掘金大咖说【24期】会议纪要

《黑色金属产业链趋势研判及策略建议》国投安信期货黑金研投团队

现货方面，剔除五一假期因素，近一段时间螺纹表需相对平稳，基本在280附近波动，同比降幅有所收窄，表现稍好于预期。随着南方降雨增多，叠加高温天气来临，需求将逐步进入淡季，韧性有待观察。产量绝对值偏低，螺纹钢去库较为顺畅，钢厂库存大幅下降，已经低于往年同期水平。随着库存压力缓解，建材长流程钢厂复产，支撑铁水继续回升。

从下游需求看，房地产疲弱仍是主要拖累，制造业、基建相对较好形成对冲。1-3月地产主要指标继续大幅下滑，4月百强房企销售仍接近腰斩，内生动能有待恢复。近期政策支持加码，中央再提地产去库存，核心城市利好措施继续释放，关注落地效果。受益于出口好转及国内设备更新，制造业整体表现良好，4月PMI好于预期。随着专项债发行加快，增发国债形成实物工作量，基建仍有支撑。1-3月，我国累计出口钢材2580万吨，其中3月出口环比增长38%至988.8万吨。由于内需偏弱，而国内钢价又处于全球洼地，后期出口仍有望维持高位。随着东南亚等地产能投放加快，叠加去年基数较高，出口带来的同比增量将有所下降。

从供应端看，随着库存压力缓解，高炉持续复产，铁水连续5周回升。短流程亏损幅度收窄，电炉边际复产，供应整体低位回升。目前铁水相比往年同期依然偏低，后期仍有上升空间，不过原料反弹过快导致利润快速下滑，抑制复产积极性。

总体上，建材需求依然偏弱，制造业和出口表现较好，随着高温多雨天气来临，关注淡季需求韧性。钢厂库存压力缓解，高炉复产铁水持续回升，市场延续正反馈格局，不过原料上涨过快挤压吨钢利润，复产持续性有待观察。盘面成本支撑较强，下游承接能力不足制约上方空间，节奏上仍有反复，整体震荡稍偏强为主。

需求端，铁水持续复产，铁矿需求边际改善。短期来看铁水仍有一定复产空间，不过考虑到钢厂利润的收缩以及终端的承接能力，不宜对复产高度过于乐观。我们认为铁矿需求继续边际改善的空间相对有限，所以这方面对于盘面的推动作用已经出现弱化。

供应端，全球铁矿发运维持高位，虽然非主流发运有所走弱，但澳洲方面有所发力并且未来仍有上升空间，而从季节性角度来说，预计二季度整体发运也趋于增长。国内到港量在前期天气扰动结束后重回高位，根据前期海外发运来看，短期到港或将继续偏强，供应压力依然存在。

库存方面，铁矿石全国港口库存处于高位，虽然近期铁水持续回暖，但由于供应端的偏强，港存短期难有显著去化，整体压力偏大。铁矿进口利润有所回升，整体处于低位波动状态。钢厂方面进口矿库存低位企稳，虽然主动采购情绪不强，但是由于铁水仍在复产，刚需补库依然存在。

整体来看，铁矿石近期走势偏强，一方面现实需求随着铁水的复产而边际好转，另一方面需求预期在宏观偏暖的情况下也出现改观。不过铁矿基本面依然偏宽松，港口库存压力较大，所以缺少进一步反弹的动力，我们预计铁矿走势以高位震荡为主。

焦炭现货提涨第五轮预计全面落地，对应的焦炭库存也较为健康，整体处于去库态势，且产端库存向中下游转移。焦炭需求端，铁水仍有进一步复产计划，钢厂的焦炭库存也仍属于低位，补库诉求仍存。但由于炼钢利润快速消失，且铁水持续增产后钢材终端的承接能力仍存疑，因此焦炭需求的增长持续性有所走弱。且港口价格随盘面同步走弱，目前集港利润已经转为负，结束了两个多月的正集港利润，因此投机端的补库诉求消散。焦炭供应端，虽然入炉煤成本也有抬升，但涨幅不及焦炭，因此焦化利润得到了修复，焦化也开启了快速的提产动作。整体来看，焦炭第五轮100提涨预计很快落地，目前焦炭供需整体格局仍较为良性，但边际来看出现一些“疲态” 。目前下游钢厂虽然仍在持续复产中，但炼钢利润已经快速消失，且铁水持续提产后较为考验终端的承接能力，而贸易商补库意愿快速消失， 05合约交割完毕后也会给市场带来阶段性抛压。因此虽然焦炭现货预计仍会提涨第六轮，但期价预计跟随钢价情绪盘整回落。

炼焦煤现货跟随期货持续上扬，但涨幅较为逊色，对应的炼焦煤库存格局仍是十分健康的，产端库存快速下滑，而终端库存增长不甚明显。目前以铁水和焦炭仍要提产的预期，虽然当前终端补了部分炼焦煤库存，但考虑到生产性需求的持续抬升，仍存采购需求。焦煤供应端，国产焦煤矿也在销售情绪明显回升后有较明显的提产、复产行为，基本与铁水增产速度相匹配。目前国内煤矿端库存快速去化，有利于现货价格的待涨，洗煤厂等中间环节的库存也有所去化。但进口供应端受到蒙煤的拖累，仍然呈现出较大的供应压力。甘其毛都关口仍呈现出千车以上的稳定高通关，关口的超高库存虽然有所去化，但仍处于高位，原煤价格有所松动 。海运煤端，澳煤小幅反弹，目前仍具有一定的性价比，有零星进口。整体来看，炼焦煤受到下游焦化连续提涨5轮的情绪带动，主焦煤修复了部分前期跌幅。当前炼焦煤需求端仍处于铁水与焦炭产量共同持续提产的正向提振中，补库诉求尚可。供应端，国产煤矿虽然仍有新发事故，但整体来看产销共振持续提产，基本与铁水同步；进口端，澳煤倒挂消失，零星进入中国市场，蒙煤则保持高位通关输入，关口库存压力仍直接压制主焦煤市场。整体来看，焦煤供需基本平衡，库存由产端及中间商顺畅向终端转移，盘面升水较大恐仍有估值回落风险。

South32事件的影响逐渐发酵，锰矿价格抬升助力硅锰价格上涨。我国锰矿对外依存度90%，去年South32澳洲运抵我国420万吨，占进口量的13.4%。目前South32宣布2025年一季度才能恢复港口运输作业，短期来看，暂无替代方案可以弥补锰矿供应的缺口，锰矿价格仍有上涨空间。从基本面来看，硅锰方面，周都日均产量触底有所抬升。我国港口锰矿库存在502万吨，大概可以使用8.5周。硅锰利润方面，化工焦价格上行，锰矿价格抬升，硅锰生产商积极的把成本抬升的影响转嫁给市场。我们建议硅锰逢低买入为主，建议考虑买入锰矿看涨场外期权。不建议做空套期保值。

硅铁供应有所恢复，产区利润有所恢复，产量略微抬升，市场仍然维持缓慢去库状态。金属镁需求较为持稳，硅铁出口需求保持在三万吨以上的水平，国际冲突升级，硅铁出口边际上或进一步扩大，有利于硅铁去库。产区间成本差异仍然较大，区域间竞争仍然激烈。盘面价格在硅锰的带动下有所上行，但是基本面并没有维持较好供需状态，判断硅铁日内波动将会抬升，建议短线操作，逢高做空为主。

钢厂辅料可用天数处于新低位置，钢厂利润改善，但是采购意愿仍然较差。铁合金表内库存方面，硅锰库存继续上行，硅铁库存维持小幅去化。

最近锰矿价格上涨主要是South32带来的影响，澳大利亚格鲁特岛的矿山受台风影响停止开采，这个岛是生产高品位锰矿的，设计年产能大概是600万吨，近五年出货量都非常稳定，在580到590之间，既没有减产也没有超产，往中国发的量也相对稳定。

从近两年我们公司自己的数据来看，往中国发的量每年稳定420万吨左右，也就是说岛上大部分锰矿都是由我国消费的。2024年3月18号台风袭击导致岛上矿山的生产受到影响，矿山到码头的道路以及码头上的设施损坏了。值得一提的是，从海路出入岛上的码头只有一个，所以基本上供应等于没办法对外运输了。遭遇不可抗力的第二天，South 32就给我们国内的长协户发送了不可抗力声明。虽然3月份发货合同已经定了，因为这个事情3月份没发出来的量就全都不发了，过了两周South 32工作人员上岛评估情况后，把4月份合同也都取消了，因为锰矿是月度报价月度签合同，没有年度签合同一说，当时的情况是合同只签到4月份，然后5月份价格还没有报，然后紧接着宣布5月份也因为不可抗力不报价，6月份也不报价。4月23号South32发布了2024财年3季度也就是2024年1季度的季报，说格鲁特岛锰矿在2025年一季度之前是完全恢复不了了，可替代方案正在寻找中，但是需要一个过程，目前了解到实际没有什么太好的可替代方案，短期内这部分量应该还是发不出来，这对全球供应造成了很大的扰动，因为岛上产是高锰低铁的优质锰矿，锰含量40度以上，其他国家能对标这种锰矿的只有加蓬的康密劳公司，但是也弥补不了这个缺失，去年康密劳本来想把年产量提升到一千万吨，但遭到加蓬当局政府的拒绝，只允许产量提升到八百万吨，去年它的产量大概是700万，然后由于运输原因，去年只向全球发了690多万不到700万的样子，所以康密劳增量也只能有100万吨左右。至于其他国家，南非是中品位锰矿为主，30到35度的中品位，所以也难以补上高品位锰矿的缺口，巴西就更不用说了，虽然这两年高品位的锰矿能出来一点点，但也是杯水车薪，再加上巴西船期离中国较远。2022年和2023年，即便像South32这样露天开采成本较低的矿山，它的利润都非常低，就更不要说其他运距特别遥远的小矿山，基本上这些矿山在2022年和2023年都没有开采，现在趁着锰矿价格高，重新组织开采也需要一定的时间。总之South32高品质锰矿正常供应时供需格局是过剩的，没有它供应就偏紧了。后续最需要关注South32什么时候能恢复发运，恢复到什么程度，第二个关注巴西加蓬的增量，另外关注一下钢厂硅锰合金招标的动态。从国内硅锰市场来看，其实社会库存很多，库存一直在创新高，而且短期内趋势很难改变，硅锰最大的用途还是在螺纹、线材这两个，现在比较火的制造业用的钢卷板热卷、冷轧对于硅锰的需求量其实特别少，钢厂看社会库存这么大，还是会有价格博弈，但是我认为硅锰卖不动货，也是一个客观现实，毕竟社会库存确实在大增，钢厂现在也就是补库而已。用硅锰量最大的螺纹钢，一吨国标HRB400E抗震螺纹钢,加25公斤左右的硅锰就够了，硅锰涨1000块钱，对于吨钢成本可能就是增加25块钱这么一个幅度。对钢厂来说，哪怕硅锰涨一千到两千，吨钢成本涨价远不及焦炭和铁矿的涨幅对于它的影响大，所以钢厂现在都比较看空，或者硅锰库存这么多没必要提前补库，现在硅锰不管是期货还是现货，完全是被锰矿推着走的。如果没有South32出事的话，我觉得硅锰现货也好不了，主因还是锰矿在推着走，一旦锰矿发运恢复，可能市场又会走弱了，替代方案出台之后基本就标志着行情结束，但是时间上很难估计，我们在国内也没法到澳大利亚岛上去看，即便国内有些人上岛了，但锰矿属于私人领地，保安管控比较严，拍照、无人机都被勒令禁止，所以现在没办法证实到底是什么情况。

【国投安信（上海）投资有限公司市场部负责人  杨岳】