提到化债，估计大家想的除了发行特别国债进行债务置换之外就是政府促进证券市场活跃及央国资上市公司的保值增值，以减持等方式化解地方债务。实际上，其意义远不在此，而正是因为这样的意义，A股市场的这一轮牛市将是史无前例的。
先来看一组我国各部门债务率的相关情况，据有关数据显示，我国政府的债务率在６０％左右，中央政府较低，地方政府则较高。居民部门债务率这几年上升较快，已超过７０％。从杠杆率上看，似乎地方债务风险较大，但我认为真正的风险可能在于居民部门。
虽然地方债务规模较大，但中央通过发行特别国债进行债务置换可以有效化解这一风险，也就是说有政策托底。不过，居民部门的债务没有靠山，所以无法形成有效的转移，一旦居民部门的债务风险无法化解，必定会牵扯到金融部门。这是一个潜在的巨大风险。
居民的债务一般是房产抵押。如果居民的房产市值是１００万元，其债务是５０万元，则相当于其资产负债率为５０％。不过这几年房地产价格大幅下跌之后 ，之前房产市值或许只有７０万元，甚至更低。如果债务不变的化，其资产负债率将会突然飙升至７０％以上。如果在前几年高位入手的住房，其资产负债率可能已接近或超过１００％。这就意味着，断供潮将会在全国范围内蔓延。如果银行为了自保，将这些抵押品予以处置，则房产价格会进一步下跌从而导致居民部门的资产负债率进一步上升，以至于居民资产负债率将会在８０％甚至更高。如果上层不试图改变这一趋势，金融危机发生的概率将会大大提高。
化解居民部门的债务，其迫切性要远高于地方。
如何化解呢？我认为最快捷、最有效的方式必定是A股市场有一波大牛市，没有第二个选择。因为股票市场一旦牛了起来，其财富效应将会首先对房地产是一种支持。之前的文章当中和大家讲过，中国房地产市场的三轮快速上涨周期，均与A股的三轮牛市相关。其原因就是当资本市场有了赚钱效应之后，居民购房与置换的信心将会大大增弱。有人讲，中国房地产与人口红利直接相关，我认为有这样的因素，但不是决定因素。当前房地产市场的弱势不仅与人口红利消失有关，更重要的是老百姓手中无钱可用，或者说没有加杠杆的空间。如果有钱，第一选择仍是买房，这是中国数千年的传统，即便不是为了赚钱，看看也是舒心的。所以，如果A股市场走牛，房地产市场也一定会止稳回升。当房价回升时，居民的资产负债率就会下降，这个主要体现在资产端的改变。
第二个效应就是负债端的下降。当A股市场走牛后，居民的证券市值就会上升，这就意味着手中将有更多财富，此时就可以将这些资产用于归还银行的负债。
此次化债能否成功的关键，取决于庞大的储蓄会不会流入到资本市场当中来。如何让他们流出来，就要看资本市场会否有一轮长期向上的行情。如果这个行情是摇摆不定的牛皮市，那么储蓄肯定是不愿意流出来的，毕竟大家的风险偏好不一样。只有大家看到明显的上升趋势并能够通过市场的上涨有赚钱效应，你拦着他也是要把储蓄搬进股票市场来的。有数据显示在１０月份前后A股市场大涨特涨的时候，储蓄资金就流出了一万亿之巨。所以说，要想让鱼儿上钩，就必须要有足够的鱼饵。
之前的文章讲过，一国产生危机是有顺序的，一般是债务危机，之后是金融危机，最后才是经济危机。目前看，中央财政没有问题，地方债务率较高，但由于中央财政兜底，这些债务实际上就是数字而已，不会对金融体系产生冲击。居民部门在房价下跌、收入减少的双重冲击下，资产负债率大幅上升。由于居民部门与金融体系之间直接发生关系，因此居民部门资产负债率的上升就意味着金融体系的潜在风险较大。一旦断供潮或违约率大幅上升，金融体系危机随时爆发。因此，对管理层来说，当务之急，一定想方设法让资本市场牛起来，这不仅是经济任务，更是政治任务。
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陈星宇，中利资产执行董事，上海财经大学MBA，中国特色价值投资理论首创者，擅长于中国宏观经济政策分析与研究。曾担任上海交通台财经评论特约嘉宾。：
