之前串台厚望的《面基》播客时，聊到了“牛市思维”这个词。
聊的时候没太多展开，事后想想这的确是个有趣话题。
到底什么是“牛市思维”，本着遇事不决问大模型的态度，我让 Kimi 给我搜索并综合了一下投资者在牛市中的心理表征，大模型一阵搜索一阵归纳，给出了洋洋洒洒的十条：
牛市思维在心理上的表征主要包括以下几点：
积极乐观：在牛市思维下，投资者对市场前景持乐观态度，相信市场会持续上涨。
风险偏好上升：随着市场的繁荣，投资者的风险偏好逐渐上升，愿意承担更高的风险以追求更大的收益。
长期投资视角：牛市思维下的投资者更注重长期投资，对市场趋势有更长远的预期。
对新事物的接受度高：牛市中的高回报使人们更加相信新事物、小概率事件和乐观的结果将会发生。
风险承受能力增强：在牛市心理中，投资者往往认为股价上涨是预示之后行情的积极信号，不少人开始变得乐观，忽视风险。
贪婪盖过恐惧：在牛市中，资产价格上涨，贪婪盖过恐惧，不再担心亏损，转向担忧踏空。
风险厌恶和小心谨慎逐渐消失：是风险厌恶和对损失的恐惧让市场保持安全和理智，但在牛市中，这些情绪逐渐消失。
对市场波动的不敏感：在牛市中，投资者可能对市场波动变得不敏感，忽视了市场波动可能带来的风险。
盲目跟风：投资者在牛市中容易受到市场情绪的影响，盲目跟风，参与高位股炒作。
缺乏耐心：投资者可能因为一时的市场热点而放弃投资原则，缺乏耐心等待最佳的入场时机。
这里面有些一眼就知道是不靠谱的，比如“盲目跟风”之类，但其他的是不是有可取之处，倒还值得讨论。
个人对上面几条归纳合并，感觉核心是三点：
耐受力强，不惧回调。
风险偏好增加，贪婪增强，追捧高 Beta 资产
乐观心态，热爱“成长”蓄势
这三种牛市思维是否靠谱，还是得数据说话。以下是观点提要
老规矩，喜欢听音频的，可以在小宇宙、苹果播客和喜马拉雅搜索“精分派”收听，喜欢看视频的，可以直接看下面的视频号。喜欢文字的，继续阅读就好。
拥抱回撤是正解
在牛市，每一次回调都是上车好时机；在熊市，每一次反弹，都是出逃的好时机。
这句话，很早就听老股民们说过，虽然表述可能略有不同，但大意类似。技术分析玩家，可能会进一步具化为牛市回抽 20 日均线就加仓之类。
作为一个趋势分析的信徒，我对这种“牛市思维”是非常认可的。一波正经牛市，必然是风平浪静，没有大起大落的。落到数据上，就是最大回撤有限。
在华尔街，用一个技术性牛市和技术性熊市的说法，所谓技术性熊市，就是从高点开始回落 20%，就算进入技术性熊市。这个 20%的分界线，不知道来自何方，但的确挺有用。
下图是纳斯达克100指数 2010 年走出次贷危机后迄今的走势图，下面的副图是同期最大回撤。很清晰可以看到，纳斯达克100指数在 2010 年到 2018 年那波最欢快的牛市中，回撤一般就是 10%出头，从未超过 20%，2018 年那波也就是勉强跌破，直到 2020 年疫情出现，回撤才加剧。
事实上，全球投资者对美股的信仰，也来自于此前每次回调 10%就反弹的韧性，大家不但无惧回调，甚至欢喜于回调，将其视为加仓时点。
其实回首 A股过往几波牛市，这种不惧回撤的牛市思维，同样靠谱——A股舒服的牛市，同样是没多少大回撤的。
下图是 2006-2007 年那波，也就“5·30”政策之手显现时才逼近 20%回撤，此前也是回撤 10%出头就继续上涨。当然坚定回撤超过 20%后，就是一发不可收拾的 2008 年了。
2014 年至 2015 年那波也是如此，那波甚至在 2015 年上半年，连 10%的回撤都很少见。
至于最近这波 2019 年至 2020年的 A股牛市，回撤也是 10%出头就结束，到 2022 年出现 20%+的回撤后就拉开了跌跌不休的噩梦。
总体来看，“不惧回撤”不仅是一个好的牛市思维，甚至可以作为一个策略去使用，比如在回撤 10%之后开始加仓，之后继续上涨则获得一个高风报比的入场点，若回撤超过20%则认为牛市终结离场。
高波是个赔钱货
牛市中，投资者对赚钱的渴望，会百倍增强。
“9·24”这波，最明显的就是市场对 20cm、30cm 的渴望。
科创板、创业板，肯定有好公司。但是不分优劣，一味追求高弹性，则是一件危险的事情。
我用长江证券战略数据组发布的行业中性高波指数和行业中性低波指数做了一个对比。所谓行业中性，就是让指数的行业权重与 A股整体相一致，仅在行业内部基于类似高波动等因子选股。这样的指数可以规避不同行业本身就有的高波低波的特性，更好的探究因子本身的强弱。对于往往专注于特定几个行业的股票玩家，也能提供更多因子层面的指引。
从草图可以看到，A股几波牛熊，但行业中性高波相比行业中性低波的比值却是自 2010 年开始，打破此前的相持，出现了一路向下的局面。这与海外的属于也是相印证的——高波不是一个好策略。
成长并不常胜
在牛市，风险偏好增强之后，许多投资者都觉得成长股的春天来了，低估值个股要悲剧了。
从行业上，或许传统的成长行业比如科技等或许会更受青睐，低估值的银行或许作为防守板块的确会滞涨，但如果规避行业的因素，你会发现牛市未必成长就一定占有。
下图是行业中性成长指数与行业中性低估值指数的走势对比，可以看到除了大多数基民记忆深刻的 2019 年至 2020 年这波是成长因子全面占优，而在之前的十几年里面，成长和低估值因子有起有落，并没有绝对优劣。尤其是聚焦类似 2006-2007、2014-2015 的牛市中，这两个因子并没有大到离谱的差异。
其实老股民应该对此会有点直观感受，哪怕是疯狂炒作小盘股的年代，游资也不是傻子，游资还要给散户塑造一个说得过去的理由呢。比如许多行业，往往是绩优成长股先炒作，然后当这些个股估值过高了，就会炒作没怎么涨的二线三线行业股，主打的就是滞涨后的比价效应。所以成长与低估值，往往是在一波全面大牛市中相辅相成的。
2019 年至 2020 年，其实是 A股中不多见的结构性牛市，核心资产类要大幅强于其他版块，再加上食品饮料、医药、新能源这些成长风格行业受追捧，才给许多基民留下了成长极其风光的印象。但如果剔除行业因素，往年的 A股牛市，并不是只有成长的天下，反而是会有更多元化的行情演绎。
说到底，所谓“牛市思维”，不过是人性在特定市场环境下的一种集体表现。我们总是想找到一个放之四海而皆准的制胜法则，却常常忘记了市场本身就是由无数个体的思维互动所构成的。
有趣的是，当我们用数据去检验这些所谓的“牛市思维”时，发现真相往往出人意料：不惧回撤确实是明智之举，但前提是要懂得辨识真正的趋势；追逐高波动率的投资品种反而可能是在自掘坟墓；而那些被认为是牛市标配的成长股，也并非总能笑到最后。
这让我想起古人说的“法无定法”。也许，更重要的“牛市思维”，尤其是到牛市后期，不是去迷信某种既定模式，而是在保持理性分析的同时，始终对市场保持敬畏之心。毕竟，在这个充满不确定性的市场中，最危险的，莫过于认为自己已经掌握了所有的规律。
近期，中证 A500 无疑是市场最热火的话题。
此前吸引市场目光的是在深交所上市的“深市战队”。而上周五来看，此前相对温和的“沪市战队”开始发力，此次招商基金旗下的A500指数ETF(560610)异军突起大放异彩。
从周五来看，这只基金同时出现多个亮点。
其一，单日净申购26.8亿，同类第一，并借此规模成功破百亿元，成为沪市中证 A500ETF 中首个也是暂时唯一一个百亿玩家。
其二，当日成交40.93 亿元，在当日一众 A500ETF 中排名第一。这个金额，也刷新了跟踪中证 A500指数 ETF 的单日成交纪录。
数据来源: Wind 截至 2024年11月8日
不少 ETF 新玩家有问，跟踪同一个指数的 ETF，沪市和深市有没有什么差别？
其实细微的差别不少，对普通二级市场买卖的交易者，最重要的差别我觉得还是“收盘集合竞价”。这是深市独有的交易机制，到 14 点 57 分，就开始进入集合竞价，所有的买卖委托到收盘时同时成交。这样做的好处是可以提供比较大的收盘流动性，方便大资金收盘前进出；但缺点就是收盘前 3 分钟无法连续交易，若出现大幅的波动，就没法快速进出。
相比之下，沪市采用的是连续交易的机制，所以直到 15 点收盘前，分秒间都可以进出。
这两种机制，没有优劣，全看不同交易者的偏好。但还是那句老话，我可以不用，你不能没有。所以A500指数ETF(560610)为代表的沪市站队崛起，为交易者增加了更多的选择。
说起这只基金的发行方招商基金，也算是对这个产品很是上心。
一方面，在条款设计上设计了强制分红条款并明确比例不低于80%，这在首批A500ETF的设计上独一无二。分红应该算是招商基金旗下 ETF 的一大特色，最著名的自然是引领高频分红浪潮的中证红利ETF(515080)。
另一方面，招商基金此次在中证 A500 产品线上是“全包围”策略，除了常见的 ETF、联接基金之外，还有指数增强。招商基金的指数增强在王平领导的量化团队打扫下，也算是业界一面旗帜。中证 A500 有 500 个成分股，是相当适合指增的战场。
回望这十多年中国ETF市场的发展历程，从最初的上证50、沪深300，到如今的百花齐放，每一次新产品的推出，都在为投资者提供更丰富的工具与可能。正如一个成熟的厨房需要各式各样的厨具一样，一个完备的投资工具箱也需要不同特性的ETF产品。
当我们看到A500 ETF在沪深两市你追我赶的景象，或许有人会说这是基金公司之间的竞争，但在我看来，这种竞争的最终受益者必然是广大投资者。就像古人说“工欲善其事，必先利其器”，投资者在面对纷繁复杂的市场时，能够根据自己的交易习惯和投资需求，在沪市和深市之间从容选择，这显然是一件好事。
