在上文中，我们主要就黑色金属产业链所面临的终端需求格局与2014-2015年有什么异同做了一些展开探讨。接下来，我们将从原材料出发，就具体的原材料市场格局变化尝试做进一步的历史比较。
4. 铁矿石供应的异同
铁矿石方面，目前与14-15年比较类似的点在于供给端都处于扩产周期，而需求面临着走弱的压力。不同之处主要是在于2014年供应增速更快，四大矿山大量低成本的优质铁矿石进入市场并抢占份额，而今年铁矿供应增长更加温和。除了四大矿山外，非主流也有不少增量释放，成本支撑相对更高。
2008年以后受四万亿的刺激，钢材需求连续几年都保持较快增速，而由于铁矿石供应的释放存在一定滞后，所以2010年之后的两年时间铁矿供需逐步偏紧。受此影响，四大矿山随后加大了资本投入，并在2012年左右达到资本投入的高峰。由于矿山存在建设周期，所以当时大量的资本投入并没有立即形成有效供应，而是在2014年左右开始释放并进入市场。所以我们看到四大矿山的供应增速在2014年达到高峰，并且在随后的几年内仍然继续释放直到2019年巴西溃坝事件的发生。澳、巴大量低价铁矿石产能的释放，在行业低迷的时候抢占了较多的市场份额。与此形成对比的就是除了澳巴以外的全球其他国家的铁矿供应增速在2014年就下降至接近0附近，并且在2015年转为大幅负增长，之后几年至今的产量也仅仅保持住没有进一步收缩的震荡波动，并没有出现趋势增产的情况。
图：全球铁矿产量增速
数据来源：Mysteel，国投期货整理
2014-2015年市场上对于铁矿石最主要的关注点之一就在于成本支撑到底在哪。当时铁矿石和今年一样都处于扩产周期，虽然说14年之后由于铁矿价格的快速下跌，大量高成本矿山被挤出市场，但站在14年的时间点可能并不会预料到供应会出现如此剧烈的出清。由于当年供应增速更快，增量主要来自于低成本的四大矿山，所以平均生产成本持续下降，铁矿石价格也是一路跌破非主流矿山成本，直到逼近FMG的到岸成本线附近才出现止跌。而今年供应增速更加温和，并且增量的释放除了四大以外，非主流也有不少增量释放，所以成本支撑相对更高。
图：四大矿山产量及增速（千吨）
数据来源：mysteel
从四大矿山的现金成本曲线来看，2013年开始随着生产规模的扩大和成本控制能力的提升，四大矿山的生产成本开始持续下行。FMG作为四大矿山中的后起之秀，其2012年末的现金成本还高达50美金，但此后伴随着激进的产能扩张，其现金成本在2017年末已经快速下降至了12美金左右，成为四大矿山中成本最低的企业。近几年四大矿山成本则在开采难度上升、人力和燃料成本增加等因素的影响下出现持续抬升。
图：四大矿山现金成本（美元）
数据来源：mysteel
一般来说铁矿的现金成本包括开采、处理以及运输到港口的费用，而到岸成本还需要加上海运费、特许权使用费和管理费用。如果算完全的盈亏成本的话还需要加上利息支出和矿山维持性资本支出等，最后还需要考虑水分和品位的折算。以当年四大矿山中成本最高的FMG为例，2015年四季度FMG的现金成本在16美金左右，到岸成本在25美金左右，盈亏成本在40美金左右。而由于FMG的矿石品位较低，与普氏62%指数相比存在折价，所以在算上品位折价和水分换算后，2015年铁矿石美金价格一路跌破40美金，这其实已经大幅跌破了FMG算上折旧摊销等的盈亏成本线，并且离到岸成本也算不上太远。而目前四大矿山的现金成本相比当年已经出现了明显增加，并且海运费也出现大幅上升，所以成本支撑已经明显上移。并且目前铁矿石的供应过剩程度相比当年更轻，暂时也还看不到大幅减产并冲击四大矿山成本线的可能，铁矿石的价格也很难出现当年一样的持续大幅坍塌。
对于国内的企业来说，受四大矿山低成本铁矿的冲击，大量的国内矿山也被挤出市场。2015 年我国近 20 年以来铁矿石原矿产量首次出现负增长，与此对应的是铁矿石进口量的持续走高，进口依赖度从2013年的70%左右最高上升至90%以上，而其中我国从澳洲巴西两国进口的占比也从2013年的不到70%上升至了2015年的84%左右，国内钢厂的烧结矿的进口矿配比也出现大幅增加。
图：铁矿石进口依赖度估算
数据来源：mysteel
此外港口库存方面也存在一定相似性。国内的港口库存在2014年中达到当时的历史新高1.16亿吨，而目前港口库存虽然不是历史新高，但也是同期高位，压力同样较大。不同点在于，2014年下半年港口库存开始出现大幅去化，我们认为这主要是受到了国产矿大幅减产的影响，港口的进口矿开始转移并弥补了这部分减量，而目前国产矿并没有大幅减产的基础，所以港口库存也很难出现明显去化。总结来看，当前铁矿石市场虽然与14-15年类似都处于产能扩张的供应过剩期，但从结构上来看，更多的是较高成本的非主流矿山扩产，且海外矿山相较于14-15年来说也呈现出产销成本的明显抬升，因此铁矿石市场虽然趋势向下，但也难以重现当时那般波澜壮阔的大幅成本坍塌格局。
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黑色金属首席分析师 曹颖 投资咨询号：Z0012043
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