【正文】

本文在商业银行投资类业务的基础上，进一步聚焦近期被监管部门点名的中小金融机构平面投资业务。

一、监管部门再次点名批评中小金融机构债券投资业务

2024年8月21日，《金融时报》等媒体刊发了采访交易商协会副秘书长徐忠的文稿（标题为《债市三大“认识误区”亟待厘清严查违规交易助力市场高质量发展》），引起市场广泛关注，不认同的声音偏多。具体看，徐忠的采访内容主要有如下几条信息：

（一）六点说法值得商榷

1、短期经济指标一般对2年以内、最多5年以内的国债利率影响比较大。所以市场对这句话的反应是可以做多5年期以内的国债。

2、超长期国债利率与短期经济指标的关系没那么大，更多受到金融市场投资策略和投资情绪等因素影响。这一表态也存在问题，短期经济指标与中长期经济指标有着密切的相关性，故从某种程度上来说超长期国债利率与短期经济指标之间的关系是客观存在的，至于关系强弱虽然无法定量，但短期经济指标的表现还会通过市场预期等因素来产生影响。

与此同时，和国外相比，内地短期经济指标揭示的问题可能还不仅仅是经济层面的，超长期国债利率走势反映的也不仅仅是经济层面的。

3、人行对债市进行“纠偏”是为了遏制可能潜藏的系统性风险，且其并未设置国债利率区间。这句话的潜台词是现在债市尚未爆发风险（只是有可能），同时也是对前期2.5-3%这一10年期国债收益率合意区间（《金融时报》提出）的一种反驳，意味着现在在市场的压力之下，官方口径前后已经出现了难以自洽的情况。

4、一些机构从一个极端走向另一个极端，“一刀切”地暂停了国债交易，是对央行意图的误读。这一表述显然是为了向市场澄清，但也说明其对市场情况可能并不是特别理解，一些机构慑于监管压力而暂停交易是很正常的情况，毕竟“抓人”动作确实已经开始了。所以责任可能并不在市场这一端。

5、间接否认了国债收益率的基准收益率曲线地位，原因是其还存在远端定价不充分、稳定性不足等问题，这一说法可能也值得商榷。因为，要将利率进一步分类为政策利率、市场基准利率与市场利率，国债收益率是市场基准利率，其稳定性本身就不是内在要求（试想10年期美债收益率是否很稳定），理应跟随市场预期、经济基本面的变化而变化。

6、列示了导致长债收益率快速下行的部分原因（如供给不足、一些金融机构被“小作文”带节奏和利率风险管理能力不够等），但对于经济基本面和市场预期这些原因并没有给予否认。据此可以理解，国债收益率只是下的太快了，但下行的方向并不错。也即，目前的国债收益率水平在当前可能并不合适，但未来某个时间段可能就变得合适了呢。

（二）两点提示值得关注

1、对债券收益占营收比例超过30%、甚至50%的一些中小金融机构进行批评，指出这些中小金融机构的营收结构超越了其风险管理能力。

实际上，从笔者目前搜集的数据来看，债券收益占营收比例位于20%左右是比较正常的，超过30%、甚至50%确实有点不合理，对应的中小金融机构需要给予关注。

2、豪赌债市下行没有问题，但债市投机及利益输送等违规问题确实值得关注。例如，徐忠在采访中指出“别中小银行、资管机构以及货币经纪公司内控管理不严、激励约束机制扭曲，展业风格激进，不顾风险，甚至利用市场利率下行趋势，违规代持债券、操纵市场、出借账户、开展利益输送，或为上述违规行为提供便利”。

总之，徐忠对债市投机、利益输送等违规行为的警示值得关注，笔者也比较认同；但对于债市利率下行这一话题的观点可能值得商榷，笔者无法认同。某种程度上，导致债市出现目前情况的根本原因应该是，人行降低利率的速度、节奏显著低于市场预期，使得人行与市场对市场利率的走势出现了明显分歧。如果再隔几年，市场利率降至比目前要低很多的位置时，再回看现在可能会更有意思。

当然，从采访内容来看，徐忠这次应该是带着任务接受采访的，目的是替人行向市场做一些澄清，不过这些澄清的内容之间显然存在一些分歧，且和之前《金融时报》的表态也不完全一致，故可以将这次访谈理解为对前期人行喊话的一次纠偏（不仅仅是对市场纠偏）。

二、哪些银行的金融投资收益占比较高？

我们在前一篇文章中已经从总量、价格、结构等维度对商业银行的投资类业务进行全面梳理，揭示了商业银行投资类业务的总量、结构及定价情况。在此基础上，笔者尝试结合徐忠的提示，进一步探讨商业银行金融投资收益对其营收的贡献情况。

（一）金融投资对营收的贡献只能粗略估计，可比性较差

从资料的可获得性角度来说，要想准确衡量商业银行金融投资对其营收的贡献是比较困难的，徐忠在采访中所披露的营收贡献实际上也只是大概数字。这主要是因为，

1、通过利润表抽出的金融投资数据未考虑金融投资对应的浮盈/亏项目，这在一定程度上受到金融投资不同细项计量方式的影响。

2、金融投资包括债券投资、基金投资与非标投资等多个细项，利润表中的投资收益未将债券投资贡献的部分单独列示。

3、金融投资有很重要一部分免税收入等项目没有在利润表中体现。

4、和规模指标不同的是，收益类指标很多具有递延（累积）或提前效应，故当年体现的投资收益等并不一定是当年实现的。换言之，金融投资收益具有可调节性。

基于上述原因，根据利润表等会计科目所计算出的金融投资数据通常只是粗略估算，与实际数字之间往往有一定差异，且这个差异有时还会比较大。

（二）本文的粗略估算方法简要说明

既然徐忠作为监管部门的代表提出了这样一个话题，笔者也尝试根据各银行财报进行简单估算，估算方法大致如下。

1、金融投资对营收的贡献主要体现在两个部分，一是利差收入，二是利差收入与中间业务收入之外的其它营收。

2、这里假设，金融投资对利差收入的贡献部分=金融投资平均余额*（金融投资平均利率-计息负债平均利率）。由于支持金融投资的资金来源既有存款，也有广义同业负债，但比例上很难确定，故这里直接将计息负债平均利率视为金融投资的资金成本。

3、金融投资对营收的另外一部分贡献=投资净收益+公允价值变动损益+汇兑损益。其中，投资净收益=投资收益-对联营企业和合营企业的收益。

（三）金融投资收益/营收：上市银行平均为26%（城商行29%、农商行22%）

基于上述方法可以大致计算各银行的金融投资收益在营收中的占比情况。以58家上市银行为例，2023年金融投资收益占其营收的比例平均为25.51%，上市国有大行、股份行、城商行与农商行则平均为20.66%、22.55%、29.11%和22%。

可以看出，城商行最高，国有大行最低，但相互之间的区分度其实并不算大，大致可以认为处于20-30%的区间内。这意味着，一旦金融投资收益占比突破20-30%的区间，则说明该行投资业务存在异常，需要给予关注。

（四）金融投资收益/营收：19家上市银行超过30%（4家超过40%）

根据初步统计，19家上市银行的金融投资收益占其营收的比例超过30%，从高到低依次为哈尔滨银行（45.5%）、杭州银行（42.81%）、南京银行（42.26%）、泸州银行（41.56%）、西安银行（38.8%）、宁波银行（38.28%）、上海银行（36.91%）、重庆银行（35.08%）、江阴银行（33.99%）、北京银行（33.42%）、兰州银行（33.11%）、青岛农商行（32.21%）、贵阳银行（32.04%）、贵州银行（31.96%）、成都银行（31.69%）、苏州银行（31.46%）、江苏银行（31.39%）和重庆农商行（31.37%）。可以看出，尚未有一家上市银行的金融投资收益占比超过50%（估计徐忠在计算该指标时没有金融投资对应的资金成本扣除）。

（五）金融投资综合收益率：12家银行超过5%（偏高）

根据上述假设还可以粗略估算各银行的金融综合收益率，数据上看，

1、2023年金融投资综合收益率超过5%的银行有12家，从高到低依次为泸州银行（10.26%）、南京银行（6.37%）、兰州银行（5.81%）、哈尔滨银行（5.5%）、江苏银行（5.49%）、贵州银行（5.49%）、常熟银行（5.26%）、宁波银行（5.09%）、成都银行（5.04%）、兴业银行（5.04%）、江西银行（5.02%）和青岛农商行（5%）。

以泸州银行为例，2023年其营收为47.7亿元（同比增幅达22.25%），但交易活动净收益和金融投资净收益即分别达到11.71亿元和3.54亿元（同比增幅分别高达217.21%和163.27%），仅这两项占营收的比例便高达31.97%。

2、另有14家银行的金融投资综合收益率位于4.5-5%的区间内，从高到低依次为苏州银行（4.99%）、浙商银行（4.89%）、浦发银行（4.86%）、徽商银行（4.81%）、长沙银行（4.79%）、平安银行（4.74%）、重庆银行（4.71%）、北京银行（4.63%）、杭州银行（4.63%）、苏农银行（4.62%）、郑州银行（4.6%）、威海银行（4.49%）、贵阳银行（4.53%）

欢迎加入知识星球，有货有料有依靠，包含全部公众号文章的完整电子版（含被删文章）及其它有价值的观点与信息，且通常会早几天在星球发布、内容也会更完整。