今年！这股力量还会是“增量”吗？……
文摘
财经
2025-01-19 16:01
上海
这个星期，随着沪深300等大市值指数的破净率又一次逼近历史极值（本周一沪深300内部近1/5的股票破净），一系列宽基ETF又一次获得了净流入，这种被动基金的力量又一次在关键的时候，给整个市场注入了一定的买盘力量。 也是在刚刚过去的一年，被动超主动，回购超融资，这两大“质变”让我印象特别深刻。那么，对于今年，从资金面的角度，指数基金这股力量还会成为全市场的增量吗？主动还会往被动指数搬家吗？我就从下面两点说一下……
首先，经过去年一整年，沪深300和中证A500已经成为两大基准指数，很多的新规也都是围绕着这两个指数的成分股设计的，比如去年9月那个“5000亿”的，金融机构在向央行借入国债后只能买入沪深300的成分股，又如去年11月市值管理新规，特别要求A500成分内的上市公司要有市值管理的方案，当机构所买入的成分股足够分散，就会考虑兑换成ETF份额，被动基金的份额就间接增长了。
其次，对比一下海外，美国被动指数基金渗透率大于13%（10万亿/75万亿），我们目前只有3%（3万亿/100万亿），随着市场的参与者越来越复杂，定价效率越来越高，很多主动多头、甚至指增产品的alpha可能会出现逐年衰减的情况，因此相信国内被动指数基金的渗透率还会逐年上升，只不过公募之间的“马太效应”可能也会越来越强烈。 再次，险资运用比例也可能会有所提高。目前，保险资金入市的主要障碍在于，现行会计核算制度下，股价波动会即时影响其当期利润，再加上考核周期过短，会进一步影响公司绩效，从去年管理层的表态来看，未来险资入市的考核制度可能会被进一步优化或许会在今年从顶层设计上给出进一步的方案；除此之外，不断下行的无风险利率，也是迫使保险资金往高股息的板块去增加配置，否则越来越难以完成全年绝对收益的目标。 从近几年的趋势看，有大量的保险资金都会配置红利、红利低波的公募基金，公募红利类基金对于险资和理财子资金的意义不言而喻，比如某红利低波类ETF的前十大持有人里几乎清一色是保险资金（中国平安人寿、利安人寿、交银人寿、工银安盛人寿等等），又如另一个红利低波ETF的前十大持有人里也包括中国平安人寿，太平人寿、泰康人寿等等，可以说，险资对于指数基金的需求是非常强的，即便某些险资会有一定比例自行配置高股息股票，但也会有一定仓位直接配置指数基金。 那对于普通投资者，现在市面上的指数越来越多，怎么选？买什么？这确实是个问题，所以我觉得有必要对市场上的指数进行一个直观的梳理，让大家先有一个大致的概念。 所谓指数，你可以理解为用一定的量化规则定期地选定一个组合，然后近似满仓的持有。从我的角度分类，我会分为三类——宽基指数、策略指数（就是大家可能听到过的smart beta指数，比如某种风格的指数）、以及行业/主题指数。 首先来看下宽基指数。所谓宽基指数，通常是在不限行业的情况下，按市值进行排序的指数，比如最传统的中证老宽基系列（沪深300、中证500、中证1000、中证2000），就是经过一定的常规性剔除后（比如提出ST、*ST等等）按总市值降序排序，市值最大的300只票叫沪深300，市值排在301-800的票叫中证500，市值排名801-1800的票叫中证1000，市值排名在1801-3800的票叫中证2000，所以可以看得出，这四个老宽基指数一定是互不相交的。 但随着编制方法的优化，去年中证指数公司参考国际主流方法，设计了A系列宽基（我们姑且称为新宽基），A系列的宽基是什么意思？我过去打过一个比方，就像一个年级有5000个学生，直接选最“好”的n个学生，这是老宽基的编制思路，但如果先把一个年级分为50个班级，每个班级先选最“好”的几个学生，然后再取个并集，这就是A系列新宽基的编制思路。所以，A50就简单理解为各行业“龙一”的集合，A100就理解为各行业“龙一龙二”的集合，A500就理解为各行业“龙一到龙五”的集合了。 那么，到底是老宽基好？还是新宽基好？我的回答是这很大程度取决于未来几年里上涨的行业集中不集中，由于A系列的新宽基采用了行业平衡的编制方法（相当于分班级选优），所以上涨的行业越集中，老宽基的涨幅可能更大，否则A系列的新宽基表现可能更好。 接着来看下策略指数（smart beta）。所谓策略指数，通常就是在全市场或者某个宽基里，突出某个风格特征的股票组合，比如高股息、低估值、高增速的特征，怎么突出呢？那就用这些指标来排序。举个例子，以最近几年越来越火的红利低波指数为例，所谓红利低波指数，你可以理解为先红利后低波，就是在全市场范围内，经过一系列常规性剔除后，先按股息率由高到低选出前m只票，再按波动率由低到高选出最终的50只票，这就是一个简单的smart beta指数。 在过去的文章里，我曾经提到过三大类进攻风格——成长、质量和动量，以及三大类防御风格——价值、红利和低波，所以当你买入的ETF名称里带有“成长、质量、动量、价值、红利、低波”这些字眼时，你实际上就已经配置了一个smart beta指数。 那这些smart beta指数值得长期配置吗？我的一个原则是至少先看一下过往的走势，什么指数可以定投，什么指数不适合定投，一个最基本的原则就是看它的年线是否能总体往“东北”方向走，如果可以，那就算是个必要条件。 最后就是行业/主题指数。所谓行业指数，通常是局限在某个行业的样本内，按总市值进行排序，选出市值最大的n只票，比如创业板人工智能指数，就是在创业板的范围内，选取人工智能相关领域的上市公司，然后按总市值降序选出前50名的票，再比如科创半导体材料设备指数，那就是在科创板的范围内，选取半导体材料设备相关领域的上市公司，然后按总市值降序选出前30名的票。一般来说，行业指数的成分股不太会超过100只，集中度较高，波动率也就较大，所以适合对这个行业比较熟悉的人参与，且适合择时参与，而不会像某些宽基和策略指数那样去定投参与。 指数基金的策略透明，收费相对低廉，ETF更是二级市场直接可交易，那在这种趋势下，未来主动管理会何去何从？同样从我的角度思考，未来主动基金最大的意义或许就在于择时上了。 由于指数基金基本上都是始终贴近95%的仓位“满仓”运作的，所以择时权就在于客户自己，客户觉得想离场了，那就以赎回的方式了结头寸，在目前指数基金已经遍布成长、价值、红利等几乎所有选股风格以后，主动基金已经很难说在选股上再玩出什么花样了，唯一能在机制上pk的就是仓位管理了，如果有一个合理的加仓和降仓机制，帮客户躲避掉一波大的回撤，那将会重新让客户产生信任感，于是这也为整个行业提出了更高的要求，哪怕是公募偏股混基金，仓位区间也是可以从60%-95%变动的，主动基金想要持续营销下去，再像过去那样永远“88%”以上仓位“无脑”持有，或许将变得越来越难了……
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