全球黄金产量保持在每年约3000多吨。（来源：世界黄金协会）需求方面，近几年珠宝行业、工业制造对黄金的需求保持平稳。央行储备需求增幅较大，自2022年俄乌战争爆发以来，全球各国央行黄金净购买量大幅增长，2022年至2024年连续3年每年的黄金净购买量均超过千吨（接近每年全球黄金产量的三分之一）。全球各类黄金ETF规模增长较快，其底层资产是黄金现货合约，购买黄金ETF份额相当于间接持有黄金。黄金是优秀的避险工具，地缘政治事件、地区冲突、贸易争端等都可能刺激避险需求，导致资金流入并推升黄金价格。当市场流动性泛滥、纸币贬值趋势明显时，黄金是抗通胀的利器。三、找准投资切入点，为组合加点“金”
从认知角度来讲，每一种资产都有自己的特点，需要多研究才能够获得较为全面的认识。从优化组合资产配置的角度来讲，黄金中长期收益较好、稳定性较高，和很多资产具有较低的相关性。从具体实施的角度来讲，配置黄金时需要采用较为完善的投研框架，综合考虑影响金价走势的因素来决定配置的时机和比例。同时也需要确保整体组合在纳入黄金资产之后依然符合个人风险偏好和投资目标。根据我们构建的框架进行分析后发现，目前金价走势偏强背后有诸多因素支撑。比如全球进入降息周期，中国10年期国债收益率进入“1时代”；黄金供给增长较少，各国央行购金需求增长较多；地区冲突持续的时间较长、紧张程度较高，避险情绪居高不下；美国通货膨胀率较高，抗通胀需求升温。不过也要注意一些扰动因素。比如美国于2024年9月开启新一轮降息周期，但2025年可能放缓降息步伐，目前美国10年期国债收益率仍处在较高位置，美元走势偏强。大家可以综合考虑和分析上述情况，定期跟踪全球经济情况、政治局势变化以及黄金的供需情况等，找准投资切入点，制定合理的在组合中配置黄金的计划。
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