6万亿化债！地方债务置换风险分配研究

摘要：地方债务置换被视为财政金融领域的一项重大制度创新，但存在合法性与合理性不足的困境。以金融手段化解财政风险是地方债务置换的制度运作逻辑，这一风险分配逻辑是财政风险金融化惯性思维的产物，存在深刻的路径依赖背景。地方债务置换并非理性设计的产物，而是应急性的阶段性选择，应当通过确认地方财政自主权并保持央行独立性、塑造地方债务置换的市场化品格与调适政府经济行为、引入风险责任并建构地方债务治理问责机制等方式推进地方债务置换风险分配的法治化变革。

关键词：地方债务置换　风险分配　财政风险　金融风险

第五次全国金融工作会议将防控金融风险、服务实体经济、深化金融改革明确作为金融工作的三大任务，强调“要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，科学防范，早识别、早预警、早发现、早处置，着力防范化解重点领域风险，着力完善金融安全防线和风险应急处置机制”，预示着从严监管、防范风险将是未来相当长一段时间内金融业发展的主旋律。在诱致金融风险的诸多要素中，居高不下的地方政府债务无疑是“头号杀手”，而2015年推出并延续至今的地方债务置换则是促使财政风险向金融风险转化的关键肇因。本文试厘清地方债务置换的意义与构造，检视地方债务置换的正当性困境，反思地方债务置换风险分配的制度逻辑，并尝试推进地方债务置换风险分配的法治化改革。

一、地方债务置换的意义、构造与正当性质疑

（一）地方债务置换的现实意义与制度构造机理

近年来，世界上的很多发达国家正陷入一场貌似无休止的债务危机，从美国的“财政悬崖”到欧洲的债务危机，莫不如此。特别是在欧洲，主权债务危机导致失业率居高不下，复苏遥遥无期，紧缩政策没有实现降低债务的目标，货币政策也未能撬动经济发展，早期负债过多所引发的灾难性后果终于集中性爆发。中国当下面临的政府债务压力丝毫不亚于美欧等发达国家，只不过这种压力更多的是来自地方政府债务而已。学界普遍认为，地方政府债务是引爆中国金融危机的重要风险点，“中国版次贷危机”之论断有着充分的现实依据而绝非危言耸听。自从国家审计署于2011 年首度拨开地方债务的迷雾之后，关于地方债务是否会引发金融危机的讨论就未曾停止过，地方债亦由此成为经济和社会生活领域的核心性议题。根据审计署2013 公布的《地方政府债务审计报告》，截至2013 年6 月底，地方政府负有偿还责任的债务为10.88 万亿元，负有担保责任的债务为2.67 万亿元，可能承担一定救助责任的债务为4.34 万亿元，地方政府债务规模合计17.89 万亿元。如此庞大的债务规模，将政府与金融机构牢牢捆绑在一起，至少具备了引发系统性金融风险的潜在可能性。为化解地方债务风险，从《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》的出台到地方政府融资平台的清理整顿，从《预算法》的修改到第五次全国金融工作会议对地方政府债务终身问责的强调，国家运用行政、经济与法律等多重手段对地方债进行了综合治理。特别是在2015 年推出并延续至今的地方债务置换，通过“发新债偿旧债”的方式，将地方政府原来非标准化和不可流通债务，转化为公开的、标准化和可流通债券，化解了存量债务到期的风险，延缓了地方政府到期偿还债务的压力，颇有“挽狂澜于既倒，扶大厦之将倾”的神奇功效，被视为财政金融领域一项重大的制度创新。

对于地方债务置换这种带有中国特色的制度安排，学界多持肯定态度甚至不乏赞誉之辞。从防范系统性风险的角度看，地方债务置换通过以“时间”换“空间”的方式为地方债务问题的最终解决赢得了缓冲机会，达到了预期效果，对于保障地方政府的有序运作尤其是维护财政稳定发挥了积极作用。但如果我们从地方政府的道德风险与逆向选择、地方政府公司化与政府权力市场化、财政风险向金融风险的传导等维度认知地方债务置换的话，会得出迥异的价值评价。地方债务置换无疑具有多重面向，其本质和内涵的揭示有赖于制度构造机理这一逻辑起点的厘清。从制度构造看，地方债务置换并不复杂，其是在财政部甄别存量债务的基础上，把银行存款、城投债、信托融资等地方政府原有的短期和高成本债务置换成中长期、低成本的地方政府债券，以降低融资成本，延长债务偿还期限，改善地方政府的资产负债表。由此可以看出地方债务置换的法律内涵是：其一，地方债务置换是在财政部主导下推出的财政活动，具有鲜明的行政性色彩，同时又借助于市场的力量，具有一定的市场化特征，因此可以将地方债务置换视为一种复合型的财政行为。其二，地方债务置换并没有改变地方政府作为债务人的身份，但改变了债务的载体形式、偿还期限以及债权人的群体构成，属于民法上“债的变更”以及商法上“债务重组”的范畴，债权人可依循民商法原理主张权利。其三，地方债务置换打破了财政与金融的法律边界，将本属于财政领域的风险转嫁给了金融领域，把风险在地方政府、金融机构、投资者等主体间进行了重新配置，因此可以将其视为一种风险转移的财政政策工具。

综合上述分析，我们可以将地方债务置换的本质归纳为通过金融手段实现地方财政风险转移的政府债务重组行为。地方债务置换是在中国经济进入下行通道、地方财政收入锐减、还债高峰陆续来临等社会背景下的应急性选择，具有“试错”性质，并非理性的制度设计的结果。至于地方债务置换的正当性及其对中国经济社会带来的深刻影响，下文予以专门分析。

（二）地方债务置换正当性的法理追问

自从地方债务置换问世以来，争议与质疑从未间断，始终面临正当性困境的拷问，既存在合法性缺失的问题，又存在合理性存疑的问题。就合法性而言，目前的地方债务置换的总规模已经超过11万亿元，对地方政府、商业银行、资本市场和公众投资者正在产生越来越大的影响，如此重要的财政行为，本应在严格的法律约束下，通过人大督导、政府落实、公众监督的民主过程加以推进，但检视当下的地方债务置换，无论是法律依据还是法律程序，都面临严重的合法性危机。从法律依据上看，现行法律和行政法规均未对地方债务置换进行规定，《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》也仅有一个原则性条文：“对甄别后纳入预算管理的地方政府存量债务，各地区可申请发行地方政府债券置换，以降低利息负担，优化期限结构，腾出更多资金用于重点项目建设。”其实，每年的地方债务置换都是根据财政部当年的相关“意见”或“通知”做出的，如《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》《关于2015 年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》《关于做好2017年地方政府债券发行工作的通知》等。无论“意见”还是“通知”，都属于“政策文件”的范畴，不是严格意义上的法律规范，由此可以看出地方债务置换合法性依据的不足。从法律程序上看，尽管地方债务置换经过了全国人大的批准，但这种批准更多是形式意义上的，基本上属于“来者不拒”或“照单全收”，缺乏实质审查与问责制衡，遑论否决权的行使，《宪法》赋予的人大监督权形同虚设。“导致财政危机潜滋暗长的预算法、国债法和税法等方面的问题，可以进一步归结为宪法上的缺失，从而也可以归结为宪政的缺失，这是引发财政危机问题的更深层次的制度根源。”从宪政的角度加以审视，不难发现地方债务置换制度运作中的行政权与立法权配置严重失衡，置换额度与置换对价的确定、责任设定与救济程序的安排等均背离财政法定的宪政精神，而正是这些因素加剧了地方债务置换的正当性困境。

就合理性而言，地方债务置换同样存在明显缺憾。作为当代人文社会科学的主题之一，合理性意味着对价值事实和意义问题的特别关注，具体包括合规律性、合目地性与合规范性三个方面的意旨。如果以这三个标准来检讨地方债务置换的话，不难发现其合理性的不足，具体表现在三个方面：首先，地方债务置换无规律性可循。作为一个颇具中国特色的财政现象，地方债务置换是财政体制改革“试错”的产物，既没有现成的经验可资借鉴，也没有共识性的规律以供遵循。“与传统社会模式不同，现代社会是风险社会，其最为稀缺的价值需求即是对于确定性的追求。”地方债务置换的存续期限与未来走向等问题均不明朗，这种不确定性决定了其难免偏离“实质合理性”与“社会妥当性”的价值坐标，违背财政制度变迁的内生性规律。其次，地方债务置换的目的可能落空。地方债务置换的目的是通过降低债务成本，延长债务偿还期限，化解地方政府存量债务到期可能引发的系统性风险，达到地方政府债务良性存续的效果。就短期观察而言，地方债务置换确实帮助地方政府度过了难关，但是否根除了地方债务的系统性风险以及能否实现地方政府债务良性存续的目的，尚未可知。这是因为，地方债务置换本身并没有消除风险，只是转移了风险，这些风险或许在其他领域产生破坏性影响。由于预算软约束以及监督问责机制的缺位，地方债务置换可能异化为地方政府及其官员转嫁财政风险和规避法律责任的政策工具，从而使地方政府债务良性存续的目的落空。再次，地方债务置换的规范性缺失。地方债务置换缺乏严格的法治约束，具有鲜明的政策主导性特征，而政策的应急性和易变性必然导致地方债务置换无法形成良好的规范秩序。“政策繁多而法律稀缺”是财政领域的一大弊端，地方债务层面的法律制度供给尤为短缺。可以说，当下的地方债务置换属于典型的“政策主治”，尚未进入制度性治理的阶段。“制度性的治理，特别是通过法律的治理，作为现代化的基本指标和保障，也是现代化建设必须提供与建成的治理模式。”也有论者指出，“政府不能单独决定财政政策，财政政策必须体现立法机构的民意，这是财政法治的要义。”因此，夯实地方债务置换的法律规范基础，将其纳入法治化的轨道，已经迫在眉睫。

二、地方债务置换风险分配的制度逻辑分析

随着风险社会的来临，以财富分配为逻辑的传统社会结构出现了分化与重组，以风险分配为逻辑的社会结构开始形成并逐渐强化。地方债务置换既是一种风险管理的手段，也是一种风险分配的工具，其旨在通过以时间换空间的方式实现财政风险的重新配置。由此需要追问的问题是：地方债务置换风险分配的制度逻辑是什么？如何评估这种制度逻辑所产生的影响？如何评价这种制度逻辑的妥当性？厘清这些问题是助推地方债务置换走出正当性困境的基础，更是建构地方债务置换风险分配法治化制度体系的前提。

（一）以金融手段化解财政风险的惯性思维

面对积重难返的巨额地方债务，欲将其风险转移出去，必须仰仗反应灵敏、威力巨大的经济政策工具。由于金融是跨时间、跨空间的风险配置载体，转移地方债务风险的重任就自然而然由金融来承担，地方债务置换正是借助金融的力量实现了财政风险的“乾坤大挪移”。这具体表现在：第一，在债务形式上，通过发行地方政府债券这种新型的金融产品来置换地方融资平台贷款或其他形式的存量债务，优化了地方政府的资产负债结构；第二，在债务成本上，通过低成本的地方政府债券替代高成本的银行贷款、城投债、信托融资等，可有效减轻地方政府的利息负担；第三，在债务期限上，地方政府债券的加权平均期限为6 年以上，明显高于置换前3 年左右的地方债务偿还期限，有助于解决地方政府融资与投资期限错配的问题；第四，地方政府债券的发行没有采用招投标等市场化的操作方式，而是通过“定向承销”这种带有准行政性质的手段迫使商业银行等金融机构认购，意味着地方债务的风险转嫁给了金融机构；第五，地方政府债券已经于2015 年被纳入中国人民银行常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）以及商业银行质押贷款的抵押品或质押品范围，为“公债货币化”预留了制度空间，可能导致基础货币投放过多，诱发通货膨胀，进而损及社会利益。不难看出，地方债务置换是财政部、央行、地方政府与金融机构之间博弈的结果，是财政权力与货币权力交织运用的产物。以金融手段化解财政风险是地方债务置换的制度运作逻辑，也是地方债务置换的实质所在。

在成熟的市场经济国家，财政与金融之间有着严格的法律界限，不允许财政风险与金融风险的直接相互转化。但在我国，财政与金融之间的界限没有那么泾渭分明，金融又被称为“第二财政”，事实上行使着财政职能，即“在动员资源过程中，金融业替代税收功能；在资源配置过程中，金融业替代财政功能”。无论是以金融手段化解财政风险，还是以财政手段化解金融风险（如向商业银行进行财政注资），都被视为正常的经济现象，前者被称为“财政风险金融化”，后者被称为“金融风险财政化”。经过不断的金融体制改革，尽管金融功能错位的状况得到了一定程度的矫正，但基于“弱财政、强金融”的制度变迁背景，中央政府加强了对金融的控制，地方政府则全力以赴展开对金融资源的竞争，金融对于财政的附属地位依然未有根本改观。在此背景下，所谓“财政金融化”的经济和权力现象应运而生，它是指政府以金融市场和金融手段为媒介依靠货币权力实现财政职能与目标的经济干预形式，其核心不在于财政活动中所使用的金融手段，而在于货币权力与财政权力的结合，以及政府利用这种权力组合所掌握的经济资源控制力。出于金融控制的考量，我国的金融市场从制度源头上选择了政府干预下的银行主导型间接融资体系并形成了强烈的路径依赖，这意味着地方政府围绕金融资源配置的竞争必然绕不开商业银行尤其是国有商业银行。通过影响辖区内商业银行信贷决策进而争取银行信贷资金，是地方政府金融努力的重要方向，这种金融努力一方面表现为对国有商业银行和股份制商业银行分支机构的“属地型干预”，另一方面表现为对地方商业银行的“控制型干预”，二者共同导致了信贷结构的扭曲。在这种扭曲的“政银关系”之下，商业银行只能源源不断地为地方政府提供信贷融资，当地方政府欠缺偿债能力时也只能被动接受财政主导下的债务置换方案。可以说，地方债务置换正是“财政风险金融化”惯性思维的自然延伸，金融的“第二财政”角色是其难以走出的路径依赖背景。

（二）地方债务置换风险分配的利益冲突与权衡

制度是理性构建的产物，也是利益平衡的产物。地方债务置换作为财政金融领域一项重大的制度举措，对政治、经济、社会等方面影响甚巨，备受关注，亟待进行妥当性评估。与此同时，“以金融手段化解财政风险”的风险分配逻辑隐含着金融与财政两种制度利益的冲突问题，因而需要对地方债务置换进行制度利益权衡，以便作出妥适的制度安排。由于地方债务置换涉及到中央政府、地方政府、金融机构以及公众投资者等主体间的利益变动，影响到货币市场与资本市场的多重利益调整，所以其风险分配的过程也是利益冲突及利益再平衡的过程。需要说明的是，地方债务置换虽然是经过全国人大和国务院批准，在财政部主导下推出的重大改革措施，但不能据此认为中央政府的财政利益在地方债务置换过程中居于核心地位。在中国特色的“财政联邦制”之下，中央与地方的财政利益彼此相对独立，中央对地方政府的债务不存在法定上的偿还责任。国务院在2016 年11 月发布的《地方政府性债务风险应急处置预案》明确指出，“地方政府对其举借的债务负有偿还责任，中央实行不救助原则”，足以说明了这一点。财政部主导推出地方债务置换，更多的是站在国家利益的立场，为防范系统性财政风险而作出的顶层设计，不是为了分担地方债务。毋庸置疑，在地方债务置换风险分配的逻辑假定中，地方政府的财政利益是作为核心利益加以优先考虑的，以商业银行为代表的金融机构的金融利益没有受到应有的关注，至于地方债务置换对于中央银行、资本市场及公众投资者的影响则遭遇了漠视。

地方政府作为债务置换的最大受益者，其财政利益得到了充分保障。从效果上看，地方债务置换化解了存量债务到期的风险，降低了地方政府违约可能引起的系统性风险，又解决了历史遗留的隐患问题，即“将原本通过融资平台形成的地方政府债务通过地方政府债接续，使得形成地方政府债务的发债和信用主体明确，杜绝了以后通过企业负债增加政府债务可能造成的不易监管和风险主体混淆的隐患”。但需要明确的是，地方债务置换并没有消除地方政府的偿债责任，只是延缓了偿债期限，如果在置换债券到期后地方政府仍没有偿还能力的话，依然存在系统性风险爆发的可能。地方债务置换具有突出的行政性色彩，本身并没有改善政府内生性的债务融资能力和还款能力，也没有提升地方政府的治理水平，反而容易诱发地方政府的道德风险（如故意漏报存量债务），导致实质性的债务增发，进一步放大地方债风险。2014 年修改的《预算法》尽管规范了地方财政行为，强化了预算约束，但由于配套法律机制的尚付阙如以及选择性执法的沉疴待解，预算软约束的问题难以根除。愈演愈烈的地方政府竞争导致地方政府的公司化倾向与融资冲动不断强化，地方的改革创新与“行为联邦制”则使得中央对地方的非法举债行为给予监管宽容。这些因素叠加在一起，将会削弱地方债务置换的正面效果，甚至将中央与地方的财政关系锁定在一个恶性循环的怪圈之中难以自拔。

商业银行是地方政府债券的最主要持有者，故也是地方债务置换风险分配的直接承压主体。地方债务置换对商业银行的消极影响主要体现在：第一，置换债券与平台贷款之间利率差异会给商业银行带来收益损失。这种以“牺牲”商业银行利息来降低地方政府负担的“父爱主义”做法，显示出中央政府不会为商业银行坏账“买单”的坚决态度以及与地方债务进行责任切割的急迫心态。第二，置换后资产期限的延长加剧了银行资产负债错配的风险。目前发行的地方政府置换债券期限分别为3年、5 年、7 年和10 年，平均期限要远远高于置换前的商业银行贷款，久期较长的特征再加上置换债券尚不能自由流通的现实造成银行资产与负债期限的失衡。第三，债务置换的实质为债务展期，尽管暂时消除了债务违约的可能性，但并未根除违约风险，而是将其转移至未来一定时间。这意味着，商业银行依然坐在“债务地雷”的火山口上，如果未来的经济与地方财政收入没有明显好转，甚至地方债务出现恶化，商业银行的债务链断裂将是大概率事件，财政风险会演化为金融风险，金融危机的爆发势难避免。有学者认为，中国经济如果不幸发生大面积危机，一定会是从房地产泡沫突然被刺破开始，由地方政府的各类投资平台的“债务地雷”所引爆，表现为过剩产能引发的银行不良资产激增、商业银行的支付危机和债务链断裂。考察世界金融史，其实也可以发现，每一次金融危机都是由于不良债务的积累而爆发，而且通常是在自然人和企业中产生，然后政府的救助将这种债务问题转移到政府的资产负债表上，引发一国或者地方政府的财政危机，不断发酵而形成严重的银行业危机乃至经济危机，最终酝酿为剧烈的政治危机甚至是颠覆性的社会危机。因此，地方债务置换的风险分配逻辑可能诱发金融危机的论调绝非夸大其辞，有必要警醒和认真对待。

地方债务置换对于中央银行也有着非常重要的影响。事实上，从地方债务置换推出之日起，就有关于其是否属于中国版量化宽松货币政策（QE）的讨论。如有论者认为，债务置换将会导致中央银行直接或间接购买置换之后的债务工具（即地方政府债券），从而增加基础货币供给，类似一种债务旋转门，也就是债务在政府与中央银行之间的转换，央行以增发货币的方式偿还政府债务。在央行将地方政府债券纳入常备借贷便利、中期借贷便利、抵押补充贷款以及商业银行质押贷款的抵押品或质押品范围之后，市场的担心与学界的质疑愈发强烈。从国际环境看，美国、欧盟、日本等发达经济体的贸易保护主义思潮抬头，纷纷通过货币竞争性贬值转嫁风险，中国的货币政策面临调整的现实压力。从国内环境看，经济发展进入“新常态”，“土地财政”的传统经济增长模式难以为继，地方的财政收入锐减，债务居高不下，存在“财政赤字货币化”的现实诉求。事实上，我国近年来的货币超发已经非常严重，以房地产为代表的生活物价指数飞速上涨，“实体经济空心化”与泡沫经济不断加剧，通胀已经成为剥夺人民财富的重大威胁。有学者对此认为：“中央政府由于握有货币发行权，便可以通过发行货币即征收通货膨胀税偿债，也正是有了这个杀手锏，面对高额债务和巨大的赤字，它才可以高枕无忧……在当前的货币体制下，地方债务危机是无法从根本上加以治理的。”因而，地方债务置换的风险分配逻辑隐含着一个令人不安的推理：一旦央行滥用货币发行权，将地方债务货币化，社会公众将成为政府巨额债务的实际“买单人”，地方债务置换这一所谓的制度创新则蜕变为权力与资本合谋掠夺经济资源的盛宴。

上述分析表明，地方债务置换在化解财政风险的同时却酝酿着新的金融风险。与财政风险相比，金融风险具有更强的传染性与破坏性，特别是在金融体制变革的转型时期，金融风险更是暗潮涌动、险象环生，牵一发而动全身。“以金融手段化解财政风险”的风险分配逻辑看似完美高超，却暗藏玄机，预示着一个更加不确定的未来，所以地方债务置换并非理性设计的产物，而是应急性的阶段性选择。有学者认为，制度利益衡量的基准应定位于与社会公共利益相协调，并注意“在复数制度中选择妥当制度，避免误入歧途”以及“结合法律情境探寻制度利益，避免利益误判”。当前，虽然我们尚不能得出地方债务置换已经误入歧途的结论，但可以看出地方债务置换存在妥当性不足以及制度局限性的问题，对财政与金融之间的制度利益权衡多有偏颇之处，亟待通过相关的法律制度变革加以纠偏与补足。

三、地方债务置换风险分配的法治化改造路径

由于地方债务置换主要涉及到财税法与金融法的利益调整和制度规则变动，推动地方债务置换风险分配的法治化改造就有必要置于财税法与金融法的共同上位法——经济法的语境下加以展开。经济法的理论研究和司法实践表明，具体的法律关系只有融于“主体—行为—责任”的范式框架之中，才能获得实在的法律意义和制度空间。鉴于此，本文从主体、行为、责任三个维度来论证实现地方债务置换风险分配的法治化及其相关制度变革的路径。

（一）主体维度的变革进路：赋权与赋能

在当下这个“走向权利的时代”，权利（力）赋予以及提升权利（力）行使的能力显得日益重要，法律赋权与法律赋能的理念深入人心。地方债务置换既是地方政府“权利贫困”下不得已的选择，又与央行能力不足、抵御不了外在压力息息相关。在主体维度上，赋予地方政府财政自主权和强化央行保持独立性的能力殊为关键。

1.地方财政自主权的立法确认。众所周知，1994 年的分税制改革是央地财政关系的分水岭。在此之前，地方政府受益于分权让利的财政政策，不存在太大的财政压力。但在此之后，地方政府的财政收入急剧下降，不得不借助于土地开发与城市扩张来推动地方经济增长，地方政府的行为模式开始发生根本改变。分税制虽然开启了财政分权的新时代，但由于央地间权责的不清晰，以及协调与争议解决机制的缺乏，使得财政分权的制约功能丧失，最终导致财政风险加大。特别是对于地方政府而言，承担的事权过多但又不享有对应的财权，面临的财政压力可想而知，“市级财政勉勉强强，县级财政摇摇晃晃，乡级财政哭爹喊娘”的形象说法说明了基层财政的窘迫状况。作为调整央地财权划分依据的《关于实行分税制财政管理体制的决定》既不是法律，也不是行政法规，仅仅是国务院的文件，显得极其不严肃，导致央地财政关系的随意性，严重背离财政法定的基本原则。既然中央已经明确了对地方债务不救助原则，就必须赋予地方财政自主权，确保其财权与事权相匹配，以便地方政府根据本地实际情况作出适合的财政安排。“地方财政自主权，必须在规范的立场上循序形成，否则将会产生国家权力在中央与地方间配置的失序，难以达到中央整合与地方自主的财政分权预期。”类似的观点认为，地方财政自主权必须锲入法治化视角，在宪法和法律允许的范围内，地方的财政自主权必须得到保障。对于地方债务置换风险分配的法治化改造而言，法律赋权是基础性工程，具有“源头治理”的意义。我们建议以地方债务置换的推出为契机，由全国人大制定《财政收支划分法》，明确央地间财政权责的边界，赋予地方政府财政自主权及相对独立的财政主体地位。与此同时，考虑到我国存在根深蒂固的地方保护主义，必须严格规范地方政府在税率设置、税收优惠等方面的权力，防止因地方财权的强化而导致市场分割、限制竞争等消极后果的出现。地方财政自主权的法律确认及其边界的厘清，能够矫正失序的财政分权框架，塑造地方政府独立的法律人格，确保央地间财政关系在法治化的轨道中良性发展。

2. 央行独立性的底线保持与能力强化。央行独立性是个老生常谈的话题，但置于“财政赤字货币化”的语境下，依然值得认真审思。不少学者担心，如果未来经济状况恶化导致地方债务大面积违约，不排除中央政府通过央行实施债务货币化。这并非杞人忧天，而是有着充分的实践依据。据统计，央行的基础货币供应从2010 年底的18.5 万亿元，增加到2016 年底的30 万亿元，累计增加了62.2%，而同期广义货币（M2）余额从72.59 万亿元增加到155 万亿元，累计增加了114%，已经出现明显的货币超发现象。货币超发意味着通过赤字融资来缓解财政压力，借助通货膨胀将政府的债务偿还责任转嫁到纳税人身上。判断央行独立性的一个标准是：发行货币是否是根据经济的客观需要而不受财政透支的干扰。显而易见，我国的央行尚达不到该标准，具备将地方公债进行货币化处理的操作空间。为防止财政风险通过央行向金融风险转化，本文建议修改《中国人民银行法》，将年度货币供应量、利率和汇率等重大事项的决定权作为中国人民银行的法定职权，同时取消财政性再贷款制度，以消除银行对财政的暗补现象。鉴于将地方政府债券纳入金融机构抵押或质押业务范围可能对货币政策造成的冲击，有必要完善央行公开市场操作的业务规范，明确地方政府债券抵（质）押的条件与程序。上述改革无疑有助于提升央行的业务独立性和组织独立性，但尚未触及经济独立性和人事独立性。在推进央行独立性的渐进式改革过程中，应坚守底线思维，尊重财政与金融之间的法律边界，杜绝财政赤字货币化。立法机关则应适时赋予央行更多自由和权力，提升央行的政治地位，减少政府对央行的干预，不断强化央行独立判断、独立决策、独立执行、独立担责的能力。

（二）行为维度的变革进路：市场化与法治化

地方债务置换既然立足于金融市场，自然应遵循金融的市场逻辑与法治规约，确保其行为模式合理正当且于法有据。这要求不断祛除地方债务置换的行政化色彩，塑造地方债务置换的市场化品格，并推进相关政府经济行为的法治化变革。

1. 地方债务置换的市场化塑造。党的十八届三中全会明确提出了“财政是国家治理的基础和重要支柱”的重大命题，赋予了财政前所未有的新定位。有学者认为，“地方债关乎国家治理，地方债危局蕴含国家治理契机。”置于国家治理的语境下，我们可以发现，地方债务置换关系到政府与市场关系的深刻法律调整，其得失成败完全可以作为检视财政金融领域国家治理能力的一个试金石。我国当前的全面深化改革仍以经济体制改革为引领，以处理好政府与市场的关系为关键，核心问题则是政府转变职能和简政放权。但地方债务置换在处理政府与市场关系上存在明显缺憾：“定向承销”的发行方式剥夺了商业银行等金融机构的自主选择权，“以金融手段化解财政风险”的风险分配逻辑则混淆了财政与金融之间的法律界限，违背了市场的逻辑，造成激励机制扭曲，诱发地方政府行为悖论。在注重发挥市场在资源配置中决定性作用的当下，应当在地方债务置换的过程中嵌入市场化的要素，以强化其风险分配规则的时代回应性特征。例如，在地方政府债券的发行环节，可以更多采用招投标、竞争性谈判等市场化方式，改变定向承销一统天下的局面。在交易环节，尽快培育地方政府债券流通市场，适当提高债券利率，引入做市商和竞价交易机制，鼓励社会保险基金、企业年金、保险公司等机构投资者和个人投资者在符合法律规定的前提下投资地方政府债券。只有解决了地方政府债券利率和流动性问题，才能发挥市场机制的作用，回归政府与市场关系的理性定位。

2. 政府经济行为的法治化调适。为了适应地方债务置换从行政化走向市场化的变革，政府经济行为需要作出一系列的法治化调适。首先，引导社会资本进入需要由政府购买公共服务的领域以及基础设施建设领域，强化政府与社会资本合作（PPP）的规范化与法治化，以此作为地方债务置换的主要替代性机制。改革开放近40 年来，我国积累了可观的社会资本，但受制于诸多体制机制因素，其难以进入公共服务设施领域，即使进入了公共服务设施领域，也多因政府违约失信或者风险分配机制的不合理而难以为继。由于基本立法的缺位，PPP 非但没有成为化解地方债务的良药，反而加剧了地方债务的乱象。2017 年8 月《基础设施和公共服务领域政府和社会资本合作条例（征求意见稿）》的公布标志着PPP 立法取得了实质性进展，但该“征求意见稿”既没有规定风险防范及其责任分担问题，也缺乏对政府行为的约束，存在硬伤和短板。当务之急是充分吸收社会意见，提高立法的科学性与社会适应能力，尤其是要确保政府在财政支出责任方面的公信力，在政府与社会资本之间构建最优的风险分配机制。唯有如此，PPP 才能成为化解地方债务的利器以及替代地方债务置换的正确制度选择。其次，在地方政府债券的发行中引入市场化的信用评级制度，让地方政府接受债券市场的检验，通过声誉机制和投资者的行为选择机制倒逼地方政府将负债阳光化，借以提升地方政府的信用和法治水平。地方债务置换拉长了债务偿还期限，债券持有人的权益在将来能否实现维系于地方政府的信用。在社会转型期，地方政府的信用状况不容乐观，近年来在贵州、湖南等地屡屡发生的“撤函事件”足以说明了这一点。信用评级作为一种市场化的法律评价与约束机制，引入到地方政府债券的发行过程中，能够通过有效的声誉机制规范地方政府的举债行为，投资者也会根据信用评级结果通过“用脚投票”迫使地方政府改善债务治理。诚如有学者所言，让金融市场的无数投资者来扮演地方政府融资行为的约束者角色，充分发挥市场机制特有的透明和高效特征，用时时变化的金融产品价格信号来“发现”地方政府的信用状况，进而对地方政府的未来行为选择产生市场的压力。此外，还可以考虑在局部地区进行财政性破产制度的法律试点，允许政府实质性违约的出现，推进政府债务重组，积累经验，凝聚共识，形成可复制可推广的法律制度模式。

（三）责任维度的变革进路：风险分配与问责机制

地方债务置换在造成行为扭曲的同时，也会引发责任逃逸的问题，即相关主体借助于地方债务置换逃避财政责任。在责任维度上，需要基于风险分配正义的理念引入风险责任和问责机制。

1. 风险责任的引入。前文指出，随着风险社会的来临，以财富分配为逻辑的传统社会结构出现了分化与重组，以风险分配为逻辑的社会结构开始形成并逐渐强化。在此背景下，传统意义上以平等、公平、正义为基本价值理念的制度安排已经捉襟见肘，引入一种基于风险责任理念的风险分配社会政策，以明确界定风险责任、合理分配风险，从而应对和规避风险，应该是一种有效的制度选择。在地方债务置换中引入风险责任，意味着相关主体应该为其决策和行为可能产生的风险后果承担相应的责任，其主要关注的是中央政府与地方政府之间、同一地方政府内部的前任与后任之间、债券发行人（地方政府）与债券持有人（金融机构与公众投资者）之间的风险分配与责任承担问题。就中央政府与地方政府之间的风险责任配置而言，如果法律赋予了地方政府财政自主权，地方政府可以自行决定举债问题，对外独立承担责任。但在目前地方政府尚未取得独立的财政自主权的状况下，中央政府对地方债务所谓的“不救助原则”更多地是一种政策宣誓，不具有法律层面的效力。考虑到不合理的央地间财政收支划分，中央政府应当加大财政转移支付的力度，加重财政支出的责任，并在地方政府确实丧失偿债能力且债权人穷尽救济手段时，承当相应的补充责任。就同一地方政府内部的前任与后任之间的风险责任配置而言，为了防止财政机会主义以及财政行为短期化，在加强离任审计法律约束的同时，更应当将“领导责任”纳入问责机制的范围，使其对自己在任期间的重大财政决策承担相应后果。就债券发行人与债券持有人之间的风险责任配置而言，整体上应贯彻“买者自负”的市场法则，但顾及到地方债务置换不是一种完全的市场行为，有必要引入“监管有责”的理念，由中央政府督促地方政府履行债务偿还责任。

2. 地方债务治理问责机制的建构。风险责任的引入与地方债务治理问责机制的构建之间存在内在的契合关系。2017 年中央金融工作会议特别提出，“各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任。”这是地方债务领域第一次引入终身问责制，意义重大。问责制（Accountability）是一种超越“违法责任”的责任机制，代表着现代社会经济条件下“责任”作为一种系统性的制度结构所具有的整合与调节功能，其要义在于每一个扮演一定角色的社会成员都承担相应的义务和权责，并加以常规化的督促，若有违背或落空则必当追究，不允许“脱法”。根据问责制制度结构的角色担当、说明回应和违法责任的“三段式”传统，地方债务治理问责机制的建构路径是：首先，厘清地方政府在债务治理中的权力边界与职责范围，明确其勤勉和适当地履行该特定角色所蕴含的义务及要求，确保不出现错位、越位和缺位现象。其次，针对地方债务的重大事项，由地方政府向立法机关、上级政府和社会公众进行解释说明，进行充分的信息披露，防止暗箱操作和利益输送。再者，根据地方债务治理的实践需要，创设新的法律责任类型，如“引咎辞职”，弥补传统法律责任的规制局限性。此外，地方债务治理问责机制的建构还涉及到司法审查与公众参与的复杂问题，限于篇幅，笔者拟另行撰文探讨，在此不再展开。

四、结语

当前，一场声势浩大的以防控财政金融风险为重点的防范化解重大风险攻坚战正在我国深入展开。地方政府债务风险具有财政风险和金融风险的双重属性，且知其存在却难以查明，禁其作祟却挥之不去，成为最难治愈的公共性问题之一。地方债务置换作为财政金融领域的一项重大改革举措，本来承担着结构性控制地方政府债务风险的使命，但应急性的安排替代了合法性的考量，导致其实质合理性与社会妥当性存在明显缺憾。“以金融手段化解财政风险”的风险分配逻辑尽管在短期内见到了效果，但在缓解财政风险的同时却放大了金融风险，这种顾头而不顾尾或顾尾而难顾头的问题处置方法所衍生的一个必然结果就是暂时被“休眠”的问题在不久的将来“苏醒”后会以更猛烈的方式迸发出来。在全面深化改革的当下，“各自为政”与“碎片化”的改革模式已经难以为继，强化改革的系统性和协调性势在必行，这对于横跨财政与金融两大领域的地方债务问题而言尤为重要。

财政是国家治理的基础和重要支柱，金融是现代经济的核心，作为财政与金融交织演化产物的地方债务则关涉国家的政治安定、经济增长、社会发展与法治昌明，因而是一个治国理政的重大现实问题，也由此决定了地方债务置换在财政金融体制改革中举足轻重的地位。党的十八届四中全会以来，“凡属重大改革都要于法有据”成为全社会的价值共识，这是改革进入深水期后，强调运用法治思维与法治方式推进改革的顶层理念指引，是改革法治化的重要标志，与早期改革的法律框架模式截然不同。地方债务置换在我国的推行已经三年有余，但时至今日在诸多方面依然于法无据，且其“以金融手段化解财政风险”的风险分配逻辑隐含着巨大的法律陷阱，难以形成稳定的法律秩序。随着地方存量债务即将于2018年置换完毕，地方债务置换的法律规制重心将从地方政府债券的“发行”环节转向“交易”环节，地方债务置换对商业银行和中央银行的压力日趋加大，对资本市场以及公众投资者的影响开始显现，置换债券流通过程中的信息披露、信用评级、违约处置、偿还机制等问题亟待法律回应。因此，我们必须未雨绸缪，推进和落实地方债务置换风险分配的法律变革，为打赢防范化解重大风险攻坚战提供有力支撑，同时为地方政府债务的长治久安奠定法治根基。

本文责编 ✎金钟罩

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