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投资逻辑：
“药品制剂+原料药+药用辅料”一体化发展，公司业绩高速增长。公司经过二十余载发展，打造了从高端原料药到制剂、从中药提取到中成药的有机产业链，2017年洛索洛芬钠凝胶贴膏获批上市后快速放量，助力公司业绩快速增长，2017-2023年，公司归母净利润CAGR约为32%。2023年公司归母净利润为3.68亿元（同比+36.5%），2024年Q1公司归母净利润为1.26亿元（同比+63.4%），继续保持优秀表现。
洛索洛芬钠凝胶贴膏短期格局良好，院内院外有望双渠道放量。①竞争格局：根据现有政策文件，我们认为短期内洛索洛芬钠凝胶贴膏通过BE途径获批上市的难度较高，目前申报上市的竞品中仅北京泰德完成三期临床试验，未来2-3年公司产品仍有望保持良好竞争格局。②集采下利于院内放量：公司产品已被多地纳入集采，多地价格降幅为25%，我们预计集采有望优化公司销售费用、助力产品入院放量。③院外市场有望成为新增长点：洛索洛芬钠凝胶贴膏23年院内销售占比为94.16%，院外销售占比为5.84%；24年Q1院内销售占比为82.34%，院外销售占比为17.66%，院外拓展成效显现。23年公司洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入15.47亿元（同比+18.7%），基于上述分析，我们预计24-26年洛索洛芬钠凝胶贴膏收入分别为15.84亿元/18.23亿元/21.51亿元，分别同比增长2.4%/15.0%/18.0%。
产品梯队渐成，多点开花未来可期。①公司酮洛芬凝胶贴膏于23年2月获批上市，并于当年进入国家医保目录，目前国内酮洛芬凝胶贴膏仅公司产品获批上市，其24-26年有望快速上量。②公司多个产品已申报生产：消炎镇痛领域，公司于23年底对椒七麝凝胶贴膏和吲哚美辛凝胶贴膏申报生产，其中椒七麝凝胶贴膏为中药1类创新药，是公司又一潜力品种，根据公司投资者关系管理信息，其有望于25年获批上市。另外，公司于23年初对利多卡因凝胶贴膏、利丙双卡因乳膏申报生产。
发行可转债，用于高端制剂研发产业园口服固体制剂项目。2023年10月13日，公司发行可转债3.6亿元，用于高端制剂研发产业园口服固体制剂项目，2024年6月7日调整后，转股价格为15.33元/股。
投资建议：
公司洛索洛芬钠凝胶贴膏短期内仍有望享有良好竞争格局，酮洛芬凝胶贴膏24-26年有望持续放量，且公司产品梯队渐成，多点开花未来可期。我们预计公司24-26年归母净利润分别为5.14亿元/6.61亿元/8.17亿元，分别同比增长39.5%/28.6%/23.6%，对应EPS分别为1.06元/1.36元/1.68元。我们给予公司24年25xPE，对应市值128.5亿元，对应目标价26.40元，首次覆盖给予公司“买入”评级。
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袁维，国金证券医药组首席分析师
上海交通大学生物学博士，复旦大学生物学学士，博士研究生期间发表肿瘤基因测序国际期刊论文多篇。从事医药证券投资研究8年，研究覆盖药品、医疗器械、医疗服务、生物制品等领域，对医疗企业发展、国内外行业对比研究等方面有深刻认识，具备买方思维，注重基本面梳理和市场投资两个维度的对比研究。日本医疗板块系列研究，中美医疗对比研究、医疗器械、医疗服务、生物制品、药店系列行业深度报告和公司深度报告、医药板块投资方法和投资风格不同历史时期风格梳理。
赵海春，国金证券医药组高级分析师
微生物与国际金融双专业、上海交通大学上海高级金融学院金融MBA，覆盖细胞基因疗法等前沿技术、创新药、仿制药及创新原料药、创新器械及医疗等，对全球创新药产业链有深度研究。
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